Insight Article Desktop Banner
 
 
The Big Picture
  •  
2022年3月16日

宏观环境:2022年关键主题

Insight Video Mobile Banner
 
2022年3月16日

宏观环境:2022年关键主题


The Big Picture

宏观环境:2022年关键主题

Share Icon

2022年3月16日

 
 

长期持续的新冠疫情加上当前的地缘政治事件,似乎将整个世界搅得天翻地覆。这些事件一方面带来巨大纷扰, 另一方面也确实加速了一些原已存在的趋势。债务增加、全球食品和能源价格上涨、地区冲突、气候变化加剧和技术壁垒持续存在等问题,随着俄罗斯对乌克兰采取军事行动而变得更加严峻。在本文中,我们将探讨今年的十大主题,剖析正在不断加深且可能产生重大经济、政治和市场影响的趋势。

 
 

1. 债务激增

在经历四十年的缓慢上升期后,全球债务在疫情期间受政府借贷影响驱动而激增。包括美国和中国在内的25个国家,从1990年代的零债务,到如今债务总额已经超过国内生产总值(GDP)的300%1。为保障民生、保留工作岗位和避免企业破产,各国央行大量印钞,同时却也导致金融市场发生通胀;1980年时的通胀规模与全球经济规模大体相当,而如今已超出四倍不止2

这恰恰加深了债务陷阱:由于担心引发大量企业破产和市场蔓延效应,社会深陷债务之中一味加码而无力削减。央行的使命通常在于稳定通胀和就业,但现在还需要避免金融经济震荡对实体经济造成负面影响。面对如此困境,各大央行需要避免过快收紧政策——这种微妙的权衡举措一旦操作不当便可能会造成更大的波动,甚至让金融市场承受更大的压力。 

2. 但债务不会爆炸式增长

美国政府债务处于历史最高水平,为国内生产总值的133%,而在二战后的1946年曾达到与此水平相似的121%(图1)3

 
 
图示 1:
 
债务激增与负实际利率同时发生
 

资料来源:摩根士丹利投资管理新兴市场研究、彭博、FactSet、Haver。截至2022年2月22日

 
 

然而,偿债负担并不像过去那么重。过去十年,全球平均利率低于全球平均名义国内生产总值增长率4。因而使得各国债务具有可持续性,这与全球金融危机前和危机期间的情况明显不同。然而,弊端是加息可能对政府和非政府机构资产负债表造成更大影响,且其破坏性可能比十年前更大。这可能迫使政策制定者无法紧跟趋势进行调整。

政府债务可持续性取决于经济增长、预算平衡及偿债的利息成本。偿债成本的关键在于实际利率。而且未来随着通胀走高,即便名义收益率上升,实际收益率仍可能继续为负或在低位徘徊。因此不太可能出现对金融市场而言最差的情形,即债务的爆炸式增长。

3. 通胀恶果显现

长期以来,通胀一直处于受抑制状态。  过去十年,美国的通胀率平均只有1.8%5。但随着去年政府出台抗疫纾困计划且债务激增,以及俄罗斯对乌克兰动武造成的油价上涨进一步推高通胀,消息面频现担忧,担心通胀会回到类似1970年代的两位数水平,1974年通胀率曾一度上升至11%,而1980年则超过13%(图2)6

 
 
图示 2:
 

美国通胀达到1980年代以来的最高水平

 

资料来源:摩根士丹利投资管理新兴市场研究、彭博、FactSet、Haver。截至2022年2月22日

 
 

1970年代的经济不仅遭受了两次油价冲击(1973年阿拉伯国家石油禁运和1979年伊朗伊斯兰革命),黄金窗口的关闭以及随后的美元汇率浮动制度、工资管制(此举在70年代初期曾使工资通胀受到压制)的解除以及大范围的工会组建(导致更高的薪水要求),也对经济造成冲击。

自那时起,美国经济的能源密集程度逐渐降低,与1970年代相比,能源价格冲击所造成的影响有所减少。最近几十年工会成员的减少也使巨大的工资压力有所缓解。

但现在的情况也不同于2010年代。美国确实存在通胀问题,并且通胀可能持续。人口下降意味着劳工数量减少和工资提高。去全球化意味着减少商品、货币和人员流动,同时也减少竞争。生产增长疲软意味着成本上升。  减少碳排放的努力同时也导致通胀,具体我们将在下文论述。俄罗斯对乌克兰动武造成的持续供应中断也使物价承压。

