Insight Article Desktop Banner
 
 
全球股票观察
  •  
2023年8月28日

耐心静候,必有佳音:有关长期投资思维的讨论

Insight Video Mobile Banner
 
2023年8月28日

耐心静候,必有佳音:有关长期投资思维的讨论


全球股票观察

耐心静候,必有佳音:有关长期投资思维的讨论

Share Icon

2023年8月28日

 
 

发达国家的人们几乎都生活在奉行“即时”性的社会,也就是说,我们可以随时随地、通过各种方式得到自己想要的东西。只要轻点鼠标就能在网上购买一周所需的食物,向右滑动一下就能切换新的伴侣,轻点两下就能预订飞往世界另一端的航班。这种即时性在很多方面带来了极大的便利:可以节省时间、与他人保持联系,还可以获得比以往更多的资讯。

 
 

虽然这使我们的生活变得更便捷,但当一切变得触手可及时,代价也随之而来。人类大脑天生就渴望“多巴胺”(一种令人感到愉悦的激素)。如今,智能手机就能轻而易举地提供多巴胺——斯坦福大学精神病学和行为学教授Anna Lembke博士将智能手机称为“现代社会的注射器”,"全天候提供数字多巴胺"。根据她的研究,通过智能手机反复释放多巴胺会导致我们边缘系统(控制情绪的脑部结构)的过度使用以及前额叶皮层(负责控制冲动、长期计划和延迟满足)的功能减弱。这种过度刺激会让人情绪不安并失去耐心。我们还可能会无法专注于更有意义、需要耐心和毅力的事务,例如读完一本书、学习新技能或以真正的长远目光进行投资。对此,我们想说的是,在股票投资这场“龟兔赛跑”的比赛中,我们认为耐心的乌龟将会赢得比赛。

事实上,有证据表明,延迟享乐的能力与在长期取得更大的成功存在相关性。最著名的例子或许是Walter Mischel的"棉花糖实验",即给孩子们一块棉花糖,并告诉他们,如果能坚持15分钟不吃这颗棉花糖,就会得到第二颗棉花糖作为奖励。后续研究发现,表现出更强自律能力的孩子更有可能在日后取得成功,包括考试成绩更好、社交能力和认知功能更强,以及在一系列其他生活指标上得分更高1

就投资而言,延迟满足意味着抑制冲动,不会因为市场泡沫带来的一时兴奋而意气用事。例如,如果在互联网泡沫时期避开大涨的成长性、投机性较强的股票,而选择稳定持仓同时超配日常消费品股(其表现明显滞后),那么在2000年3月至2002年10月互联网泡沫破灭时期就会得到相应的回报。MSCI世界指数从最高点跌至谷底,跌幅达43%,而较具防御性的日常消费品板块同期上涨了17%,最终跑赢该指数2。可以说,如今这股与人工智能相关的热潮再一次给部分投资者带来考验。我们长久以来专注于具有盈利韧性的稳健优质公司,并严守投资纪律,克制追逐短期涨势的冲动,从而经年积累了良好的长期业绩。

人们天生就倾向于注重"眼前利益"

人们总是更注重眼前的利益,这是天性使然,不足为奇。"当下享乐偏好(present bias)"是一种普遍现象,指人们更倾向于关注眼前的利益和成本,而非后续的利益和成本。例如,表现出当下享乐偏好的消费者可能有不良财务习惯,包括过度借贷、超额支出和缺乏储蓄3。同时,受到"短视损失规避(myopic loss aversion)"心态左右的投资者会过度关注短期利益,试图以牺牲潜在长期利益为代价来弥补近期损失4。这与成功的长期投资背道而驰,因此必须注意这些偏好。

提倡长期投资思维

在一个活在当下的世界中,我们强烈主张延迟享乐。取得长期成功需要自律和耐心,我们可以证明这一点。我们自下而上的基本面高质量研究方法、长远的投资目光和估值原则让我们持续二十多年来成功服务各类客户。长期投资视角要求我们能克制任何出于本能的"当下享乐偏好",我们的投资组合换手率较低,且我们专注于寻找那些不仅目前运营资本回报率高且在我们看来未来也能保持高回报的公司,就恰恰印证了这一点。

