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Global Equity Observer
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janvier 15, 2025

La grande distorsion

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La grande distorsion


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La grande distorsion

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janvier 15, 2025

 
 

« Events, dear boy, events »... voici ce qu’avait répondu Harold MacMillan, ancien Premier ministre britannique, à un jeune journaliste qui lui demandait ce que les hommes politiques craignaient le plus.

 
 
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...les marchés font face à une incertitude accrue ; une incertitude qui ne semble pas être intégrée dans les prix... »
 
 
 

Le contexte actuel est tendu et imprévisible. Les tensions entre l’Orient et l’Occident s’intensifient, le Moyen-Orient reste une poudrière et la montée des tensions entre les russes et les ukrainiens présage un hiver rude. Dans le même temps, l’ancien président Donald Trump va faire son retour à la Maison Blanche, soutenu par un parti républicain renforcé à la tête des deux chambres du Congrès. Tout le monde scrute les mutations économiques et sociétales que pourraient occasionner les décisions de la nouvelle administration.

En raison des anticipations de déréglementation et de réduction de l’impôt sur les sociétés, et du programme « America First », les marchés ont réagi rapidement à la victoire de Donald Trump avec une montée de l’appétence pour le risque aux États-Unis et une appréciation du dollar. Le programme de Donald Trump pourrait certes s’avérer favorable aux marchés américains, mais il comporte également de nombreux points négatifs potentiels, en particulier les risques inflationnistes que font planer nombre des politiques qu’il propose. Par exemple, les droits de douane pourraient faire grimper les prix à la consommation et les coûts des entreprises, tandis que les expulsions massives pourraient augmenter les coûts de la main-d’œuvre aux États-Unis. Si ces tendances venaient à créer un environnement inflationniste, la Réserve fédérale américaine pourrait devoir ajuster la trajectoire actuelle de sa politique et maintenir les taux d’intérêt à un niveau durablement plus élevé, ce qui pourrait freiner la croissance économique et peser sur les bilans des entreprises les plus fragiles. En outre, les réductions d’impôts sont susceptibles d’accroître les bénéfices des entreprises au prix d’une augmentation du déficit public, ce qui renforcerait les inquiétudes à long terme concernant la viabilité des finances publiques américaines. Quelles que soient les politiques futures et leurs répercussions, les marchés font face à une incertitude accrue qui ne semble pas être intégrée dans les prix, notamment dans l’indice VIX - qui mesure la volatilité attendue de l’indice S&P 500 - lequel se traite actuellement en deçà de 15.i

La grande distorsion
Les événements inhabituels qui se produisent ne se cantonnent pas qu’à la politique. Comme nous l’avons déjà mentionné, les investisseurs doivent composer avec un environnement de marché de plus en plus réduit. En répliquant les performances des actions de grande et moyenne capitalisation de 23 marchés développés, l’indice MSCI World a vocation à représenter les marchés mondiaux. Toutefois, sa méthodologie capi-pondérée (en fonction de la capitalisation boursière) est de plus en plus faussée en raison de la prédominance des géants américains de la technologie (les « 7 Magnifiques »), de sorte que les États-Unis représentent 70% de l’indice mondial.ii

La distorsion des indices a un impact sur les valorisations. Les 10 plus grandes entreprises de l’indice, qui représentent 25 % de la capitalisation boursière totale du MSCI World et associées directement ou non au secteur technologique, affichent un ratio de valorisation moyen de 34 fois les bénéfices sur les 12 prochains moisiii. Si l’on compare ce chiffre à ceux de l’indice MSCI World dans son ensemble, lequel se négocie à un niveau historique proche de 19 fois les bénéfices sur les 12 prochains mois, à l’indice équipondéré qui se traite à 15 fois et à ceux du segment hors États-Unis à seulement 14 fois, les facteurs « taille » et « géographique » démontrent tout leur impact.iv L’écart de valorisation entre l’indice MSCI USA et l’indice MSCI World hors États-Unis n’a jamais été aussi élevé, avec une prime de plus de 50% pour le marché américain par rapport au reste du monde.v

Les fonds de gestion passive doivent se méfier
Pour les gérants cherchant plus ou moins à répliquer l’indice, une approche axée sur la tracking error et sur le biais de récence peut être beaucoup plus risquée en termes absolus qu’il n’y paraît. D’après notre expérience, des multiples élevés n’inquiètent pas spécialement les marchés tant que la croissance des bénéfices reste soutenue. Cependant, le moindre choc ou la moindre diminution des bénéfices peut semer le trouble, en particulier lorsqu’un indice est faussé et que ses multiples de valorisation sont très élevés.

