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Global Fixed Income Bulletin
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dicembre 16, 2020

Una strada ancora piena di ostacoli

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dicembre 16, 2020

Una strada ancora piena di ostacoli


Global Fixed Income Bulletin

Una strada ancora piena di ostacoli

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dicembre 16, 2020

 
 

Anche questo mese è stato decisamente interessante. Sembra che stia emergendo un trend ben preciso: i periodi inusuali creano a loro volta un ampio insieme di oscillazioni inattese dei prezzi A novembre i rendimenti dei titoli di Stato hanno evidenziato movimenti contrastanti e i differenziali di credito (compresi quelli dei mercati emergenti) si sono notevolmente ristretti, in particolare nel segmento high yield, mentre le azioni hanno archiviato guadagni a doppia cifra. Tutto ciò a dispetto del costante aumento degli indici di contagio in Europa (dove potrebbero aver raggiunto il picco) e negli Stati Uniti, della mancata approvazione di nuovi stimoli fiscali e monetari da parte del Congresso americano e dell’indebolimento dei dati economici in Europa, nonostante le condizioni finanziarie accomodanti. Che cosa è accaduto? Le elezioni negli Stati Uniti hanno consegnato la Casa Bianca ai democratici mentre è probabile che confermino la maggioranza repubblicana al Senato (il risultato finale sarà noto a gennaio), ma la verosimile prospettiva di un governo diviso delinea un contesto favorevole ai mercati. Gli sviluppi più importanti sono però le ottime notizie in merito all’efficacia dei vaccini e al calendario di somministrazione. Malgrado l’assenza di risvolti positivi immediati, le speranze riposte nel 2021 sono aumentate radicalmente dinanzi alla possibilità di vaccinazioni di massa e del ritorno a una sorta di normalità nella seconda metà dell’anno. Il mercato fa bene ad essere così ottimista?

 
 

A nostro avviso sì, salvo gravi problemi per le campagne di vaccinazione (qualche piccolo intoppo va messo in conto).  Inoltre, è probabile che nel primo trimestre 2021 vengano approvati altri vaccini, riducendo la dipendenza da quelli che hanno già concluso le sperimentazioni di fase 3.  In base a quanto abbiamo potuto osservare nei paesi asiatici, il comportamento dell’economia torna rapidamente alla normalità una volta che il virus è sotto controllo.  Un andamento normale implica consumi e livelli di occupazione normali.  È possibile che l’anno prossimo l’economia globale e quella statunitense registrino una crescita superiore al 5%.  Si tratta di una prospettiva davvero incoraggiante.  Se così fosse, i rendimenti dei titoli governativi potrebbero salire (in particolare negli Stati Uniti), i differenziali comprimersi ulteriormente e le emissioni dei mercati emergenti, in valuta estera e locale, registrare una sovraperformance.   Ma per il momento la situazione sanitaria ed economica è ancora grave, in particolare negli Stati Uniti, e per arrivare a questo traguardo sarà necessario implementare campagne di vaccinazione di massa.   Di fatto, i dati occupazionali pubblicati a dicembre negli Stati Uniti hanno mostrato un notevole rallentamento delle assunzioni e nel resto del mese gli indici potrebbero peggiorare ulteriormente. Le indagini preliminari presso le imprese europee segnalano un marcato rallentamento dell’attività economica a novembre, specialmente nel settore dei servizi dove le restrizioni anti-Covid più severe recentemente introdotte stanno iniziando a lasciare un segno profondo. Inoltre, negli Stati Uniti la crescita dei posti di lavoro sta rallentando e a fine anno scadranno le misure di sostegno all’occupazione. In assenza di un intervento, nel primo trimestre 2021 la politica fiscale statunitense diventerà nettamente più restrittiva.  Inoltre l’assenza di interventi potrebbe peggiorare le prospettive di breve termine, accentuando la voragine economica il prossimo anno.  La buona notizia è che entrambi i partiti sembrano propensi ad appoggiare un pacchetto di oltre USD 900 miliardi che consentirebbe di arrivare fino al momento in cui i vaccini cominceranno a sortire i loro effetti.

Di recente la politica monetaria è passata in secondo piano nelle notizie, cosa che non sorprende visti i promettenti sviluppi sul fronte dei vaccini e in ambito politico, che lasciano ben sperare per l’economia nel 2021 e consentono alle banche centrali di tenere un profilo più basso.   Tuttavia, è presto per cantare vittoria.  La solidità dell’economia nel 2021 è solo la premessa necessaria per il successo dell’ardua impresa di rimettere in carreggiata l’economia globale.  Saranno infatti necessari anche una crescita decisa nel 2022 e tassi di espansione perlomeno vicini a quelli tendenziali negli anni successivi per riportare la crescita dell’occupazione e dei salari sui livelli precedenti alla pandemia.   Inoltre, la Federal Reserve dovrà stare attenta a eventuali rialzi prematuri dei rendimenti obbligazionari, che potrebbero inasprire le condizioni finanziarie e rallentare la ripresa/espansione.  Tutte le banche centrali stanno attuando politiche accomodanti, ma saranno sufficienti?  Probabilmente sì, a patto che non venga inasprita la politica fiscale.  Le banche centrali potranno sostenere le economie evitando qualsiasi azione che potrebbe far pensare ad aumenti dei tassi e/o a riduzioni del Quantitative Easing fino a che non si profilerà all’orizzone il traguardo della piena occupazione, così come è stato evidente nelle comunicazioni più recenti.  Affinché le economie e i mercati finanziari possano continuare a registrare buone performance è necessario che le autorità monetarie mantengano le promesse fatte, anche nel caso in cui emergano segnali di inflazione (uno scenario a nostro avviso improbabile).