让复利超能股产生复利

我们方法的核心在于坚定地相信复利的力量。我们所面临的挑战是寻找能够产生复利的公司。我们不需要过度增长的公司,而是要寻求稳定、增长合理且能够在多年内持续实现高回报的公司。例如一家公司以每年4%的速度增长,利润率的逐步提高使盈利增长再提升1%,再加上5%左右的自由现金流收益率,因此随着时间的推移,复利应该接近10%。根据"72法则",按照该复利计算,投资者的资本每七年将翻一番5。我们在信息技术板块中持有的一只股票是技术咨询服务领域的全球领导者,该股就是产生可靠复利的范例,过去10年稳定的内生销售增长带来每年11%的每股盈利增长率(按美元计算)(得益于通过并购和股票回购提高利润率和资本配置)6

优质复利超能股公司的核心在于得力且具有长远眼光的管理层。鉴于我们所投资的优质公司都有能力产生现金,管理层能够(在我们看来是必须能够)将足够的现金再投资到研发、营销和创新等领域,以确保专营权切合实际且具有抗逆性,同时确保与将现金直接返还给股东相比,进行外部收购确能带来更具吸引力的回报。正如我们在2023年6月的《全球股票观察——买或不买》(Global Equity Observer “To Buy or Not to Buy”)中所详述的,尽管我们偶尔会发现凤毛麟角的优秀收购者,对于并购能否作为股东资本的良好配置方式,我们始终持怀疑态度。

我们要求管理层不受达成短期目标干扰,全心构建和完善公司的无形资产这一长期任务。其中一项关键指标为高管薪酬。我们定期与公司管理层及董事会就长期激励计划进行沟通,鼓励他们将激励措施与长期股东利益挂钩,避免采取增加债务或鲁莽收购等短期策略。

坚持投资并恪守投资原则

有证据显示,长期持有投资可降低亏损的可能性:若在1970年至2023年间投资MSCI世界指数,一年投资期限内23%的月份回报为负值,而五年投资期限内出现负回报的月份比例则下降至11%,十年投资期限内则仅为3%(图示17。揣测市场时机也并非明智之举。美国银行的研究发现,如果投资者错过了标普500指数自1930年以来每个十年中表现最好的10个交易日,则其投资的总回报率为30%。相反,如果在所有商业周期中坚持投资,则回报率将高达17,715%8。在我们主动管理的集中型全球投资组合中,我们将自己视为股票的长期所有者,而非股票“转手者”;我们寻找表现持续强劲的复利超能股,因此每年投资组合换手率低至约20%。从我们管理时间最长的旗舰全球策略目前的持仓情况来看,多达三分之一的投资组合已持有超过十年,约有三分之二持有时间超过五年。

 
 
图示1
 
不同投资期限内MSCI世界指数亏损的概率
 

资料来源:FactSet。1970年至2023年的每月净回报率(以美元计算)。

 
 

以我们持有的一只软件股为例,可以说明我们始终关注长期投资主题,并尽量避免短期市场干扰。2020年,该公司比预期更早地将其定位转向云端——最初市场并不支持这一决策,导致股价下跌25%。我们并未受市场反应左右,而是支持这一战略举措并增持该股票,始终作为十大持仓之一持有该股票。我们的长期持有立场此后带来收益;该公司在过去12个月一直是绝对表现的最大贡献因素。我们还将这一原则应用于我们的售出决策。例如,去年一家国际美容公司的股票因中国经济重新开放的希望而大幅反弹,我们根据其估值售出该公司的股票。我们分析认为,该公司的估值已充分体现出有望获得的收益,因此我们趁机退出。

这对我们有何启示?

虽然普罗大众容易受眼前利益所驱使,但在投资方面,我们认为保持耐心会带来长期回报和正面长期投资成果。20多年来,我们团队的投资取向始终专注于寻找能够产生复利的优质公司,并有足够的耐心等待他们产生复利。我们仔细研究被投公司是否具有优质基本面和强大的护城河,并理智对待与长期复利相悖的短期策略。比起效仿希望在短期内超越市场的兔子,我们更偏好稳步实现复利的乌龟。

 
 

