Global Fixed Income Bulletin

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août 15, 2025

Si nous avions su ce que nous savons aujourd’hui

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Global Fixed Income Bulletin

Si nous avions su ce que nous savons aujourd’hui

août 15, 2025

Bilan des marché obligataires mondiaux

Les taux sont repartis à la hausse sous l’effet d’une croissance résiliente et d’une inflation tenace

En juillet, les rendements des emprunts d’État ont augmenté dans la plupart des pays développés, sous l’impulsion de celui des bons du Trésor à 10 ans, qui a augmenté d’environ 15 points de base (pb), à 4,37%, en raison de statistiques économiques plus robustes que prévu et de pressions inflationnistes tenaces. Les fluctuations ont été importantes au Canada et au Japon (+18 pb et +12,5 pb au Japon) et de moindre ampleur en Allemagne et au Royaume-Uni (+9 pb et +8 pb). Tous les rendements ont subi des pressions haussières, sous l’effet de la rhétorique agressive des banques centrales et d’une réévaluation des anticipations relatives aux taux terminaux.

Rebond des marchés du crédit grâce aux facteurs techniques et l’appétence pour le risque

Les spreads de crédit se sont globalement resserrés, soutenus par des fondamentaux solides et la demande. Les spreads des titres américains Investment Grade (IG) se sont resserrés de 7 pb, à 76, tandis que ceux des titres High Yield (HY) américains ont diminué de 12 pb, à 278, avec des mouvements similaires sur le segment des titres IG en euros (-13 pb) et HY en euros (-30 pb). Les spreads des obligations d’entreprises (-26 pb) et des obligations souveraines des marchés émergents (-24 pb) se sont aussi nettement contractés, une tendance qui reflète l’embellie du sentiment et de la demande.

Surperformance du crédit titrisé

Les rendements des titres adossés à des créances hypothécaires (MBS) émis par des agences ont augmenté de ~14 bps, but spreads tightened modestly, suggesting stable demand. Commercial MBS (CMBS) and Asset-Backed Securities (ABS) spreads narrowed across ratings buckets, with CMBS AAA down ~5 pb et ceux des CMBS notés BBB ont baissé de près de 20 pb, grâce à l’amélioration des fondamentaux et de la configuration technique.

Les points morts augmentent sous l’impulsion du rebond des anticipations d’inflation

Les points morts d’inflation ont augmenté aux États-Unis (+11 pb), en Allemagne (+6 pb) et au Royaume-Uni (+6 pb), ce qui témoigne d’un rebond des anticipations d’inflation à travers le monde. La tendance a été moins marquée au Japon et dans les pays du Sud de l’Europe.

L’appréciation du dollar, source de volatilité sur le marché des changes

Le dollar s’est nettement apprécié, avec des fluctuations marquées contre le yen japonais (-4,5%), l’euro (-3,2%) et la livre sterling (-3,8%). L’indice du dollar (DXY) a progressé d’environ 3,2%, en raison de la remontée des rendements américains et des flux à la recherche de valeur refuge. Les devises des pays émergents ont globalement baissé : le BRL et le ZAR ont respectivement perdu 3% et 2,7%.

ILLUSTRATION 1

Performance des actifs depuis le début de l’année

Remarque : performance en USD. Source : Bloomberg. Données au 31 juillet 2025. Les performances des indices sont fournies à titre indicatif uniquement et n’ont pas vocation à illustrer la performance d’un investissement spécifique. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Cf. ci-après la définition des indices.

ILLUSTRATION 2

Variations mensuelles des devises par rapport au dollar américain

Remarque : Un changement positif signifie une appréciation de la devise par rapport au dollar américain. Source : Bloomberg. Données au 31 juillet 2025.

ILLUSTRATION 3

Principales variations mensuelles des rendements à 10 ans et des spreads

Source : Bloomberg, JP Morgan. Données au 31 juillet 2025.

Perspectives des marchés obligataires

Compte tenu de l’évolution des marchés obligataires en juillet, les investisseurs semblent estimer que l’économie américaine a bien résisté aux incertitudes suscitées par les droits de douane des trois mois précédents et qu’elle progresse à un rythme régulier, sans pour autant être spectaculaire. Toutefois, les données relatives à l’inflation sous-jacente publiées en juin (IPC et PCE) sont restées obstinément élevées, avec une légère hausse par rapport au mois de mai.

En début de mois, le rapport initial sur les créations d’emplois hors agriculture pour le mois de juin a dépassé les attentes (147 000 contre 106 000 anticipées) et a renforcé la confiance des opérateurs dans la résilience de l’économie. Toutefois, les révisions ultérieures, équivalentes à un ajustement à la baisse de 258 000 sur deux mois, ont montré que la vigueur du marché du travail en mai et juin avait été largement surestimée. Toutefois, les traders ont d’abord considéré que ces données préliminaires témoignaient d’une croissance modérée.

