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Global Fixed Income Bulletin
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giugno 16, 2021

Dov’è finita la volatilità?

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giugno 16, 2021

Dov’è finita la volatilità?


Global Fixed Income Bulletin

Dov’è finita la volatilità?

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giugno 16, 2021

 
 

Maggio è stato un mese relativamente tranquillo malgrado qualche sorpresa di rilievo sul fronte dei dati.  Negli Stati Uniti, i dati sull’occupazione hanno sorpreso (nettamente) al ribasso, mentre l’inflazione si è rivelata superiore alle attese (come non si vedeva da svariati decenni). Poiché queste due variabili rimangono assolutamente prioritarie per la Federal Reserve (Fed), l’interesse degli investitori è concentrato su di esse. Purtroppo, però, i dati sono talmente ambivalenti – distorti dalle riaperture, dalle limitazioni dell’offerta sia in termini di manodopera che di materie prime e dai diversi tassi di vaccinazione – da rendere arduo estrarne un segnale o un messaggio chiaro.  Pertanto, il mercato ha avuto ragione nell’ignorarli preferendo concentrarsi sulla narrativa benaugurante della prima parte dell’anno: crescita solida, avvicinamento all’immunità di gregge, surriscaldamento del mercato dei beni e degli immobili, rapida crescita dei redditi nominali, impegno dei principali paesi a preservare politiche fiscali e monetarie accomodanti. Ma la volatilità non può essere repressa per sempre! Prima o poi i dati diventeranno più puliti e punteranno a livelli di crescita e inflazione superiori alle attese, o all’esatto opposto.

 
 

Non sorprende quindi che i rendimenti obbligazionari di quasi tutti i paesi sviluppati siano risultati leggermente inferiori o invariati nel corso del mese.  La cosa interessante è che, nonostante l’ottimo andamento dell’economia (se si esclude la relazione sull’occupazione statunitense) e l’accelerazione dell’inflazione superiore al previsto, i rendimenti reali sono nuovamente diminuiti. A fare eccezione sono stati i tassi d’interesse in Nuova Zelanda, mossisi fortemente al rialzo dopo le dichiarazioni rilasciate in occasione della riunione di maggio della Reserve Bank of New Zealand (RBNZ) circa l’inasprimento della politica monetaria. La Fed ha confermato che i dati elevati sull’inflazione sono transitori e torneranno a riportarsi su livelli “normali” nel corso del tempo. La Bank of England (BoE) ha mantenuto invariati i tassi d’interesse e rallentato il ritmo degli acquisiti di titoli. La BCE ha adottato toni accomodanti, segnalando che non ci saranno modifiche sostanziali all’impianto di politica monetaria in occasione della riunione di giugno.  Tuttavia, la situazione nei mercati emergenti è molto diversa. In generale, le banche centrali dei paesi emergenti stanno diventando più restrittive, alzando i tassi o modificando le indicazioni prospettiche. Turchia, Brasile e Russia hanno alzato i tassi. Ungheria, Repubblica Ceca e Polonia stanno lentamente muovendosi in tale direzione.

La volatilità del mercato del credito è rimasta sotto controllo e il credito statunitense ha leggermente sovraperformato quello in euro. Anche il mese di maggio è stato privo di eventi in grado di far cambiare idea agli investitori circa l’attrattiva del mercato creditizio, nonostante le valutazioni elevate (perlomeno in termini storici). La compressione degli spread tra gli emittenti di maggiore e minore qualità continua, ma sta per giungere al capolinea. Sarà sempre più difficile per i titoli di qualità inferiore conseguire risultati nettamente superiori a quelli di maggiore qualità. Va inoltre detto che la composizione dell’indice cambia nel tempo, talvolta in maniera sostanziale. Il Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield Index presenta la qualità creditizia più elevata da oltre un decennio, poiché la fascia BB è cresciuta sensibilmente a causa dei declassamenti e alcune società con rating CCC sono risultate insolventi e sono uscite dall’indice (in particolare nel comparto energetico). Di contro, la qualità creditizia media degli indici investment grade (IG), rappresentati dal Bloomberg Barclays U.S Corporate Index, è sul livello più basso da oltre un decennio, visto il maggior numero di società retrocesse a BBB intenzionalmente o inavvertitamente, per esempio a causa dei danni ai bilanci scatenati dalla pandemia. Ciò rende le attuali valutazioni high yield meno elevate di quanto sembrino, ma il segmento investment grade è peggiorato rispetto ai livelli storici.

In estrema sintesi, una strategia d’investimento incentrata sul proseguimento del contesto di bassi rendimenti nominali (e reali), sulla crescita solida (di produzione e redditi), sull’aumento dei tassi di vaccinazione e sulla stabilità delle politiche pubbliche resta valida. Anche se è difficile ipotizzare che i rendimenti dei mercati sviluppati globali NON aumenteranno, oggi non è ancora il momento giusto affinché ciò si verifichi. Sia i differenziali creditizi che quelli governativi sembrano essersi assestati in un intervallo estivo in attesa di chiarezza sui dati e sul fronte politico.  Nel frattempo, la nostra strategia procede a pieno regime e si concentra sugli attivi sensibili al credito (rispetto a quelli privi di rischio) nelle aree del credito societario, di alcuni mercati emergenti selezionati e dei titoli cartolarizzati. Non da ultimo, l’aumento dell’inflazione e la politica accomodante della Fed non sono secondo la nostra opinione gli ingredienti che garantiscono la forza del dollaro.

