Approfondimenti
Le turbolenze di aprile portano al rally di maggio?
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Global Fixed Income Bulletin
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giugno 17, 2025
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Le turbolenze di aprile portano al rally di maggio?
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giugno 17, 2025
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Le turbolenze di aprile portano al rally di maggio?
Le turbolenze di aprile portano al rally di maggio? |
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Per tutto il mese gli attivi rischiosi sono andati riprendendosi, beneficiando della de-scalation nella guerra commerciale tra Stati Uniti e Cina e di una volatilità generalmente contenuta durante il periodo.
A maggio, i rendimenti dei titoli di Stato dei mercati sviluppati si sono mossi generalmente al rialzo, grazie a un clima diffuso di propensione al rischio. I rendimenti a 10 anni sono saliti di 24 punti base (pb) negli Stati Uniti, 18 pb in Giappone, 21 pb nel Regno Unito e 6 pb in Germania. La performance dei titoli di Stato dei mercati emergenti (EM) è stata disomogenea. Paesi come l'Ungheria, la Polonia, la Corea del Sud e la Cina hanno visto aumentare i rendimenti, mentre Thailandia, Brasile, Messico e soprattutto Sudafrica hanno registrato una flessione. Colpisce il consistente calo dei rendimenti del Sudafrica che sono scesi di ben 44 punti base. Il dollaro statunitense ha recuperato un po’ di stabilità registrando soltanto un arretramento dello 0,1% rispetto a un paniere di altre valute durante il mese.
Nei settori con spread, gli spread dell'investment grade (IG) statunitense si sono ristretti di 18 pb e quelli dell'euro IG hanno seguito la stessa strada, restringendosi di 12 pb. Nell'high yield, invece, gli spread statunitensi hanno sovraperformato quelli europei, restringendosi di 69 pb a fronte dei 39 pb dell'Europa. A maggio si sono ridotti anche gli spread del credito cartolarizzato e dei titoli garantiti da ipoteche di agenzia.
Prospettive per il mercato obbligazionario
Quante cose cambiano in un mese! Alla fine del mese, gli spread del credito investment grade avevano completamente recuperato il terreno perso dopo il “Liberation Day”, mentre gli spread dell’high yield si sono ristretti di 50 pb rispetto a livelli del 2 aprile, rispecchiando il rialzo di oltre il 4% dei mercati azionari nello stesso periodo. I rendimenti sono leggermente aumentati durante questa ripresa degli attivi rischiosi. Malgrado la persistente incertezza in termini di politiche commerciali, l’economia ha mostrato resilienza, anche se iniziano a emergere i primi segnali di indebolimento. Sebbene l’esito dei dazi rimanga poco chiaro in attesa delle decisioni giudiziarie e dei negoziati commerciali, i mercati hanno trovato conforto nell’eliminazione degli scenari peggiori. L’attenzione si è adesso spostata sul “One Big Beautiful Bill Act” (OBBBA) e sulle sue implicazioni in termini di debito e deficit. Secondo il Congressional Budget Office (CBO) l’OBBBA dovrebbe aggiungere 3.000 miliardi di dollari al debito nazionale – il 10% del prodotto interno lordo (PIL) – nei prossimi 10 anni e gran parte dell’impatto dovrebbe manifestarsi in anticipo, spingendo il deficit al 7% del PIL entro il 2026. Tra i paesi del G7, solo la Francia si avvicina a un livello di deficit simile. Considerato che la Fed sta ridimensionando il bilancio, che gli investitori stranieri si tengono perlopiù lontani dai mercati dei Treasury e che i nuclei familiari destinano ai risparmi meno del 5% del proprio reddito, un interrogativo incombe minaccioso: come sarà possibile finanziare questo deficit senza far salire i rendimenti dei Treasury e influenzare negativamente altre classi di attivo? Il declassamento del credito statunitense da parte di Moody’s da Aaa ad Aa1, avvenuto il 16 maggio, mette in evidenza questi timori.