然而,来自资产价格的风险更大。即使在当年金融市场规模比现在小很多的情况下,市场调整也会抑制消费并且导致消费物价出现通缩,如日本在1990年代所经历的情况。  

4. “绿色通胀”悖论

气候变化不断提升对铜和铝等所谓“绿色”金属的需求,但绿色政治一直在导致各类原材料的供应减少。过去五到十年,矿山和油田的投资下降超过50% (图3)7。通常情况下,新技术会促使投资者对旧的技术进行最后一波防御性投资,例如,1900年代初期的电力发展曾刺激燃气照明业蓬勃发展,并持续多年。

 
 
图示 3:
 

全球石油和采矿业资本支出显著下降

 

资料来源:Bernstein、Wood Mackenzie、经济学人、摩根士丹利投资管理新兴市场研究。截至2020年

 
 

绿色建设项目会增加对“脏金属”和矿物燃料的需求。绿色政治导致供应减少,建设更清洁经济的成本会因此而上升。随着政策制定者加大力度推进转型,大幅缩减矿物燃料,石油天然气勘探活动将会减少,油价必将上涨,直至转型取得实质进展,而这一过程可能需要许多年。

遏制俄罗斯能源出口已然导致油价上涨,并且使国内增产的呼声四起。各国政府更加注重缓解短期价格冲击,而长期趋势则是减少对矿物燃料的依赖。多种大宗商品的需求和供应侧动态均对商品价格的多年增长起到支撑作用。

5. 新兴市场复苏

每十年都有一个投资主题获得投资者的关注。2010年代占据主导地位的主题是美国的大型科技公司,当时的美国已摆脱全球金融危机,经济完成去杠杆,美元贬值,并且整体资产估值非常有吸引力。

新兴市场股票经历1930年代以来最为惨淡的十年,此后,新兴市场已然淡出投资者视线8,更糟糕的是,2021年新兴市场股票的表现再次令人失望。MSCI新兴市场指数下跌2.3%,跑输MSCI世界指数25%,造成此结果的因素众多,其中包括政策收紧造成的经济增长放缓、中国的监管整治、通胀影响、美元走强、新兴市场货币疲软以及新冠疫情冲击9

不过,多种重要催化因素有望在当前的十年中推动新兴市场资产类别的宏观环境向好发展。我们预期未来几年一部分新兴市场股票有望回升,其主要推动力来自疫情后复苏、疫情推进的改革、制造业、商品价格持续走强以及数字化革命。资产类别估值极具吸引力,其中股票按照综合指标衡量折价将近50%10

6. 中国经济3.0时代

受人口减少、生产率降低、高负债及制造业空心化影响,中国传统经济的增长持续放缓。今后,增长贡献将更倚重由“硬科技”驱动的下一代新经济。

2010年代,在提供购物、娱乐、手机银行等服务的消费互联网服务巨头的推动下,中国的新经济开始崛起。我们认为下一轮发展的风口将是科学类产业,如半导体、人工智能、量子计算、生物科技和高端制造。

中国国家主席习近平大力推动科技领域的自力更生,特别是减少对美国的依赖,以实现供应链本地化。他致力于推动中国实现碳中和目标,这意味着中国将加大在电动汽车和可再生能源等行业的投资。

如果说2000年代是中国传统经济最后一次爆发,2010年代中国新经济崛起,那么2020年代将是中国经济的3.0时代,这是数字化经济向更深层次推进的时代。

7. “硅幕”落下

过去十年,一些国家树起壁垒,以减缓人员、贸易、甚至资金的流动。而数据流动却是其中的例外。根据爱立信的统计,仅2021年第三季度的移动数据流量就已经超过2017年以前的全部的移动数据流量11

美国和欧洲的监管机构正在试图对科技巨头甚至整个市场环境予以约束。  其他一些国家正在对数据进行过滤,并阻止其跨境流动,从而建立起一道“硅幕”。 数据本地化要求现已成为数字化服务贸易的一种非关税壁垒,并且可能会降低数字化数据贸易的效率。

技术民族主义正在抬头,一些国家将私营部门技术开发纳入国家安全范畴。

俄罗斯对乌克兰动武或将加快全球经济的分裂,其范畴不仅仅包括贸易商品体系,还包括金融体系。

8. 战略投资

全球多个领域可能出现新一轮资本支出,以应对全球变暖和地缘政治挑战。

全球实现净零排放可谓长路漫漫并非易事,过程中将带动一系列投资,以实现能源安全和扩大替代供应的目标。为确保经济抗逆性,各个国家将着重实现部分产能的本土化,避免供应链受到地缘政治风险影响,以及建立重要商品和物资的战略库存。采用“适时生产 管理”的世界可能发生结构性转变。

