Global Fixed Income Bulletin

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aprile 10, 2023

Perché preoccuparsi (o non preoccuparsi)

aprile 10, 2023

Perché preoccuparsi (o non preoccuparsi)

Global Fixed Income Bulletin

Perché preoccuparsi (o non preoccuparsi)

aprile 10, 2023

Gli eventi di marzo e il loro potenziale impatto hanno lasciato gli investitori “frastornati e confusi”. I timori di un “eccessivo vigore” della crescita si sono trasformati in timori di una crescita troppo debole. All’inizio del mese, dopo una serie di dati economici per gli Stati Uniti più solidi delle attese è diventato evidente che la Federal Reserve era più incline a un’intensificazione della svolta restrittiva piuttosto che a un ridimensionamento, malgrado la propensione delle altre banche centrali verso una sospensione dei cicli di rialzo dei tassi.Ma dopo le parole del presidente della Fed Jerome Powell al Congresso, proprio quando i mercati avevano appena finito di scontare un rialzo dei rendimenti dei Treasury statunitensi, ecco irrompere sulla scena le gravi difficoltà del settore bancario, con il fallimento di alcune banche regionali statunitensi e l’acquisizione di Credit Suisse. e questo ha innescato la scivolata dei rendimenti statunitensi. Dall’8 al 13 marzo, il rendimento dei Treasury a 2 anni è sceso dal 5,07% al 3,99%, un calo di 108 punti base (pb) in tre giorni lavorativi (un evento senza precedenti al di fuori dei cicli di allentamento e delle crisi finanziarie).I timori relativi a uno scenario di “no landing” dell’economia statunitense (che era appena evoluto da un “soft landing”) si sono trasformati in timori di un “hard landing”. Ora le aspettative di consenso non prevedono una crescita economica statunitense di qui a fine anno. Anziché preoccuparsi di un potenziale tasso sui Fed Fund del 6% in uno scenario di “no landing”, nel mercato sono serpeggiati timori riguardo a un tasso sui Fed Fund del 3%.

Le turbolenze nel settore bancario hanno causato una notevole volatilità a marzo, con ripercussioni su vari settori ma principalmente sui titoli di Stato. I tassi dei mercati sviluppati hanno registrato un notevole movimento dopo i toni restrittivi della Fed all’inizio del mese, con un iniziale aumento dei rendimenti e un’intensificazione dell’inversione della curva dei rendimenti senza precedenti. I rendimenti degli altri Paesi hanno evidenziato la stessa dinamica. L’ulteriore inversione delle curve dei rendimenti si è interamente manifestata una volta iniziata la bufera nel settore bancario, in quanto gli investitori hanno cercato rifugio in porti sicuri come i Treasury USA e altri titoli di Stato.

In questa fase tumultuosa, i dati economici sono stati disomogenei. L’indice CPI lievemente superiore alle attese ha mostrato la persistenza dell’inflazione, sostenuta dalla spesa ancora alta del settore dei servizi. La maggior parte delle banche centrali delle economie sviluppate ha ribadito l’intenzione di continuare ad aumentare i tassi. Il fatto degno di nota è stato il ridimensionamento delle indicazioni prospettiche sui futuri rialzi dei tassi, viste le incerte ricadute relative alle difficoltà in cui versa il settore bancario.

Di contro, i mercati emergenti hanno mostrato una tenuta relativamente buona, con ottime performance degli strumenti in valuta locale. Nel periodo in esame, molte valute emergenti, in particolare quelle latinoamericane, si sono apprezzate a fronte dell’acuirsi dei timori di un rallentamento più pronunciato dell’economia statunitense, se non addirittura di una recessione.

I mercati creditizi non sono stati così fortunati e hanno registrato livelli elevati di volatilità dopo la crisi delle banche regionali, con la richiesta di un premio al rischio più elevato. Fortunatamente, i mercati creditizi si sono assestati in assenza di ulteriori eventi che avrebbero comportato una diffusa volatilità nel settore bancario.

Mentre i mercati sviluppati hanno evidenziato una volatilità dei prezzi eccezionalmente elevata, i mercati emergenti hanno tenuto bene. I mercati dei titoli high yield statunitensi e globali hanno registrato un aumento della volatilità, ma pochi danni permanenti, mentre gli spread dei titoli investment grade (IG) europei hanno sottoperformato quelli dei titoli IG statunitensi. Anche il mercato dei titoli cartolarizzati ha registrato un ampliamento degli spread. Nonostante le difficoltà, le banche centrali si confermano impegnate nella politica di rialzo dei tassi e il mercato ha ritrovato fiducia grazie al rientro del rischio di una crisi bancaria diffusa.

