Le mois de septembre s’est avéré compliqué pour les marchés obligataires mondiaux compte tenu de la hausse des taux, de l’élargissement des spreads et de l’appréciation du dollar. La croissance mondiale s’est dégradée et la probabilité d’une récession en 2024 s’est accrue à mesure que les conditions financières se sont durcies et que les rendements réels ont augmenté malgré l’atténuation de l’inflation. Pour autant, l’inflation s’est révélée plus tenace que prévu dans les pays développés et les marchés émergents, obligeant les banques centrales à revoir leurs anticipations à l’égard des futures mesures d’assouplissement. Aux États-Unis, le FOMC a décidé de maintenir le taux des fonds fédéraux inchangé, mais a supprimé plusieurs baisses de taux prévues en 2024 et 2025, ce qui a entraîné une hausse importante des taux longs et accentué au passage la pente de la courbe. Par exemple, le spread entre les bons du Trésor US à 2 ans et à 10 ans s’est élargi d’environ 30 points de base (pb) au cours du mois. Dans les autres pays développés, les taux ont suivi la même tendance et le discours sur leur niveau durablement élevé a prévalu, comme en témoignent la hausse des rendements et la pentification des courbes. Sur les marchés émergents, les taux ont, dans l’ensemble, signé leur plus forte hausse mensuelle depuis le début de l’année dans un contexte où les rendements des pays développés ont progressé, le prix du pétrole a continué d’augmenter, la croissance chinoise a continué de se détériorer et le dollar a continué de s’apprécier. Ces quatre facteurs mettent à mal le scénario haussier de la dette émergente. Le dollar s’est apprécié de 2,5% par rapport à un panier de devises au cours du mois, car la croissance américaine s’est encore améliorée par rapport au reste du monde et la consommation est resté bien orientée aux États-Unis. Sur le segment du crédit, les États-Unis ont largement sous-performé la zone euro, en grande partie à cause des valeurs financières mais aussi des titres à haut rendement. Les spreads des actifs titrisés se sont également élargis au cours du mois.

Perspectives des marchés obligataires

Après une légère sous-performance en août, les rendements obligataires mondiaux ont rebondi de façon spectaculaire en septembre. Faut-il s’y fier ? Sans aucun doute ! Cela s’est effectivement produit et devrait se poursuivre pendant un certain temps, et oui, cela est dû à une augmentation surprenante des rendements réels. C’est une bonne chose pour les investisseurs à long terme, mais cela pourrait causer des difficultés à court terme. Pour tout dire, les rendements des bons du Trésor US à 30 ans ont augmenté de près de 50 pb, sachant qu’environ 32 pb sont dus à une hausse des rendements réels, mesurés par le rendement des TIPs à 30 ans. En outre, les rendements de plusieurs pays émergents ont augmenté de plus de 60 pb. Il est intéressant de noter que ce sont les obligations souveraines qui ont le plus souffert de la correction, dans un contexte où les spreads des obligations Investment grade ont à peine évolué et où seules les émissions US à haut rendement et les titres US adossés à des crédits hypothécaires commerciaux (CMBS) ont nettement sous-performé les emprunts d’État. Il a également semblé étrange, du moins dans un premier temps, que les rendements des emprunts d’État augmentent autant alors que l’indice boursier S&P 500 chutait de près de 5%.