1 "《棉花糖实验:自控力养成圣经》(The marshmallow test: Understanding self-control and how to master it)",Walter Mischel,2014年。
2 资料来源:FactSet。基于MSCI世界指数板块,累积回报(净值)以美元计算。
3 "《当下享乐偏好与财务行为》(Present bias and financial behavior)",Jing Jian Xiao和Nilton Porto (uri.edu),2019年。
4 "《短视和损失规避对风险承担的影响:实验测试》(The effect of myopia and loss aversion on risk taking: An experimental test)",《经济学季刊》(The Quarterly Journal of Economics),Thaler, R. H.,Tversky, A.,Kahneman, D., & Schwartz, A.,1997年。
5 72法则是一个公式,用于根据给定固定年利率确定投资价值翻倍所需的时间。
6 资料来源:FactSet。数据截至2022年8月30日。
7 资料来源:FactSet。1970年至2023年的每月净回报率(以美元计算)。
8  "本图显示为何投资者不应揣测股票市场时机", cnbc.com,2021年3月24日。

 
william.lock
国际股票团队主管
国际股票团队
 
 
Annabel Stanford
Annabel Stanford
分析师
 

Select Product(s)

Right Click Edit

 
 
 

风险考量

我们无法保证投资组合会实现其投资目标。投资组合会面临市场风险,即投资组合所持有证券的市场价值可能下跌。市场价值每天都可能因影响市场、国家、公司或政府的经济及其他事件(如自然灾害、健康危机、恐怖主义、冲突和社会动荡)而变化。事件的发生时间、持续时间和潜在的不利影响(例如对投资组合流动性的影响)都难以预测。因此,您在本策略投资的资金可能会发生损失。请注意,本策略可能会面临某些额外风险。全球经济、消费者支出、竞争、人口结构特征、消费者偏好、政府监管和经济状况发生变化可能会给全球专营权公司带来不利影响,并且与投资于更广泛类别的公司相比,对本策略可能产生更高程度的不利影响。一般而言,股票的价值也会随着一家公司的特定活动而波动。投资于境外市场具有特殊风险,如货币、政治、经济和市场风险。低市值和中市值公司的股票具有特殊风险,如产品线、市场和财务资源有限,并且与更大型、更成熟的公司的证券相比,市场波动性可能更大。投资新兴市场的风险高于投资境外发达市场的风险。衍生工具可能不成比例地增加损失,并对投资组合表现产生显著影响。此类工具可能还面临交易对手风险、流动性风险、估值风险、相关性风险和市场风险。缺乏流通性的证券可能比公开交易的证券更难出售和估值(流动性风险)。非多元化投资组合通常投资的股票发行人数量更加有限。因此,单一股票发行人的财务状况或市场价值变化可能会带来更大的波动性。融入影响力投资和/或环境、社会和治理(ESG)因素的ESG策略可能相对于其他策略或大市基准出现投资表现偏离,具体取决于该等行业或投资在市场中是否被看好。因此,不保证ESG策略将会取得更有利的投资表现。

定义

MSCI世界指数是一个经自由流通量调整的市值加权指数,旨在衡量全球发达市场的股票市场表现。"自由流通量"是指投资者在公开股票市场中可以购买的已发行股份。该指数的表现以美元列报并假设净股息收入进行再投资。

自由现金流收益率是公司的财务比率,计算方法为经营性自由现金流减去每股资本支出并除以其每股股价。自由现金流收益率使用基金的标的证券计算。

每股盈利(EPS)增长指投资组合中所有证券过去五个财年预测的加权平均每股盈利增长率。一家公司的每股盈利指总盈利除以发行在外的股份数。

标普500®指数衡量的是美国股市大盘股的表现,覆盖美国股市约75%的份额。该指数包括美国经济主导产业中的500家龙头公司。

重要提示

我们不保证任何投资策略在所有市场状况下均可奏效,投资者应评估自身的长期投资能力,尤其是在市场低迷时期的投资能力。

专户可能不适合所有投资者。根据特定策略管理的专户可能包含不跟踪任何特定指数表现的证券。有最低资产水平要求。

有关投资经理的重要信息,请参阅ADV表格第2部分。

所述观点、意见和/或分析是作者或投资团队在撰写本资料时的观点和意见,可能会因为市场、经济或其他条件的变化而随时改变(恕不另行通知),且并不一定会兑现。而且,上述观点不会进行更新或以其他方式进行修订,以反映本资料发布之后的最新信息、出现的情况或发生的变化。所表达的观点不反映摩根士丹利投资管理(MSIM)及其附属公司和联属公司(合称“本公司”)所有投资团队的意见,并且可能不会体现在本公司提供的所有策略和产品中。