FIGURA 1

Performance degli attivi da inizio anno

Nota: Performance in USD. Fonte: Bloomberg. Dati al 31 marzo 2023. Gli indici riportati hanno scopo puramente illustrativo e non intendono rappresentare la performance di un investimento specifico. I rendimenti passati non sono indicativi dei risultati futuri. Per le definizioni degli indici si rimanda
alle pagg. 7-8.

FIGURA 2

Variazioni valutarie mensili rispetto all’USD

Nota: Per variazione positiva si intende l’apprezzamento della valuta nei confronti dello USD. Fonte: Bloomberg. Dati al 31 marzo 2023.

FIGURA 3

Principali variazioni mensili dei rendimenti e degli spread decennali

Fonte: Bloomberg, JPMorgan. Dati al 31 marzo 2023.

Prospettive per il mercato obbligazionario
Nel mese di marzo, alla luce della rivalutazione dei titoli di Stato e dell’aumento del rischio di recessione, l’ampliamento degli spread è stato sorprendentemente contenuto. Inoltre, l’andamento dei prezzi di inizio aprile ha spinto nuovamente gli spread creditizi sui livelli precedenti alla fase di turbolenza nel settore bancario. Allora è stato tutto una tempesta in un bicchiere d'acqua? Un falso allarme? Oppure si tratta di qualcosa di più minaccioso? Qualunque sia la risposta corretta, ci saranno enormi conseguenze.

Non mancano né i motivi di preoccupazione né quelli di ottimismo. Un dato certo è che oggi ci sono maggiori probabilità di una recessione rispetto a febbraio e che i dati economici di marzo sono stati deludenti. Sebbene siamo convinti che gli eventi di marzo non rappresentino un’avvisaglia di una nuova crisi finanziaria, la situazione indica la presenza di anelli deboli nell’economia e un aumento delle tensioni che potrebbero manifestarsi nei prossimi mesi. Ciò detto, nel primo trimestre l’economia globale ha messo a segno una netta ripresa. Il settore dei servizi al di fuori degli Stati Uniti ha registrato una fortissima crescita. Resta da vedere se può proseguire a fronte dell’indebolimento dei dati statunitensi.

Gli eventi che hanno travolto il settore bancario a marzo hanno messo a nudo le conseguenze sul sistema bancario dell’innalzamento aggressivo dei tassi da parte della Fed. Anche in assenza di una crisi, a nostro avviso la redditività sembra messa alla prova e le perdite non realizzate sulle posizioni detenute appaiono elevate come percentuale del capitale. Ciò potrebbe determinare una riduzione dei prestiti e l’adozione di criteri di finanziamento più stringenti fino al ripristino della redditività. I dati pubblicati dalla Fed preludono già a un significativo rallentamento del credito bancario. Non è dato sapere se la situazione peggiorerà o meno. Riteniamo che questo possa portare a un rallentamento della crescita nei prossimi mesi, contribuendo a mantenere bassi i rendimenti e a esercitare pressioni al rialzo sugli spread del credito.

Inoltre, l’inflazione non è stata ancora sconfitta. La situazione è peggiore al di fuori degli Stati Uniti e l’inflazione è particolarmente resiliente in Europa (anche se per l’estate dovrebbero iniziare ad arrivare delle buone notizie). Le banche centrali si ritrovano così tra l’incudine e il martello. La stabilità finanziaria sta vacillando. È probabile che nei prossimi trimestri le economie registrino una decelerazione (sebbene dopo una crescita sorprendentemente robusta nel primo trimestre), il che indica una sospensione dei rialzi adesso o persino la possibilità di considerare dei tagli dei tassi entro fine anno. Tuttavia, i mercati del lavoro e l’inflazione core continuano a dare segno di solidità, non di debolezza. È improbabile che la Fed sia disposta a correre troppi rischi, pertanto difficilmente risponderà all’aumento della disoccupazione a meno che non arrivi una serie di rapporti sull’occupazione negativi.