La Fed a maintenu ses taux inchangés comme prévu, mais les dissensions des gouverneurs Bowman et Waller, inquiets de l’état du marché du travail et préconisant une baisse des taux, ont marqué une inflexion importante. En fin de mois, les rendements des bons du Trésor à 10 ans avaient augmenté de 15 pb. Les contrats à terme sur les fonds fédéraux (Fed funds), qui avaient intégré une probabilité de 65% de trois baisses des taux au maximum d’ici la fin de l’année à la fin du mois de juin, ont fini par anticiper fin juillet une probabilité légèrement supérieure à 30% de seulement deux baisses des taux.

Comme chaque été sur les marchés, l’activité a été atone et la liquidité faible. Les spreads de crédit des titres IG et HY sont retombés à leurs plus bas de 2025. Les spreads des actifs titrisés se sont resserrés et l’indice MOVE, un indicateur de la volatilité des bons du Trésor, a clôturé à son plus bas niveau depuis janvier 2022, juste avant le début du cycle de resserrement monétaire de la Fed. Compte tenu de la diminution des anticipations d’assouplissement de la part de la Fed, la courbe des taux s’est aplatie et l’écart de rendement entre des bons du Trésor à 5 ans et 30 ans a diminué de 5 pb.

Les marchés de taux des autres pays du G10 ont suivi les tendances du marché américain. La BCE, la Banque centrale du Japon, la Banque centrale du Canada et la Banque de réserve d’Australie ont laissé leurs taux inchangés, alors que le comité de politique monétaire de la Banque d’Angleterre ne s’est pas réuni. Les rendements à dix ans ont augmenté sur les marchés développés dans le sillage de l’évolution de ceux des bons du Trésor américain.

A l’approche du délai fixé au 1er août par Donald Trump pour les négociations commerciales, la structure des droits de douane a fini par devenir plus claire. Les accords conclus après la pause initiale qui avait suivi le « Liberation Day » prévoient des droits de douane de base de 15% pour les accords commerciaux avec les États-Unis, à l’exception du Royaume-Uni, qui a obtenu une surtaxe de base de 10%. L’UE, le Japon et la Corée du Sud ont accepté des droits de douane de 15% sans droits réciproques sur les marchandises américaines, et se sont engagés à réaliser des centaines de milliards d’investissements sur le territoire américain. Le droits de douane imposés à l’Inde (25%), à la Suisse (39%) et au Brésil (50%) ont fortement augmenté. Le Canada est toujours en négociation et fait actuellement face à des droits de douane de 35% sur les marchandises non conformes à l’ACEUM (« Accord Canada-États-Unis-Mexique »), tandis que le Mexique a bénéficié d’une prolongation de 90 jours pour finaliser son accord.

Selon le Budget Lab de l’Université de Yale, compte tenu des droits de douane supplémentaires sur l’acier, l’aluminium, le cuivre et de la suppression de l’exemption de l’OMC pour les produits pharmaceutiques, le taux effectif moyen des droits de douane sur les importations de marchandises par les États-Unis se monte désormais à 18,3%, contre 2,4% en janvier. Selon les estimations, ces surtaxes ont augmenté les prix à la consommation américains de 1,5%, en tenant compte des effets de substitution. A l’annonce de ces accords commerciaux, les points morts des TIPS du Trésor américain, un indicateur clé des anticipations d’inflation du marché, ont augmenté, les points morts à 5 ans passant de 2,31% début juillet à 2,48% fin de mois.

De nouvelles informations nous ont permis de gagner en visibilité sur une autre initiative de l’administration Trump, à savoir la promulgation de la loi « One Big Beautiful Bill Act » le 4 juillet. La principale préoccupation des marchés obligataires est l’augmentation probable du déficit, qui était déjà élevé, malgré une économie en croissance et proche du plein emploi. Comme nous l’avons déjà indiqué, la dégradation ininterrompue du déficit va selon nous exercer des pressions haussières sur les taux d’intérêt réels sur l’ensemble de la courbe.

Nous avons intitulé nos perspectives mensuelles « Si nous savions su ce que nous savons maintenant », car les mouvements modérés sur les marchés en juillet reposaient sur l’hypothèse d’une croissance économique régulière. Cependant, le rapport sur l’emploi publié le 1er août et les très fortes révisions à la baisse des créations d’emplois des mois précédents ont montré que la situation globale était probablement plus fragile qu’il n’y semblait. Les mois à venir devraient apporter des éclairages intéressants.

Taux et devises des marchés développés

Analyse mensuelle

Les taux d’intérêt des marchés développés ont augmenté lors de la première quinzaine de juillet, avant de diminuer à nouveau au cours de la deuxième quinzaine. Dans l’ensemble, les obligations ont évolué dans une fourchette plus étroite qu’en juin, et les rendements des bons du Trésor américain à 10 ans ont terminé le mois en hausse de 15 pb, à 4,38%. La tendance récente à l’aplatissement de la courbe des taux s’est interrompue, les données publiées en juillet ayant globalement justifié la fermeté de la Fed. Le rapport sur l’emploi du mois de juin a fait état de chiffres solides, le taux de chômage étant retombé de manière inattendue à 4,1%. Le rapport sur l’IPC a montré des pressions sur les prix dans les secteurs des biens affectés par les droits de douane, tandis que d’autres catégories de produits sont ressorties en ligne avec les attentes.

