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Global Equity Observer
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gennaio 31, 2020
La seconda montagna
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gennaio 31, 2020

La seconda montagna


Global Equity Observer

La seconda montagna

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gennaio 31, 2020

 
 

Nel suo ultimo libro, David Brooks sostiene che con l’avanzare dell’età dobbiamo andare oltre “la prima montagna”, quella che pensiamo di dover assolutamente scalare, oltre l’autogratificazione e gli obiettivi individuali, per scalare “la seconda montagna”, dove ci realizzeremo aiutando gli altri o perseguendo un bene comune. Non è difficile applicare lo stesso ragionamento anche alle imprese (e perché no, ai gestori dei fondi d’investimento), visto che le odierne sfide ambientali e sociali offrono alle aziende numerosi spunti per dedicarsi a uno scopo oltre che a perseguire un profitto.

 
 

Sono passati 50 anni, mezzo secolo, da quando l’economista Milton Friedman teorizzò che l’unica finalità dell’impresa era generare profitti per gli azionisti. Friedman aveva effettivamente in mente un bene superiore – le aziende di successo avrebbero pagato le tasse a tutto vantaggio della società – ma questo corollario non ebbe lo stesso successo della teoria principale, soprattutto nel mondo imprenditoriale. Questa linea di pensiero è parsa una verità pressoché immutabile negli ultimi cinquant’anni. Tuttavia, l’edizione dello scorso anno del Business Roundtable statunitense, un vertice che riunisce le maggiori aziende del mondo comprese alcune tra le più famose multinazionali in cui investiamo, ha segnato un momento di svolta annunciando l’esigenza di ripensare la tesi di Friedman. La sostenibilità o la tenuta nel tempo – per queste aziende e il mondo intero – possono dipendere da una prospettiva più olistica? I firmatari si sono assunti degli impegni nei confronti dei propri clienti, dipendenti, fornitori e comunità, unitamente alla promessa di generare valore di lungo termine per i propri azionisti.

 
 
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Le odierne sfide ambientali e sociali offrono alle aziende numerosi spunti per dedicarsi a uno scopo oltre che al perseguire un profitto”
 
 
 

Essendo investitori di lungo termine in società di elevata qualità, a noi sembra si tratti di buone prassi d’impresa, se non di semplice buon senso. Analizzando brevemente i quattro stakeholder menzionati dalla Business Roundtable, si capisce facilmente l’importanza di ciascuno di essi.

  • Clienti: sta diventando sempre più chiaro nel mondo dei beni di prima necessità che per avere successo le aziende devono offrire prodotti “performanti”, che generino reali benefici, non da ultimo perché i social media creano consumatori molto più informati.
  • Dipendenti: in molti settori dipendenti dalla manodopera altamente qualificata, in primis quello del software e dei servizi informatici, la capacità di reclutare, motivare e fidelizzare il personale è una fonte fondamentale di vantaggio competitivo.
  • Fornitori: le società sono chiamate sempre più a rispondere dell’intera filiera produttiva, dalla sicurezza dei lavoratori all’impatto ambientale.
  • Comunità: oltre all’ovvia considerazione che le comunità sono anche consumatori, le aziende si trovano oggi a operare in un contesto politico e normativo più complicato, ad esempio sul fronte commerciale, fiscale, ambientale, dell’antitrust e della privacy.
 
 
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I nostri portafogli sono concepiti per generare performance e non un impatto sociale, ma è sempre più vero che tale l’impatto incide sulle performance nel tempo.”
 
 
 

Per noi non esiste alcun trade-off tra il “fare la cosa giusta” e il successo di lungo termine. Il successo di lungo termine non può prescindere dal “fare la cosa giusta”. Abbiamo chiarito sin dal principio che i nostri portafogli sono concepiti per generare performance e non impatto sociale, ma è sempre più vero che tale impatto incide sulle performance nel tempo, in quanto le aziende stanno diventando sempre più responsabili delle esternalità che generano, siano esse emissioni di carbonio, rifiuti plastici o violazione della privacy.

Per essere più ottimisti, questo nuovo Zeitgeist offre delle opportunità oltre che rischi, in quanto i marchi con uno scopo o quelli che fanno le scelte giuste per i dipendenti e le autorità di regolamentazione possono generare migliori risultati finanziari. Ciò può avvenire sotto forma di nuove quote di mercato, di determinazione dei prezzi o di una forza lavoro coinvolta e rispettosa del contesto normativo. Come sostiene il CEO di Unilever Alan Jope, “non è lo scopo che soppianta l’utile ma l’utile che viene generato da uno scopo”. In altre parole, i consumatori sono più inclini ad acquistare marchi che segnalano chiaramente i valori in cui credono.