Le autorità e gli investitori si trovano quindi di fronte a un dilemma: Si è fatto abbastanza sul fronte dei tassi per arrestare il ciclo di inasprimento e consentire l’allentamento? Oppure il grande rally dei Treasury è una pista falsa, un riflesso condizionato alle turbolenze bancarie e all’esigenza di inglobare nei prezzi una maggiore probabilità di crisi anche se presumibilmente non si verificherà? Quanto più a lungo non emergeranno ulteriori problemi nel settore bancario globale, tanto più probabile sarà una pausa, se non addirittura un’inversione di rotta del rally dei titoli di Stato. I dati sull’inflazione continueranno a essere determinanti. Se l’inflazione core dovesse rimanere ostinata, ci sarebbero maggiori probabilità di un “hard landing” a vantaggio dei titoli di Stato e a scapito dei mercati del credito, in particolare delle obbligazioni con rating inferiori. In un’ottica di bilanciamento di questi rischi, a nostro avviso la Fed aumenterà i tassi di 25 pb a maggio, ma probabilmente questo sarà l’ultimo rialzo del 2023. Resta da vedere cosa succederà dopo il mese di maggio.

Sebbene i mercati dei titoli di Stato per il momento appaiano in condizioni di ipercomprato, nel lungo termine sembra che gli ultimi eventi provocheranno una recessione, un calo dei rendimenti e un irripidimento delle curve dei rendimenti. In tale contesto, siamo propensi ad acquistare titoli a più alto rendimento: nel breve termine le curve potrebbero essere troppo ripide a fronte delle aspettative di un numero eccessivo di tagli dei tassi ma saranno probabilmente più ripide entro fine anno e i mercati del credito dovranno rispecchiare l’indebolimento della crescita economica poiché le banche centrali continuano a ribadire di voler ridurre l’inflazione anche a costo di una recessione. Tuttavia, il nostro scenario di base continua a prevedere una moderata debolezza economica e gli eventuali significativi ampliamenti degli spread creditizi dovrebbero rappresentare un’opportunità d’acquisto.

In termini di settore, manteniamo un forte ottimismo sulle opportunità offerte dal mercato del credito cartolarizzato. Riteniamo che il rischio di credito di titoli garantiti da ipoteche (MBS) residenziali e commerciali selezionati come quelle degli immobili plurifamiliari sia interessante visto il solido punto di partenza dei bilanci delle famiglie e delle imprese e la forte crescita dei redditi delle famiglie. Nell’ambito del credito cartolarizzato, privilegiamo i mutui residenziali non di agenzia, nonostante si prospetti un probabile calo dei prezzi delle abitazioni statunitensi nel 2023.

Gli ultimi eventi sembrano essere negativi per il dollaro USA. La crescita statunitense dovrebbe rallentare nel medio termine, le probabilità di recessione sono aumentate e presumibilmente qualunque cosa faccia la Fed non sarà risolutiva. Se la Fed mantenesse invariati i tassi di riferimento per contrastare l’inflazione a fronte dei dati più deboli e/o delle tensioni nel settore bancario, la misura potrebbe risultare penalizzante per il dollaro. Se la Fed tagliasse i tassi mentre l’inflazione è ancora troppo alta in risposta alla debolezza economica o ai timori di stabilità finanziaria, a risentirne potrebbe essere comunque il dollaro USA. Continuiamo a sottopesare il dollaro rispetto a un paniere di valute dei mercati sviluppati ed emergenti.

Tassi d’interesse e tassi di cambio dei mercati sviluppati

Analisi mensile
A marzo, la price action riguardante i tassi dei mercati sviluppati è stata sorprendente e di portata storica. A inizio mese, i toni restrittivi adottati dal presidente Powell e da altri membri della Fed hanno spinto i rendimenti a un ulteriore ma effimero rialzo, che ha registrato una rapida inversione in seguito al tracollo della Silicon Valley Bank (SVB). Dopo essere aumentata vertiginosamente, la volatilità dei tassi è scesa lentamente dai massimi ma è rimasta elevata per tutto il mese, mentre il mercato era impegnato a metabolizzare le notizie e a interpretare l’impatto che avrebbe avuto la situazione bancaria. Al di là della crisi bancaria, i dati economici chiave sono stati a tinte miste, ma la pubblicazione di un indice CPI leggermente più elevato del previsto ha mostrato che l’inflazione rimane persistente. Sul versante delle riunioni delle banche centrali, prima del crollo di SVB la RBA aveva aumentato i tassi di 25 pb, mentre la Bank of Canada si è presa una pausa. A seguito degli eventi che hanno interessato il settore delle banche, i toni delle dichiarazioni si sono ammorbiditi, ma le banche centrali hanno comunque ribadito l’intenzione di continuare ad aumentare i tassi: la BCE e la Banca Nazionale Svizzera hanno operato aumenti da 50 pb, mentre la Fed, la Norges Bank e la Banca d'Inghilterra hanno aumentato i tassi di 25 pb.¹