La futura traiettoria di crescita e inflazione rimane incerta. Con l'OBBBA riemerge l'annoso dibattito sulla capacità degli sgravi fiscali di ripagarsi da soli stimolando la crescita. Contrariamente alla produttività, che vanta la triste fama di essere difficile da pronosticare, la crescita della forza lavoro, che è dettata dalle tendenze demografiche, è più prevedibile e punta a un rallentamento. Queste tendenze lasciano presagire una traiettoria di crescita inferiore rispetto alla media annua del 2,4% che ha caratterizzato l'ultimo decennio. Il CBO prevede una crescita annua dell'1,8% soltanto per i prossimi 10 anni e il Bureau of Labor Statistics fornisce una stima simile: l'1,9%. Introdurre stimoli in un'economia già prossima alla piena occupazione complica il compito della Fed, soprattutto quando l'inflazione PCE core viaggia ancora mezzo punto percentuale sopra l'obiettivo. La Fed mantiene un orientamento restrittivo, con i tassi della Fed quasi 200 punti base al di sopra del PCE core. La curva dei rendimenti rimane invertita tra i Treasury a 3 mesi e le obbligazioni a 7 anni. Dopo il “Liberation Day”, le aspettative del mercato relative ai tassi di interesse sono passate da quattro tagli a due, comunque uno in più rispetto a quanto veniva scontato a inizio anno. Una simile prospettiva potrebbe risultare fin troppo ottimistica a meno che l'inflazione non dia segni evidenti di rallentamento, eventualità poco probabile nel breve periodo, dato che i dazi faranno aumentare i prezzi delle merci.
Le prospettive di crescita nel breve termine sono offuscate dall’incertezza sul fronte delle politiche. I dazi restano la principale fonte di preoccupazione, ma anche la versione finale dell’OBBBA e della politica sull’immigrazione pesa fortemente sul clima di fiducia. Le aspettative dei consumatori sono nettamente peggiorate e il sondaggio dell’Università del Michigan indica numeri prossimi ai minimi che non si vedevano dalla crisi finanziaria globale e dal picco dell’inflazione del 2022. L’indice PMI relativo al settore dei servizi elaborato dall’Institute for Supply Management (ISM) è sceso sotto i 50 punti e il recupero messo a segno durante l’inverno dall’indice PMI relativo al settore manifatturiero dell’ISM è svanito in primavera. Sebbene sia rimasta stabile, l’occupazione resta la variabile chiave da monitorare. Qualora la crescita del PIL rallentasse del previsto 1,5% rispetto ai livelli del 2023-2024, la disoccupazione potrebbe facilmente salire o superare le stime di consenso del 4,4%. La probabilità di recessione mediana è salita al 40% rispetto al 20% di febbraio. Nel complesso, il contesto economico rimane di stagflazione, mettendo in difficoltà la Fed e mantenendo i rendimenti confinati in un intervallo ristretto fino a quando i dati inizieranno a muoversi in una direzione chiara.
Al contrario, le prospettive monetarie e fiscali dell’Eurozona appaiono più lineari. La sostenibilità fiscale desta meno preoccupazioni – la Francia rappresenta l’unica eccezione – e diversi titoli sovrani hanno registrato una revisione al rialzo dei rating. Le speranze di un importante stimolo fiscale in Germania si sono attenuate poiché ci vorrà del tempo prima che la spesa per investimenti in conto capitale possa concretizzarsi, con un impatto economico non previsto fino alla fine del 2026. L’inflazione, compresa quella dei servizi, ha continuato a scendere e i mercati prevedono ora che nei prossimi anni sarà inferiore al target della BCE. I dazi dovrebbero frenare sia la crescita che l’inflazione nell’Eurozona, rendendo più facile per i mercati scontare ulteriori misure espansive della BCE. Ciò ha portato i Bund decennali a sovraperformare i Treasury USA a 10 anni di 20 punti base a maggio.1 Tuttavia, considerato il taglio dei tassi a giugno da parte della BCE e la crescita che ha mostrato una tenuta superiore alle attese, ulteriori tagli potrebbero essere limitati a meno che non si registri uno shock negativo.