La fenêtre initiale des négociations commerciales fixée par le président Trump a expiré début juillet, mais l’administration américaine a renoncé à imposer de nouveaux droits de douane, prolongeant de fait le délai effectif au début du mois d’août. En fin de mois, les États-Unis ont annoncé des accords commerciaux avec des partenaires clés, dont le Japon, l’UE et la Corée, qui ont obtenu des taux de droits de douane inférieurs en échange d’investissements directs étrangers (IDE) et de concessions d’accès à leurs marchés. Parallèlement, les discussions se sont poursuivies avec la Chine. A l’occasion de la réunion du FOMC, le président de la Fed Jerome Powell a durci son discours lors de la conférence de presse et a fait savoir qu’il n’y avait aucune urgence à réduire les taux compte tenu de l’équilibre actuel du marché du travail.

En dehors des États-Unis, d’autres grands marchés se sont révélés volatils. Les Gilts ont sous-performé en raison des difficultés que pourrait rencontrer le gouvernement travailliste pour réformer le système de protection sociale, et de son recours potentiel à une augmentation de la fiscalité susceptible de peser sur la croissance. La BCE a laissé ses taux inchangés lors de sa réunion de juillet, tout en précisant qu’une dégradation économique importante serait nécessaire pour entraîner un nouvel assouplissement. Les marchés anticipent désormais une seule baisse de taux supplémentaire sur l’ensemble du cycle. Les données d’inflation sont ressorties en ligne avec les attentes, tandis que les indices PMI ont mis en évidence une certaine stabilisation des perspectives. Au Japon, les prévisions de nouvelles hausses des taux ont fait leur retour après l’accord commercial avec Washington, mais la Banque du Japon s’est montrée plus accommodante que prévu lors de sa réunion de juillet.

Sur les marchés des changes, le dollar s’est apprécié par rapport à ses pairs et l’indice Bloomberg Dollar a progressé de 2,6% en juillet. Les taux de change ont été particulièrement volatils lors de la deuxième moitié du mois en raison d’une liquidité plus faible et des pressions exercées sur les positions vendeuses sur le dollar, qui ont été remises en question par des données solides et la fermeté de la Fed. L’euro a notamment perdu du terrain après la confirmation des accords commerciaux, tout comme les actions de la région. Le taux dollar-yen a également franchi le seuil de 150 après la réunion de la Banque du Japon.

Perspectives

Nous avons réduit nos positions longues en duration sur les marchés développés car les données économiques ont montré qu’il n’y avait pas d’urgence à abaisser les taux. Nous maintenons également nos stratégies de longue date anticipant une pentification des courbes de taux des bons du Trésor américain et des Bunds. Nous estimons en effet que le creusement des déficits et l’augmentation des primes de terme pourraient entraîner une sous-performance des parties longues de ces courbes, même en l’absence de baisses de taux importantes. Au Japon, nous restons sous-pondérés en raison d’un solide contexte au niveau des salaires et de l’inflation, qui, selon nous, entraînera plus de hausses que le marché ne l’intègre actuellement. Nous maintenons également nos positions sur les points morts d’inflation. Nous avis pris une position vendeuse sur le dollar américain par rapport à un panier de devises.

Taux et devises des marchés émergents

Analyse mensuelle

La dette des marchés émergents a enregistré une performance mitigée en juillet. Le dollar américain s’est apprécié au cours de la période grâce à des statistiques économiques solides et à une diminution des incertitudes dans le sillage des accords commerciaux conclus par les États-Unis. Les spreads de crédit des emprunts d’État et des obligations d’entreprises se sont resserrés d’un mois sur l’autre, renforçant ainsi la performance de l’indice en devise forte. Les accords commerciaux les plus importants ont été conclus avec l’UE, l’Indonésie et le Japon. Lors des négociations avec l’Inde, les États-Unis ont envisagé des sanctions en raison des achats de pétrole russe par le pays. Parallèlement, les États-Unis ont annoncé des droits de douane de 50% sur le Brésil en raison du procès imminent de l’ancien président Jair Bolsonaro.

Les tensions entre la Russie et l’Ukraine sont restées volatiles, bien que les États-Unis aient renouvelé leur soutien militaire à l’Ukraine et fixé un délai au président Poutine pour qu’il accepte un cessez-le-feu. Les flux d’investissement vers les obligations émergentes en devise locale et devise forte ont été positifs pour le troisième mois consécutif. Après des sorties annuelles record de 2022 à 2024, la classe d’actifs a renoué avec une collecte positive nette en juin.

Perspectives

Les valorisations de la dette émergente restent attractives, en particulier celles des devises et des taux d’intérêt locaux. Les devises émergentes bénéficient toujours d’une amélioration des fondamentaux des pays ainsi que des mesures prises par les États-Unis, qui exercent des pressions baissières sur le dollar américain. Les écarts de rendement réels entre les marchés émergents et développés sont assez importants et devraient bénéficier de la baisse des taux potentielle des banques centrales des pays émergents. Les accords commerciaux passés par les différents pays avec les États-Unis vont probablement réduire les incertitudes macroéconomiques. Bien que les droits de douane ne soient pas aussi élevés et généralisés qu’annoncé initialement en avril, de nombreux pays sont toujours susceptibles de subir des surtaxes élevées qui auront probablement des impacts désinflationnistes. Le Fonds monétaire international a légèrement relevé ses prévisions de croissance mondiale, en raison de droits de douane effectifs américains moins élevés que prévu. L’économie mondiale pourrait toutefois être confrontée à de nombreux obstacles économiques en raison de la poursuite des négociations commerciales et des guerres toujours en cours. Une analyse « bottom-up » des fondamentaux des pays reste indispensable en raison du caractère différencié de la classe d’actifs.