Prospettive
I problemi del settore bancario hanno fatto aumentare la volatilità sui mercati e creato nuove incertezze. A questo punto, sembra che il mercato si stia adattando a una variazione dei rischi estremi, in quanto gli scenari in cui la Fed aumenta di molto i tassi (ossia fino al 6%) sembrano decisamente meno probabili, mentre una recessione è diventata più probabile. Sfortunatamente per la Fed, anche se i problemi bancari saranno probabilmente disinflazionistici, l’inflazione core resta elevata e persistente. Data l’incertezza, è difficile esprimere un parere definitivo sui tassi d’interesse, e per il momento potrebbe essere saggio essere pazienti e restare in attesa di chiarimenti, approfittando di ulteriori anomalie relative. Sul fronte valutario, venendo a questa situazione, ritenevamo che il dollaro USA si sarebbe indebilito, ed è quello che ha continuato a fare. Restiamo del parere che il dollaro possa continuare a deprezzarsi.

Tassi d’interesse e tassi di cambio dei mercati emergenti

Analisi mensile
I mercati emergenti, e in particolare gli strumenti in valuta locale, hanno mostrato una tenuta generalmente buona durante la fase di forte volatilità innescata dalla crisi delle banche statunitensi. Molte divise emergenti si sono apprezzate nel periodo, in particolare quelle latinoamericane. Il rally dei tassi nei mercati emergenti si è rivelato meno volatile rispetto a quello dei tassi statunitensi, il che è andato a favore degli attivi dei mercati emergenti in valuta locale.²

Prospettive
Siamo cautamente ottimisti sull’asset class in quanto il picco dell’inflazione e delle politiche monetarie restrittive è probabilmente alle nostre spalle. Nel corso del mese gli attivi dei mercati emergenti hanno conseguito risultati positivi durante la fase di forte volatilità attraversata dai mercati globali e gli attivi in valuta locale, in particolare, restano interessanti. L’analisi bottom-up dei singoli paesi e titoli di credito rimarrà fondamentale per identificare le finestre di opportunità.

Credito societario

Analisi mensile
Gli spread investment grade (IG) europei hanno sottoperformato gli omologhi statunitensi nel mese in rassegna, in virtù dell’elevata volatilità del mercato del credito e delle preoccupazioni relative al settore bancario, che hanno dominato entrambi i mercati. I titoli IG europei hanno chiuso in rialzo di 22 pb a quota 170 pb, mentre i titoli IG statunitensi hanno guadagnato 14 pb chiudendo a quota 138 pb. Nonostante le autorità abbiano fornito soluzioni per affrontare la questione del rischio sistemico, i mercati hanno richiesto un premio al rischio più elevato. Più in generale, i mercati si sono concentrati sui rischi di un aumento dei costi di finanziamento che potrebbero erodere la redditività, sul rischio di liquidità dovuto a eventuali corse agli sportelli, sul potenziale inasprimento degli standard di prestito che influirebbe sulla crescita futura, e sui dati inflazionistici che continuano a guidare le aspettative sui tassi terminali. Verso la fine del mese il mercato è stato rincuorato dall’assenza di nuove notizie negative, a riprova del fatto che gli eventi del settore bancario sono stati casi relativamente isolati. Ciò ha fatto diminuire la volatilità dei corsi azionari e dei tassi d’interesse, favorendo un restringimento degli spread creditizi.³

A marzo, dopo le turbolenze nel settore bancario, i mercati high yield statunitensi e globali hanno evidenziato un aumento della volatilità. Nel mese, l’equilibrio tra domanda e offerta si è mostrato erratico in quanto il mercato primario high yield si è fermato in seguito alla soppressione della domanda dovuta all’impennata della volatilità e i fondi retail high yield statunitensi hanno registrato deflussi netti. I segmenti di mercato di qualità superiore hanno generalmente sovraperformato a marzo, dopo aver sottoperformato nei primi due mesi dell’anno.⁴

I titoli convertibili globali hanno conseguito performance contrastanti a marzo, in reazione alla debolezza del settore bancario e alla prospettiva di un’imminente recessione.⁵

Prospettive
I fondamentali del credito IG si possono riassumere con queste parole: "nel 2023 la situazione è migliorata, ma è ancora lungi dall’essere ottimale". Nonostante il sostegno al mercato del credito IG da parte di numerose fonti, svariati fattori avversi indicano che il credito IG giustifica un premio al rischio superiore alla media. Le recenti notizie riguardanti il settore bancario sottolineano i rischi idiosincratici del mercato, le banche centrali continuano ad alzare i tassi, l’inflazione rimarrà probabilmente persistente vista l’ottima salute del mercato del lavoro, e la redditività delle imprese sarà messa sotto pressione dall’aumento dei costi di produzione. La domanda tecnica di credito IG è stata positiva e ci aspettiamo che il credito IG tragga vantaggio dalla domanda per gli attivi di alta qualità e dal valore interessante in un contesto sempre più incerto. I livelli di valutazione lasciano intravedere la possibilità di un restringimento degli spread e un rendimento corrente interessante.