È per questo che siamo convinti di aver fatto la scelta giusta assumendo un’esposizione moderatamente lunga al rischio nei portafogli e un lieve sottopeso nel rischio di tasso d’interesse. Guardando al 2021, continuiamo a prevedere un miglioramento per varie economie. Il rallentamento dovrebbe restare confinato all’Europa nel quarto trimestre 2020 e negli Stati Uniti nel quarto trimestre 2020/primo trimestre 2021, durante la somministrazione dei vaccini.  Queste previsioni si basano però sull’ipotesi che non vengano introdotti nuovi lockdown simili a quelli del secondo trimestre 2020.  Siamo ancora posizionati in modo da poter beneficiare della sovraperformance degli strumenti obbligazionari più rischiosi e dei movimenti laterali dei tassi governativi.

 
 
 
Figura 1: Andamento dei titoli da inizio anno
 

Nota: performance in USD. Fonte: Bloomberg. Dati al 30 novembre 2020. Gli indici riportati hanno scopo puramente illustrativo e non intendono rappresentare la performance di un investimento specifico. I rendimenti passati non sono indicativi di risultati futuri. Per le definizioni degli indici si rimanda alla sezione successiva.

 
 
 
Figura 2: Variazioni valutarie mensili rispetto all’USD
 

Nota: per variazione positiva si intende l’apprezzamento della valuta nei confronti dell’USD. Fonte: Bloomberg. Dati al 30 novembre 2020.

 
 
 
Figura 3: Principali variazioni mensili dei rendimenti e degli spread decennali
 

Fonte: Bloomberg, JPMorgan. Dati al 30 novembre 2020.

 
 

Prospettive per il mercato obbligazionario

Una strada ancora piena di ostacoli.  Tutti gli occhi sono puntati sui produttori dei vaccini, responsabili della produzione e distribuzione; sui governi, perché approntino le campagne di vaccinazione; sui legislatori, perché assicurino supporti fiscali ed economici sufficienti ad arrivare fino al momento in cui i vaccini consentiranno una riapertura più completa delle economie e per minimizzare i danni economici; sulle banche centrali, perché garantiscano condizioni finanziarie ancora accomodanti, non solo nel periodo di transizione ma anche quando le economie decolleranno realmente l’anno prossimo dopo le vaccinazioni e infine, ma non per ordine d’importanza, sui cittadini, affinché prendano tutte le precauzioni del caso per scongiurare nuove chiusure totali o altri eventi destabilizzanti, ora e durante la fase di somministrazione dei vaccini.  La strada è ancora piena di ostacoli, ma rimaniamo ottimisti sul fatto che riusciremo a superarne un numero sufficiente per poter sperare in un migliore futuro per l’economia nel 2021/2022.

Questo ottimismo pervade i mercati finanziari.  Le implicazioni sono evidenti: diffidare dei rendimenti più elevati, attendersi una sovraperformance delle obbligazioni societarie e del mercati emergenti e fare attenzione alle mine!  Di che tipo di mine stiamo parlando?  Innanzitutto i rischi economici, che sono aumentati nel breve periodo.  L’approvazione del nuovo pacchetto fiscale negli Stati Uniti è bloccata al Congresso.  Ci aspettiamo un pacchetto bipartisan relativamente ampio questo mese o il prossimo, ma è un risultato tutt’altro che scontato e l’impasse è un’eventualità concreta vista la polarizzazione politica.  In secondo luogo i lockdown:  malgrado il forte aumento dei contagi, gli Stati Uniti non stanno attuando chiusure come quelle di inizio anno.  Perlomeno non ancora, e l’Europa sembra aver superato il peggio. Tuttavia, la situazione varia in continuazione e richiede la massima attenzione.   In terzo luogo, la somministrazione dei vaccini appare sempre più probabile, ma l’esecuzione sarà cruciale.  I vaccini devono “arrivare” alle persone – che devono acconsentire a farsi vaccinare – e funzionare come promesso.  Un elenco ragionevolmente lungo di prescrizioni!  Sul fronte delle buone notizie, se la Cina è un esempio attendibile di cosa succede una volta sconfitto il virus, l’economia globale potrebbe trovarsi in condizioni decisamente migliori tra 12 mesi. 