 
 
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Le tematiche ambientali e sociali sono diventate sempre più rilevanti per le aziende in cui investiamo, vista l’emergenza climatica, il dominio dei social media e la minore prevedibilità dello scenario politico”
 
 
 

In qualità di investitori in aziende “compounder”, ci siamo sempre concentrati sul lungo termine. Le società che deteniamo in portafoglio tendono ad essere meno cicliche dell’indice e ad avere solidi posizionamenti strategici. Pertanto, è sempre stato implicito che i fattori ESG fossero in cima all’elenco dei pericoli per la sostenibilità dei rendimenti elevati, da cui la nostra storica attenzione alla governance. Negli ultimi anni, le tematiche ambientali e sociali sono diventate sempre più rilevanti per le aziende in cui investiamo, vista l’emergenza climatica, il dominio dei social media e la minore prevedibilità dello scenario politico. La nostra risposta è stata di adottare un approccio più sistematico sulle considerazioni ESG. Di conseguenza, in quanto team d’investimento stiamo scalando quella che talvolta ci appare come la nostra seconda montagna, affrontando quelli che spesso sono rischi e opportunità ESG difficili da quantificare.

In alcuni casi, è relativamente facile beneficiare del familiare conforto dei numeri, come nel caso della stima dei possibili costi incrementali (pari a circa 30 pb l’anno) che sosterranno le società di beni primari che pagano un sovrapprezzo del 40% per l’utilizzo di sola plastica riciclata (o la riduzione dei tassi di crescita per le aziende che non si adatteranno). Allo stesso modo, il rischio di un aumento delle tasse sulle imprese può essere misurato confrontando l’attuale aliquota d’imposta societaria con la media ponderata per i ricavi delle aliquote fiscali nei paesi in cui l’azienda opera. È inoltre possibile stimare l’impatto di una tassa di 100 dollari per ogni tonnellata di CO2  emessa; fortunatamente, si tratta di un fattore gestibile per le società dei nostri portafogli globali, la cui intensità di carbonio è dell’87-89% più bassa di quella dell’indice, in base alle tonnellate di CO2 per ogni milione di dollari di fatturato.1

Altri aspetti, più difficili da tradurre in cifre, sono stati oggetto di appassionate conversazioni all’interno del team. Qualche esempio:

  • Come considerare i rischi di eventi estremi, ossia quegli eventi poco probabili ma con enormi costi potenziali, come le violazioni della privacy?
  • Quali rischi sono per noi sufficientemente rilevanti al punto da modificare il costo del capitale o il tasso di crescita terminale di una società nel nostro modello?
  • Che valore assegniamo alla diversità? E qual è il costo della sua assenza? Più in generale, la cultura è fondamentale. Ma è misurabile?

È su queste premesse che abbiamo lavorato allo sviluppo di un punteggio ESG interno per le nostre aziende, che si concentrerà non solo sulle questioni e le controversie materiali dei singoli titoli, ma anche sulla definizione di parametri per premere su questioni “universali” come le emissioni di carbonio che impattano negativamente sull’ambiente, la sicurezza, i dati, la regolamentazione e la diversità, siano esse rischi o opportunità. In presenza di elementi sufficientemente significativi, procederemo a una correzione esplicita dei numeri inseriti nei nostri modelli, della nostra metodologia di valutazione o delle ponderazioni nei nostri portafogli.

 
 
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Non abbiamo ancora tutte le risposte, ma quello che offriamo è un impegno ad affrontare queste tematiche all’interno del team senza esternalizzarle, e una comprovata esperienza di coinvolgimento attivo con le società in portafoglio”
 
 
 

Come sempre, adottiamo un approccio pragmatico e da artisti, oltre che da scienziati, riconoscendo che raramente le questioni considerate hanno contorni ben delineati. In qualità di investitori fondamentali bottom-up, puntiamo a comprendere sempre meglio i nostri investimenti in un mondo che diventa sempre più complesso. Siamo cercando di arrivare a una valutazione ragionevolmente obiettiva dell’effetto complessivo delle attività positive e negative delle nostre aziende sul loro potenziale di rendimento. Ammettiamo senza riserve di non avere ancora tutte le risposte. Probabilmente, non le avremo mai. Quello che possiamo offrire è una prospettiva genuinamente di lungo termine, l’impegno ad affrontare queste tematiche internamente a livello di team e non tramite terzi, un trascorso di coinvolgimento attivo con le società in portafoglio e profonde competenze settoriali e aziendali per isolare e analizzare i temi chiave. Non vediamo l’ora di scalare assieme a voi la seconda montagna.

 
 

1 Fonte: MSCI, Morgan Stanley Investment Management, al 31 dicembre 2019.

 
bruno.paulson
Managing Director
International Equity Team
 
laura.bottega
Managing Director
 
 
 
 

DISTRIBUZIONE

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