本资料中的预测和/或估计可能发生变更,因此实际上可能不会实现。有关市场预期回报和市场前景的信息,均以作者或研究团队的研究、分析和意见为依据。这些结论具有推测性,有可能不会实现,且其用意并非预测本公司提供的任何特定策略或产品的未来表现。未来业绩可能因证券或金融市场或整体经济状况的变化等因素而存在显著差异。

本资料根据公开信息、内部开发数据以及我们认为可靠的其他第三方数据来源编制。但是,我们概不保证有关信息的可靠性,且本公司并不寻求对来自公开和第三方来源的信息进行独立核实。

本资料是常规传播材料,可能存在不公正之处,并且提供的信息仅出于提供信息和宣讲目的,并不构成买卖任何特定证券或采纳任何特定投资策略的要约或建议。本资料所载信息并未考虑任何个别投资者的情况,既非投资建议,也不应以任何方式被视为税务、会计、法律或监管建议。因此,投资者在作出任何投资决定之前,应寻求独立的法律和财务意见,包括税务影响方面的意见。

本资料中提供的图表仅用于说明目的。历史业绩不保证未来结果。

指数不受管理,且不含任何开支、费用或销售费用。不可能直接投资于指数。本文件所提到的所有指数均为相关许可方的知识产权(包括注册商标)。基于一项指数的任何产品均非由相关许可方发起、背书、销售或推广,且相关许可方对该产品不承担任何责任。

本资料并非摩根士丹利研究部门的产品,且不应被视为研究资料或建议。

本公司尚未授权金融中介使用和分发本资料,除非应相关适用法律法规要求予以使用和分发。此外,金融中介机构必须确保,本资料中所含信息适合于本资料接收方的个人情况和目的。对于任何金融中介机构对本资料的使用或误用,本公司不承担任何责任。

本资料可以被翻译为其他语言。若有此类翻译版本,以英文版本为准。如果本资料的英文版本和任何其他语言版本不符,应以英文版本为准。

未经本公司明确书面同意,不得直接或间接对本资料的全部或任何部分进行复制、复印、修改、用于创作衍生作品、演示、展示、发布、张贴、授权、放入图框、分发或传播,或将本资料的任何内容向第三方进行披露。除出于个人和非商业用途目的外,不得创建本资料的超链接。本资料载列的所有信息均属于专有信息,受版权法及其他适用法律保护。

摩根士丹利投资管理是摩根士丹利的资产管理业务分支机构。

分发

本资料仅供当地法律或法规允许向其分发或提供的法域居民使用,且仅向该等居民分发。

摩根士丹利投资管理(“MSIM”)是摩根士丹利(NYSE:MS)的资产管理业务公司,其关联公司设有相关程序来互相推广各自的产品和服务。  每家摩根士丹利投资管理关联公司在其所经营的法域受到监管(如适用)。摩根士丹利投资管理的关联公司包括:Eaton Vance Management (International) Limited、Eaton Vance Advisers International Ltd、Calvert Research and Management、Eaton Vance Management、Parametric Portfolio Associates LLC及Atlanta Capital Management LLC。

本资料是由下列任何一家或多家实体发布:

欧洲、中东和非洲

本资料仅向专业客户/合格投资者提供。

在欧盟地区,摩根士丹利投资管理及Eaton Vance的资料由摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司(“FMIL”)发布。摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司由爱尔兰中央银行监管,是在爱尔兰注册的一家私人股份有限公司,公司注册编号为616661,注册地址位于24-26 City Quay, Dublin 2 , DO2 NY19, Ireland。

在欧盟以外的地区,摩根士丹利投资管理的资料由摩根士丹利投资管理有限公司(“MSIM Ltd”)发布,该公司由英国金融行为监管局授权和监管。该公司于英格兰注册。注册编号1981121。注册办事处地址:25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA。

在瑞士,摩根士丹利投资管理的资料由Morgan Stanley & Co. International plc(伦敦)苏黎世分公司发布,该公司由瑞士金融市场监管局("FINMA")授权和监管。注册办事处:Beethovenstrasse 33, 8002 Zurich, Switzerland。

在美国和欧盟以外的地区,Eaton Vance的资料由Eaton Vance Management (International) Limited(“EVMI”)发布,该公司地址为125 Old Broad Street, London, EC2N 1AR, UK,在英国由金融行为监管局授权和监管。