I mercati obbligazionari non sono a sconto.   Sebbene i rendimenti dei Treasury siano in genere ben distanti dai minimi, non possono considerarsi elevati, le obbligazioni societarie di maggiore qualità hanno riassorbito per gran parte se non interamente l’ampliamento degli spread registrato nel 2020 a seguito della pandemia, e persino le emissioni di qualità inferiore, come quelle societarie ed emergenti, hanno registrato rally importanti nel corso dell’ultimo mese.  I fanalini di coda restano concentrati nei paesi e settori più colpiti dalla pandemia, dove il danno economico potrebbe rivelarsi più duraturo, tra cui giochi, compagnie aeree, tempo libero, alberghi e centri commerciali.  Al netto di questi settori, confermiamo la posizione moderatamente rialzista rispetto alle obbligazioni societarie e ai mercati emergenti, con una predilezione da neutrale a leggermente negativa per il rischio di tasso d’interesse.  I mercati emergenti, in particolare, potrebbero essere ben posizionati per una sovraperformance nei prossimi mesi.  La brusca discesa del dollaro USA nelle ultime settimane indica che le prospettive macro globali stanno diventando favorevoli.  I movimenti del dollaro sono un vero “canarino nella miniera di carbone”: un’inversione della recente tendenza ribassista del biglietto verde potrebbe indicare potenziali rischi per lo scenario positivo.   Tuttavia, la discesa del dollaro dovrebbe attenuarsi   ed è lecito aspettarsi un parziale consolidamento.  Continuiamo pertanto ad operare in chiave fortemente selettiva e a cercare di evitare i due estremi dello spettro del rischio: qualità molto elevata/rendimenti bassi e qualità molto bassa/rendimenti elevati, sia all’interno dei mercati creditizi che nei titoli cartolarizzati e di Stato.  Vogliamo investire nelle aree in grado di resistere a ulteriore volatilità sul fronte macroeconomico ed epidemico, che al contempo offrano rendimenti e spread sufficienti a generare performance ragionevoli nel 2021.

Tassi d’interesse e di cambio dei Mercati Sviluppati

Analisi mensile

A novembre, la conclusione delle presidenziali USA senza ripercussioni sui mercati e l’annuncio di tre vaccini efficaci contro il Covid-19 hanno favorito la diffusione di un forte clima di propensione al rischio. Le misure di lockdown adottate in diversi paesi d’Europa si sono dimostrate efficaci, mentre gli Stati Uniti hanno registrato una significativa impennata dei contagi. Nel periodo, i titoli di Stato decennali globali non hanno esibito variazioni di rilievo, ad eccezione di alcuni paesi europei che hanno registrato un calo dei rendimenti, e di Australia e Nuova Zelanda, dove i rendimenti invece sono saliti.

Outlook

Le prospettive dell’economia nel 2021 sono migliorate grazie alle notizie sui vaccini. Ci attendiamo una ripresa economica di portata globale, in particolare nel settore dei servizi. Tuttavia, prevediamo che le banche centrali mantengano un orientamento accomodante e i rendimenti rimangano bassi, in particolare nel segmento a più breve scadenza della curva. Tuttavia, in presenza di dati economici migliori delle attese e di una robusta ripresa globale i rendimenti potrebbero aumentare.

Tassi d’interesse e di cambio dei Mercati Emergenti     

Analisi mensile

Novembre è stato favorevole ai titoli rischiosi, sostenuti dalle notizie positive sugli studi clinici dei vaccini contro il coronavirus e dall’esito delle elezioni presidenziali negli Stati Uniti. A livello geografico, le obbligazioni di Angola, Sri Lanka, Ghana, El Salvador e Senegal hanno conseguito le migliori performance a novembre, mentre quelle di Suriname, Libano, Etiopia, Ecuador e Perù sono rimaste indietro. A livello settoriale, le aziende dei settori petrolio/gas, beni di consumo e metalli/estrazioni hanno sovraperformato il mercato, mentre quelle dei settori finanza e servizi diversificati e immobiliare hanno sottoperformato.

Outlook

Le condizioni restano favorevoli a una sovraperformance del debito dei mercati emergenti nel breve termine. Un contesto mondiale caratterizzato da accomodamenti monetari stabili e prolungati nel tempo, dall’imminente somministrazione di vaccini anti-Covid nel mondo avanzato e dalle aspettative di nuovi stimoli fiscali, specie negli Stati Uniti, dovrebbe dare un forte impulso ai segmenti più sensibili alla crescita di questa classe di attivo. L’avvio ritardato delle campagne vaccinali nei paesi emergenti, una tardiva transizione al consolidamento fiscale e il potenziale eccesso di ottimismo circa la riduzione degli attriti commerciali sotto un’amministrazione Biden (in particolare riguardo ai rapporti tra Washington e Pechino) potrebbero mettere alla prova le nostre previsioni favorevoli per il commercio e la crescita globali e, di conseguenza, incidere negativamente sulla performance degli attivi emergenti sensibili alla crescita.

Credito

Analisi mensile

Nel corso del mese le notizie sul fronte dei vaccini, l’esito delle elezioni americane e gli utili migliori delle attese hanno prodotto un restringimento degli spread.

Prospettive di mercato

La restante parte dell’anno dovrebbe essere caratterizzata da una riduzione della liquidità e dal ruolo di primo piano giocato dalle ultime notizie nel dettare il passo ai mercati. Il nostro scenario di base riflette l’opinione di consenso secondo cui il coronavirus è transitorio e le politiche monetarie sono favorevoli al rischio di credito, il che dovrebbe spingere al ribasso i differenziali nel medio periodo. Nel breve termine, continuiamo a vedere rischi di volatilità, ma crediamo che qualsiasi ribasso sia limitato dalle aspettative di una campagna vaccinale di successo nei prossimi tre mesi.