 
 
 
Figura 1: Andamento dei titoli da inizio anno
 

Nota: performance in USD. Fonte: Bloomberg. Dati al 31 maggio 2021. Gli indici riportati hanno scopo puramente illustrativo e non intendono rappresentare la performance di un investimento specifico. I rendimenti passati non sono indicativi di risultati futuri. Per le definizioni degli indici si rimanda alle pagg. 6 e 7

 
 
 
Figura 2: Variazioni valutarie mensili rispetto all’USD
 

Nota: per variazione positiva si intende l’apprezzamento della valuta nei confronti dell’USD. Fonte: Bloomberg. Dati al 31 maggio 2021.

 
 
 
Figura 3: Principali variazioni mensili dei rendimenti e degli spread decennali
 

Fonte: Bloomberg, JPMorgan. Dati al 31 maggio 2021.

 
 

Prospettive per il mercato obbligazionario

A volte, come in questo caso, è difficile non essere ripetitivi. Durante il mese di maggio non è cambiato granché in termini di concezione del panorama d’investimento di medio termine e pertanto non è stato necessario correggere la strategia d’investimento. Le prospettive appaiono cristalline sul fronte crescita – avremo una solida espansione – e molto torbide sul fronte inflazione: sta aumentando, ma per quanto tempo e fino a che punto?  I legislatori non hanno cambiato idea circa gli attuali orientamenti, ma negli Stati Uniti i dati sono sufficientemente solidi da rendere pressoché certa l’ipotesi di una prima discussione sul "tapering" già quest’estate, benché ciò possa significare luglio, agosto o settembre. Tutto dipende ancora dai dati e dalle interpretazioni qualitative. Ad esempio, i 500.000 posti di lavoro in media creati nella prima metà dell’anno sono abbastanza per Powell? O il presidente della Fed ha in mente un’altra cifra? Solo il tempo lo dirà! Ciò significa che i dati dovranno probabilmente essere straordinariamente favorevoli perché la Fed, così come la Bce, la Banca del Giappone (BOJ), la BoE ecc. si assumano il rischio di inasprire o semplicemente di adottare una politica meno accomodante ma pur sempre espansiva.

L’andamento dei titoli di Stato è comprensibile da una prospettiva ma non dall’altra.  Da un lato, i dati non sono abbastanza chiari circa la “vera” forza di medio termine dell’economia (un parametro indispensabile per stimare i rendimenti più a lungo termine), pertanto è pericoloso nutrire eccessiva fiducia nel fatto che l’attuale slancio proseguirà abbastanza a lungo da interrompere la stagnazione strutturale e portare i rendimenti a termine USA sopra il 2,5%.  Dall’altro, i tassi reali sono negativi su tutta la curva dei rendimenti. Questo fenomeno appare anomalo in una prospettiva di medio termine, soprattutto visto l’impeto delle dinamiche di crescita mondiali, non solo nel 2021 ma anche nei prossimi anni. Pur essendo ottimisti sull’inflazione (escludendo una fiammata su livelli più alti), nei prossimi anni dovremmo assistere a tassi più elevati rispetto al periodo 2018-2019. Ciò dovrebbe spingere al rialzo i rendimenti nominali. La Fed (ci auguriamo) sarà in grado di riportare quantomeno sullo zero il tasso reale sui fondi federali.  Lo stesso tipo di analisi vale per gran parte dei mercati sviluppati. Tuttavia, alla luce del nuovo modello flessibile della Fed basato sull’inflazione media (FAIT, flexible average inflation targeting), la normalizzazione dei tassi ufficiali potrebbe richiedere qualche anno.  Ciò significa che difficilmente il rendimento dei Treasury decennali supererà il 2%.  Come abbiamo osservato negli ultimi mesi, la barriera dell’1,75% ha retto.  Pertanto, la conclusione è che dobbiamo essere cauti sul rischio di tasso d’interesse, ma, a meno che le valutazioni non ridiventino eccessive, neanche troppo pessimisti.

L’inflazione rimane giustamente la sorvegliata speciale  per gli investitori. Purtroppo, però, la volatilità è talmente elevata che è difficile distinguere i segnali in questo contesto.  Ad esempio, un rapporto sull’occupazione non agricola negli Stati Uniti che passasse da 300.000 a 1 milione di occupati non risulterebbe sorprendente.  Le varie forze in gioco nel mercato del lavoro creano talvolta effetti incrociati. Ad esempio, i sussidi alla disoccupazione elevati o troppo prolungati potrebbero mantenere inattivi i lavoratori anche a fronte di una risalita della domanda di lavoro legata alle riaperture. Incoraggiando la gente a tornare a lavorare, i dati salariali diventano solidi, e sappiamo che l’aumento dei salari è una condizione necessaria affinché l’aumento dell’inflazione diventi più duraturo. È un aspetto preoccupante. Tuttavia, è probabile che dovremo attendere fino a settembre/ottobre, quando scadranno i sussidi straordinari, i ragazzi torneranno a scuola e i tassi di vaccinazione saranno ancora più elevati, per capire se l’offerta di lavoro si è ristabilita del tutto. Inoltre, i prezzi dei prodotti e delle materie prime hanno registrato un’impennata a causa dei blocchi nelle catene produttive.  Di contro, nel terziario l’inflazione resta contenuta in quanto le misure di distanziamento sociale permangono e l’output gap si preannuncia molto ampio. Vi è inoltre la questione statistica di come calcolare correttamente l’inflazione nei settori in cui la normale operatività è stata severamente ostacolata e le abitudini di consumo sono mutate (probabilmente in maniera solo temporanea). Le riaperture e l’impennata della domanda rimasta inespressa potrebbero far salire in maniera molto marcata i prezzi, ma non possiamo sapere quanto dureranno questi rincari. A nostro avviso, l’attuale rialzo dell’inflazione è transitorio ma, come sempre, bisogna monitorare l’evolvere della situazione.  Le autorità ritengono sia temporaneo e non preoccupante, almeno per i prossimi mesi. Ciò detto, molte banche centrali di alcuni paesi sviluppati di minori dimensioni (Canada, Nuova Zelanda e Repubblica Ceca) hanno lasciato intendere che ridimensioneranno l’accomodamento l’anno prossimo, dunque prima del previsto, e alcuni membri del Comitato di politica monetaria (MPC) della Bank of England hanno indicato che nel Regno Unito potrebbero essere necessari dei rialzi dei tassi.  Diverse banche centrali dei paesi emergenti hanno già cominciato a inasprire, in quanto il rischio che un aumento dell’inflazione indebolisca le loro valute è generalmente superiore rispetto ai paesi sviluppati. La buona notizia è che l’inasprimento della politica monetaria è già scontato nella maggior parte delle curve dei rendimenti di queste nazioni. Tuttavia, l’allentamento si è concluso in tutto il mondo. L’ultimo atto è vicino ed è probabile che sarà incredibilmente lungo.