I rendimenti dei titoli di Stato giapponesi (JGB) hanno ripreso a perdere quota a maggio in quanto il Giappone è apparso prossimo a un accordo commerciale con gli Stati Uniti, riducendo i rischi di ribasso. La Banca del Giappone ha sorpreso i mercati con toni accomodanti, anche se l’inflazione ha continuato a superare le aspettative, rafforzando la tesi della normalizzazione delle politiche monetarie. I JGB a lunga scadenza hanno subito forti pressioni a seguito della debolezza delle aste. Nonostante i rendimenti abbiano raggiunto livelli precedentemente ritenuti interessanti per gli investitori istituzionali nazionali, la domanda di questo gruppo è stata particolarmente assente, sollevando dubbi sul futuro sostegno alla parte lunga della curva.
I mercati valutari sono stati ancora una volta dominati dal dollaro statunitense. Inizialmente il biglietto verde ha guadagnato terreno insieme alla ripresa dei mercati e all’attenuazione dei timori sui dazi, ma tali guadagni sono svaniti a fine mese a fronte dei timori per la sostenibilità fiscale negli Stati Uniti. Il disavanzo commerciale statunitense, il disavanzo fiscale e la valutazione del dollaro – già elevati secondo i parametri convenzionali – sono fortemente interconnessi. Un forte spostamento in una di queste variabili potrebbe innescare aggiustamenti incontrollati nelle altre. Sebbene finora sussistano poche prove di una riduzione dell’esposizione agli attivi statunitensi da parte degli investitori esteri, un eventuale calo della disponibilità estera a finanziare il disavanzo commerciale potrebbe avere gravi ripercussioni per il dollaro e l’economia in generale.
Tassi d’interesse/Tassi di cambio dei mercati sviluppati
Rassegna mensile
Dopo la volatilità di aprile, nel mese di maggio i mercati hanno messo a segno una forte ripresa, sostenuti da un’importante de-escalation delle tensioni commerciali USA-Cina. I due paesi hanno concordato una riduzione dei dazi bilaterali di 115 punti per 90 giorni e hanno espresso il desiderio reciproco di evitare lo sganciamento economico, un risultato che ha superato le aspettative. I dati economici hanno mostrato che i timori sul fronte commerciale hanno avuto un impatto immediato limitato, anche se l’accumulo di scorte da parte dei consumatori statunitensi in vista dell’entrata in vigore dei dazi potrebbe aver temporaneamente stimolato la domanda. I dati provenienti dal mercato del lavoro statunitense sono rimasti incoraggianti, con un aumento dell’occupazione superiore alle attese, mentre l’inflazione si è mostrata contenuta. I tassi d’interesse globali sono saliti in un contesto di propensione al rischio, con la sottoperformance dei Treasury USA e la sovraperformance dei Bund tedeschi. Anche gli sviluppi della politica fiscale hanno attirato l’attenzione, in particolare l’approvazione alla camera della proposta di legge “One Big Beautiful Bill Act” di Trump, che proroga gli sgravi fiscali del 2017 ed è ora in attesa dell’approvazione del Senato.
In Europa, il clima di fiducia è leggermente migliorato, anche se i dati sull’inflazione hanno spinto a ulteriori tagli dei tassi da parte della BCE. La fiducia nel settore manifatturiero è aumentata, mentre il settore dei servizi ha inaspettatamente registrato una contrazione e le pressioni disinflazionistiche si sono mostrate persistenti. A metà mese, Trump ha minacciato dazi del 50% sulle importazioni europee, ma l’attuazione della misura è stata posticipata a luglio grazie ai progressi compiuti dalla diplomazia. Nel mercato dei titoli di Stato giapponesi si è assistito a un irripidimento della curva dei rendimenti a causa della debolezza della domanda del debito a lungo termine.