Prodotti cartolarizzati

Analisi mensile

A novembre sia i titoli garantiti da ipoteca (MBS) di agenzia statunitensi che i titoli cartolarizzati hanno prodotto performance ragionevolmente soddisfacenti. I tassi di rimborso anticipato dei mutui non hanno accennato a calare in quanto anche questo mese le aliquote ipotecarie hanno toccato un nuovo minimo storico. A novembre gli spread degli ABS statunitensi e degli RMBS europei sono rimasti nel complesso invariati. Negli Stati Uniti a novembre i titoli garantiti da ipoteche residenziali non di agenzia (RMBS) e quelli garantiti da ipoteche commerciali (CMBS) si sono leggermente ristretti e ora gli spread dei CMBS di fascia AAA scambiano a 80-110 punti base in più rispetto agli swap di analoga durata.

Outlook

Al momento, dopo la contrazione registrata dagli spread negli ultimi sei mesi, le valutazioni degli MBS di agenzia appaiono leggermente elevate. Prediligiamo in particolare i titoli TBA a 30 anni con cedole basse (2% e 2,5%). Le valutazioni dei titoli MBS non di agenzia statunitensi sono divergenti; quelle dei titoli MBS di nuova emissione, o degli MBS 2.0 non di agenzia di nuova generazione appaiono attualmente elevate ma esistono interessanti opportunità in titoli RMBS legacy non di agenzia, crediti in sofferenza e altri RMBS non tradizionali. La performance dei titoli ABS statunitensi ha presentato variazioni significative a livello settoriale e prevediamo che queste divergenze persistano fino alla fine dell’anno. Nello scenario di una ripresa economica, i prestiti per l’acquisto di aeromobili e i finanziamenti alle piccole imprese beneficerebbero di un ampio margine di rialzo. Le prospettive dei CMBS nei rami condomini, uffici e centri logistici rimangono ottimistiche, ma nutriamo delle perplessità riguardo agli immobili siti nelle grandi città. I CMBS nei segmenti alberghi e centri commerciali dovrebbero restare fortemente penalizzati. Nei mercati europei le dinamiche di performance settoriali sono simili a quelle degli Stati Uniti, ma dovrebbero continuare a beneficiare del sostegno offerto dai 1.350 miliardi del fondo PEPP della BCE.

 
 

1  Fonte: Bank of America, dati al 30 novembre 2020.


 
 

CONSIDERAZIONI SUI RISCHI

Non vi è alcuna garanzia che l’obiettivo d’investimento del portafoglio sarà raggiunto. I portafogli sono esposti al rischio di mercato, ovvero alla possibilità che il valore di mercato dei titoli detenuti dal portafoglio diminuisca e che il valore delle azioni del portafoglio sia conseguentemente inferiore all’importo pagato dall’investitore per acquistarle. I valori di mercato possono cambiare quotidianamente a causa di eventi economici e di altro tipo (ad es. catastrofi naturali, crisi sanitarie, terrorismo, conflitti e disordini sociali) che influenzano i mercati, i Paesi, le aziende o i governi. È difficile prevedere le tempistiche, la durata e i potenziali effetti negativi (ad esempio la liquidità del portafoglio) degli eventi. Di conseguenza, l’investimento in un portafoglio può comportare una perdita per l’investitore. I titoli obbligazionari sono soggetti alla capacità dell’emittente di rimborsare puntualmente capitale e interessi (rischio di credito), alle variazioni dei tassi d’interesse (rischio di tasso d’interesse), al merito di credito dell’emittente e alle condizioni generali di liquidità del mercato (rischio di mercato). In un contesto di tassi d’interesse al rialzo, i corsi obbligazionari possono diminuire e dar luogo a periodi di volatilità e a maggiori richieste di rimborso. In un contesto di tassi d’interesse al ribasso, il portafoglio potrebbe generare un reddito inferiore. I titoli con scadenze più lunghe possono essere maggiormente sensibili alle variazioni dei tassi d’interesse. Determinati titoli di Stato americani acquistati dalla strategia, come quelli emessi da Fannie Mae e Freddie Mac, non sono garantiti dal “full faith and credit” (piena fiducia e credito) degli Stati Uniti. È possibile che in futuro questi emittenti non dispongano dei fondi per onorare i propri obblighi di pagamento. I prestiti bancari quotati sono soggetti al rischio di liquidità e ai rischi di credito tipici dei titoli con rating inferiori. Le obbligazioni high yield (dette anche “junk bonds”) sono titoli con rating inferiori che possono comportare livelli più elevati di rischio di credito e di liquidità. I titoli di debito sovrani sono soggetti al rischio di insolvenza. I titoli garantiti da ipoteche e da collaterale sono esposti al rischio di rimborso anticipato e a un più elevato rischio d’insolvenza e possono essere difficili da valutare e vendere (rischio di liquidità). Essi sono altresì soggetti ai rischi di credito, di mercato e di tasso d’interesse. Il mercato valutario è altamente volatile e i suoi prezzi sono influenzati da diversi fattori, tra cui la dinamica della domanda e dell’offerta di una determinata valuta, il commercio, i programmi e le politiche fiscali, monetarie e di controllo della valuta nazionale o estera e le variazioni dei tassi d’interesse nazionali o esteri. Gli investimenti nei mercati esteri comportano rischi specifici, quali rischi di cambio, politici, economici e di mercato. Investire nei Paesi Emergenti comporta rischi maggiori che investire nei mercati esteri in generale. Gli strumenti derivati possono amplificare le perdite in maniera sproporzionata e incidere significativamente sulla performance. Inoltre possono essere soggetti a rischi di controparte, di liquidità, di valutazione, di correlazione e di mercato. I titoli vincolati e illiquidi possono essere più difficili da vendere e valutare rispetto a quelli quotati in borsa (rischio di liquidità). A causa della possibilità che i rimborsi anticipati alterino i flussi di cassa sulle collateralized mortgage obligation (CMO), non è possibile determinare in anticipo la relativa data di scadenza finale o la vita media. Inoltre, il portafoglio potrebbe subire perdite qualora le garanzie collaterali sulle CMO o eventuali garanzie di terzi fossero insufficienti per onorare i pagamenti.