Bien qu’aucun événement spécifique en septembre ne puisse être tenu pour responsable de la correction, les nombreuses publications statistiques durant l’été ont pesé sur les marchés. De manière tout à fait inhabituelle, les courbes de taux se sont pentifiées, c’est-à-dire que les rendements à long terme ont augmenté davantage que les rendements à court terme, et ce malgré l’absence de mauvaises surprises en matière d’inflation ; en d'autres termes, les rendements réels et les primes de terme ont augmenté. En outre, les hausses de prix ont été maîtrisées, de sorte que les inquiétudes liées à l’inflation ne puissent être accusées d’être à l’origine de cette correction brutale. selon nous, une explication raisonnable à la volatilité du marché est la suivante : la croissance économique américaine s’est accélérée tout au long de l’année, ce qui a surpris les analystes ; la situation budgétaire des États-Unis semble inquiétante, et un volume de plus en plus significatif de bons du Trésor est mis sur le marché alors même que la Fed réduit son bilan ; la Fed s’est montrée catégorique sur le fait que la lutte contre l’inflation n’est pas encore gagnée et que les marchés doivent donc s’attendre à ce qu’elle maintienne ses taux inchangés (lors de la réunion du FOMC de septembre, elle a supprimé plusieurs réductions de taux prévues en 2024). En d’autres termes, les taux devraient rester élevés pour une période prolongée ; le positionnement du marché semble être biaisé en faveur du risque sur les taux longs, ce qui rend les obligations vulnérables aux mauvaises nouvelles ; enfin, le coup de grâce est que la courbe des taux américains s’est fortement inversée, rendant les obligations à longue échéance moins attrayantes que celles à plus courte échéance. Les liquidités sont le nerf de la guerre ! Si l’on tient compte de tous ces éléments, on comprend mieux la hausse des rendements à long terme. Il est important de noter que si la correction a pu sembler extrêmement rapide, ça n’a pas été le cas de l’issue, à savoir le rendement des bons du Trésor US à 10 ans (4,57%) fin septembre.

En quoi cela est-il important ? L’attrait des obligations dépend de la raison pour laquelle les rendements sont élevés. Si c’est parce que les rendements réels sont élevés, c’est une bonne chose. Des rendements réels élevés entraînent généralement de bonnes performances sur le marché obligataire. C’est certainement ce qui s’est passé en partie en septembre, mais la prime de terme semble avoir également augmenté, ce qui est une mesure du risque. Par conséquent, si la principale raison de la hausse des rendements est l’augmentation du niveau de risque et que les obligations offrent toujours des rendements inférieurs à ceux des liquidités, la hausse des rendements ne justifie pas de se montrer trop optimiste. Nous craignons que la hausse des rendements réels et des primes de terme ne se poursuive tant que i) la courbe des rendements restera inversée et que les obligations à long terme resteront moins attrayantes, et ii) l’économie américaine ralentira. L’accélération de l’économie n’est pas propice à la baisse des rendements ; c’est même généralement l’inverse.

La croissance économique hors États-Unis a été beaucoup moins impressionnante, l’Europe et la Chine flirtant avec la récession. Toutefois, cela n’a pas empêché les rendements obligataires européens et émergents d’augmenter (les rendements chinoise ont pratiquement stagné). Si la croissance hors États-Unis n’avait pas été aussi faible, les rendements américains auraient probablement augmenté encore davantage. Alors que les marchés obligataires hors États-Unis ont globalement surperformé les bons du Trésor US, les rendements absolus ont été stimulés par la vigueur surprenante de l’économie américaine et l’obstination de la Fed à combattre l’inflation avec des taux élevés. Par conséquent, bien que la plupart des banques centrales aient probablement mis un terme à leur cycle de relèvement des taux, ces derniers vont demeurer élevés afin de gagner la guerre contre l’inflation. Les valorisations se sont considérablement améliorées, mais nous ne pensons pas qu’elles ont atteint leur pic et nous restons prudents à l’égard du positionnement des taux d’intérêt dans les portefeuilles. De même, les fondamentaux de la croissance sont moins bons en dehors des États-Unis (à l’exception peut-être du Japon, paradoxalement), mais nous ne pensons pas que les marchés développés hors États-Unis soient beaucoup plus attrayants que les bons du Trésor US. On peut raisonnablement considérer que la dynamique de croissance est au point de se stabiliser en Europe et en Asie et qu’elle repartira de l’avant l’année prochaine au moment même où le rebond des rendements réels ralentira l’économie américaine. C’est pourquoi notre positionnement est relativement neutre à l’égard des emprunts d’État des marchés développés.