Nei mercati valutari, il dollaro statunitense si è stabilizzato dopo la brusca correzione di aprile, mentre le valute ad alto rendimento hanno recuperato terreno a fronte della minore volatilità. Tra valute del G10, i principali guadagni sono stati messi a segno dalla sterlina e dalla corona norvegese mentre l’indice del dollaro Bloomberg ha chiuso maggio in ribasso dello 0,6%, malgrado un breve rialzo dell’1,3%.2
Prospettive
Confermiamo il sovrappeso di duration nelle obbligazioni dei mercati sviluppati in quanto riteniamo che i rischi commerciali – malgrado le recenti inversioni di rotta sul fronte dei dazi statunitensi – rimangano elevati e possano pesare sull’andamento dell’economia nel breve termine. Continuiamo a detenere posizioni orientate all’irripidimento delle curve dei rendimenti dei Treasury USA e dei Bund tedeschi poiché riteniamo che le obbligazioni a breve scadenza siano interessanti in un contesto in cui le banche centrali reagiscono ai crescenti rischi di ribasso con tagli dei tassi più aggressivi. Di contro, le obbligazioni a più lunga scadenza potrebbero sottoperformare nel caso in cui i premi a termine dovessero aumentare a causa dei crescenti timori riguardo alla sostenibilità fiscale.
A livello di mercati, privilegiamo la duration negli Stati Uniti, nel Regno Unito e in Nuova Zelanda rispetto ad Australia e Giappone. In Giappone manteniamo inoltre posizioni lunghe nei titoli indicizzati all’inflazione. Sul fronte valutario, deteniamo una posizione corta nel dollaro USA rispetto a un paniere diversificato, comprese le valute dei mercati emergenti, che a nostro avviso potrebbero beneficiare di un aumento delle coperture sugli attivi in USD, delle conversioni degli esportatori e di un contesto macro più favorevole per le economie emergenti.
Tassi d’interesse/Tassi di cambio dei mercati emergenti
Rassegna mensile
A maggio, il debito dei mercati emergenti (EMD) ha generato rendimenti positivi, sostenuti da un generalizzato rafforzamento delle valute emergenti a fronte del costante indebolimento del dollaro statunitense. Gli spread creditizi si sono ridotti sia nelle obbligazioni sovrane che societarie a causa del calo della volatilità di mercato dopo gli annunci sui dazi del 2 aprile. Malgrado l’aumento dei rendimenti dei Treasury statunitensi, il segmento in valuta forte del debito emergente ha registrato guadagni, a riprova della resilienza degli investitori. Anche i progressi compiuti nei negoziati commerciali globali hanno contribuito all’ottimismo dei mercati, con Stati Uniti e Cina in procinto di raggiungere un accordo preliminare per ridurre significativamente i dazi, mettendo di fatto in pausa la guerra commerciale. Tuttavia, alla fine del mese sono riaffiorate le tensioni quando tra le parti sono partite le accuse reciproche di violazione della tregua. Gli sviluppi politici hanno accentuato la rilevanza del mese, con elezioni decisive in Suriname e Polonia che hanno portato alla vittoria dell’opposizione in entrambi i paesi. In Suriname, l’amministrazione uscente aveva implementato riforme fiscali e supervisionato la ristrutturazione del debito nel 2023, ma ora spetterà a un governo di coalizione assicurarsi una maggioranza. In Polonia, la vittoria che è andata a un partito conservatore e meno allineato all’UE è potenzialmente indicativa di un cambiamento nella direzione della politica monetaria del paese. La fiducia degli investitori nei confronti del debito dei mercati emergenti è migliorata, con afflussi positivi sia nei fondi in valuta forte che in quelli in valuta locale. Questo rinnovato interesse potrebbe indicare un più ampio cambiamento della propensione al rischio globale, che potrebbe favorire la classe di attivo in futuro.
