Analyses
Un reset post-fêtes
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Global Fixed Income Bulletin
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janvier 22, 2026
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Un reset post-fêtes
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janvier 22, 2026
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Un reset post-fêtes
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Les décisions et la communication des banques centrales ayant renforcé la perspective de politiques désormais plus prudentes, les marchés obligataires ont clôturé l’année sur un réajustement majeur des prévisions de taux. Les rendements des marchés développés ont augmenté et les courbes de taux se sont pentifiées. Les investisseurs ont en effet réduit leurs anticipations de baisses de taux et surveillent de près l’augmentation des primes de terme. Aux États-Unis, la Réserve fédérale a réduit ses taux de 25 points de base (pb) et a réitéré sa dépendance aux données, ce qui a calmé les tensions sur les taux courts, alors que l’augmentation mondiale des rendements a propulsé à la hausse les titres à échéances longues. En Europe, la Banque centrale européenne a laissé ses taux inchangés, mais le durcissement de son discours a entraîné une hausse de près de 20 pb des rendements des Bunds à 10 ans. Les autres politiques monétaires évoluent en ordre dispersé : la Banque du Japon a relevé ses taux et la Banque d’Angleterre a abaissé les siens, tout en adoptant un ton jugé plus restrictif. Sur les marchés des changes, le dollar s’est légèrement déprécié au cours du mois, la couronne suédoise et le dollar canadien ont surperformé et le yen japonais a perdu du terrain.
Malgré la remontée des rendements des emprunts d’État, les marchés du crédit ont terminé l’année sur une note positive. Les spreads des titres Investment Grade (IG) se sont légèrement resserrés, sous l’effet de la dynamique des flux en fin d’année, des émissions primaires limitées et d’une demande continue de portage. Le crédit européen a surperformé et les obligations américaines High Yield ont enregistré leur meilleur mois du quatrième trimestre, grâce à l’appétence accrue pour le risque, à une configuration technique favorable et à des taux de défaut modérés. Malgré des émissions primaires robustes, les obligations convertibles ont sous-performé, pénalisées par la volatilité accrue des actions liées aux cryptomonnaies.
Les marchés titrisés ont été parmi les plus performants en décembre 2025. Les spread des MBS d’agences se sont sensiblement resserrés, la courbe des taux s'étant pentifiée et les valorisations restant attractives par rapport à d’autres segments obligataires de base. La demande des gérants d’actifs est restée soutenue et la participation des banques commence à se stabiliser, alors que la Fed continue progressivement à réduire son bilan. Les émissions d’ABS, de MBS résidentiels hors agences et de MBS commerciaux ont été stables,1 couronnant une solide année au niveau de l’offre et renforçant le rôle du secteur en tant qu’alternative de portage élevé et de duration plus courte au sein des portefeuilles obligataires.
Allocation d’actifs et perspectives mondiales
Taux et devises des marchés développés
(duration neutre, stratégies de pentification des courbes et sous-pondération de l’USD)
Compte tenu du réajustement récent des anticipations de politique monétaire trop accommodantes, nous restons neutres en duration sur les marchés développés et avons mis en place des stratégies régionales ciblées. Nous restons longs en duration en dehors du Japon, avec des positions sur les Gilts britanniques, les taux de la zone euro et la partie courte de la courbe canadienne. Aux États-Unis, nous avons une exposition directe neutre à la duration des bons du Trésor et continuons à positionner le portefeuille à l’aide de stratégies de pentification. Des stratégies de pentification sont également en place en Allemagne et en France, notamment sur les segments 5-30 ans et 10-30 ans. Nous anticipons en effet une augmentation des primes de terme en raison de la persistance des déficits budgétaires et d’émissions vouées à rester durablement élevées. Les stratégies de pentification aux États-Unis, au Royaume-Uni et en Australie offrent un couple risque/rendement attractif dans la mesure où le portage va probablement rester le principal moteur des performances.
Nous restons courts en duration au Japon en raison de la hausse des primes de terme et de la normalisation anticipée de la politique monétaire. Nous avons toutefois allégé la position car les valorisations redeviennent progressivement attractives. Sur le marché des titres indexés sur l’inflation, nous avons pris des bénéfices sur les positions longues sur les points morts japonais, tout en maintenant une position sur les TIPS américains (bons du Trésor américain indexés sur l’inflation).
Sur le front des devises, nous avons augmenté notre exposition à un panier de devises à bêta élevé par rapport au dollar, en réintroduisant le dollar néo-zélandais et en passant du forint hongrois au zloty polonais compte tenu de la dynamique relative des politiques monétaires nationales. Les opportunités offertes par les devises semblent de plus en plus intéressantes pour 2026. Le dollar restant surévalué à l’aune de ses niveaux historiques, nous prévoyons une dépréciation progressive dans le sillage de l’assouplissement de la Fed et du rééquilibrage des flux de capitaux à l’échelle mondiale. Ce contexte plaide en faveur d’une exposition ciblée aux devises offrant un portage élevé et à celles bénéficiant d’une amélioration des fondamentaux de croissance, tout en restant attentif aux risques géopolitiques et à l’évolution incertaine des politiques.
Dette des marchés émergents
(Surpondération)
Les opportunités sur la dette souveraine et d’entreprise des marchés émergents restent très intéressantes pour 2026. La baisse de l’inflation, le niveau élevé des rendements réels et la crédibilité des réformes dans divers pays font émerger une configuration macroéconomique favorable. Les valorisations, en particulier sur les marchés en devises locales, demeurent attractives et de nombreuses devises émergentes sont sous-évaluées par rapport au dollar. Le champ des opportunités est vaste, mais comme la dispersion des performances est élevée, la sélection des pays et la rigueur des politiques menées sont cruciales. Nous privilégions les marchés dotés de politique monétaires crédibles, dont les fondamentaux s’améliorent et présentant des écarts de rendement réel intéressants par rapport aux marchés développés.