Selon nous, certains marchés obligataires dans les pays émergents sont attrayants, mais cet attrait a été sapé par la vigueur de l’économie américaine, la fermeté de la Fed et la hausse des rendements. La sélectivité reste de mise et la patience est nécessaire pour créer de la valeur sur bon nombre de ces marchés pendant que l’économie américaine et le dollar américain surperforment.

L’économie, en particulier aux États-Unis, est l’une des victimes potentielles de la hausse des rendements, de l’élargissement des spreads de crédit et de la baisse des cours des actions. Jusqu’en septembre, la probabilité d’un « atterrissage en douceur » s’est accrue à mesure que l’inflation diminuait, que le chômage se stabilisait et que la croissance se maintenait à un niveau raisonnable. Toutefois, la hausse des rendements, tenant à la conviction de plus en plus ancrée que la Fed n’abaisserait pas ses taux autant et aussi rapidement que prévu, ce qui entraînerait une hausse significative des taux d’intérêt réels, augmente le risque d’un atterrissage plus brutal, voire d’une récession. Il est sans doute beaucoup trop tôt pour considérer ce scénario comme le plus probable compte tenu de ce que nous savons actuellement de l’activité économique, mais les marchés du crédit et des actions ont dû intégrer cette probabilité plus élevée, ce qui s’est traduit par des performances médiocres. Nous sommes également préoccupés par la capacité des actifs très risqués à surperformer dans un contexte où les courbes de taux sont inversées et les taux d’intérêt élevés. Les fondamentaux solides que nous avons observés depuis le début de l’année (faibles taux de défaut, plus de révisions à la hausse que de révisions à la baisse des notations de crédit, etc.) pourraient aisément commencer à se détériorer dans les mois à venir. Nous sommes donc enclins à maintenir une position qui soit tout au plus très légèrement longue sur les obligations de moindre qualité. La sélectivité conservera une importance capitale. La capacité à éviter les défauts et les faillites finira par être déterminante à mesure que la hausse des taux et des risques de refinancement sera intégrée dans la performance et les perspectives des entreprises. Si les fondamentaux se détériorent, les rendements élevés proposés atténueront, selon nous, la sous-performance. Comme toujours--caveat emptor ! (à l’acheteur d’être vigilant)

Nous continuons de privilégier le crédit titrisé à échéance courte (titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles (RMBS), titres adossés à des actifs (ABS), certains titres adossés à des crédits hypothécaires commerciaux (CMBS)) qui nous semble offrir les meilleures opportunités sur le marché obligataire. Cela étant dit, les perspectives se sont légèrement dégradées à mesure que la situation financière des ménages se tend et que l’épargne excédentaire s’épuise. Nous essayons de tirer parti des rendements plus élevés des émetteurs de meilleure qualité pour atteindre nos objectifs de performance, plutôt que de nous aventurer dans des profils risque/notation plus aléatoires. Le segment de crédit titrisé que nous privilégions reste celui des prêts hypothécaires résidentiels non garantis par une agence, malgré les difficultés d’accès à la propriété. De manière quelque peu surprenante, le marché immobilier américain semble avoir atteint son niveau le plus bas.

Les bonnes nouvelles récentes concernant l’économie américaine et la forte hausse des rendements ont permis au dollar de s’apprécier davantage. Si le dollar américain semble vulnérable à moyen terme, d’autres devises de pays développés n’offrent pas d’avantages intéressants pour le moment. La dynamique de croissance négative en Europe et en Chine nuit à l’attrait de leurs monnaies et de celle d’autres devises émergentes. La devise la plus sous-évaluée reste le yen japonais, mais compte tenu de la lenteur intrinsèque de la politique monétaire nippone et de coûts de couverture toujours exceptionnellement élevés, le yen aura bien du mal à regagner du terrain tant que les taux japonais n’augmenteront pas ou que les taux américains baisseront. Nous avons adopté un positionnement neutre à l’égard du dollar par rapport aux monnaies des pays développés et émergents, car les écarts de performance économique entre les États-Unis et la Chine compromettent la capacité des monnaies émergentes à s’apprécier. De même, nous avons revu à la baisse nos opinions et nos expositions aux taux d’intérêt des pays émergents. À plus long terme, de nombreux marchés obligataires des pays émergents semblent attrayants, mais pour l’heure, ils pâtissent du renforcement de la croissance américaine, de l’affaiblissement de la croissance chinoise et de l’appréciation du dollar.