Continuiamo a esprimere una certa prudenza per il mercato high yield in queste prime battute del secondo trimestre 2023. Una sporadica debolezza accompagnata da movimenti volatili degli spread sembra essere il percorso più probabile in futuro.

Prodotti cartolarizzati

Analisi mensile
Nel mese di marzo, i tassi di interesse si sono mossi al rialzo in quanto gli investitori hanno cercato rifugio in porti sicuri come i Treasury USA, mentre gli spread in gran parte dei segmenti del reddito fisso, tra cui il credito cartolarizzato, si sono ampliati a fronte dell’avversione al rischio prevalsa sui mercati. L’offerta di nuove emissioni cartolarizzate rimane molto bassa, poiché la sottoscrizione di prestiti sia residenziali che commerciali ha registrato una riduzione sostanziale. Restiamo dell’avviso che le condizioni creditizie fondamentali dei mercati dei mutui residenziali restino solide, ma riteniamo anche che i premi al rischio più elevati siano giustificati su tutti gli strumenti creditizi considerata la debolezza economica attesa.⁶

Prospettive
Dopo il picco di giugno, i prezzi delle abitazioni negli Stati Uniti sono scesi di circa il 6% e ci aspettiamo un ulteriore calo del 5-10% da qui a fine anno. Pur attendendoci un calo dei prezzi delle abitazioni, continuiamo a favorire il credito residenziale statunitense, in particolare i mutui di più lungo corso (accesi nel 2020 o prima) dato il notevole apprezzamento delle abitazioni negli ultimi anni. Rimaniamo più prudenti nei confronti degli immobili commerciali, che continuano a risentire negativamente degli sviluppi post-pandemici. Queste tensioni sono state esacerbate dalla debolezza delle banche regionali poiché i vincoli sul fronte dei finanziamenti futuri potrebbero aumentare. Abbiamo ridotto in modo significativo il nostro sovrappeso in Europa in favore degli Stati Uniti, poiché le opportunità corrette per il rischio ci sono sembrate più interessanti in questo paese. Tuttavia, alla luce della normalizzazione degli spread e del miglioramento delle condizioni economiche, siamo meno preoccupati per le opportunità europee.

¹Fonte: Bloomberg. Dati al 31 marzo 2023.
² Fonte: Bloomberg. Dati al 31 marzo 2023. Obbligazioni societarie dei mercati emergenti rappresentate dall’ indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified.
³ Fonte: Indici Bloomberg: U.S. Corporate e European Aggregate Corporate. Dati al 31 marzo 2023.
⁴ Fonte: Indice J.P. Morgan e Bloomberg US Corporate High Yield. Dati al 31 marzo 2023.
⁵ Fonte: Bloomberg e indice Refinitiv Global Convertibles Focus. Dati al 31 marzo 2023.
⁶ Fonte: Bloomberg. Dati al 31 marzo 2023.

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CONSIDERAZIONI SUI RISCHI

La diversificazione non garantisce che verranno generati utili e non protegge dalle perdite in una fase di rallentamento del mercato.