I titoli ciclici dovrebbero rimanere ben supportati in questo contesto caratterizzato da rendimenti reali bassi, obiettivo di inflazione medio della Fed, proseguimento delle campagne vaccinali e solida crescita del reddito nominale.  Malgrado le valutazioni elevate, mantenere un portafoglio con una qualità creditizia inferiore alla media risulta ancora appropriato.  Inoltre, nella seconda parte dell’anno i mercati emergenti dovrebbero cominciare a colmare le distanze con le economie sviluppate, e la vigorosa performance di maggio potrebbe proseguire. Tuttavia, la compressione degli spread tra le obbligazioni high yield con rating più alti e quelli con rating più bassi appare quasi completa.  Il passaggio a emissioni di qualità inferiore di fascia CCC, ad esempio, comporterebbe probabilmente la realizzazione di plusvalenze molto più ridotte in futuro.  Nonostante ciò, il contesto economico è positivo al punto da rendere probabile una diminuzione delle insolvenze nei prossimi 12 mesi (di fatto, potremmo essere entrati in un ciclo di revisione al rialzo del merito di credito). Di conseguenza, ha senso mantenere la sovraponderazione delle obbligazioni di qualità inferiore per coglierne il rendimento aggiuntivo.  L’assunzione di livelli significativi di rischio va circoscritta alle opportunità idiosincratiche, ossia in presenza di premi al rischio elevati (che non si sono estinti del tutto!). Il pericolo, naturalmente, è che di norma ciò accade quando i rischi sono aumentati perché qualcosa è andato storto. La solidità della ricerca e dell’analisi bottom-up resta essenziale.  Le performance molto divergenti conseguite dai vari paesi emergenti ne sono la riprova.

Tassi d’interesse e di cambio dei Mercati Sviluppati

Analisi mensile

Durante il mese di maggio, i rendimenti obbligazionari di gran parte dei paesi sviluppati sono diminuiti leggermente o rimasti invariati, in quanto i dati economici in arrivo hanno continuato a mostrare solidità e i timori inflazionistici sono rimasti uno dei temi principali.  A fare eccezione sono stati i tassi d’interesse in Nuova Zelanda, mossisi fortemente al rialzo dopo le dichiarazioni rilasciate in occasione della riunione di maggio della Reserve Bank of New Zealand (RBNZ) circa l’inasprimento della politica sui tassi d'interesse. La Fed ha ribadito di ritenere l’elevata inflazione transitoria e di prevedere un ritorno su livelli “normali” col passare del tempo. La Bank of England (BoE) ha mantenuto invariati i tassi d’interesse e rallentato gli acquisiti di attivi, e alcuni membri dell'MPC hanno suggerito che nel 2022 sono possibili rialzi dei tassi.  La BCE ha adottato toni accomodanti, segnalando in occasione della riunione di giugno che non ci saranno modifiche sostanziali nella politica monetaria.

Outlook

Gli ultimi dati e le informazioni disponibili continuano a segnalare una crescita notevole nel 2021.  La discesa dei tassi di contagio, le campagne vaccinali, l’alta efficacia dei vaccini, gli imponenti stimoli fiscali americani, gli elevati tassi di risparmio, le riaperture e l’orientamento accomodante delle banche centrali sono tutti fattori che lasciano presagire prospettive economiche decisamente positive. Grazie al piano di aiuti e stimoli da 1.900 miliardi di dollari approvato dal Congresso, la politica fiscale americana dovrebbe innescare un significativo miglioramento della crescita nel 2021/2022, non solo negli Stati Uniti ma in tutto il mondo.

Anche se non prevediamo una forte ondata di vendite sui mercati dei titoli di Stato, riteniamo che i rischi si orientino verso un aumento dei rendimenti, viste le valutazioni elevate rispetto ai livelli storici e il possibile aumento dei premi a termine scontati nella curva dei rendimenti. L’attuale accelerazione dell’inflazione sarà prevedibilmente temporanea, ma davanti alle aspettative di un aumento degli stipendi e di un aumento dell’inflazione sussiste il rischio che possa diventare più duratura. Il fatto che i rendimenti reali rimangano vicini ai minimi storici indica che le condizioni finanziarie restano molto accomodanti.

Tassi d’interesse e di cambio dei Mercati Emergenti     

Analisi mensile

A maggio il debito dei mercati emergenti in generale ha registrato rendimenti positivi, sia per quanto riguarda le obbligazioni in valuta locale sia per quelle in valuta forte.. A livello settoriale, le aziende dei settori infrastrutture, petrolio/gas, industriale e carta/cellulosa hanno trainato il mercato, mentre quelle dei settori finanza, utility, TMT (tecnologia-media-telecom) e trasporti hanno sottoperformato.