Taux et devises des marchés développés

Analyse mensuelle
Les taux des marchés développés ont fortement augmenté en septembre, les données indiquant la résilience de l’économie et la prime de terme semblant s’être accrue. Les rendements à court terme ont progressé mais moins que les rendements à long terme, car les attentes des banques centrales en matière de politique monétaire restent relativement cohérentes à l’approche de la fin du cycle de relèvement des taux. Par conséquent, dans la continuité du mois d’août, les courbes de taux se sont pentifiées (le spread entre les bons du Trésor US à 2 ans et à 10 ans s’est élargi de 28 pb), mais de manière quelque peu inhabituelle, la courbe s’est inclinée car l’accent a été mis sur la correction du segment long de la courbe. Aux États-Unis, le rendement à 10 ans a augmenté de 46 pb, la Fed ayant réitéré sa posture offensive, axée sur des taux plus élevés pendant une période prolongée. Les points médians de la Fed pour 2024 ont été relevés de 50 pb, passant de 4,6% à 5,1%, ce qui implique une réduction indiquée de seulement 50 pb contre 100 auparavant. Les rendements dans la zone euro ont également augmenté, la Banque centrale européenne ayant surpris les marchés en annonçant une hausse de 25 pb alors que ces derniers anticipaient une pause dans le cycle de relèvement. La Banque d’Angleterre a maintenu ses taux inchangés, mais en adoptant une posture offensive, ce qui a surpris les marchés qui s’attendaient à une hausse. De son côté, la Banque nationale saoudienne a maintenu ses taux alors que les marchés anticipaient un relèvement. La Reserve Bank of Australia, la Bank of Canada, la Riksbank, la Norges Bank et la Bank of Japan ont maintenu leurs taux directeurs, essentiellement comme prévu.¹

Perspectives
Le thème qui a principalement animé les marchés en septembre a été la correction brutale du segment long de la courbe. Bien que cette correction soit attribuée à de nombreux facteurs, elle est due essentiellement à l’économie encore résiliente et à l’augmentation de la prime de terme. S’agissant de la prime de terme, le modèle ACM de la Fed de New York pour les bons du Trésor à 10 ans est passé de -51 pb fin août à +16 pb fin septembre. La correction a beau avoir été brutale, il n’est pas certain qu’elle soit terminée. La courbe est toujours inversée et la prime de terme, bien qu’élevée par rapport à ses niveaux négatifs de la dernière décennie, reste bien en deçà des niveaux de +1-3% observés avant la période post-crise financière. Dans le même temps, les rendements plus élevés devraient se traduire par un resserrement des conditions financières, exerçant une pression supplémentaire sur l’économie. Compte tenu de l’incertitude, il est difficile d’exprimer concrètement un point de vue sur les taux d’intérêt ; cependant, la pentification nous semble toujours attrayante pour certains segments de la courbe, car elle continuerait à bénéficier de nouvelles augmentations de la prime de terme et/ou d’une pentification plus typiquement haussière si la Fed fait volte-face en raison de la faiblesse de l’économie. En termes de change, le dollar s'est à nouveau apprécié en septembre, l’économie américaine se montrant plus résistante dans un contexte de ralentissement de la croissance mondiale. Notre positionnement actuel est relativement neutre vis-à-vis du dollar, et nous préférons nous concentrer sur d’autres opportunités attrayantes.