 
 
 
The Global Fixed Income team follows a seamless process with a global outlook. They seek to identify and capture the potential value in situations where the market's implied forecasts are extreme.
 
 
 
 
 

DEFINIZIONI

R* è il tasso d’interesse reale a breve termine che si dovrebbe verificare quando l’economia si trova in un punto di equilibrio, segno che la disoccupazione ha raggiunto un tasso neutrale e che l’inflazione si trova al tasso di riferimento. Punti base: Un punto base = 0,01%.

DEFINIZIONI DEGLI INDICI

Gli indici utilizzati nel presente rapporto non rappresentano la performance di un investimento specifico e non comprendono spese, commissioni od oneri di vendita, che ridurrebbero la performance. Gli indici riportati non sono gestiti e non sono strumenti investibili. Non è possibile investire direttamente in un indice.

L’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) è costruito per replicare l’andamento del mercato delle obbligazioni societarie investment grade denominate in euro.

L’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate è la componente societaria del Barclays Global Aggregate, un indice ad ampia base rappresentativo dei mercati obbligazionari investment grade globali.

L'indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) è un benchmark ad ampia rappresentatività che misura l’andamento delle obbligazioni societarie investment grade a tasso fisso soggette a imposizione fiscale.

L'indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield misura l’andamento del mercato statunitense delle obbligazioni societarie non investment grade a tasso fisso denominate in dollari e fiscalmente imponibili. I titoli sono classificati high yield se il rating medio di Moody’s, Fitch e S&P è pari o inferiore a Ba1/BB+/BB+. L’indice non comprende le obbligazioni dei Mercati Emergenti.

L'indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate è un benchmark ad ampia rappresentatività che misura l’andamento delle obbligazioni societarie investment grade a tasso fisso fiscalmente imponibili. L’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate è un benchmark ad ampia rappresentatività che misura l’andamento delle obbligazioni societarie investment grade a tasso fisso fiscalmente imponibili.

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) replica l’andamento dei titoli pass-through di agenzia garantiti da ipoteche (sia ARM a tasso fisso che ibridi), garantiti da Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) e Freddie Mac (FHLMC). L’indice è costruito aggregando vari gruppi di titoli MBS con regolamento futuro in data da definirsi all’interno di portafogli generali sulla base delle condizioni di rimborso, cedole e anno di emissione. Introdotti nel 1985, gli indici a tasso fisso GNMA, FHLMC e FNMA per i titoli a 30 e 15 anni sono stati rispettivamente retrodatati a gennaio 1976, maggio 1977 e novembre 1982. Nell’aprile del 2007 sono entrati a far parte dell’indice anche i titoli ipotecari pass-through ibridi di agenzia a tasso variabile (ARM).

L’indice dei prezzi al consumo (CPI) è una misura che esamina la media ponderata dei prezzi di un paniere di beni e servizi di consumo, come trasporti, alimenti e assistenza medica.

Euro vs. USD – rendimento totale dell’euro rispetto al dollaro USA.

Titoli di Stato tedeschi a 10 anni—Germany Benchmark 10-Year Datastream Government Index; titoli di Stato giapponesi a 10 anni —Japan Benchmark 10-Year Datastream Government Index; titoli di Stato USA a 10 anni—U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained Index (ICE BofAML Euro HY constrained) è concepito per replicare la performance delle obbligazioni societarie in euro e sterline di qualità inferiore a investment grade emesse da emittenti internazionali nei mercati eurobond o in sterline ed euro locali.

L’indice ICE BofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) segue la performance dei titoli pass-through garantiti da ipoteche residenziali a tasso fisso e ibridi denominati in dollari, emessi da agenzie statunitensi nel mercato interno USA.

L’indice ICE BofAML U.S. High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) è un indice ponderato per il valore di mercato di tutte le obbligazioni high yield domestiche e “Yankee”, comprese le obbligazioni a interesse posticipato e i titoli con pagamento “in natura”. I titoli che lo compongono hanno scadenze di almeno un anno e un rating di credito inferiore a BBB-/Baa3, ma non sono insolventi.

L’indice ISM del settore manifatturiero è basato su indagini condotte presso oltre 300 aziende manifatturiere dall’Institute of Supply Management. L’indice ISM del settore manifatturiero monitora i livelli di occupazione, le scorte di produzione, i nuovi ordini e le consegne dei fornitori. L’indice di diffusione composito è stato creato al fine di monitorare le condizioni del settore manifatturiero nazionale sulla base dei dati risultanti da tali indagini.

L’andamento delle obbligazioni governative decennali italiane è seguito dall’indice ufficiale Datastream per l’Italia.

