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2020 Outlook
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gennaio 24, 2020
Prospettive 2020 : Non si tratta dei soliti sospetti
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2020 Outlook

Prospettive 2020 : Non si tratta dei soliti sospetti

Prospettive 2020 : Non si tratta dei soliti sospetti

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gennaio 24, 2020

 
 

Con l’inizio del 2020, la crescita economica mondiale sembra, da una parte, sufficientemente solida da evitare la recessione, ma dall’altra, in abbastanza in rallentamento da spingere svariati governi a implementare programmi di stimolo fiscale. Sebbene l’economia statunitense continui a essere sostenuta dal buon andamento dei consumi e la Cina si stia stabilizzando grazie a stimoli solo modesti, riteniamo che le aree più interessanti esulino dai soliti sospetti: nel 2020 le opportunità sembrano presentarsi in regioni quali il Giappone e il Regno Unito, entrambe poco apprezzate per diversi anni.

 
 

Stati Uniti : ritmo lento ma costante

Negli Stati Uniti il settore dei consumi registra un buon andamento, con una robusta crescita dell’occupazione e una forte crescita salariale, in particolare nell’ambito di posti vacanti a retribuzione minore che devono essere coperti a livello locale, come nel settore del tempo libero, dei servizi sanitari e dell’assistenza sociale. Le famiglie, che ora detengono un numero di titoli azionari quotati notevolmente superiore rispetto al passato grazie ai tassi d’interesse storicamente bassi offerti attualmente dalle banche, stanno inoltre beneficiando di un positivo effetto ricchezza sulla scia del forte rialzo dell’indice S&P nel corso del 2019.

Anche la domanda di abitazioni è in fase di aumento. A fronte di una compressione dei tassi ipotecari trentennali di oltre 100 punti base (pb) negli ultimi 12 mesi, la domanda di mutui si è impennata (Figura 1).Inoltre, quando si acquista una casa si acquistano anche arredi e altri prodotti e servizi correlati, il che sostiene ulteriormente la crescita e i consumi.

 
 
 
Figura 1: L’abbassamento dei tassi ipotecari sta spingendo le vendite di immobili residenziali
 

Fonte: Census Bureau, Federal Home Loan Mortgage Corporation, Haver, MSIM. Dati al 30 novembre 2019.

 
 

Negli Stati Uniti l’anello debole sono stati gli investimenti fissi, frenati dalle incertezze correlate ai dazi e da altre criticità idiosincratiche. Tuttavia, con l’inizio del 2020 ravvisiamo svariati fattori che potrebbero allentare queste pressioni:

  • Gli investimenti associati al petrolio si sono ridotti a causa dei ribassi del 2018.Alla fine del 2019, a nostro avviso, il prezzo del petrolio si è stabilizzato, il che dovrebbe ridurre l’effetto negativo sull’economia di questo fattore. Si tratta di un elemento distinto da eventuali pressioni al rialzo sui prezzi petroliferi derivanti dalle tensioni geopolitiche manifestatesi all’inizio del 2020.
  • Gli investimenti in attrezzature si erano complessivamente arrestati a causa della forte contrazione degli investimenti nel settore dell’aviazione in seguito agli incidenti aerei dei due Boeing 737 Max, che hanno innescato uno stop della produzione. Una stabilizzazione degli investimenti nel settore dell’aviazione dovrebbe riportare in territorio positivo gli investimenti complessivi nel segmento delle attrezzature.
  • Gli investimenti nel campo della proprietà intellettuale stanno beneficiando del buon andamento dei settori basati sulla tecnologia.

La combinazione di queste rilevazioni con l’età avanzata delle attività fisse statunitensi e con gli sgravi fiscali provvisori, ancora fruibili da parte delle aziende, sugli investimenti fissi a breve scadenza, ci induce a prevedere un livello costante o in modesto rialzo degli investimenti non residenziali nel 2020. La componente finale del PIL statunitense, la spesa pubblica, dovrebbe rimanere sostanzialmente invariata con un aumento nel settore difesa.

L’effetto netto di questi fattori è una crescita positiva, seppur modesta, negli Stati Uniti. Il nostro modello, che vede le sue origini nel 2004, ci suggerisce come scenario base una crescita degli utili per azione nel 2020 pari al 5,5% (Figura 2). La stima è basata su una crescita prevista del PIL pari al 2,1% e su un aumento dei riacquisti di azioni proprie del 3,5%. Ciò si discosta in misura significativa dal consenso degli analisti di mercato, che suggerisce una crescita degli utili per azione pari al 9,8%. Anche il nostro scenario più positivo prevede una crescita degli utili per azione pari solo all’8,0%. Tale divario implica che gli investitori che si aspettano una crescita degli utili in linea con le stime di mercato prezzate dagli attuali rapporti prezzo/utili potrebbero restare verosimilmente delusi.

 
 
 
Figura 2: La nostra previsione di crescita degli utili per azione per il 2020 è inferiore alle stime di consenso
 

Fonte: Datastream, MSIM, dati al 30 settembre 2019.Le previsioni e le stime si basano sulle condizioni di mercato attuali, sono soggette a modifiche e potrebbero non realizzarsi.

 
 

Cina: Stimoli controllati per mantenere la stabilità

Sebbene il rallentamento della Cina segnali l’esigenza di uno stimolo, le politiche del governo si sono concentrate sulla transizione dal modello basato sugli investimenti indiscriminati ad uno basato su una crescita di maggiore qualità. Per equilibrare queste forze contrapposte, la Cina probabilmente continuerà ad applicare un programma di stimolo controllato che consenta all’economia di crescere a un ritmo moderatoma non molto superiore a quello attuale.