Outlook

Per quanto riguarda l’obbligazionario dei mercati emergenti manteniamo una prospettiva ottimista, sostenuta dalla stabilità dei rendimenti dei Treasury USA, dai costanti progressi verso la riapertura dei mercati sviluppati e dall’accelerazione delle campagne vaccinali in diversi paesi emergenti. Tuttavia, eventuali passi indietro nella lotta contro il COVID potrebbero rendere diverse economie emergenti vulnerabili alle nuove varianti, pesando sulla crescita e su conti pubblici già fragili. Più in generale, eventuali ritardi nel passaggio a un consolidamento fiscale potrebbero indurre il mercato a richiedere premi al rischio superiori nell’obbligazionario emergente. Rischi politici sul fronte interno, ad esempio il calendario elettorale latinoamericano che interessa diverse economie di quel continente, potrebbero incidere negativamente sui prezzi dei titoli.

Credito

Analisi mensile

Nel corso del mese, i differenziali creditizi hanno registrato un lieve rialzo nel mercato investment grade in euro e una compressione in quello statunitense. I mercati creditizi sono stati favoriti dal modesto rally delle azioni e dal calo della volatilità osservato nel mese. Il principale sostegno al mercato è venuto dai costanti messaggi inviati dalle banche centrali, che hanno ribadito come sia prematuro pensare di modificare le attuali politiche, nonostante l’aumento dell’inflazione superiore alle attese. Anche i prezzi delle materie prime hanno continuato a salire, petrolio in testa, sostenuti dalle aspettative di un aumento della domanda.

Prospettive di mercato

Il credito è supportato dalle aspettative di una ripresa economica nel 2021 e dal costante sostegno fornito dalla politica monetaria e fiscale, a fronte di tassi ridotti e di un piano di QE ancora imponente. Ci aspettiamo un proseguimento della solidità con un possibile surriscaldamento dei prezzi nel primo semestre del 2021 e una correzione nel secondo semestre, quando le operazioni di fusione e acquisizione aumenteranno, l’entità del QE nel 2022 rappresenterà un’incognita e la paura di lasciarsi scappare occasioni d’acquisto si trasformerà nella paura di detenere titoli costosi in termini storici.

Prodotti cartolarizzati

Analisi mensile

Maggio è stato un mese tranquillo in termini di attività e volatilità del mercato. I tassi di interesse hanno continuato a rimanere nei limiti, nonostante i dati economici volatili. I differenziali degli MBS di agenzia sono aumentati leggermente man mano che le voci di possibile riduzione degli acquisti di MBS della Federal Reserve (Fed) sono diventate più frequenti. Le allocazioni nei titoli garantiti da ipoteche residenziali (RMBS) e commerciali (CMBS) statunitensi non emessi da agenzie e nei titoli garantiti da collaterale statunitensi (ABS) sono rimasti invariati nel mese di maggio.

Outlook

Manteniamo un orientamento positivo sulle prospettive dei mercati residenziali e del credito al consumo ma più cauto sui CMBS. Riteniamo che gli MBS di agenzia ora risultino costosi rispetto al livello storico e quello corretto per il rischio. Gli RMBS statunitensi non di agenzia restano discretamente convenienti in termini di valore relativo. Nel 2021 la performance dei titoli ABS statunitensi continua a prospettarsi altalenante: gli ABS dei beni di consumo tradizionali (carte di credito e finanziamenti auto) appaiono relativamente costosi, mentre i settori ABS più colpiti dal Covid offrono un potenziale di ripresa decisamente più elevato. Anche le valutazioni dei CMBS rimangono molto idiosincratiche, con alcune interessanti opportunità di valore e anche alcuni potenziali problemi di credito. Alberghi e centri commerciali hanno risentito pesantemente della pandemia e restano esposti a livelli elevati di default. 

 
 

CONSIDERAZIONI SUI RISCHI

La diversificazione non garantisce che verranno generati utili e non protegge dalle perdite in una fase di rallentamento del mercato.