L’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified è un benchmark globale del debito societario liquido dei Mercati Emergenti che replica l’andamento delle obbligazioni societarie denominate in USD emesse da società dei Mercati Emergenti.

L’indice JPMorgan Government Bond Index—Emerging Markets (JPM local EM debt) replica l’andamento delle obbligazioni in valuta locale emesse dai governi dei Paesi Emergenti. L’indice è posizionato come benchmark investibile che comprende soltanto quei Paesi accessibili da gran parte del parterre di investitori internazionali (escluse Cina e India dal settembre 2013).

L’indice JPMorgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) replica l’andamento delle obbligazioni in valuta locale emesse dai governi dei Paesi Emergenti. L’indice è posizionato come benchmark investibile che comprende soltanto quei Paesi accessibili da gran parte del parterre di investitori internazionali (escluse Cina e India dal settembre 2013).

L’indice JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) replica i rendimenti totali di strumenti di debito in valuta estera negoziati nei Mercati Emergenti ed è una versione ampliata del JPMorgan EMBI+. Come per l’EMBI+, l’indice EMBI Global include obbligazioni Brady denominate in dollari statunitensi, prestiti ed eurobond con valore nominale in circolazione minimo di USD 500 milioni.

L’indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified è un benchmark globale liquido, ponderato per la capitalizzazione di mercato, delle obbligazioni societarie dei Mercati Emergenti denominate in dollari USA, rappresentativo delle regioni Asia, America Latina, Europa e Medio Oriente/Africa.

JPY vs. USD – rendimento totale dello yen giapponese rispetto al dollaro USA.

L’indice di accessibilità delle abitazioni compilato dalla National Association of Realtors confronta il reddito medio con il costo medio delle abitazioni.

L’indice Nikkei 225 (Japan Nikkei 225) è un indice ponderato per il prezzo che segue l’andamento delle 225 maggiori società nipponiche quotate alla Borsa di Tokyo.

L’indice MSCI AC Asia ex-Japan Index (MSCI Asia ex-Japan) replica l’andamento delle società large e mid cap di due dei tre Mercati Sviluppati asiatici (Giappone escluso) e di otto Mercati Emergenti della regione.

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI global equities) è un indice ponderato per la capitalizzazione di mercato corretta per il flottante che misura la performance dei listini azionari dei Mercati Sviluppati ed Emergenti. Il termine “flottante” è riferito alla quota di azioni in circolazione considerate disponibili per l’acquisto da parte degli investitori sui mercati azionari quotati. La performance dell’indice è espressa in dollari USA e prevede il reinvestimento dei dividendi netti.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI emerging equities)  raggruppa titoli rappresentativi di società a media e alta capitalizzazione di 23 mercati emergenti.

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) raggruppa titoli rappresentativi di società a media e alta capitalizzazione di 23 mercati sviluppati.

L’indice dei direttori degli acquisti (PMI) è un indicatore dello stato di salute economica del settore manifatturiero.

L’indice S&P 500® (U.S. S&P 500) misura la performance del segmento delle large cap nel mercato azionario statunitense e copre all’incirca il 75% di tale mercato. L’indice comprende 500 tra le principali società che operano nei settori di punta dell’economia statunitense.

L’indice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) è costruito per replicare l’andamento dei prestiti di maggiore entità del mercato dei prestiti con leva.

L’indice S&P GSCI Copper (Copper) è un sottoindice dell’S&P GSCI che costituisce un benchmark affidabile e pubblicamente disponibile della performance del mercato del rame.

L’indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) è un sottoindice dell’S&P GSCI che misura la performance delle soft commodity ponderata per la produzione mondiale. Nel 2012 l’indice S&P GSCI Softs comprendeva le seguenti materie prime: caffè, zucchero, cacao e cotone.

Titoli di Stato spagnoli a 10 anni—Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

Il Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged Index è un indice di mercato ponderato con una dimensione minima di inclusione di USD 500 milioni (USA), EUR 200 milioni (Europa), YEN 22 miliardi e USD 275 milioni (altri paesi) di obbligazioni convertibili equity-linked.

L’andamento delle obbligazioni governative decennali britanniche è seguito dall’indice ufficiale Datastream per il Regno Unito. Gli indici di riferimento Datastream per i seguenti titoli di Stato si basano su singole emissioni. L’emissione scelta per ciascuna serie è la più rappresentativa disponibile per una data scadenza in ciascun momento. I titoli di riferimento sono selezionati sulla base delle convenzioni prevalenti all’interno di ciascun mercato. In generale il titolo di riferimento è sempre l’ultima emissione di una data fascia di scadenze, tuttavia vengono considerati anche i rendimenti, la liquidità, le dimensioni dell’emissione e le cedole.

L’indice U.S. Dollar (DXY) è un indice che misura il valore del dollaro statunitense rispetto a un paniere di valute estere, generalmente quelle dei maggiori partner commerciali degli Stati Uniti.

L’indice Chicago Board Options Exchange (CBOE) Market Volatility (VIX) mostra le aspettative del mercato per la volatilità a 30 giorni.

DISTRIBUZIONE

Questa comunicazione è destinata e sarà distribuita solo ai soggetti residenti nelle giurisdizioni dove la sua distribuzione o circolazione non siano vietate dalle leggi e normative vigenti.