Taux et devises des marchés émergents

Analyse mensuelle
La dette émergente a de nouveau corrigé dans l’ensemble des segments de la classe d’actifs au cours du mois. La vigueur du dollar, la hausse des rendements américains et la posture plus offensive de la Fed ont pesé sur la classe d’actifs. L’inflation continue de baisser sur les marchés émergents et un certain nombre de banques centrales de ces pays ont réduit leurs taux, notamment au Chili, en Uruguay et en Pologne. La banque centrale turque a massivement relevé ses taux dans le but de mettre en œuvre une nouvelle politique monétaire conventionnelle. Les spreads souverains se sont élargis tandis que ceux des obligations d’entreprises se sont resserrés d’un mois sur l'autre. Les prix des matières premières ont augmenté et le pétrole a rebondi suite à la réduction de la production de l’OPEP. Les sorties de capitaux se sont poursuivies pour les fonds obligataires en devises fortes et locales, portant les flux de capitaux depuis le début de l’année à 14,2 Mds $ et 3,2 Mds $, respectivement.²

Perspectives
À l’avenir, la dette émergente devrait continuer d’offrir des opportunités et des investissements attrayants, mais l’analyse des pays et du crédit sera cruciale pour les saisir. Elle le sera d’autant plus que la Fed maintient sa posture de taux élevés pour une période prolongée, ce affecte le contexte macroéconomique de la dette émergente.

Obligations d’entreprises

Analyse mensuelle
Les spreads des obligations Investment grade (IG) européennes ont surperformé leurs homologues américains ce mois-ci, alors que les marchés du crédit se sont légèrement contractés en septembre, sous l’effet de trois facteurs principaux. Premièrement, les commentaires des banques centrales ont indiqué que les taux resteraient élevés pendant une période prolongée. Deuxièmement, les données économiques fondamentales n’ont pas modifié le scénario d’un marché du travail solide et d’une inflation en baisse (bien que toujours supérieure à l’objectif et potentiellement persistante), et les indicateurs prévisionnels signalent toujours des faiblesses (PMI/IFO). Enfin, la demande d’obligations de qualité s’est renforcée en raison de l’augmentation des rendements, ce qui renforce l’environnement technique positif du crédit IG.³

Les marchés du haut rendement aux États-Unis et dans le monde ont connu des difficultés en septembre. Le trimestre s’est achevé sur une note poussive, les taux mondiaux ayant fortement augmenté sous l’effet du discours offensif des banques centrales mondiales. Les conditions techniques du haut rendement se sont légèrement assouplies en septembre, dans le contexte d’une augmentation des émissions primaires après la fête du travail et d’une légère décollecte. Les segments mal notés du marché ont généralement surperformé sur la période d’un mois, même après avoir sous-performé durant la deuxième quinzaine de septembre.⁴

En septembre, les obligations convertibles mondiales ont chuté en même temps que d'autres actifs à risque pour le deuxième mois consécutif. Les indices MSCI Global equities et Bloomberg Global Aggregate Credit ont baissé de 4,27% et 2,72% respectivement au cours du mois, tandis que l’indice Refinitiv Global Convertibles Focus s’est légèrement mieux comporté, n’abandonnant que 2,04%. C’est en Europe que les obligations convertibles ont le mieux résisté, alors qu’elles ont davantage reculé aux États-Unis et en Asie. Aucun secteur n’a été épargné et tous se sont inscrits en baisse en septembre, mais l’offre est restée forte, avec 9,2 milliards de dollars de nouvelles émissions, soit le deuxième meilleur mois de l’année.⁵

Perspectives
Pour la suite, notre scénario de base reste inchangé : les spreads de crédit devraient se maintenir autour de leurs niveaux actuels (après s’être élargis depuis leurs points bas de l’été fin juillet), ce qui rend le portage potentiellement attrayant. Nous prévoyons un ralentissement de l’offre au quatrième trimestre du fait de l’anticipation des émissions liée aux inquiétudes concernant l’économie au second semestre (même si nous entrevoyons des risques de préfinancement des besoins de l’offre pour 2024, étant donné que la courbe inversée signifie que la détention de liquidités n’est pas onéreuse pour les titres d’entreprises). Enfin, plusieurs facteurs que nous surveillons de près pourraient changer la donne : Le reporting du troisième trimestre, les potentielles mesures de soutien économique en Chine et la hausse des prix de l’énergie.