意大利:摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司(米兰分公司),地址:Palazzo Serbelloni Corso Venezia, 16 20121 Milano, Italy。荷兰:摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司(阿姆斯特丹分公司),地址:Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA, Netherlands。法国:摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司(巴黎分公司),地址:61 rue de Monceau 75008 Paris, France。西班牙:摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司(马德里分公司),地址:Calle Serrano 55, 28006, Madrid, Spain。德国:摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司(法兰克福分公司),地址:Große Gallusstraße 18, 60312 Frankfurt am Main, Germany(类型:分公司(FDI),根据§53b KWG)。丹麦:摩根士丹利投资管理基金管理(爱尔兰)有限公司(哥本哈根分公司),地址:Gorrissen Federspiel, Axel Towers, Axeltorv2, 1609 Copenhagen V, Denmark。

中东

迪拜::摩根士丹利投资管理有限公司(办事处地址:Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubai, 506501, United Arab Emirates。电话:+97 (0)14 709 7158)。

本文件由摩根士丹利投资管理有限公司(代表处)在迪拜国际金融中心分发,该公司为受迪拜金融服务管理局(“DFSA”)监管的实体。本文件仅向专业客户和市场交易对手提供。本文件不拟分发给散户,散户不应根据本文件所载信息行事。

本文件涉及未经任何形式的DFSA监管或批准的金融产品。DFSA概不负责审核或验证与该金融产品相关的任何文件。因此,DFSA并未批准本文件或任何其他相关文件,亦未采取任何措施验证本文中所载信息,亦不对其承担任何责任。本文件涉及的金融产品可能缺乏流动性及/或在其转售或转让方面受到限制。有意购买者应自行就该金融产品进行尽职调查。如果您不理解本文件的内容,请咨询授权财务顾问。

美国

未经美国联邦存款保险公司承保|未提供银行担保|可能亏损|未经任何联邦政府机构承保|非存款

拉丁美洲(巴西、智利、哥伦比亚、墨西哥、秘鲁和乌拉圭)

本材料仅供机构投资者或合资格投资者使用。文中所含的全部信息均为机密信息且仅供预期的接收者使用和查阅,不得向任何第三方传播。本材料仅为提供资讯之目的而提供,并不构成购买或销售任何产品、服务、证券及/或策略的公开要约、招揽或推荐。作出投资决定前,请务必阅读策略文件并进行深入和独立的尽职调查。

亚太地区

中国香港:本材料由摩根士丹利亚洲有限公司分发并在香港使用,并只提供予香港证券及期货条例(香港法例第571章)所界定的“专业投资者”。本材料的内容未经包括香港证券及期货事务监察委员会在内的任何监管机构审阅或批准。因此,除非根据有关法律可获得豁免,否则不得向香港公众发行、传阅、分发、发布或提供本材料。新加坡:本材料由摩根士丹利投资管理公司发行,且不得被视作直接或间接向除下列人士之外的新加坡公众或公众成员作出的认购或购买邀请:(i)《新加坡证券及期货法》(第289章)第304节下定义的机构投资者;(ii)《新加坡证券及期货法》第305节下定义的“相关人士”(包括获认可投资者),且须遵照《新加坡证券及期货法》第305节指定的条件进行分发;或(iii)符合《新加坡证券及期货法》任何其他适用条例之条件的其他人士。本材料未经新加坡金融管理局审核。  澳大利亚:本材料由摩根士丹利投资管理(澳大利亚)有限公司及其关联公司提供,该公司的澳大利亚商业编号:22122040037,澳大利亚金融服务牌照编号:314182,且本材料并不构成权益发售。摩根士丹利投资管理(澳大利亚)有限公司安排摩根士丹利投资管理关联公司向澳大利亚大宗客户提供金融服务。权益将仅在根据2001年《公司法》(“公司法”)无需披露的情况下进行发售。任何权益发售均非在《公司法》要求披露的情况下进行的权益发售,并且将仅向符合“批发客户”(定义见《公司法》)资格的人士进行权益发售。本材料不会在澳大利亚证券及投资委员会报备。 

 

用户在进一步操作前请务必阅读“使用条款”,条款说明了适用于摩根士丹利投资管理公司的投资产品相关信息散播的特定法律和监管限制。

本网站中所述服务可能并非在所有司法管辖区或对所有人士均可使用。更多详情,请参见我们的“使用条款”。


隐私权政策    •    Your Privacy Choices Your Privacy Choices Icon    •    使用条款

©  摩根士丹利. 保留所有权利.