Obligations d’entreprises

Analyse mensuelle

Les actifs risqués ont légèrement progressé en juillet dans le sillage des accords douaniers avec l’UE et le Japon, qui ont rassuré les investisseurs quant à l’indépendance de la Fed et à la résilience des bénéfices des entreprises. Les obligations IG en euro ont surperformé leurs homologues américaines, grâce à une offre de titres moins importante et à des facteurs techniques solides. Plusieurs accords commerciaux ont été conclus au cours du mois, notamment avec le Japon et l’UE. Ils prévoient des droits de douane automobiles moins élevés, un accès élargi aux marchés et la promesse de plus de 1 900 milliards de dollars d’investissements. Le président Trump a également annoncé des progrès avec la Chine et une pression accrue sur les entreprises pharmaceutiques concernant les prix des médicaments. Les banques centrales n’ont pas modifié leur politique monétaire. La BCE a annoncé qu’elle restait dépendante des données, tandis que des dissensions sont apparues au sein de la Fed pour la première fois depuis 1993. Les statistiques économiques ont témoigné d’une légère amélioration : Les indices PMI de la zone euro et les ventes au détail aux États-Unis ont surpris la hausse, et le PIB du 2è trimestre s’est normalisé après une accélération liée aux dépenses effectuées avant l’instauration des droits de douane. L’inflation est restée tenace mais stable. L’indice harmonisé des prix à la consommation de la zone euro s’est maintenu à 2,0% et l’IPC sous-jacent américain a subi des pressions dans les catégories de produits sensibles aux droits de douane. Les bénéfices des entreprises ont globalement bien résisté, sous l’impulsion des banques et des valeurs non-cycliques, mais les secteurs de l’automobile et de la chimie ont quelque peu souffert. L’activité de fusions&acquisitions a repris dans tous les secteurs. Les facteurs techniques sont restés solides, avec des émissions record de 31 milliards d’euros en juillet, sous l’impulsion du secteur financier, et une collecte solide sur le segment du crédit IG.

Les marchés américain et mondial High Yield ont enregistré une performance modeste. Les États-Unis ont fait des progrès mitigés dans leurs négociations commerciales, la croissance du PIB du 2è trimestre a dépassé les attentes et les premiers résultats des entreprises ont fait état d’une résilience constante. L’activité s’est accélérée sur les marchés financiers et les émissions brutes d’obligations High Yield américaines ont enregistré un record annuel. Les prix sur les marchés des prêts à effet de levier ont également beaucoup évolué. Les segments de qualité inférieure ont globalement surperformé sous l’effet de l’appétence pour le risque et d’une hausse de 17 pb des rendements des bons du Trésor à 5 ans, ce qui a pesé sur les obligations notées BB¹.

A l’image des autres actifs risqués, les obligations convertibles mondiales ont enregistré de bonnes performances. Malgré les avancées mitigées des négociations commerciales américaines, les bénéfices sont restés solides au 2è trimestre. Les obligations convertibles mondiales ont surperformé les actions et les obligations mondiales. Malgré un mois globalement calme, l’activité a été dynamique sur le marché primaire, avec 11,4 milliards de dollars d’émissions, le total le plus élevé depuis juillet 2007 et 2,5 fois la moyenne historique. Les émissions ont été dopées par le marché américain et, dans une moindre proportion, par l’Asie et le Japon. A l’inverse, l’Europe n’a enregistré aucune nouvelle émission. Depuis le début de l’année, l’offre nouvelle a atteint 82 milliards de dollars, soit 18% de moins qu’à la même période en 2024.²

Perspectives

Nous restons prudemment optimistes à l’égard du crédit et anticipons une croissance atone mais sans augmentation marquée du risque de dégradation des notations ou de défaut. Les politiques européennes restent favorables, alors que les perspectives budgétaires américaines sont plus mitigées. Les fondamentaux des entreprises sont solides, celles-ci maintenant des stratégies faiblement risquées. Les facteurs techniques sont favorables, avec des niveaux d’émissions gérables et une forte demande en faveur des rendements des obligations IG. Le portage devrait rester un facteur majeur de performance, mais nous sommes conscients de l’extrême faiblesse actuelle des spreads de crédit. Comme l’impact des politiques commerciales récemment annoncées ne s’est pas encore totalement matérialisé, nous conservons des expositions ciblées au crédit. Nous privilégions les émetteurs présentant des fondamentaux solides, un faible degré de cyclicité et susceptibles de bénéficier d’une croissance modérée. L’incidence de l’augmentation des droits de douane mondiaux n’étant pas connue, les perspectives de croissance demeurent incertaines. Dans ce contexte, il y a peu de chances que les spreads se resserrent de manière significative.