Le marché du haut rendement a clôturé le troisième trimestre en affichant un rendement historiquement attractif ; cependant, nos perspectives et notre positionnement restent malgré tout prudents. Cette prudence s’explique par les catalyseurs actuels, notamment la politique monétaire restrictive, les difficultés à court terme auxquelles sont confrontés les consommateurs américains et les émetteurs de titres à haut rendement, ainsi que les valorisations qui se situent en deçà des normes historiques. Nous restons optimistes à l’égard de la classe d’actifs, car le marché est proche de sa juste valeur, sous le pair, et peut être acheté à des niveaux de volatilité peu élevés.

Produits titrisés

Analyse mensuelle
Les spreads du crédit titrisé ont été mitigés en septembre, les spreads des CMBS s’étant davantage élargis par rapport à ceux des autres segments. Les spreads des ABS américains sont restés largement inchangés au cours du mois pour les consommateurs, mais les spreads des ABS destinés aux entreprises ont continué à se resserrer. En Europe, les spreads des actifs titrisés se sont resserrés au cours du mois et l’activité du marché a augmenté, principalement pour les RMBS et les ABS, et l’offre continue d’être satisfaite par une demande saine. Les spreads des MBS d’agences ont continué à s’élargir au cours du mois, la Fed et les banques américaines continuant à réduire leurs positions sur ces titres. Les spreads des MBS d’agences à taux de coupon se sont élargis de 8 pb pour atteindre +177 pb au-dessus des bons du Trésor américain de duration comparable. Depuis le début de l’année, les spreads des MBS à taux de coupon se sont élargis de 34 pb, contrairement au spread moyen de l’indice US IG corporate qui s’est resserré de 10 pb depuis le début de l’année.⁶

Perspectives
Nous pensons que les taux élevés pendant une période prolongée vont continuer de pénaliser les bilans des ménages, ce qui devrait entraîner des tensions sur les ABS dédiés aux consommateurs et des tensions supplémentaires pour les emprunteurs du secteur de l’immobilier commercial. Les opportunités de crédit hypothécaire résidentiel nous semblent plus attrayantes, étant donné que la plupart des emprunteurs ont bloqué des hypothèques à taux fixe sur 30 ans à des taux nettement inférieurs et que l’appréciation des prix des maisons au cours des dernières années a considérablement augmenté les capitaux propres des propriétaires. Nous apprécions les titres adossés à des agences à ces niveaux de spreads élargis, et nous améliorons la qualité de crédit en intégrant dans nos portefeuilles des opportunités mieux notées et des MBS d’agences garantis par l’État.

Les rendements des actifs titrisés restent à des niveaux historiquement élevés et nous pensons que ces spreads plus larges font plus que compenser les risques actuels de marché. Les conditions fondamentales du crédit restent stables malgré les risques de récession, bien que les impayés augmentent lentement dans de nombreuses classes d’actifs. Dans l’ensemble, les taux de défaut restent faibles au regard de leurs niveaux historiques, et nous pensons qu’ils ne constitueront pas une menace pour la grande majorité des titres. Nous continuons de privilégier le crédit hypothécaire résidentiel. En effet, les prix des logements ont extrêmement bien résisté aux baisses malgré l’augmentation des taux hypothécaires, n’ayant reculé que de 1% depuis le pic de juin 2023. Au sein du secteur du crédit résidentiel américain, nous conservons une nette préférence pour les prêts anciens (conclus en 2020 ou avant) dans la mesure où les prix de l’immobilier ont fortement augmenté ces dernières années et devraient donc baisser par effet de correction. Nous restons plus prudents à l’égard de l’immobilier commercial, en particulier les bureaux, qui continue de subir les effets négatifs de la pandémie. Nos positions en Europe se sont légèrement dépréciées en septembre, mais nous avons réduit sensiblement notre exposition aux titres européens depuis un an.