Regno Unito – Morgan Stanley Investment Management Limited è autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority. Registrata in Inghilterra. N. di registrazione: 1981121. Sede legale: 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority. Dubai – Morgan Stanley Investment Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubai, 506501, Emirati Arabi Uniti. Telefono: +97 (0)14 709 7158). Germania – Morgan Stanley Investment Management Limited Niederlassung Deutschland, Grosse Gallusstrasse 18, 60312, Francoforte sul Meno, Germania (Gattung: Zweigniederlassung (FDI) gem. § 53b KWG). Irlanda – Morgan Stanley Investment Management (Ireland) Limited. Sede legale: The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublino 2, Irlanda. Società registrata in Irlanda con il numero 616662. Regolamentata dalla Banca Centrale d’Irlanda. Italia – Morgan Stanley Investment Management Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) è una filiale di Morgan Stanley Investment Management Limited, una società registrata nel Regno Unito, autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority (FCA), con sede legale a 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA. Morgan Stanley Investment Management Limited Milan Branch (Sede Secondaria di Milano), con sede in Palazzo Serbelloni, Corso Venezia 16, 20121 Milano, Italia, è registrata in Italia con codice fiscale e P. IVA 08829360968. Paesi Bassi – Morgan Stanley Investment Management, Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA, Paesi Bassi. Telefono: +31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management è una filiale di Morgan Stanley Investment Management Limited. Morgan Stanley Investment Management Limited è autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority nel Regno Unito. Svizzera – Morgan Stanley & Co. International plc, London, filiale di Zurigo, autorizzata e regolamentata dall’Autorità federale di vigilanza sui mercati finanziari (“FINMA”). Iscritta al Registro di commercio di Zurigo CHE-115.415.770. Sede legale: Beethovenstrasse 33, 8002 Zurigo, Svizzera, telefono +41 (0) 44 588 1000. Facsimile Fax: +41(0)44 588 1074.

Giappone:Il presente documento è destinato ai soli investitori professionali e viene diffuso o distribuito unicamente a scopi informativi. Per i destinatari che non siano investitori professionali, il presente documento viene fornito in relazione alle attività di Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (“MSIMJ”) concernenti i mandati di gestione discrezionale degli investimenti (“IMA”) e i mandati di consulenza di investimento (“IAA”) e non costituisce una raccomandazione o sollecitazione di transazioni od offerte relative a uno strumento finanziario specifico. In base ai mandati discrezionali di gestione degli investimenti, il cliente stabilisce le politiche di gestione di base in anticipo e incarica MSIMJ di prendere tutte le decisioni di investimento sulla base di un’analisi del valore e di altri fattori inerenti ai titoli e MSIMJ accetta tale incarico. Il cliente delega a MSIMJ i poteri necessari per effettuare gli investimenti. MSIMJ esercita tali poteri delegati sulla base delle decisioni d’investimento prese da MSIMJ e il cliente non impartisce istruzioni individuali. Tutti gli utili e le perdite degli investimenti spettano ai clienti; il capitale iniziale non è garantito. Si raccomanda di valutare gli obiettivi d’investimento e le tipologie di rischio prima di effettuare un investimento. La commissione applicabile ai mandati discrezionali di gestione o di consulenza di investimento si basa sul valore degli attivi in questione moltiplicato per una determinata aliquota (il limite massimo è il 2,20% annuo inclusivo d’imposta), calcolata proporzionalmente alla durata del periodo contrattuale. Alcune strategie sono soggette a una commissione condizionata (contingency fee) in aggiunta a quella sopra menzionata. Potrebbero essere applicati altri oneri indiretti, come ad esempio le commissioni di intermediazione per l’acquisto di titoli inglobati in altri strumenti. Poiché questi oneri e spese variano a seconda delle condizioni contrattuali e di altri fattori, MSIMJ non è in grado di illustrare in anticipo aliquote, limiti massimi, ecc. Si raccomanda a tutti i clienti di leggere attentamente la documentazione fornita in vista della stipula del contratto prima di sottoscriverne uno. Il presente documento è distribuito in Giappone da MSIMJ, n. registrazione 410 (Director of Kanto Local Finance Bureau (Financial Instruments Firms)), membro di: Japan Securities Dealers Association, The Investment Trusts Association, Giappone, Japan Investment Advisers Association e Type II Financial Instruments Firms Association.

Stati Uniti –

I conti a gestione separata potrebbero non essere adatti a tutti gli investitori. I conti separati gestiti in base alla Strategia illustrata comprendono diversi valori mobiliari e potrebbero non replicare la performance di un indice. Si raccomanda di valutare attentamente gli obiettivi d’investimento, i rischi e i costi della Strategia prima di effettuare un investimento. È richiesto un livello patrimoniale minimo. Il modulo ADV, Parte 2, contiene informazioni importanti sul gestore degli investimenti.

Prima di investire si consiglia di valutare attentamente gli obiettivi d'investimento, i rischi, le commissioni e le spese dei comparti. I prospetti contengono queste e altre informazioni sui comparti. Una copia del prospetto può essere scaricata dal sito morganstanley.com/im o richiesta telefonando al numero +1-800-548-7786. Si prega di leggere attentamente il prospetto prima di investire.

Morgan Stanley Distribution, Inc. è il distributore di Morgan Stanley Funds.