Non vi è alcuna garanzia che l’obiettivo d’investimento del portafoglio sarà raggiunto. I portafogli sono esposti al rischio di mercato, ovvero alla possibilità che il valore di mercato dei titoli detenuti dal portafoglio diminuisca e che il valore delle azioni del portafoglio sia conseguentemente inferiore all’importo pagato dall’investitore per acquistarle. I valori di mercato possono cambiare quotidianamente a causa di eventi economici e di altro tipo (ad es. catastrofi naturali, crisi sanitarie, terrorismo, conflitti e disordini sociali) che influenzano i mercati, i Paesi, le aziende o i governi. È difficile prevedere le tempistiche, la durata e i potenziali effetti negativi (ad esempio la liquidità del portafoglio) degli eventi. Di conseguenza, l’investimento in un portafoglio può comportare una perdita per l’investitore. I titoli obbligazionari sono soggetti alla capacità dell’emittente di rimborsare puntualmente capitale e interessi (rischio di credito), alle variazioni dei tassi d’interesse (rischio di tasso d’interesse), al merito di credito dell’emittente e alle condizioni generali di liquidità del mercato (rischio di mercato). In un contesto di tassi d’interesse in rialzo, i corsi obbligazionari possono calare e dar luogo a periodi di volatilità e a maggiori richieste di rimborso. In un contesto di calo dei tassi d’interesse, il portafoglio potrebbe generare un reddito inferiore. I titoli con scadenze più lunghe possono essere maggiormente sensibili alle variazioni dei tassi d’interesse. Determinati titoli di Stato americani acquistati dalla strategia, come quelli emessi da Fannie Mae e Freddie Mac, non sono garantiti dal “full faith and credit” (piena fiducia e credito) degli Stati Uniti. È possibile che in futuro questi emittenti non dispongano dei fondi per onorare i propri obblighi di pagamento. I prestiti bancari quotati sono soggetti al rischio di liquidità e ai rischi di credito tipici dei titoli con rating inferiori. Le obbligazioni high yield (dette anche “junk bonds”) sono titoli con rating inferiori che possono comportare livelli più elevati di rischio di credito e di liquidità. I titoli di debito sovrani sono soggetti al rischio di insolvenza. I titoli garantiti da ipoteche e da collaterale sono esposti al rischio di rimborso anticipato e a un più elevato rischio d’insolvenza e possono essere difficili da valutare e vendere (rischio di liquidità). Essi sono altresì soggetti ai rischi di credito, di mercato e di tasso d’interesse. Il mercato valutario è estremamente volatile e i suoi prezzi sono influenzati da diversi fattori, tra cui la dinamica della domanda e dell’offerta di una determinata valuta, il commercio, i programmi e le politiche fiscali, monetarie e di controllo della valuta nazionale o estera e le variazioni dei tassi d’interesse nazionali o esteri. Gli investimenti nei mercati esteri comportano rischi specifici, quali i rischi di cambio, quelli politici, economici e di mercato. Investire nei mercati emergenti comporta rischi maggiori che investire nei mercati esteri in generale. Gli strumenti derivati possono amplificare le perdite in maniera sproporzionata e incidere significativamente sulla performance. Inoltre, possono essere soggetti a rischi di controparte, di liquidità, di valutazione, di correlazione e di mercato. I titoli vincolati e illiquidi possono essere più difficili da vendere e valutare rispetto a quelli quotati in borsa (rischio di liquidità). A causa della possibilità che i rimborsi anticipati alterino i flussi di cassa sulle collateralized mortgage obligation (CMO), non è possibile determinare in anticipo la relativa data di scadenza finale o la vita media. Inoltre, il portafoglio potrebbe subire perdite qualora le garanzie collaterali sulle CMO o eventuali garanzie di terzi fossero insufficienti per onorare i pagamenti.

DEFINIZIONI

Punti base: Un punto base = 0,01%.

DEFINIZIONI DEGLI INDICI
Gli indici utilizzati nel presente rapporto non rappresentano la performance di un investimento specifico e non comprendono spese, commissioni od oneri di vendita, che ridurrebbero la performance. Gli indici riportati non sono gestiti e non sono strumenti investibili. Non è possibile investire direttamente in un indice.

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L’indice Bloomberg Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Euro IG Corporate) è costruito per replicare l’andamento del mercato delle obbligazioni societarie investment grade denominate in euro.

L’indice Bloomberg Global Aggregate Corporate è la componente societaria dell’indice Bloomberg Global Aggregate, un indice ad ampia base rappresentativo dei mercati obbligazionari investment grade globali.

L’indice Bloomberg U.S. Corporate High Yield misura l’andamento del mercato statunitense delle obbligazioni societarie non investment grade a tasso fisso denominate in dollari e fiscalmente imponibili. I titoli sono classificati high yield se il rating medio di Moody’s, Fitch e S&P è pari o inferiore a Ba1/BB+/BB+. L’indice non comprende le obbligazioni dei mercati emergenti.

L’indice Bloomberg U.S. Corporate è un benchmark ad ampia rappresentatività che misura l’andamento delle obbligazioni societarie investment grade a tasso fisso fiscalmente imponibili.