Nous restons prudents quant au crédit High Yield en ce début de troisième trimestre. Le risque et la volatilité résultant de l’évolution de la politique commerciale font probablement partie du passé, mais les modalités finales des échanges commerciaux des États-Unis avec ses principaux partenaires demeurent incertaines. Nous pensons que l’évolution de la situation commerciale va continuer à peser sur la croissance et alimenter les pressions inflationnistes. Les rendements restent attractifs d’un point de vue historique, mais les spreads High Yield sont serrés et vulnérables au moindre élargissement. Notre prudence est le fruit d’une analyse exhaustive de la croissance américaine et mondiale, des politique des banques centrales, de la situation financière des ménages, des fondamentaux des émetteurs, des données techniques et des valorisations. Le risque de récession nous semble faible cette année, mais nous anticipons de nouveaux épisodes de volatilité.

Nous restons optimistes à l’égard des fondamentaux du marché mondial des obligations convertibles. Ces dernières conservent leurs profils asymétriques, avec des deltas équilibrés et des planchers obligataires solides. Le pic de volatilité déclenché par les tensions commerciales est derrière nous, mais la structure à long terme du commerce mondial demeure incertaine. Les tensions se sont atténuées au Moyen-Orient, mais la viabilité du cessez-le-feu doit encore être confirmée. Le plancher obligataire sera particulièrement précieux si la volatilité remonte, comme ce fut le cas au 2è trimestre. Malgré notre optimisme à l’égard des fondamentaux, nous sommes prudents vis-à-vis du marché primaire, qui est sur le point de dépasser le total des émissions de 2024. La plupart des émetteurs refinancent leur dette arrivant à échéance dans un environnement de taux élevés, mais l’essor des émissions liées aux cryptomonnaies, qui permettent aux entreprises d’émettre de la dette pour acheter des cryptomonnaies, exige une grande prudence. Cette tendance offre toutefois des opportunités aux équipes de gestion disposant de ressources suffisantes et adeptes d’une recherche fondamentale « bottom-up ».

Actifs titrisés

Analyse mensuelle

Les spreads des MBS d’agences se sont encore resserrés de 2 pb, à +145 pb, par rapport aux bons du Trésor de même duration. Malgré ce resserrement, ils restent historiquement élevés et relativement bon marché par rapport aux autres segments obligataires. La Fed a réduit ses positions en MBS de 19 milliards de dollars à 2 120 milliards de dollars, soit une baisse de 583 milliards de dollars par rapport au pic de 2022. Les positions des banques sont restées inchangées à 2 683 milliards de dollars, même si la demande devrait augmenter grâce à l’assouplissement potentiel du ratio de levier supplémentaire (SLR) et à une baisse des taux courts.³ Les sociétés de gestion d’actifs, attirées par des valorisations attractives, restent les principaux acheteurs. L’indice des MBS d’agences a enregistré une performance de -0,41% en juillet, en ligne avec celle des bons du Trésor sur une base ajustée de la duration, mais il les sous-performe encore de 62 pb depuis le début de l’année. Le rendement courant des MBS d’agences a augmenté et atteint 5,18%, tandis que les taux des crédits immobiliers à 30 ans sont retombés à 6,72%. Dans ce contexte, il n’y a aucune intérêt pour la plupart des détenteurs de crédits immobiliers à chercher un refinancement.

Les différents segments du crédit titrisé ont vu leurs spreads se resserrer légèrement et ont sous-performé les obligations d’entreprises, dont les spreads se sont davantage contractés. Les émissions sont restées dynamiques et ont été bien absorbées : Les émissions d’ABS ont atteint 41,12 milliards de dollars, celles de CMBS 13,3 milliards de dollars (+45% en glissement annuel) et celles de RMBS 13,6 milliards de dollars (-17% par rapport au mois de juin).⁴ Les spreads des RMBS non émis par des agences se sont resserrés de 5 à 10 pb grâce à des fondamentaux solides : faibles défauts de paiement, valeur élevée du patrimoine immobilier des propriétaires et stabilité des prix des logements, malgré une offre limitée et des taux élevés. Les spreads des ABS se sont également resserrés de 5 à 10 pb, mais l’augmentation des défauts sur les crédits à la consommation, en particulier chez les emprunteurs à faibles revenu, est de plus en plus préoccupante. Les spreads de CMBS ont suivi la même trajectoire, avec une certaine vigueur sur les segments des appartements haut de gamme, de la logistique et des hôtels de luxe, tandis que l’immobilier de bureau de 2è catégorie (Class B) est toujours en difficulté. Les conséquences des droits de douane sur les hôtels et les actifs commerciaux sont étroitement surveillées.

Perspectives

Nous prévoyons une poursuite de la contraction des spreads des MBS d’agences aux États-Unis au second semestre. Ces titres devraient bénéficier des flux de capitaux des arbitragistes et des banques en quête de profils de performance plus attractifs que ceux des principaux segments obligataires et du marché monétaire. Ce resserrement devrait toutefois se concrétiser de manière plus marquée une fois que la Réserve fédérale aura commencé à baisser les taux, probablement au quatrième trimestre. Avec des valorisations toujours attractives par rapport à celles des obligations d’entreprises IG et aux moyennes historiques, les MBS d’agences ont toutes les chances de voir leurs performances s’améliorer.