Prospettive
L'EMD continua a offrire interessanti opportunità a livello di singolo paese, ma anche le condizioni macroeconomiche più ampie sono diventate sempre più favorevoli. Le aspettative di un indebolimento del dollaro statunitense dovrebbero sostenere le valute emergenti e i differenziali di rendimento reali tra i mercati emergenti e quelli sviluppati restano appetibili. Nel primo semestre, diverse banche centrali dei mercati sviluppati hanno già iniziato ad allentare la politica monetaria.3 Tuttavia, i tempi e i fattori scatenanti di un potenziale taglio dei tassi da parte della Federal Reserve statunitense restano incerti. Nel frattempo, i mercati globali continuano a risentire della volatilità dovuta ai costanti sviluppi delle politiche commerciali. Malgrado questo contesto, continuiamo a concentrarci sui fondamentali e sulle misure delle politiche a livello dei singoli paesi, che a nostro avviso saranno i principali fattori di differenziazione in futuro. L’aumento dei tassi d’interesse statunitensi potrebbe spingere gli investitori verso la ricerca di opportunità alternative. In questo contesto, il debito dei mercati emergenti dovrebbe beneficiare di una potenziale riallocazione del capitale, in particolare quando gli investitori rivalutano le dinamiche di rischio/rendimento nei mercati obbligazionari globali.
Credito societario
Rassegna mensile
A maggio, il credito investment grade ha registrato una solida performance, sostenuta dall’allentamento delle tensioni commerciali, dalla volatilità contenuta e dalla solidità dei fattori tecnici. Le emissioni investment grade statunitensi hanno lievemente sovraperformato quelle europee, sospinte dalle dinamiche di mercato favorevoli e dalla robusta attività di emissione, in particolare dalle obbligazioni societarie statunitensi che sfruttano i finanziamenti in euro a basso costo. Il clima di fiducia è migliorato sulla scia di un accordo commerciale post-“Liberation Day” tra Stati Uniti e Regno Unito e da un accordo temporaneo di riduzione dei dazi con la Cina, anche se permangono incertezze legali sui dazi dell’era Trump. Le banche centrali sono rimaste caute: la Fed ha lasciato intendere che sarà paziente, la Banca d’Inghilterra ha tagliato i tassi ma ha mantenuto toni restrittivi e la BCE è rimasta in attesa di ulteriori sviluppi. I dati economici sono stati disomogenei, con il miglioramento degli indicatori statunitensi in contrasto con l’indebolimento degli indici PMI dell’Eurozona. L’inflazione ha sorpreso al rialzo nel Regno Unito e in Europa, mentre l’inflazione statunitense è rimasta in linea con le aspettative. Malgrado gli afflussi e le emissioni da record, la performance del mercato secondario è stata più contenuta, a causa dell’esecuzione limitata.