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Hong Kong – Il presente documento è stato pubblicato da Morgan Stanley Asia Limited per essere utilizzato a Hong Kong e reso disponibile esclusivamente ai “professional investor” (investitori professionali) ai sensi delle definizioni contenute nella Securities and Futures Ordinance di Hong Kong (Cap 571). Il suo contenuto non è stato verificato o approvato da alcuna autorità di vigilanza, ivi compresa la Securities and Futures Commission di Hong Kong. Di conseguenza, fatte salve le esenzioni eventualmente previste dalle leggi applicabili, questo documento non può essere pubblicato, diffuso, distribuito, indirizzato o reso disponibile al pubblico a Hong Kong. Singapore – Il presente documento non deve essere considerato come un invito a sottoscrivere o ad acquistare, direttamente o indirettamente, destinato al pubblico o a qualsiasi soggetto di Singapore che non sia (i) un “institutional investor” ai sensi della Section 304 del Securities and Futures Act, Chapter 289 di Singapore (“SFA”), (ii) una “relevant person” (che comprende un investitore accreditato) ai sensi della Section 305 dell’SFA, fermo restando che anche in questi casi la distribuzione viene effettuata nel rispetto delle condizioni specificate dalla Section 305 dell’SFA o (iii) altri soggetti, in conformità e nel rispetto delle condizioni di qualsiasi altra disposizione applicabile emanata dall’SFA. La presente pubblicazione non è stata esaminata dalla Monetary Authority of Singapore. Australia – La presente pubblicazione è diffusa in Australia da Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited ACN: 122040037, AFSL n. 314182, che si assume la responsabilità del relativo contenuto. Questa pubblicazione e l’accesso alla stessa sono destinati unicamente ai “wholesale client” conformemente alla definizione dell’Australian Corporations Act.

NOTA INFORMATIVA

EMEA – La presente comunicazione è stata pubblicata da Morgan Stanley Investment Management Limited (“MSIM”). Società autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority. Registrata in Inghilterra con il n. 1981121. Sede legale: 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA.

Poiché non è possibile garantire che le strategie d’investimento risultino efficaci in tutte le condizioni di mercato, ciascun investitore deve valutare la propria capacità di mantenere l’investimento nel lungo termine e in particolare durante le fasi di ribasso dei mercati. Prima di investire, si raccomanda agli investitori di esaminare attentamente i documenti d’offerta relativi alla strategia/al prodotto. Vi sono importanti differenze nel modo in cui la strategia viene realizzata nei singoli veicoli d’investimento.

I conti a gestione separata potrebbero non essere adatti a tutti gli investitori.

I conti separati gestiti in base alla Strategia illustrata comprendono diversi valori mobiliari e potrebbero non replicare la performance di un indice. Si raccomanda di valutare attentamente gli obiettivi d’investimento, i rischi e i costi della Strategia prima di effettuare un investimento.

Le opinioni espresse sono quelle dell’autore o del team d’investimento alla data di redazione del presente materiale, possono variare in qualsiasi momento a causa di cambiamenti delle condizioni economiche o di mercato e potrebbero non realizzarsi. Inoltre, le opinioni non saranno aggiornate né altrimenti riviste per riflettere informazioni resesi disponibili in seguito, circostanze esistenti o modifiche verificatesi dopo la data di pubblicazione. Le tesi espresse non riflettono i giudizi di tutti i team di investimento di Morgan Stanley Investment Management (MSIM), né le opinioni dell’azienda nel suo complesso e potrebbero non trovare riscontro in tutte le strategie e in tutti i prodotti offerti dalla Società.

Le previsioni e/o stime fornite sono soggette a variazioni e potrebbero non realizzarsi. Le informazioni concernenti i rendimenti attesi e le prospettive di mercato si basano sulla ricerca, sull’analisi e sulle opinioni degli autori. Tali conclusioni sono di natura speculativa, potrebbero non realizzarsi e non intendono prevedere la performance futura di alcun prodotto specifico di Morgan Stanley Investment Management.

Alcune delle informazioni ivi contenute si basano sui dati ottenuti da fonti terze considerate affidabili. Ciò nonostante, non abbiamo verificato tali informazioni e non rilasciamo dichiarazione alcuna circa la loro correttezza o completezza.

La presente pubblicazione non è stata redatta dal Dipartimento di ricerca di Morgan Stanley e non è da intendersi quale raccomandazione di ricerca. Le informazioni contenute in questa pubblicazione non sono state predisposte in conformità a requisiti di legge finalizzati a promuovere l’indipendenza della ricerca in materia di investimenti e non sono soggette ad alcun divieto di negoziazione prima della diffusione dei risultati di tali ricerche.

Il presente documento è da intendersi come una comunicazione generale non imparziale, redatta esclusivamente a scopi informativi ed educativi e che non costituisce un’offerta o raccomandazione per l’acquisto o la vendita di valori mobiliari o l’adozione di una specifica strategia d’investimento. Tutti gli investimenti comportano dei rischi, tra cui la possibile perdita del capitale. Le informazioni ivi contenute non tengono conto delle circostanze personali del singolo investitore e non rappresentano una consulenza d’investimento, né vanno in alcun modo interpretate quale consulenza fiscale, contabile, legale o normativa. A tal fine, nonché per conoscere le implicazioni fiscali di eventuali investimenti, si raccomanda agli investitori di rivolgersi a consulenti legali e finanziari indipendenti prima di prendere qualsiasi decisione d’investimento.

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