Les spreads de crédit titrisés devraient continuer à évoluer dans une fourchette étroite à court terme, dans l’attente d’une visibilité accrue sur les implications économiques des droits de douane et d’un éventuel resserrement des spreads des MBS d’agences. Si les MBS d’agences sous-performent les émissions d’entreprises depuis le début de l’année, le crédit titrisé surperforme la plupart des segments IG grâce à un portage plus élevé. Nous pensons que les performances vont désormais être essentiellement générées par le revenu des flux de trésorerie, à la faveur des rendements attractifs observés début août. Néanmoins, les taux élevés continuent de mettre la pression sur la situation financière des ménages, ce qui se répercutera tout particulièrement sur les ABS de crédit à la consommation liés à des emprunteurs à faibles revenus. L’immobilier commercial est également en difficulté en raison des coûts de financement actuels.

Les RMBS restent notre segment favori car leurs performances devraient être soutenues par des fondamentaux solides, à savoir de faibles taux de défaut, la valeur élevée du patrimoine immobilier des propriétaires et la stabilité du marché de l’emploi. C’est le seul segment sur lequel nous n’hésitons pas à descendre sur le spectre du crédit. En revanche, nous restons prudents vis-à-vis des ABS et CMBS moins bien notés, qui sont plus susceptibles de connaître des tensions. Dans l’ensemble, nous restons optimistes vis-à-vis des MBS d’agences et certains segment du crédit titrisé et nous nous appuierons sur le portage et la qualité du crédit pour générer des performances dans les mois à venir.

¹ Source : MSIM, indices ICE, Bloomberg L.P., 31 juillet 2025

² Source : Bank of America, 31 juillet 2025

³ Source : Bloomberg, 31 juillet 2025

⁴ Source : Bloomberg, 31 juillet 2025

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Broad Markets Fixed Income Team

The Broad Markets Fixed Income team unites the expertise of single-sector research and trading teams across the Morgan Stanley Investment Management fixed income platform to identify what they believe are the best opportunities in fixed income.

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CONSIDÉRATIONS SUR LES RISQUES

La diversification ne garantit ni un profit ni une protection contre les pertes dans un marché en baisse.

Il ne peut être garanti qu’un portefeuille atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont soumis au risque de marché, c’est-à-dire à la possibilité que la valeur des titres détenus par le portefeuille diminue et que la valeur des actions du portefeuille soit donc inférieure à celle que vous avez payée. Les valeurs boursières peuvent varier quotidiennement en fonction de facteurs économiques ou d’autre nature (par ex. catastrophes naturelles, crises sanitaires, terrorisme, conflits et troubles sociaux) qui ont des répercussions sur les marchés, les pays, les entreprises ou les gouvernements. Il est difficile de prévoir le moment, la durée et les effets négatifs potentiels (par exemple, sur la liquidité du portefeuille) de tels événements. Par conséquent, vous pouvez perdre de l’argent en investissant dans un portefeuille. Les titres obligataires sont soumis à la capacité d’un émetteur à rembourser le principal et les intérêts (risque de crédit), aux fluctuations des taux d’intérêt, à la solvabilité de l’émetteur et la liquidité générale du marché (risque de marché). Dans un contexte de hausse des taux d’intérêt, les prix des obligations pourraient baisser et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Dans un environnement de taux d’intérêt en baisse, le portefeuille peut générer des revenus moindres. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations de taux d’intérêt. Certains titres du gouvernement américain achetés dans cette stratégie tels que ceux émis par Fannie Mae et Freddie Mac, ne sont pas adossés pleinement à une garantie de l’État. Il est possible que ces émetteurs ne disposent pas des fonds nécessaires pour rembourser leurs obligations à l’avenir. Les emprunts bancaires publics sont exposés au risque de liquidité et aux risques de crédit des titres moins bien notés. Les titres High Yield (obligations spéculatives) sont des titres moins bien notés qui peuvent présenter un risque de crédit et de liquidité plus élevé. Les titres de créance souverains sont exposés au risque de défaut. Les titres adossés à des créances hypothécaires et à des actifs sont sensibles au risque de remboursement anticipé, présentent un risque de défaut plus élevé et peuvent être difficiles à évaluer et difficiles à vendre (risque de liquidité). Ils sont également soumis aux risques de crédit, de marché et de taux d’intérêt. Le marché des changes est très volatil. Les prix sur ces marchés sont influencés, entre autres, par l’évolution de l’offre et de la demande d’une devise particulière, les échanges commerciaux, les programmes et les politiques budgétaires, financières et de contrôle des changes ou des devises nationales ou étrangères, et les variations des taux d’intérêt domestiques et étrangers. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment des risques de change, politiques, et économiques. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que ceux associés aux investissements étrangers. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, de valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides et soumis à restrictions peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité). En raison de la possibilité que les remboursements anticipés modifient les flux de trésorerie des titres adossés à des prêts hypothécaires (CMO), il est impossible de déterminer à l’avance leur date d’échéance finale ou leur durée de vie moyenne. En outre, si la garantie des CMO ou les garanties de tiers est/sont insuffisante(s) pour effectuer les paiements, le portefeuille pourrait subir une perte.