A maggio, i mercati high yield statunitensi e globali hanno conseguito solidi rendimenti, malgrado l’aumento dei rendimenti dei Treasury e i rinnovati timori fiscali. Il rendimento dei Treasury quinquennali è salito di circa 25 pb nel corso del mese, sospinto dai timori per la sostenibilità fiscale statunitense, da un declassamento del rating ampiamente previsto e dalle costanti tensioni commerciali, in particolare con la Cina. La robusta domanda di credito con leva e l’ottimo numero di astri nascenti hanno contribuito ad assorbire la nuova offerta netta, consentendo un significativo restringimento degli spread che ha più che compensato l’aumento dei rendimenti dei Treasury. Sebbene gli scambi di crediti deteriorati e le operazioni di gestione delle passività siano diminuiti, i mancati pagamenti cedolari sono aumentati. Nel complesso, il contesto è rimasto favorevole e l’high yield statunitense ha messo a segno la performance mensile più consistente da quasi un anno.4
Anche le obbligazioni convertibili globali hanno conseguito buoni risultati, beneficiando del più ampio rally degli attivi rischiosi. Questa classe di attivo ha ricevuto impulso da emittenti a beta e delta più elevati in quanto l’azionario globale ha recuperato quota dopo la volatilità di aprile. Sebbene i titoli convertibili abbiano sottoperformato l’azionario globale, hanno sovraperformato l’obbligazionario globale nel corso del mese. Il mercato primario ha messo a segno una forte ripresa, con nuove emissioni per USD 18,7 miliardi, il totale mensile più alto da marzo 2021, durante l’impennata delle emissioni determinata dalla pandemia. Tutte le regioni hanno contribuito per oltre 1 miliardo di dollari alle nuove emissioni, con gli Stati Uniti in testa a 13,5 miliardi di dollari. Da inizio anno ad oggi, le emissioni hanno raggiunto USD 44,3 miliardi, un livello leggermente inferiore allo stesso periodo del 2024.5
Prospettive
Rimaniamo cautamente ottimisti nei confronti del mercato creditizio, anticipando un contesto di bassa crescita senza un aumento significativo del rischio di declassamento o di insolvenza. Le politiche europee restano generalmente favorevoli, mentre le prospettive fiscali statunitensi sono più contrastanti. I fondamentali societari sono solidi e le società continuano a dare priorità a strategie finanziarie prudenti. Le condizioni tecniche sono favorevoli, supportate da nuove emissioni gestibili e da una domanda sostenuta di rendimenti dei titoli investment grade. In prospettiva, ci aspettiamo che gli spread creditizi mostrino una certa sensibilità alle notizie macro e geopolitiche, ma non prevediamo una deviazione sostanziale dal nostro scenario base. Ai livelli attuali, gli spread sembrano vicini al “fair value”, a indicazione del fatto che il carry sarà il principale fattore di traino dei rendimenti. Tuttavia, scorgiamo anche opportunità di guadagni incrementali attraverso la selezione settoriale e dei titoli. Visto l’incertezza del contesto a medio termine – tra cui l’ambiguità delle politiche statunitensi, le tensioni politiche e le prospettive di crescita e inflazione disomogenee – non prevediamo un significativo restringimento degli spread.
In queste prime battute di giugno manteniamo un orientamento prudente per il mercato high yield statunitense. Le nostre prospettive riflettono un panorama politico complesso e in evoluzione, che comprende gli sviluppi commerciali, i temi dell’immigrazione e fiscali, nonché le aspettative di un’inflazione persistente, di un rallentamento della crescita e di un elevato rischio di recessione. La volatilità di mercato resta elevata. Sebbene i rendimenti siano storicamente interessanti, lo spread medio dell’high yield ha chiuso maggio a circa 75 pb sopra il minimo di gennaio e riteniamo che per le valutazioni sussista un rischio di ampliamento. Questo giudizio si basa su un’analisi approfondita di fattori chiave: politiche commerciali e monetarie, tendenze dell’economia globale, salute dei consumi, fondamentali degli emittenti, condizioni tecniche e valutazioni relative. A nostro avviso, è probabile una maggiore differenziazione dei prezzi, in particolare nei segmenti con rating più bassi e più problematici dell’universo del credito con leva.
Rimaniamo ottimisti circa le prospettive del mercato globale delle obbligazioni convertibili con il progredire del secondo trimestre. Dopo la forte ripresa di maggio, i titoli convertibili restano ben posizionati, secondo noi, grazie al loro profilo di rendimento asimmetrico, sostenuto dalla natura di “minimo obbligazionario”. Ci aspettiamo che questa dinamica persista, soprattutto in un mercato caratterizzato da incertezza e volatilità. Anche le emissioni primarie hanno mostrato segnali di ripresa a maggio e prevediamo che questo trend continui. È probabile che le aziende rimangano attive nel segmento dei convertibili in quanto si confrontano con tassi d’interesse elevati e si adattano all’evoluzione della politica monetaria globale.