Comme nous l’avions expliqué dans notre publication Global Equity Observer « Independent Thinking » de juin dernier, nous nous sommes toujours méfiés de l’indice. Malgré son apparente diversification, il peut exposer les investisseurs à un groupe restreint de valeurs tendance, en suivant les mouvements récents des marchés plutôt qu’en cherchant à anticiper leurs mouvements futurs. L’indice ne tient pas compte des facteurs « qualité » et « valorisation », et privilégie la taille par rapport à la conviction. Ce faisant, on est exposé à tout type de valeurs, sans discernement, ce qui ne correspond pas à notre approche d’investissement à long terme en quête d’une performance absolue.

Les arguments de la gestion active
En tant qu’adeptes de la gestion active, les dernières distorsions du marché nous ont permis d’exploiter des opportunités au sein de nos portefeuilles. Nous avons notamment acheté plusieurs titres présentant des valorisations attractives. Le ratio cours/bénéfice à venir de ces entreprises est assez proche de celui du marché dans son ensemble, mais la rentabilité opérationnelle des capitaux employés et leur marge brute (les deux principales caractéristiques que nous recherchons en matière de qualité) sont plus de deux fois supérieures à la moyenne du marché. Citons deux exemples : le plus gros distributeur américain de pièces détachées automobiles, qui fait preuve d’une allocation du capital exceptionnelle, et le premier opérateur du marché à terme américain qui profite de barrières à l’entrée incroyablement hautes en raison de ses effets de réseau.vi Concernant les cessions, l’augmentation des valorisations durant l’année ainsi que l’analyse rigoureuse des fondamentaux des entreprises nous ont amenés à vendre certaines positions dont les multiples de valorisation ou la qualité de l’activité ne justifiaient plus leur présence dans notre portefeuille.

Indépendante des indices de référence, notre approche de gestion repose sur une recherche fondamentale rigoureuse. Spécialiste de l’investissement dans des entreprises de grande qualité depuis plus d’un quart de siècle, nous avons tout connu : récessions, guerres, crises du crédit, pandémies, inflation et déflation, et même cinq présidents américains. Au cours de ces 28 années, nous sommes restés fidèles à notre philosophie de gestion disciplinée, axée sur une quête incessante de qualité et sur notre engagement à ne pas surpayer nos investissements. En ces temps exceptionnels, nous privilégions toujours le moteur d’une performance solide à long terme, à savoir la capacité de capitalisation des entreprises de grande qualité possédant d’excellents fondamentaux.

 
 

i Source : FactSet. Données au 29 novembre 2024.
ii Source : FactSet. Données au 29 novembre 2024.
iii Source : FactSet. Date : 29 novembre 2024. Les bénéfices des 12 prochains mois sont estimés.
iv Source : FactSet. Date : 29 novembre 2024. Les bénéfices des 12 prochains mois sont estimés.
v Source : FactSet. Date : 29 novembre 2024.
vi Source : FactSet, MSIM Research. Toutes les informations sont fournies à titre indicatif uniquement et ne doivent pas être considérées comme une recommandation d’achat ou de vente des titres mentionnés. Les positions mentionnées ne représentent pas tous les titres achetés.

 
bruno.paulson
Managing Director
International Equity Team
 
 
 
 