DÉFINITIONS

Points de base (pb) : 1 point de base = 0,01 %.

DÉFINITIONS DES INDICES

Les indices présentés dans le présent rapport ne sont pas destinés à décrire la performance d’un investissement en particulier, et les indices présentés n’incluent pas les dépenses, frais ou coûts d’acquisition, ce qui diminuerait la performance. Les indices indiqués ne sont pas gérés et ne doivent pas être considérés comme un investissement. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

« Bloomberg® » et les indices Bloomberg sont utilisés comme des marques de service de Bloomberg Finance L.P. et de ses sociétés affiliées et ont fait l’objet d’une licence d’utilisation à certaines fins par Morgan Stanley Investment Management (MSIM). Non affiliée à MSIM, Bloomberg n’approuve, ne soutient, ne contrôle ou ne recommande aucun produit, et ne garantit pas l’adéquation, l’exactitude ou l’exhaustivité des données ou des informations relatives à un produit.

L’indice Bloomberg Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Euro IG Corporate) est un indice censé refléter la performance du marché des obligations d’entreprises « Investment Grade » libellées en euros.

L’indice Bloomberg Global Aggregate Corporate est la composante « entreprise » de l’indice Bloomberg Global Aggregate. Ce dernier permet de mesurer l’évolution générale des marchés obligataires mondiaux de qualité « Investment Grade ».

L’indice Bloomberg US Corporate High Yield mesure la performance du marché des obligations d’entreprises High Yield libellées en dollars américains, à taux fixe et imposables. Les titres sont classés dans la catégorie des titres High Yield si la note moyenne de Moody’s, Fitch et S&P est inférieure ou égale à Ba1/BB+/BB+. L’indice ne tient pas compte de la dette émergente.

L’indice Bloomberg US Corporate est un indice de référence général qui mesure les performances du marché des obligations d’entreprises « Investment Grade » à taux fixe et imposables.

L’indice Bloomberg US Mortgage Backed Securities (MBS) réplique les performances des titres « pass-through » adossés à des créances hypothécaires (ARM à taux fixe et hybride) garantis par Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) et Freddie Mac (FHLMC). L’indice est élaboré en regroupant les blocs de MBS livrables à venir en lots ou génériques en fonction du programme, du coupon et du millésime. Introduits en 1985, les indices à taux fixe GNMA, FHLMC et FNMA pour les titres à 30 et 15 ans ont été antidatés aux mois de janvier 1976, mai 1977 et novembre 1982, respectivement. En avril 2007, des titres hypothécaires hybrides à taux variable (ARM) ont été ajoutés à l’indice.

L’Indice des prix à la consommation (IPC) reflète la moyenne pondérée des prix d’un panier de biens et services de consommation, comme le transport, la nourriture et les soins médicaux.

Euro vs. USD – Performance totale de l’euro par rapport au dollar américain.

Emprunts d’État allemands à 10 ans – Indice Germany Benchmark 10-Year Datastream Government ; Emprunts d’État japonais à 10 ans – Indice Japan Benchmark 10-Year Datastream Government ; et Bons du Trésor américain à 10 ans – Indice U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY constrained) a vocation à répliquer la performance en euro et en livre sterling de la dette d’entreprise hors « Investment Grade » (spéculative) émise sur les marchés des eurobonds.

L’indice ICE BofAML US Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML US Mortgage Master) réplique les performances des titres « pass-through » adossés à des créances hypothécaires résidentielles à taux fixe et hybrides libellés en dollars américains et émis publiquement par des agences américaines sur le marché national américain.

L’indice ICE BofAML US High Yield Master II Constrained (ICE BofAML US High Yield) est un indice pondéré en fonction de la valeur de marché de toutes les obligations nationales et Yankee High Yield, y compris les obligations à paiement différé ou à paiement en titres (PIK). Ses titres ont des échéances d’un an ou plus et sont assortis d’une note de crédit inférieure à BBB- /Baa3, mais ne sont pas en défaut.

L’indice ISM manufacturier repose sur des enquêtes menées auprès de plus de 300 entreprises manufacturières par l’« Institute of Supply Management ». L’indice ISM manufacturier assure un suivi de l’emploi, des stocks de production, des nouvelles commandes et des livraisons des fournisseurs. Un indice de diffusion composite est créé pour surveiller les conditions dans le secteur manufacturier national, en fonction des données de ces enquêtes.

Emprunts d’État italiens à 10 ans – Indice Italy Benchmark 10-Year Datastream Government.

L’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified est un indice de référence mondial des marchés émergents liquides qui réplique les performances des obligations d’entreprises libellées en dollars américains émises par des entités des marchés émergents.

L’indice JP Morgan Government Bond Emerging Markets (JPM Local EM debt) réplique les performances des obligations en devise locale émises par les États des pays émergents. Cet indice sert d’indice de référence et inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l’exception de la Chine et de l’Inde en septembre 2013).