Non vi è alcuna garanzia che l’obiettivo d’investimento del portafoglio sarà raggiunto. I portafogli sono esposti al rischio di mercato, ovvero alla possibilità che il valore di mercato dei titoli detenuti dal portafoglio diminuisca e che il valore delle azioni del portafoglio sia conseguentemente inferiore all’importo pagato dall’investitore per acquistarle. I valori di mercato possono cambiare quotidianamente a causa di eventi economici e di altro tipo (ad es. catastrofi naturali, crisi sanitarie, terrorismo, conflitti e disordini sociali) che influenzano i mercati, i Paesi, le aziende o i governi. È difficile prevedere le tempistiche, la durata e i potenziali effetti negativi (ad esempio la liquidità del portafoglio) degli eventi. Di conseguenza, l’investimento in un portafoglio può comportare una perdita per l’investitore. I titoli obbligazionari sono soggetti alla capacità dell’emittente di rimborsare puntualmente capitale e interessi (rischio di credito), alle variazioni dei tassi d’interesse (rischio di tasso d’interesse), al merito di credito dell’emittente e alle condizioni generali di liquidità del mercato (rischio di mercato). In un contesto di tassi d’interesse al rialzo, i corsi obbligazionari possono diminuire e dar luogo a periodi di volatilità e a maggiori richieste di rimborso. In un contesto di calo dei tassi d’interesse, il Portafoglio potrebbe generare un reddito inferiore. I titoli con scadenze più lunghe possono essere maggiormente sensibili alle variazioni dei tassi d’interesse. Determinati titoli di Stato americani acquistati dalla strategia, come quelli emessi da Fannie Mae e Freddie Mac, non sono garantiti dal “full faith and credit” (piena fiducia e credito) degli Stati Uniti. È possibile che in futuro questi emittenti non dispongano dei fondi per onorare i propri obblighi di pagamento. I prestiti bancari quotati sono soggetti al rischio di liquidità e ai rischi di credito tipici dei titoli con rating inferiori. Le obbligazioni high yield (dette anche “junk bonds”) sono titoli con rating inferiori che possono comportare livelli più elevati di rischio di credito e di liquidità. I titoli di debito sovrani sono soggetti al rischio di insolvenza. I titoli garantiti da ipoteche e da collaterale sono esposti al rischio di rimborso anticipato e a un più elevato rischio d’insolvenza e possono essere difficili da valutare e vendere (rischio di liquidità). Essi sono altresì soggetti ai rischi di credito, di mercato e di tasso d’interesse. Il mercato valutario è altamente volatile e i suoi prezzi sono influenzati da diversi fattori, tra cui la dinamica della domanda e dell’offerta di una determinata valuta, il commercio, i programmi e le politiche fiscali, monetarie e di controllo della valuta nazionale o estera e le variazioni dei tassi d’interesse nazionali o esteri. Gli investimenti nei mercati esteri comportano rischi specifici, quali rischi di cambio, politici, economici e di mercato. Investire nei Paesi Emergenti comporta rischi maggiori che investire nei mercati esteri in generale. Gli strumenti derivati possono amplificare le perdite in maniera sproporzionata e incidere significativamente sulla performance. Inoltre possono essere soggetti a rischi di controparte, di liquidità, di valutazione, di correlazione e di mercato. I titoli vincolati e illiquidi possono essere più difficili da vendere e valutare rispetto a quelli quotati in borsa (rischio di liquidità). A causa della possibilità che i rimborsi anticipati alterino i flussi di cassa sulle collateralized mortgage obligation (CMO), non è possibile determinare in anticipo la relativa data di scadenza finale o la vita media. Inoltre, il portafoglio potrebbe subire perdite qualora le garanzie collaterali sulle CMO o eventuali garanzie di terzi fossero insufficienti per onorare i pagamenti.

 
 
 
The Global Fixed Income team follows a seamless process with a global outlook. They seek to identify and capture the potential value in situations where the market's implied forecasts are extreme.
 
 
 
Featured Fund
 
 
 
 
 

DEFINIZIONI

R* è il tasso d’interesse reale a breve termine che si dovrebbe verificare quando l’economia si trova in un punto di equilibrio, segno che la disoccupazione ha raggiunto un tasso neutrale e che l’inflazione si trova al tasso di riferimento. Punti base: Un punto base = 0,01%.

DEFINIZIONI DEGLI INDICI

Gli indici utilizzati nel presente rapporto non rappresentano la performance di un investimento specifico e non comprendono spese, commissioni od oneri di vendita, che ridurrebbero la performance. Gli indici riportati non sono gestiti e non sono strumenti investibili. Non è possibile investire direttamente in un indice.

L’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) è costruito per replicare l’andamento del mercato delle obbligazioni societarie investment grade denominate in euro.

L’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate è la componente societaria del Barclays Global Aggregate, un indice ad ampia base rappresentativo dei mercati obbligazionari investment grade globali.

L'indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) è un benchmark ad ampia rappresentatività che misura l’andamento delle obbligazioni societarie investment grade a tasso fisso soggette a imposizione fiscale.

L'indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield misura l’andamento del mercato statunitense delle obbligazioni societarie non investment grade a tasso fisso denominate in dollari e fiscalmente imponibili. I titoli sono classificati high yield se il rating medio di Moody’s, Fitch e S&P è pari o inferiore a Ba1/BB+/BB+. L’indice non comprende le obbligazioni dei Mercati Emergenti.

L'indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate è un benchmark ad ampia rappresentatività che misura l’andamento delle obbligazioni societarie investment grade a tasso fisso fiscalmente imponibili. L’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate è un benchmark ad ampia rappresentatività che misura l’andamento delle obbligazioni societarie investment grade a tasso fisso fiscalmente imponibili.

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) replica l’andamento dei titoli pass-through di agenzia garantiti da ipoteche (sia ARM a tasso fisso che ibridi), garantiti da Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) e Freddie Mac (FHLMC). L’indice è costruito aggregando vari gruppi di titoli MBS con regolamento futuro in data da definirsi all’interno di portafogli generali sulla base delle condizioni di rimborso, cedole e anno di emissione. Introdotti nel 1985, gli indici a tasso fisso GNMA, FHLMC e FNMA per i titoli a 30 e 15 anni sono stati rispettivamente retrodatati a gennaio 1976, maggio 1977 e novembre 1982. Nell’aprile del 2007 sono entrati a far parte dell’indice anche i titoli ipotecari pass-through ibridi di agenzia a tasso variabile (ARM).

L'indice dei prezzi al consumo (CPI) è una misura che esamina la media ponderata dei prezzi di un paniere di beni e servizi di consumo, come trasporti, alimenti e assistenza medica.

Euro vs. USD – rendimento totale dell’euro rispetto al dollaro USA.