Crédit d’entreprise
(Sous-pondération IG, surpondération modeste HY)
Nous continuons à sous-pondérer le crédit Investment Grade en raison des valorisations élevées, de l'affaiblissement des facteurs techniques et du pic des fondamentaux. Les bilans des émetteurs IG restent solides (bonne liquidité, faible risque de dégradation et levier prudent), mais les spreads sont nettement plus bas que leurs niveaux historiques, ce qui laisse peu de place à l’erreur. Les émissions gigantesques de dette à long terme pour financer les dépenses d’investissement dans l’IA et un pipeline riche en fusions-acquisitions fragilisent la configuration technique. Aux niveaux actuels, même un léger élargissement des spreads pourrait considérablement réduire le portage.
Au niveau régional, nous préférons l’Europe aux États-Unis, du fait d’une offre de titres plus équilibrée. D’un point de vue sectoriel, nous privilégions les établissements financiers, en particulier les banques, qui bénéficient de fonds propres solides, de bénéfices résilients et d’une offre nette limitée de titres. Nous sous-pondérons les établissements non-financiers notés A, dont le risque lié aux fusions-acquisitions est plus élevé.
Nous surpondérons toujours de manière modeste certains émetteurs High Yield aux États-Unis et en Europe. Les fondamentaux restent favorables, avec une amélioration de la qualité de crédit moyenne, de faibles taux de défaut et un effet de levier gérable. Bien que les spreads soient proches de leurs plus bas depuis la crise, le portage plus élevé, une moindre sensibilité des spreads à l’évolution des taux et la dispersion accrue entre émetteurs offrent des opportunités intéressantes en matière de sélection des titres. Malgré une probable augmentation modeste, les taux de défaut devraient soutenir la demande des investisseurs.
Prêts à effet de levier
(Sous-pondération)
Nous prévoyons une augmentation de l’offre nette et une dispersion croissante des performances des prêts à effet de levier. Alors que la demande de titres adossés à des obligations et des dettes (CLO) demeure un solide facteur technique, les secteurs économiquement sensibles montrent des signes de tension, alors que les entreprises émettrices des secteurs des logiciels et technologique se portent bien. Comme la Fed va probablement abaisser ses taux, nous préférons nous exposer à des taux fixes plutôt qu’à des actifs à taux variable et continuons à sous-pondérer la classe d’actifs.
Produits titrisés
(Surpondération)
Nos segments préférés pour 2026 sont les titres adossés à des prêts hypothécaires (MBS) émis par les agences et les titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles (RMBS) non émis par des agences. En 2025, la surpondération des MBS d’agences a porté ses fruits en valeur absolue, par rapport à l’indice et en valeur relative. Ces titres ont bénéficié d’une pentification haussière de la courbe des taux, d’une volatilité implicite au plus bas depuis 2021 et d’une amélioration progressive mais persistante des facteurs techniques. Selon nous, les MBS d’agences vont encore offrir un spread intéressant par rapport à leurs niveaux historiques et à d’autres segments obligataires de base. Ils possèdent un bon potentiel par rapport à la dette d’entreprises Investment Grade et aux solutions alternatives aux liquidités.
Assouplissement des contraintes réglementaires, baisse des taux courts et flexibilité accrue des bilans bancaires, autant de tendances qui devraient soutenir la demande de MBS d’agences. Les gérants d’actifs sont toujours séduits par le portage et la qualité élevée des collatéraux du secteur. En limitant la pression sur l’offre et en soutenant la liquidité du marché, la politique actuellement favorable de la Fed et la cession progressive de ses stocks de MBS devraient aussi soutenir le secteur.
Tout aussi intéressants, les RMBS non émis par des agences bénéficient de la stabilité des prix de l'immobilier, de la faiblesse des ratios prêt/valeur (LTV) et de taux de défaut historiquement bas. La dynamique offre-demande reste favorable. Les nouvelles émissions sont limitées et le risque de refinancement est modeste compte tenu de la proportion élevée d’emprunteurs ayant souscrit récemment à des taux relativement bas. Ces facteurs, conjugués aux cessions progressives de titres de la Fed, consolident clairement le profil de crédit du secteur.
Concernant les CMBS, les fondamentaux résistent bien, en particulier sur les segments de bonne qualité. Le secteur de l’hôtellerie offre par exemple des opportunités intéressantes, en particulier les établissements de luxe et de prestige, dont la demande et les flux de trésorerie se sont stabilisés. Certains CMBS de bureau possèdent également un potentiel de valorisation, à la faveur d’une amélioration des taux d’occupation et de taux d’intérêt plus stables. Nous continuons à privilégier la logistique, le stockage et les complexes d’immobilier résidentiel de grande qualité, dont les performances opérationnelles restent solides. Nous restons convaincus du potentiel du segment des CMBS, mais comme les divergences entre les types de biens et les zones géographiques augmentent, la sélectivité est indispensable. Nous privilégions donc le marché SASB (un actif, un emprunteur), qui offre une transparence accrue et une maîtrise certaine des flux de trésorerie sous-jacents.
Enfin, nous restons optimistes à l’égard des obligations sécurisées danoises. Ce segment présente de solides caractéristiques défensives du fait de la profondeur du marché, d’un cadre juridique solide, de la stabilité politique et d’un marché du logement résilient. Les valorisations des actifs de grande qualité restent intéressantes et la pente de la courbe des emprunts d’État danois offre toujours aux investisseurs mondiaux des rendements intéressants couverts en USD.