L’indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) réplique les performances des obligations en devise locale émises par les États des pays émergents. Cet indice sert d’indice de référence et inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l’exception de la Chine et de l’Inde en septembre 2013).

L’indice JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) réplique la performance totale des instruments de dette extérieure négociés sur les marchés émergents et constitue une version élargie de l’EMBI +. À l’instar de l’indice EMBI+, l’indice EMBI Global comprend des obligations « Brady » libellées en dollars américains, des prêts et des euro-obligations d’une valeur nominale en circulation d’au moins 500 millions de dollars.

L’indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified est un indice de référence mondial liquide pondéré en fonction de la capitalisation boursière pour les obligations d’entreprises émergentes libellées en dollars américains représentant l’Asie, l’Amérique latine, l’Europe et le Moyen-Orient/l’Afrique.

JPY vs. USD – Performance totale en yen japonais par rapport au dollar américain.

L’indice Markit ITraxx Europe est un indice équipondéré de 125 credit default swaps sur des entreprises européennes « Investment Grade », répartis en 4 sous-indices : Financiers (senior & subordonné), non-financiers et HiVol.

L’indice Nikkei 225 (Japon Nikkei 225) est un indice pondéré par les cours des 225 principales sociétés japonaises cotées à la Bourse de Tokyo.

L’indice MSCI AC Asia ex Japon (MSCI Asie hors Japon) réplique la performance des grandes et moyennes capitalisations de deux pays développés sur trois (à l’exception du Japon) et de huit pays émergents d’Asie.

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI actions monde) est un indice pondéré par la capitalisation boursière ajustée du flottant, qui a vocation à mesurer la performance des marchés boursiers des pays développés et émergents. Le terme "« flottant »" représente la part des actions en circulation qui sont considérées comme disponibles à l’achat sur les marchés actions cotés. La performance de l’indice est libellée en dollars américains et suppose le réinvestissement des dividendes nets.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI emerging equities) réplique les performances des grandes et moyennes capitalisations de 23 pays émergents.

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) reflète les performances de grandes et moyennes capitalisations de 23 pays développés.

Le Purchasing Managers Index (PMI) est un indicateur de la santé économique du secteur manufacturier.

L’indice Refinitiv Convertible Global Focus USD Hedged est un indice pondéré par le marché qui inclut des obligations convertibles en actions d’une taille unitaire minimale de 500 millions de dollars (États-Unis), 200 millions d’euros (Europe), 22 milliards de yens et 275 millions de dollars (autres pays).

L’indice Russell 2000® mesure la performance des 2 000 plus petites sociétés de l’indice Russell 3000.

L’indice S&P 500® (US S&P 500) mesure la performance du segment des grandes capitalisations du marché des actions américaines, et couvre environ 75% de ce marché. L’indice comprend 500 entreprises de premier plan dans les principaux secteurs de l’économie américaine.

L’indiceS&P CoreLogic Case-Shiller US National Home Price NSA cherche à mesurer la valeur de l’immobilier résidentiel dans 20 grandes zones métropolitaines américaines : Atlanta, Boston, Charlotte, Chicago, Cleveland, Dallas, Denver, Detroit, Las Vegas, Los Angeles, Miami, Minneapolis, New York, Phoenix, Portland, San Diego, San Francisco, Seattle, Tampa et Washington, D.C.

L’indice S&P/LSTA US Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) a vocation à refléter la performance des plus grandes opérations du marché des prêts à effet de levier.

L’indice S&P GSCI Copper (Copper), un sous-indice de l’indice S&P GSCI, fournit aux investisseurs un indice de référence fiable et accessible au public pour suivre la performance des investissements sur le marché du cuivre.

L’indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) est un sous-indice de l’indice S&P GSCI qui mesure la performance des seules matières premières agricoles, pondérée en fonction de la production mondiale. En 2012, l’indice S&P GSCI Softs comprenait les matières premières suivantes : café, sucre, cacao et coton.

Emprunts d’État espagnols 10 ans – Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged est un indice pondéré par le marché qui inclut des obligations convertibles en actions d’une taille unitaire minimale de 500 millions de dollars (États-Unis), 200 millions d’euros (Europe), 22 milliards de yens, et 275 millions de dollars (autres pays).

Emprunts d’État britanniques à 10 ans – U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government Index. Pour les indices d’obligations gouvernementales Datastream suivants, les indices de référence sont fondés sur des obligations spécifiques. L’obligation choisie pour chaque série est l’obligation la plus représentative disponible pour la fourchette d’échéances donnée à chaque date. Les indices de référence sont sélectionnés en fonction des conventions acceptées dans chaque marché. En général, l’obligation de référence est la dernière émission dans la fourchette d’échéance donnée ; il est également tenu compte du rendement, de la liquidité, de l'ampleur de l’émission et du coupon.

L’indice US Dollar (DXY) est un indice de la valeur du dollar américain par rapport à un panier de monnaies, souvent appelé panier de devises des partenaires commerciaux des États-Unis.

L’indice Chicago Board Options Exchange (CBOE) Market Volatility (VIX) reflète les anticipations de volatilité du marché à 30 jours.

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