Considérations des risques

Il ne peut être garanti qu’un portefeuille atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont sujets au risque de marché, c’est-à-dire à la possibilité que la valeur de marché des titres en portefeuille baisse. Les valeurs boursières peuvent varier quotidiennement en fonction de facteurs économiques ou d’autre nature (par ex. catastrophes naturelles, crises sanitaires, terrorisme, conflits et troubles sociaux) qui ont des répercussions sur les marchés, les pays, les entreprises ou les gouvernements. Il est difficile de prévoir le calendrier, la durée et les éventuels effets négatifs (par ex. liquidité du portefeuille) liés à de tels événements. En conséquence, cette stratégie expose l’investisseur à des pertes potentielles. Nous attirons votre attention sur le fait que cette stratégie peut comporter certains autres risques. L’évolution de l’économie mondiale, des dépenses et des préférences de consommation, de la concurrence, de la démographie, des réglementations publiques et des conditions économiques peut pénaliser les sociétés internationales et peut avoir un impact négatif plus prononcé sur la stratégie que si les actifs de la stratégie étaient investis dans un éventail plus large de sociétés. En général, la valeur des actions varie également en fonction des activités spécifiques d’une entreprise. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment les risques de change, politiques, économiques et de marché. Les actions de sociétés de petites et moyennes capitalisations présentent des risques spécifiques, tels que des gammes de produits, des marchés et des ressources financières limitées, et une volatilité supérieure à celles des entreprises de grandes capitalisations plus établies. Les risques associés aux investissements dans les marchés des pays émergents sont plus élevés que sur les marchés développés étrangers. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, de valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité). Les portefeuilles peu diversifiés investissent dans un nombre plus restreint d’émetteurs. De ce fait, toute évolution de la situation financière ou de la valeur de marché d’un émetteur donné est susceptible d’entraîner une volatilité accrue. La performance relative des stratégies ESG qui intègrent l’investissement d’impact et / ou des facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) peut diverger de celle d’autres stratégies ou d’indices de référence généraux du marché, selon que ces secteurs ou ces investissements ont la faveur ou non du marché. Par conséquent, rien ne garantit que les stratégies ESG se traduiront par une performance d’investissement plus favorable.

 
 

DÉFINITIONS

L’indice MSCI USA (USD) vise à répliquer la performance des grandes et moyennes capitalisations du marché américain.

L’indice MSCI World ex USA (USD) réplique les performances des grandes et moyennes capitalisations de 22 sur 23 pays développés.

L’indice MSCI World (USD) est un indice pondéré par la capitalisation boursière ajusté au flottant et réplique la performance des marchés actions des pays développés.

L’indice S&P 500 (USD) réplique la performance du segment des grandes capitalisations du marché actions américaines et en couvre environ 75%.

INFORMATIONS IMPORTANTES

Il n’y a aucune garantie qu’une stratégie d’investissement fonctionnera dans toutes les conditions du marché et il revient à chaque investisseur d’évaluer sa capacité à investir à long terme, surtout pendant les périodes de détérioration du marché.

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas être adaptés pour tous les investisseurs. Les comptes dédiés gérés conformément à cette Stratégie peuvent détenir des titres qui ne suivent pas nécessairement la performance d’un indice particulier. Un niveau d’investissement minimum est requis.

Vous trouverez des informations importantes sur les gestionnaires financiers dans la partie 2 du formulaire ADV.

Les opinions, les points de vue et/ou les analyses exprimés sont ceux de l’auteur ou de l’équipe de gestion à la date de publication : ils peuvent être modifiés à tout instant au gré de l’évolution des conditions de marché ou de la conjoncture économique et potentiellement ne pas se concrétiser. En outre, les opinions ne seront pas mises à jour ou corrigées dans le but de refléter les informations publiées a posteriori, des situations existantes ou des changements se produisant après la date de publication. Les opinions exprimées ne reflètent pas les opinions de tous les gérants de portefeuille de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) et ses filiales et sociétés affiliées (collectivement désignées par « la Société »). Elles peuvent ne pas être prises en compte dans toutes les stratégies et les produits proposés par la société.

Les prévisions et/ou estimations fournies dans le présent document sont susceptibles de changer et pourraient ne pas se matérialiser. Les informations concernant les performances attendues et les perspectives de marché sont basées sur la recherche, l’analyse et les opinions des auteurs ou de l’équipe de gestion. Ces conclusions sont de nature spéculative, peuvent ne pas se concrétiser et ne visent pas à prédire la performance future d’une stratégie ou d’un produit proposé par la Société. Les résultats futurs peuvent considérablement varier en fonction de facteurs tels que l’évolution des marchés des valeurs mobilières, des marchés financiers, ou des conditions économiques générales.

Ce document a été préparé sur la base d’informations publiques, de données élaborées en interne et d’autres sources externes jugées fiables. Toutefois, aucune garantie n’est donnée quant à la fiabilité de ces informations et la Société n’a pas cherché à vérifier en toute indépendance les informations provenant de sources publiques et externes.

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Les graphiques et diagrammes fournis dans le présent document le sont uniquement à titre d’illustration. Les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures.

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MOYEN-ORIENT

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