L’indice Bloomberg U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) replica l’andamento dei titoli pass-through di agenzia garantiti da ipoteche (sia ARM a tasso fisso che ibridi), garantiti da Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) e Freddie Mac (FHLMC). L’indice è costruito aggregando vari gruppi di titoli MBS con regolamento futuro in data da definirsi all’interno di portafogli generali sulla base delle condizioni di rimborso, cedole e anno di emissione. Introdotti nel 1985, gli indici a tasso fisso GNMA, FHLMC e FNMA per i titoli a 30 e 15 anni sono stati rispettivamente retrodatati a gennaio 1976, maggio 1977 e novembre 1982. Nell’aprile del 2007 sono entrati a far parte dell’indice anche i titoli ipotecari pass-through ibridi di agenzia a tasso variabile (ARM).

L’indice dei prezzi al consumo (CPI) è una misura che esamina la media ponderata dei prezzi di un paniere di beni e servizi di consumo, come trasporti, alimenti e assistenza medica.

Euro vs. USD – rendimento totale dell’euro rispetto al dollaro USA.

Titoli di Stato tedeschi a 10 anni – Germany Benchmark 10-Year Datastream Government Index, titoli di Stato giapponesi a 10 anni – Japan Benchmark 10-Year Datastream Government Index e titoli di Stato USA a 10 anni – U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY constrained) è concepito per replicare la performance delle obbligazioni societarie in euro e sterline di qualità inferiore a investment grade emesse da emittenti internazionali nei mercati eurobond o in sterline ed euro locali.

L’indice ICE BofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) replica la performance dei titoli pass-through garantiti da ipoteche residenziali a tasso fisso e ibridi denominati in dollari, emessi da agenzie statunitensi nel mercato interno USA.

L’indice ICE BofAML U.S. High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) è un indice ponderato per il valore di mercato di tutte le obbligazioni high yield domestiche e “Yankee”, comprese le obbligazioni a interesse posticipato e i titoli con pagamento “in natura”. I titoli che lo compongono hanno scadenze di almeno un anno e un rating di credito inferiore a BBB-/Baa3, ma non sono insolventi.

L’indice ISM del settore manifatturiero è basato su indagini condotte presso oltre 300 aziende manifatturiere dall’Institute of Supply Management. L’indice ISM del settore manifatturiero monitora i livelli di occupazione, le scorte di produzione, i nuovi ordini e le consegne dei fornitori. L’indice di diffusione composito è stato creato al fine di monitorare le condizioni del settore manifatturiero nazionale sulla base dei dati risultanti da tali indagini.

Titoli di Stato italiani a 10 anni – Italy Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified è un benchmark globale del debito societario liquido dei mercati emergenti che replica l’andamento delle obbligazioni societarie denominate in USD emesse da società dei mercati emergenti.

L’indice JPMorgan Government Bond– Emerging Markets (JPM local EM debt) replica l’andamento delle obbligazioni in valuta locale emesse da paesi emergenti. L’indice è posizionato come benchmark investibile che comprende soltanto quei Paesi accessibili da gran parte del parterre di investitori internazionali (escluse Cina e India dal settembre 2013).

L’indice JPMorgan Government Bond Emerging Markets (JPM External EM Debt) replica l’andamento delle obbligazioni in valuta locale emesse dai governi dei paesi emergenti. L’indice è posizionato come benchmark investibile che comprende soltanto quei Paesi accessibili da gran parte del parterre di investitori internazionali (escluse Cina e India dal settembre 2013).

L’indice JP Morgan Emerging Markets Bond Global (EMBI Global) replica i rendimenti totali di strumenti di debito in valuta estera negoziati nei mercati emergenti ed è una versione ampliata del JPMorgan EMBI+. Come l’EMBI+, l’Indice EMBI Global include obbligazioni Brady denominate in dollari USA, prestiti ed eurobond con valore nominale in circolazione pari ad almeno USD 500 milioni.

L’indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified è un benchmark globale liquido, ponderato per la capitalizzazione di mercato, delle obbligazioni societarie dei mercati emergenti denominate in dollari USA, rappresentativo delle regioni Asia, America Latina, Europa e Medio Oriente/Africa.

JPY vs. USD – rendimento totale dello yen giapponese rispetto al dollaro USA.

L’indice Markit ITraxx Europe è composto da 125 credit default swap equiponderati su entità societarie europee investment grade, distribuiti su 4 sottoindici: finanza (senior), finanza (subordinati), non finanziari e “HiVol”.

L’indice Nikkei 225 Index (Japan Nikkei 225) è un indice ponderato per il prezzo che segue l’andamento delle 225 maggiori società nipponiche quotate alla Borsa di Tokyo.

L’indice MSCI AC Asia ex-Japan Index (MSCI Asia ex-Japan) replica l’andamento delle società large e mid cap di due di tre mercati sviluppati asiatici (Giappone escluso) e di otto mercati emergenti della regione.