Prodotti cartolarizzati
Rassegna mensile
A maggio, i mercati del credito cartolarizzato hanno registrato una modesta compressione, sebbene abbiano generalmente sottoperformato gli altri settori del mercato obbligazionario. La curva dei Treasury statunitensi si è appiattita a fronte del calo delle aspettative di un taglio dei tassi e i mercati scontano ora solo due tagli per il 2025, rispetto ai quattro previsti in precedenza. Ciò ha portato a un aumento dei rendimenti e quelli dei Treasury a 2 e 10 anni si sono mostrati in salita rispettivamente di 30 e 24 pb. Gli spread dei titoli garantiti da ipoteche (MBS) di agenzia si sono leggermente ridotti di 4 punti base a +155 pb rispetto ai Treasury, rimanendo ampi rispetto agli standard storici. La Fed ha continuato a ridurre le sue posizioni in MBS, mentre le posizioni delle banche sono rimaste invariate e i gestori monetari sono rimasti acquirenti attivi.
Dopo il rallentamento di aprile, le emissioni hanno recuperato fortemente quota in tutti i settori cartolarizzati. Le emissioni di ABS sono più che raddoppiate a USD 34,3 miliardi, quelle di CMBS hanno raggiunto USD 17,8 miliardi e quelle di RMBS sono aumentate del 15% a USD 12,7 miliardi.6 Malgrado l’aumento dei tassi, i fondamentali del credito ipotecario sono rimasti solidi, sostenuti dal buon livello del capitale proprio dei proprietari di abitazioni, dalla bassa disoccupazione e dalla limitata attività di rifinanziamento. Gli spread degli RMBS e degli ABS non di agenzia si sono ristretti rispettivamente di 15-25 pb e 20-30 pb, mentre gli spread dei CMBS si sono ridotti di 20-40 pb, e i risultati più brillanti dei rami degli appartamenti di fascia alta, della logistica e degli alberghi di lusso hanno compensato la debolezza degli uffici di classe B.
Prospettive
Prevediamo che gli spread degli MBS di agenzia statunitensi si ridurranno nella seconda metà dell’anno, sospinti dalla nuova domanda proveniente da investitori e banche orientati al relative value, attratti dall’interessante profilo di rendimento del settore rispetto ad altri settori dell’obbligazionario core e dalle alternative di liquidità. Tuttavia, riteniamo improbabile una significativa compressione degli spread fino a quando la Federal Reserve non comincerà a tagliare i tassi d’interesse, che prevediamo entro la fine dell’anno. Gli spread dei titoli cartolarizzati dovrebbero rimanere confinati in un intervallo ristretto nel breve termine in quanto i mercati attendono maggiore chiarezza sulle implicazioni economiche dell’evoluzione delle politiche sui dazi e del potenziale restringimento degli spread degli MBS di agenzia. Da inizio anno ad oggi, gli MBS di agenzia sono stati uno dei settori più brillanti e anche il credito cartolarizzato ha generato solidi rendimenti.7 In prospettiva, ci aspettiamo che i rendimenti siano trainati principalmente dal carry, sostenuti da livelli di rendimento interessanti in queste prime battute di giugno. Ciò nonostante, gli attuali livelli dei tassi continuano a rappresentare una sfida per molti debitori. Ci aspettiamo una pressione costante sui bilanci delle famiglie, in particolare tra i consumatori a basso reddito, che potrebbero portare a ulteriori tensioni in alcuni segmenti degli ABS orientati ai consumatori. Anche gli immobili commerciali restano sotto pressione a causa dei costi di finanziamento elevati. Di contro, manteniamo un giudizio positivo sul credito ipotecario residenziale, settore che continuiamo a preferire. È l’unico segmento in cui riteniamo opportuno puntare sulle fasce di rating più basse, mentre rimaniamo più cauti sugli ABS e CMBS di qualità inferiore. Nel complesso, continuiamo a intravedere un solido valore relativo negli MBS di agenzia, soprattutto rispetto agli spread societari investment grade e ai livelli storici degli MBS di agenzia.