Titoli di Stato tedeschi a 10 anni—Germany Benchmark 10-Year Datastream Government Index; titoli di Stato giapponesi a 10 anni —Japan Benchmark 10-Year Datastream Government Index; titoli di Stato USA a 10 anni—U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained Index (ICE BofAML Euro HY constrained) è concepito per replicare la performance delle obbligazioni societarie in euro e sterline di qualità inferiore a investment grade emesse da emittenti internazionali nei mercati eurobond o in sterline ed euro locali.

L’indice ICE BofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) segue la performance dei titoli pass-through garantiti da ipoteche residenziali a tasso fisso e ibridi denominati in dollari, emessi da agenzie statunitensi nel mercato interno USA.

L’indice ICE BofAML U.S. High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) è un indice ponderato per il valore di mercato di tutte le obbligazioni high yield domestiche e “Yankee”, comprese le obbligazioni a interesse posticipato e i titoli con pagamento “in natura”. I titoli che lo compongono hanno scadenze di almeno un anno e un rating di credito inferiore a BBB-/Baa3, ma non sono insolventi.

L’indice ISM del settore manifatturiero si basa su indagini condotte presso oltre 300 aziende manifatturiere dall’Institute of Supply Management. L’indice ISM del settore manifatturiero monitora i livelli di occupazione, le scorte di produzione, i nuovi ordini e le consegne dei fornitori. L’indice di diffusione composito è stato creato al fine di monitorare le condizioni del settore manifatturiero nazionale sulla base dei dati risultanti da tali indagini.

L’andamento delle obbligazioni governative decennali italiane è seguito dall’indice ufficiale Datastream per l’Italia.

L’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified è un benchmark globale del debito societario liquido dei Mercati Emergenti che replica l’andamento delle obbligazioni societarie denominate in USD emesse da società dei Mercati Emergenti.

L'indice JPMorgan Government Bond Index—Emerging Markets (JPM local EM debt) replica l'andamento delle obbligazioni in valuta locale emesse da Paesi Emergenti. L’indice è posizionato come benchmark investibile che comprende soltanto quei Paesi accessibili da gran parte del parterre di investitori internazionali (escluse Cina e India dal settembre 2013).

L’indice JPMorgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) replica l’andamento delle obbligazioni in valuta locale emesse dai governi dei Paesi Emergenti. L’indice è posizionato come benchmark investibile che comprende soltanto quei Paesi accessibili da gran parte del parterre di investitori internazionali (escluse Cina e India dal settembre 2013).

L’indice JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) replica i rendimenti totali di strumenti di debito in valuta estera negoziati nei Mercati Emergenti ed è una versione ampliata del JPMorgan EMBI+. Come per l’EMBI+, l’indice EMBI Global include obbligazioni Brady denominate in dollari statunitensi, prestiti ed eurobond con valore nominale in circolazione minimo di USD 500 milioni.

L’indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified è un benchmark globale liquido, ponderato per la capitalizzazione di mercato, delle obbligazioni societarie dei Mercati Emergenti denominate in dollari USA, rappresentativo delle regioni Asia, America Latina, Europa e Medio Oriente/Africa.

JPY vs. USD – rendimento totale dello yen giapponese rispetto al dollaro USA.

L’indice di accessibilità delle abitazioni compilato dalla National Association of Realtors confronta il reddito medio con il costo medio delle abitazioni.

L’indice Nikkei 225 (Japan Nikkei 225) è un indice ponderato per il prezzo che segue l’andamento delle 225 maggiori società nipponiche quotate alla Borsa di Tokyo.

L’indice MSCI AC Asia ex-Japan Index (MSCI Asia ex-Japan) replica l’andamento delle società large e mid cap di due dei tre Mercati Sviluppati asiatici (Giappone escluso) e di otto Mercati Emergenti della regione.

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI global equities) è un indice ponderato per la capitalizzazione di mercato corretta per il flottante che misura la performance dei listini azionari dei Mercati Sviluppati ed Emergenti. Il termine “flottante” è riferito alla quota di azioni in circolazione considerate disponibili per l’acquisto da parte degli investitori sui mercati azionari quotati. La performance dell’indice è espressa in dollari USA e prevede il reinvestimento dei dividendi netti.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI emerging equities)  raggruppa titoli rappresentativi di società a media e alta capitalizzazione di 23 mercati emergenti.

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) raggruppa titoli rappresentativi di società a media e alta capitalizzazione di 23 mercati sviluppati.

L’indice dei direttori degli acquisti (PMI) è un indicatore dello stato di salute economica del settore manifatturiero.

Il Russell 2000® è un indice che misura la performance delle 2.000 società di più piccole dimensioni dell’indice Russell 3000..

L’indice S&P 500® (U.S. S&P 500) misura la performance del segmento delle large cap nel mercato azionario statunitense e copre all’incirca il 75% di tale mercato. L’indice comprende 500 tra le principali società che operano nei settori di punta dell’economia statunitense.

L’indice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) è costruito per replicare l’andamento dei prestiti di maggiore entità del mercato dei prestiti con leva.

 

L’indice S&P GSCI Copper (Copper) è un sottoindice dell’S&P GSCI che costituisce un benchmark affidabile e pubblicamente disponibile della performance del mercato del rame.

L’indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) è un sottoindice dell’S&P GSCI che misura la performance delle soft commodity ponderata per la produzione mondiale. Nel 2012 l’indice S&P GSCI Softs comprendeva le seguenti materie prime: caffè, zucchero, cacao e cotone.

Titoli di Stato spagnoli a 10 anni—Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

Il Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged Index è un indice di mercato ponderato con una dimensione minima di inclusione di USD 500 milioni (USA), EUR 200 milioni (Europa), YEN 22 miliardi e USD 275 milioni (altri paesi) di obbligazioni convertibili equity-linked.