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI global equities) è un indice ponderato per la capitalizzazione di mercato corretta per il flottante che misura la performance dei listini azionari dei mercati sviluppati ed emergenti. Il termine "flottante" è riferito alla quota di azioni in circolazione considerate disponibili per l’acquisto da parte degli investitori sui mercati azionari pubblici. La performance dell’indice è espressa in dollari USA e prevede il reinvestimento dei dividendi netti.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI emerging equities) raggruppa titoli rappresentativi di società a media e alta capitalizzazione di 23 mercati emergenti.

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) raggruppa titoli rappresentativi di società a media e alta capitalizzazione di 23 mercati sviluppati.

L’indice dei direttori degli acquisti (PMI) è un indicatore dello stato di salute economica del settore manifatturiero.

L’indice Refinitiv Convertible Global Focus USD Hedged è un indice di mercato ponderato con una dimensione minima di inclusione di USD 500 milioni (USA), EUR 200 milioni (Europa), YEN 22 miliardi e USD 275 milioni (altri paesi) di obbligazioni convertibili equity-linked.

L’indice Russell 2000® è un indice che misura la performance delle 2.000 società di più piccole dimensioni dell’indice Russell 3000.

L’indice S&P 500® (U.S. S&P 500) misura la performance del segmento delle large cap nel mercato azionario statunitense e copre all’incirca il 75% di tale mercato. L’indice comprende 500 tra le principali società che operano nei settori di punta dell’economia statunitense.

L’indice S&P CoreLogic Case-Shiller U.S. National Home Price NSA Index si propone di misurare il valore degli immobili residenziali nelle 20 principali aree metropolitane statunitensi: Atlanta, Boston, Charlotte, Chicago, Cleveland, Dallas, Denver, Detroit, Las Vegas, Los Angeles, Miami, Minneapolis, New York, Phoenix, Portland, San Diego, San Francisco, Seattle, Tampa e Washington, D.C.

L’indice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) è costruito per replicare l’andamento dei prestiti di maggiore entità del mercato dei prestiti con leva.

L’indice S&P GSCI Copper (Copper) è un sottoindice dell’S&P GSCI che costituisce un benchmark affidabile e pubblicamente disponibile della performance del mercato del rame.

L’indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) è un sottoindice dell’S&P GSCI che misura la performance delle soft commodity ponderata per la produzione mondiale. Nel 2012 l’indice S&P GSCI Softs comprendeva le seguenti materie prime: caffè, zucchero, cacao e cotone.

Titoli di Stato spagnoli a 10 anni – Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged è un indice di mercato ponderato con una dimensione minima di inclusione di USD 500 milioni (USA), EUR 200 milioni (Europa), JPY 22 miliardi e USD 275 milioni (altri paesi) di obbligazioni convertibili equity-linked.

Titoli di Stato britannici a 10 anni – U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government Index. Gli indici di riferimento Datastream per i seguenti titoli di Stato si basano su singole emissioni. L’emissione scelta per ciascuna serie è la più rappresentativa disponibile per una data scadenza in ciascun momento. I titoli di riferimento sono selezionati sulla base delle convenzioni prevalenti all’interno di ciascun mercato. In generale il titolo di riferimento è sempre l’ultima emissione di una data fascia di scadenze, tuttavia vengono considerati anche i rendimenti, la liquidità, le dimensioni dell’emissione e le cedole.

L’indice U.S. Dollar (DXY) è un indice che misura il valore del dollaro statunitense rispetto a un paniere di valute estere, generalmente quelle dei maggiori partner commerciali degli Stati Uniti.

L’indice Chicago Board Options Exchange (CBOE) Market Volatility (VIX) mostra le aspettative del mercato per la volatilità a 30 giorni.

Poiché non è possibile garantire che le strategie d’investimento risultino efficaci in tutte le condizioni di mercato, ciascun investitore deve valutare la propria capacità di mantenere l’investimento nel lungo termine e in particolare durante le fasi di ribasso dei mercati.

I conti a gestione separata potrebbero non essere adatti a tutti gli investitori. Nei conti separati gestiti in base a una determinata strategia possono essere inseriti valori mobiliari che non replicano la performance di un particolare indice. Si raccomanda di valutare attentamente gli obiettivi d’investimento, i rischi e i costi della strategia prima di effettuare un investimento. È richiesto un livello patrimoniale minimo. Il modulo ADV, Parte 2, contiene informazioni importanti sui gestori degli investimenti.

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