一些地区需要增加国防支出,尤其是欧洲,而且以资本替代劳动力可能成为必然,因为工资增长速度加快将鼓励加大劳动替代性投资。

经历75年的财政紧缩之后,德国的情况可能发生转变。疫情期间德国开始接受激进的财政刺激措施以及欧盟内部的债务共同化。  最近发行的欧盟债券就是为支持这类投资所作出的一项举措。

9. 回归物质世界

在2000年代,全世界对商品的投资过高,而对科技的投资不足。该趋势在2010年代发生逆转12,目前正在重新转向商品投资。

尽管无形经济蓬勃发展,但实体经济却是另一番景象,土地、汽车、原材料和人力价格上涨。住房短缺推动经合组织去年的房价上涨14%,为1980年以来的最高涨幅(图4)13

 
 
图示 4:
 

房价创下1980年以来的同比最高涨幅

 

资料来源:摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver。截至2021年第三季度。

 
 

千禧世代的需求不断增长,推动全球住房和汽车价格在2021年暴涨。未来的汽车可能比目前的燃油车型更加智能,但其需要用更多的铜和铝来连接电池和软件(电动汽车对铜的需求量是燃油车的三倍以上)。

劳动力短缺促成全球涨薪潮。随着数据中心成为新型地产,元宇宙的发展甚至推动了土地争夺战。每一个数码显示屏的背后都排列着大量的微芯片,并且在全球供应短缺的背景下其成本飙升,表明即使数字化程度最高的科技行业也无法摆脱实体世界的限制。

10. 选举、地缘政治和市场风险

美国中期选举和俄罗斯对乌克兰动武可能使全球股票市场承压。历史数据显示,美国市场在中期选举年的平均回撤比任何其他年份高出许多14。唯一的希望在于,多数情况下,市场往往在中期选举之后的一年内出现强劲反弹15

俄罗斯骤然成为不适宜投资的市场,而且我们认为这种状态将会持续一段时间,除非发生政权更迭,但政权更迭将带来更多的不确定性和全球市场动荡。

我们对1939年以来的27次地缘政治冲突的研究显示,冲突发生后一年时间内市场上涨的概率为70%16。破坏性地缘政治事件会在短期内迅速被全球市场消化,而基础经济环境通常将在中长期发挥主导作用。当前地缘政治事件引发了巨大的商品价格冲击,而如果局势持续,则可能给全球经济带来完全不同的挑战,具有影响货币政策周期、增长和盈利周期的潜在可能性。

疫情期间首次开立交易账户的零售投资者进行恐慌性抛售,可能带来进一步的压力。在美国和欧洲,数百万人在2021年首次开立交易账户,而在美国,股票净买入额首次超过1万亿美元17,今年迄今这种趋势仍在继续。

 

总结

地缘政治担忧使原本正从新冠疫情中复苏的经济偏离了轨道。俄罗斯对 乌克兰动武,进一步加快了已然存在的趋势。当负债累累的全球经济准备应对气候变化和健康问题之际,食品和能源价格上涨将加剧通胀压力。对欧洲及其他地区冲突持续的担忧 将导致科技和更大范围保护主义的呼声日益高涨,从而使实体世界更受重视。  这些趋势将持续影响2022年及未来的经济、政治和市场动态。

                               

 