L’andamento delle obbligazioni governative decennali britanniche è seguito dall’indice ufficiale Datastream per il Regno Unito. Gli indici di riferimento Datastream per i seguenti titoli di Stato si basano su singole emissioni. L’emissione scelta per ciascuna serie è la più rappresentativa disponibile per una data scadenza in ciascun momento. I titoli di riferimento sono selezionati sulla base delle convenzioni prevalenti all’interno di ciascun mercato. In generale il titolo di riferimento è sempre l’ultima emissione di una data fascia di scadenze, tuttavia vengono considerati anche i rendimenti, la liquidità, le dimensioni dell’emissione e le cedole.

L’indice U.S. Dollar (DXY) è un indice che misura il valore del dollaro statunitense rispetto a un paniere di valute estere, generalmente quelle dei maggiori partner commerciali degli Stati Uniti.

L’indice Chicago Board Options Exchange (CBOE) Market Volatility (VIX) mostra le aspettative del mercato per la volatilità a 30 giorni.

DISTRIBUZIONE

Il presente documento è destinato e sarà distribuito solo ai soggetti residenti nelle giurisdizioni in cui la sua distribuzione o disponibilità non sia vietata dalle leggi e normative vigenti.

Irlanda: MSIM Fund Management (Ireland) Limited. Sede legale: The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublin 2, D02 VC42, Irlanda. Società registrata in Irlanda come private company limited by shares con il numero 616661. MSIM Fund Management (Ireland) Limited è autorizzata e regolamentata dalla Banca Centrale d’Irlanda. Regno Unito: Morgan Stanley Investment Management Limited è autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority. Registrata in Inghilterra. N. di registrazione: 1981121. Sede legale: 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority. Dubai: Morgan Stanley Investment Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubai, 506501, Emirati Arabi Uniti.. Telefono: +97 (0)14 709 7158). Germania: MSIM Fund Management (Ireland) Limited Niederlassung Deutschland, Grosse Gallusstrasse 18, 60312 Francoforte sul Meno, Germania (Gattung: Zweigniederlassung (FDI) gem. § 53b KWG). Italia – MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) è una filiale di MSIM Fund Management (Irlanda) Limited, una società registrata in Irlanda, regolamentata dalla Central Bank of Ireland con sede legale in The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's Quay, Dublin 2, D02 VC42, Irlanda. MSIM Fund Management (Irlanda) Limited Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) con sede in Palazzo Serbelloni, Corso Venezia 16, 20121 Milano, Italia, registrata in Italia con numero di società e P. IVA 11488280964. Paesi Bassi – MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA, Paesi Bassi. Telefono: +31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management è una filiale di MSIM Fund Management (Ireland) Limited. MSIM Fund Management (Ireland) Limited è autorizzata e regolamentata dalla Banca Centrale d’Irlanda. Francia: MSIM Fund Management (Irlanda) Limited, Paris Branch (Sede Secondaria di Parigi) è una società registrata in Irlanda, regolamentata dalla Central Bank of Ireland e con sede legale in The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's Quay, Dublin 2, D02 VC42, Irlanda. MSIM Fund Management (Irlanda) Limited, Paris Branch (Sede Secondaria di Parigi) con sede legale in 61 rue Monceau 75008 Parigi, Francia, è registrata in Francia con numero di società 890 071 863 RCS. Spagna – MSIM Fund Management (Irlanda) Limited, Sucursal en España (Sede Secondaria per la Spagna) è una società registrata in Irlanda, regolamentata dalla Central Bank of Ireland e con sede legale in The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublin 2, D02 VC42, Irlanda. MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Sucursal en España con sede in Calle Serrano 55, 28006, Madrid, Spagna, è registrata in Spagna con codice di identificazione fiscale W0058820B. Svizzera: Morgan Stanley & Co. International plc, London, Zurich Branch, autorizzata e regolamentata dall’Autorità federale di vigilanza sui mercati finanziari ("FINMA"). Iscritta al Registro di commercio di Zurigo CHE-115.415.770. Sede legale: Beethovenstrasse 33, 8002 Zurich, Switzerland, Telephone +41 (0) 44 588 1000. Facsimile Fax: +41(0) 44 588 1074.

Giappone –Il presente documento è destinato ai soli investitori professionali e viene diffuso o distribuito unicamente a scopi informativi. Per i destinatari che non siano investitori professionali, il presente documento viene fornito in relazione alle attività di Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (“MSIMJ”) concernenti i mandati di gestione discrezionale degli investimenti (“IMA”) e i mandati di consulenza di investimento (“IAA”) e non costituisce una raccomandazione o sollecitazione di transazioni od offerte relative a uno strumento finanziario specifico. In base ai mandati discrezionali di gestione degli investimenti, il cliente stabilisce le politiche di gestione di base in anticipo e incarica MSIMJ di prendere tutte le decisioni di investimento sulla base di un’analisi del valore e di altri fattori inerenti ai titoli e MSIMJ accetta tale incarico. Il cliente delega a MSIMJ i poteri necessari per effettuare gli investimenti. MSIMJ esercita tali poteri delegati sulla base delle decisioni d’investimento prese da MSIMJ e il cliente non impartisce istruzioni individuali. Tutti gli utili e le perdite degli investimenti spettano ai clienti; il capitale iniziale non è garantito. Si raccomanda di valutare gli obiettivi d’investimento e le tipologie di rischio prima di effettuare un investimento. La commissione applicabile ai mandati discrezionali di gestione o di consulenza di investimento si basa sul valore degli attivi in questione moltiplicato per una determinata aliquota (il limite massimo è il 2,20% annuo inclusivo d’imposta), calcolata proporzionalmente alla durata del periodo contrattuale. Alcune strategie sono soggette a una commissione condizionata (contingency fee) in aggiunta a quella sopra menzionata. Potrebbero essere applicati altri oneri indiretti, come ad esempio le commissioni di intermediazione per l’acquisto di titoli inglobati in altri strumenti. Poiché questi oneri e spese variano a seconda delle condizioni contrattuali e di altri fattori, MSIMJ non è in grado di illustrare in anticipo aliquote, limiti massimi, ecc. Si raccomanda a tutti i clienti di leggere attentamente la documentazione fornita in vista della stipula del contratto prima di sottoscriverne uno. Il presente documento è distribuito in Giappone da MSIMJ, n. registrazione 410 (Director of Kanto Local Finance Bureau (Financial Instruments Firms)), membro di: Japan Securities Dealers Association, The Investment Trusts Association, Giappone, Japan Investment Advisers Association e Type II Financial Instruments Firms Association.