¹ Source : Bloomberg. Données au 30 septembre 2023.
² Source : Bloomberg. Données au 30 septembre 2023. Les obligations d’entreprises émergentes sont représentées par l’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified.
³ Source : Indices Bloomberg : indices U.S. Corporate et European Aggregate Corporate. Données au 30 septembre 2023.
⁴ Source : J.P. Morgan et indice Bloomberg US Corporate High Yield. Données au 30 septembre 2023.
⁵ Source : Bloomberg et indice Refinitiv Global Convertibles Focus. Données au 30 septembre 2023.
⁶ Source : Bloomberg. Données au 30 septembre 2023.

CONSIDÉRATIONS SUR LES RISQUES

La diversification ne garantit ni un profit ni une protection contre les pertes dans un marché en baisse.

Il ne peut être garanti qu’un portefeuille atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont soumis au risque de marché, c’est-à-dire à la possibilité que la valeur des titres détenus par le portefeuille diminue et que la valeur des actions du portefeuille soit donc inférieure à celle que vous avez payée. Les valeurs boursières peuvent varier quotidiennement en fonction de facteurs économiques ou d’autre nature (par ex. catastrophes naturelles, crises sanitaires,  terrorisme, conflits et troubles sociaux) qui ont des répercussions sur les marchés, les pays, les entreprises ou les gouvernements. Il est difficile de prévoir le calendrier, la durée et les éventuels effets négatifs (par ex. liquidité du portefeuille) liés à de tels événements. Par conséquent, vous pouvez perdre de l’argent en investissant dans un portefeuille. Les titres obligataires sont soumis à la capacité d’un émetteur de rembourser le principal et les intérêts (risque de crédit), aux fluctuations des taux d’intérêt, à la solvabilité de l’émetteur et la liquidité générale du marché (risque de marché). Dans un contexte de hausse des taux d’intérêt, les prix des obligations pourraient baisser et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Dans un environnement de taux d’intérêt en baisse, le portefeuille peut générer des revenus moindres. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations de taux d’intérêt. Certains titres du gouvernement américain achetés dans cette stratégie, tels que ceux émis par Fannie Mae et Freddie Mac, ne sont pas adossés pleinement à une garantie de l’État. Il est possible que ces émetteurs ne disposent pas des fonds nécessaires pour rembourser leurs obligations à l’avenir. Les emprunts bancaires publics sont soumis au risque de liquidité et aux risques de crédit des titres moins bien notés. Les titres à haut rendement (obligations spéculatives) sont des titres moins bien notés qui peuvent présenter un risque de crédit et de liquidité plus élevé. Les titres de créance souverains sont soumis au risque de défaillance. Les titres adossés à des créances hypothécaires et à des actifs sont sensibles au risque de remboursement anticipé et présentent un risque de défaut plus élevé, et peuvent être difficiles à évaluer et difficiles à vendre (risque de liquidité). Ils sont également soumis aux risques de crédit, de marché et de taux d’intérêt. Le marché des changes est très volatil. Les prix sur ces marchés sont influencés, entre autres, par l’évolution de l’offre et de la demande d’une devise particulière, les échanges commerciaux, les programmes et les politiques budgétaires, financières et de contrôle des changes ou des devises nationales ou étrangères, et les variations des taux d’intérêt domestiques et étrangers. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment les risques de change, politiques, et économiques. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que ceux associés aux investissements étrangers. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, de valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides et soumis à restrictions peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité). En raison de la possibilité que les remboursements anticipés modifient les flux de trésorerie des obligations hypothécaires collatéralisées — (CMO), il est impossible de déterminer à l’avance leur date d’échéance finale ou leur durée de vie moyenne. En outre, si le collatéral des CMO ou les garanties de tiers sont insuffisants pour effectuer les paiements, le portefeuille pourrait subir une perte.