风险考量

概不保证投资组合会实现其投资目标。投资组合面临市场风险,即投资组合所持有的证券市值可能下跌,因此投资组合股票的价值可能会低于您买入时的价格。经济和其他事件(比如自然灾害、健康危机、恐怖主义、冲突和社会动荡)可能给市场、国家/地区、企业或政府带来重大影响,导致市场价值瞬息万变。这些事件的发生时间、持续时间以及潜在的不利影响(如投资组合流动性)难以预测。因此,您可能损失投入该投资组合的本金。 请注意,本投资组合可能面临某些额外风险。一般而言, 股票 价值也会随着一家公司的特定活动而波动。对 外国市场 的投资存在特殊风险,例如货币、政治、经济、市场和流动性风险。相对于面向外国发达市场投资相关的风险,对 新兴市场国家 进行投资所面临的风险更大。 低市值公司 的股票涉及特殊风险,如产品线、市场和财务资源有限,并且与更大型、更成熟的公司的证券相比,市场波动性可能更大。 衍生工具 可能缺乏流动性,可能会不成比例地增加损失,并对投资组合的业绩产生较大的负面影响。 缺乏流通性的证券 可能比公开交易的证券更难出售和估值(流动性风险)。 非多元化投资组合 投资的股票发行人数量通常更加有限。因此,单个股票发行人的财务状况或市场价值发生变化可能会引发更大的波动性。加密数字货币(尤其是比特币) 具有去中心化、点对点金融交易和价值储存的功能,其使用方式与货币相似。此类货币不受任何政府支持。美国联邦、州或外国政府可能限制加密数字货币的使用和交易。加密数字货币可能具有极高的波动性。融入影响力投资和/或环境、社会及治理(ESG)因素的ESG策略,其投资业绩可能与其它策略或大市基准有所偏离,具体取决于此类板块或投资是否受市场青睐。因此,概不保证ESG策略将会实现更有利的投资业绩。

1 国际金融协会、Haver

2 摩根士丹利投资管理、国际清算银行、国际货币基金组织、麦肯锡

3 德意志银行

4 麦肯锡、环亚经济数据、经合组织、世界银行

5 摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver

6 摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver

7 Bernstein、伍德麦肯兹、经济学人、摩根士丹利投资管理新兴市场团队研究。截至2020年。

8 摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver

9 摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver。指数业绩仅供说明,不意在描述特定投资的业绩。历史业绩不保证未来结果。有关指数定义,请参阅上文链接中的“披露”部分。

10 摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver。基于MSCI新兴市场指数与MSCI美国指数复合基准的股票估值。指数业绩仅供说明,不意在描述特定投资的业绩。历史业绩不保证未来结果。有关指数定义,请参阅上文链接中的“披露”部分

11 爱立信

12 摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver

13 摩根士丹利投资管理、彭博、FactSet、Haver

14 摩根士丹利投资管理、彭博、Factset、Haver。美国市场以标普500指数为代表。 指数业绩仅供说明,不意在描述特定投资的业绩。历史业绩不代表未来结果。  有关指数定义,请参阅“披露”部分。

15 Strategas

16 摩根士丹利投资管理新兴市场股票团队分析、彭博、FactSet、Haver

17 摩根士丹利投资管理、美国联邦储备委员会

 
jitania.kandhari_1
投资方案与多元资产策略副首席投资官,主动国际配置投资组合经理,新兴市场股票团队的宏观及主题研究主管
 
 
 
 

重要提示

观点和意见均是作者在截至发布日期时的观点和意见,可能会因为市场或经济条件的变化而随时改变,且可能不会实现。表达的观点不反映摩根士丹利投资管理(MSIM)及其附属公司和联属公司(合称“本公司”)所有投资团队的意见,并且可能不会体现在本公司提供的所有策略和产品中。

本资料仅供本公司合理认为可允许向其分发的人士使用,未经本公司同意,不得向任何其他人士转发。本资料并不向任何其他人士提供,且其他人士不可将其用于任何用途。本资料并未就文中所述投资对于任何接收者的个人情况或其他情况的适合性发表观点。阅读本资料的每位人士有责任充分遵守任何相关国家/地区的法律,包括获得任何政府许可或其他必要许可,或完成在该国/地区需要完成的任何其他手续。

本资料是常规传播材料,可能存在不公正之处,且仅用于提供信息和宣讲目的,并非买卖特定证券或采纳任何特定投资策略的建议。其中所含信息并不针对个人投资者的财务目标、情况或特定需求。

本文件中提供的图表仅用于说明之目的。文中所引述的业绩仅为历史业绩。历史业绩不保证未来结果。所有投资均存在风险,包括可能发生本金损失。

在做出任何投资决定之前,投资者均应认真阅读相关策略/产品的发行文件。关于完整内容及重要信息披露,请参见上文中所示链接。

© 2022年摩根士丹利。版权所有。

 

本文属于营销通讯。

用户在进一步操作前请务必阅读“使用条款”,条款说明了适用于摩根士丹利投资管理公司的投资产品相关信息散播的特定法律和监管限制。

本网站中所述服务可能并非在所有司法管辖区或对所有人士均可使用。更多详情,请参见我们的“使用条款”。


隐私权政策    •    使用条款

©  摩根士丹利. 保留所有权利.