Stati Uniti

I conti a gestione separata potrebbero non essere adatti a tutti gli investitori. I conti separati gestiti in base alla Strategia illustrata comprendono diversi valori mobiliari e potrebbero non replicare la performance di un indice. Si raccomanda di valutare attentamente gli obiettivi d’investimento, i rischi e i costi della Strategia prima di effettuare un investimento. È richiesto un livello patrimoniale minimo. Il modulo ADV, Parte 2, contiene informazioni importanti sul gestore degli investimenti.

Prima di investire si consiglia di valutare attentamente gli obiettivi d'investimento, i rischi, le commissioni e le spese dei comparti. I prospetti contengono queste e altre informazioni sui comparti. Una copia del prospetto può essere scaricata dal sito morganstanley.com/im o richiesta telefonando al numero +1-800-548-7786. Si prega di leggere attentamente il prospetto prima di investire.

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Hong Kong – Il presente documento è stato pubblicato da Morgan Stanley Asia Limited per essere utilizzato a Hong Kong e reso disponibile esclusivamente ai “professional investor” (investitori professionali) ai sensi delle definizioni contenute nella Securities and Futures Ordinance di Hong Kong (Cap 571). Il suo contenuto non è stato verificato o approvato da alcuna autorità di vigilanza, ivi compresa la Securities and Futures Commission di Hong Kong. Di conseguenza, fatte salve le esenzioni eventualmente previste dalle leggi applicabili, questo documento non può essere pubblicato, diffuso, distribuito, indirizzato o reso disponibile al pubblico a Hong Kong. Singapore – Il presente documento non deve essere considerato come un invito a sottoscrivere o ad acquistare, direttamente o indirettamente, destinato al pubblico o a qualsiasi soggetto di Singapore che non sia (i) un “institutional investor” ai sensi della Section 304 del Securities and Futures Act, Chapter 289 di Singapore (“SFA”), (ii) una “relevant person” (che comprende un investitore accreditato) ai sensi della Section 305 dell’SFA, fermo restando che anche in questi casi la distribuzione viene effettuata nel rispetto delle condizioni specificate dalla Section 305 dell’SFA o (iii) altri soggetti, in conformità e nel rispetto delle condizioni di qualsiasi altra disposizione applicabile emanata dall’SFA. La presente pubblicazione non è stata esaminata dalla Monetary Authority of Singapore. Australia – la presente pubblicazione è diffusa in Australia da Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited ACN: 122040037, AFSL n. 314182, che si assume la responsabilità del relativo contenuto. Questa pubblicazione e l’accesso alla stessa sono destinati unicamente ai “wholesale client” conformemente alla definizione dell’Australian Corporations Act.

NOTA INFORMATIVA

EMEA – La presente comunicazione di marketing è stata pubblicata da MSIM Fund Management (Ireland) Limited. MSIM Fund Management (Ireland) Limited è autorizzata e regolamentata dalla Banca Centrale d’Irlanda. MSIM Fund Management (Ireland) Limited è una private company limited by shares di diritto irlandese, registrata con il numero 616661 e con sede legale in The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublin 2, D02 VC42,  Irlanda.

Poiché non è possibile garantire che le strategie d’investimento risultino efficaci in tutte le condizioni di mercato, ciascun investitore deve valutare la propria capacità di mantenere l’investimento nel lungo termine e in particolare durante le fasi di ribasso dei mercati. Prima di investire, si raccomanda agli investitori di esaminare attentamente i documenti d’offerta relativi alla strategia/al prodotto. Vi sono importanti differenze nel modo in cui la strategia viene realizzata nei singoli veicoli d’investimento.

I conti a gestione separata potrebbero non essere adatti a tutti gli investitori.

I conti separati gestiti in base alla Strategia illustrata comprendono diversi valori mobiliari e potrebbero non replicare la performance di un indice. Si raccomanda di valutare attentamente gli obiettivi d’investimento, i rischi e i costi della Strategia prima di effettuare un investimento.

Le opinioni espresse sono quelle dell’autore o del team d’investimento alla data di redazione del presente materiale, possono variare in qualsiasi momento a causa di cambiamenti delle condizioni economiche o di mercato e potrebbero non realizzarsi. Inoltre, le opinioni non saranno aggiornate né altrimenti riviste per riflettere informazioni resesi disponibili in seguito, circostanze esistenti o modifiche verificatesi dopo la data di pubblicazione. Le tesi espresse non riflettono i giudizi di tutti i team di investimento di Morgan Stanley Investment Management (MSIM), né le opinioni dell’azienda nel suo complesso e potrebbero non trovare riscontro in tutte le strategie e in tutti i prodotti offerti dalla Società.

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