投资观点
如何在充满变数的环境中进行投资
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全球股票观察
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2022年3月21日
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如何在充满变数的环境中进行投资
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2022年3月21日
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如何在充满变数的环境中进行投资
如何在充满变数的环境中进行投资 |
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乌克兰军事冲突让全世界通过电视转播目睹了一场人道主义危机，欧洲陷入二战以来始料未及的激战和惨况，令人为之揪心。我们的团队对遇难者及所有受害家庭深表同情。以美元计，MSCI世界指数年初至今下跌8%，但过去12个月仍然累计上涨超过10%。此轮市场下跌十分有限，原因可归结为估值下调，而非市场盈利预期下降所致。
实际上，过去两个月的远期盈利预期上升了3%，反映市场较为乐观。从历史上看，无论是全球金融危机还是本次新冠疫情期间，让我们的全球投资组合相对较少受到负面影响的关键因素，在于我们持有企业的盈利状况在这种艰难时刻依然稳健，而2022年年初以来的情况并非如此，毕竟整个市场的盈利状况在今年以来表现还算可以。
值得注意的是，估值下调受估值驱动，越是高价的股票，下调幅度越大。如果按2021年底的市盈率将MSCI世界指数的成分企业划为五等分，市盈率最高的第一组下调幅度为15%，第二组为9%，其余三组则分别只下调了1%-4%不等。虽然我们在过去几年里一直格外关注估值，卖掉了一些重估之后价格较高的偏增长型股票，但除了避开价格最高的增长股之外，优质投资组合还应适当持有价格较高的股票，将约50%的资本配置于市盈率处于第二组的股票。市场估值下调本身是不利因素，但对投资组合之内和之外的某些个股而言，估值下调却使其估值更具吸引力。最后，我们想说说板块轮动。消费品板块是我们全球投资组合中的重要板块，今年表现相对稳健，但对于2022年跑赢大盘的其他板块，我们严守自己的理念，避免投资于能源股（今年表现最突出的板块）、原料股和公用事业股，同时大幅减持金融股，其中减持最多的是银行股。
从长期来看，我们仍然注重复利超能股，这也是市场苦苦追寻的股票。我们的选股标准很简单，但不容易找到符合条件的股票。第一条标准是公司拥有处于主导地位的可持续无形资产，例如品牌或网络。这类无形资产可增强定价权，即能够将投入成本的上涨转嫁给最终消费者。这在目前通胀高企的环境中格外重要。判断企业是否有定价权，要看他们在历史上面对投入成本冲击时能否保持高额、稳定的毛利润率。我们还要求企业收入保持稳定的内生增长，并有可观的经常性收入，而不看重波动较大的周期性收入。这种经常性收入可能来自客户重复购买的洗发水或面霜，也可能来自长期的关系和合同。定价权（作用是保护利润率）加上经常性收入（作用是保护销售额），应会产生丰厚的利润。这种利润依赖无形资产，而非有形资产，因此资本回报率较高，可将强劲的盈利转化为充沛的现金流。
可惜的是，复利超能股要有强大且可持续的业务，能取得稳定的增长和高额的回报。但除此之外，复利超能股还需要有好的管理层，能够不断地进行创新和宣传，以保护和改善无形资产，并且还必须能合理配置剩余的自由现金流。有些公司善于用自由现金进行收购，但大多数公司不擅此道，因此主要是将多余的现金返还给股东。最后一条标准是估值。我们希望按公允价值持有具有复利超能股潜力的公司，靠复利效应实现回报，但如果买入的价格过高，可能会有资本永久亏损的风险。
我们坚持这种选股流程已有二十五年。从以往表现及基本业绩数据来看，当市场的整体盈利能力因为通胀、政府针对通胀的对策和地缘政治危机而面临压力时，我们全球投资组合的盈利应相对具有韧性。
市场看起来仍较脆弱，万一当前地缘政治危机恶化，对市场更是雪上加霜。MSCI世界指数的远期市盈率超过17倍，这是2003年至2019年期间从未达到的倍数；自2020年6月以来，盈利预期上调了57%，比新冠疫情前的峰值水平高23%。在充满变数的环境中，我们认为投资组合持有表现相对稳定的复利超能股较为明智，这有利于减少不确定性，尤其是从自由现金流来看，这类股票的价格仅略高于市场。
风险考虑
我们无法保证投资组合会实现其投资目标。投资组合受到市场风险的影响，而市场风险决定了投资组合所持有的证券市值可能下跌。市场、国家、企业或政府都会受到经济和其他事件的影响（比如自然灾害、卫生危机、恐怖主义、冲突争端和社会动荡等），这导致市值每天都会变化。事件的时机、持续时间和潜在负面影响（比如说投资组合流动性）都很难预测。因此，您按照本策略投资，将可能会面临损失。请您务必了解，本策略还受到其他风险的影响。全球经济、消费者支出、竞争、人口统计特征、消费者偏好、政府监管和经济状况发生变化可能会给环球特许经营品牌公司带来不利影响，同时较该策略的资产投资于更为广泛的公司会更大程度地给策略带来消极影响。一般而言，股票证券的价值也会随着一家公司的特定活动而波动。投资外国市场还要面临汇率、政治、经济和市场风险等特殊风险。中小型企业的股票也面临特定的风险，比如产品系列有限、市场和金融资源有限，而且受市场波动的影响也要超过成熟的大型公司。相对于对外国发达市场的投资相关联的风险而言，对新兴市场国家进行投资的风险更大。衍生工具可能不成比例地增加损失，并对业绩产生显著的影响。此类工具或许还面临交易对手、流动性、估值、相关性和市场风险。缺乏流通性的证券可能比公开交易的证券更难出售和估价（流动性风险）。非多样化的投资组合的投资对象往往较为有限。因此，某个股票发行人的财务状况或市值产生变化，都可能产生较大的波动。融入影响力投资和/或环境、社会和治理(ESG)因素的ESG策略可能导致其相对于其他策略或大市基准出现投资表现偏离，具体取决于该等行业或投资在市场中是否被看好。因此，概不保证ESG策略将会实现更有利的投资表现。
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董事总经理
国际股票团队
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