A novembre, la Banca popolare cinese (PBoC) ha inaspettatamente attuato un taglio da 5 pb del tasso sulle sue linee di credito a medio termine annuali, ha lanciato un pronti contro termine attivo a sette giorni del quale ha tagliato il tasso al 2,5% per la prima volta dal 2015 e infine ha abbassato i propri tassi annuali e quinquennali sui prestiti. A gennaio, la PBoC ha continuato il suo programma di stimolo iniettando 115 miliardi di dollari nel sistema finanziario del Paese.1 Ci aspettiamo che la PBoC continui con queste caute manovre espansive.

Sul fronte fiscale, due anni di interventi di riduzione del debito pubblico hanno lasciato alla Cina il margine per aumentare le misure di stimolo e per continuare a fissare una quota ragionevole per le emissioni obbligazionarie. Ciò offre alla Cina gli strumenti necessari per preservare la crescita. Tuttavia, per effetto del miglioramento dei PMI, dell’accelerazione nel settore dei servizi e dell’espansione dell’attività manifatturiera, che a novembre è avanzata al ritmo più rapido da tre anni, il governo cinese sembra meno preoccupato dall’eventualità che la crescita economica possa scendere sotto il 6%. Inoltre, le tensioni commerciali hanno iniziato ad attenuarsi come emerso da una ripresa delle importazioni cinesi negli ultimi mesi (Figura 3). Pertanto, con ogni probabilità, dovremmo assistere solamente a uno stimolo fiscale mirato con una persistente riforma strutturale.

 
 
 
Figura 3: Negli ultimi mesi le importazioni cinesi hanno riacquistato slancio
 

Fonte: Bloomberg, MSIM, dati al 30 novembre 2019.

 
 

Resto del mondo: Anche in questo caso un’evoluzione verso le politiche di stimolo fiscale2

Le aspettative di un rallentamento della crescita nelle due principali economie stanno finalmente promuovendo imponenti misure di stimolo fiscale, ma queste arrivano da aree geografiche meno scontate dagli investitori:  

  • Giappone:  120 miliardi di dollari di stimolo fiscale (circa 1,9% del PIL) su 15 mesi
  • Germania: Grazie a un rassicurante avanzo di bilancio, il nuovo governo sta prendendo in considerazione una politica di stimolo fiscale oltre al pacchetto da 60 miliardi di dollari per il clima recentemente annunciato. Tale pacchetto si aggiunge all’European Green Deal, che prevede oltre 100 miliardi di dollari di investimenti mirati  
  • Regno Unito: prevede di mettere in atto un programma di stimolo fiscale pari all’1,2-2,4% del PIL a partire dal mese di aprile 2020 per aiutare la ripresa dell’economia dopo il contraccolpo dell’incertezza generata dalla Brexit    
  • Corea del Sud: la legge di bilancio più espansiva dal 2008-2009, circa l’1,9% del PIL
  • India: programma di stimolo da 20 miliardi di dollari

A nostro avviso questi e altri analoghi pacchetti di stimoli dovrebbero dare slancio alla crescita globale, anche in assenza di interventi da parte degli Stati Uniti e della Cina.

Prospettive: le azioni battono le obbligazioni...

La stabilizzazione dei dati manifatturieri, l’accelerazione della crescita del credito, una certa ricostituzione delle scorte in Asia e l’allentamento delle tensioni commerciali giocano tutti a favore di solidi fondamentali globali, con un certo potenziale slancio a seguito del passaggio dalle politiche di stimolo monetario a quelle di stimolo fiscale.

In generale le azioni sembrano più appetibili delle obbligazioni. I tassi d’interesse sono talmente bassi che sembrano prezzare una recessione e il posizionamento azionario rimane sbilanciato al ribasso. Di fatto, i deflussi dai fondi azionari degli investitori retail sono su livelli record, superiori a quelli del 2008 – una chiara indicazione di clima di sfiducia (di norma un indicatore positivo). Con il progressivo manifestarsi di segnali di una moderata crescita, è probabile che i rendimenti obbligazionari acquisiscano slancio, che le azioni registrino un rialzo e che gli investitori si spostino dalle obbligazioni alle azioni.

. . . in mercati con valutazioni ragionevoli
Malgrado i fondamentali solidi e il clima di sfiducia – che lascia intendere la possibilità di segnali positivi – gli investitori che operano sui mercati azionari dovrebbero mantenersi cauti. Le quotazioni di alcuni mercati, tra cui quello statunitense, indiano, taiwanese, sudcoreano, australiano e a livello mondiale, sembrano molto elevate. Se si osservano i rapporti prezzo/utili a 12 mesi su scala mondiale, gli Stati Uniti si collocano nel 95o percentile, secondi solo all’Australia.

Come già detto, il rapporto prezzo/utili negli Stati Uniti rispecchia una previsione di crescita degli utili del 9%, che a nostro avviso è eccessiva.

Altri mercati offrono un valore migliore. Molte delle regioni con prezzi interessanti, tra cui l’Europa, l’America Latina, il Regno Unito, la Cina, l’Europa orientale e in particolare il Giappone, sono risultate poco apprezzate per un certo periodo di tempo. Il Figura 4 mostra le implicazioni sul posizionamento nei principali mercati.

 
 
 
Figura 4
 
 
 

Reddito fisso: prospettive negative per gli attivi con duration lunga

I mercati obbligazionari stanno scontando una crescita estremamente lenta, se non addirittura una recessione. Riteniamo che la reazione del mercato sia stata eccessiva. In un contesto che vede il progressivo abbandono delle politiche monetarie aggressive da parte delle banche centrali e il rafforzamento della crescita tramite gli stimoli fiscali, prevediamo pressioni al rialzo sui rendimenti, che rappresentano un fattore negativo per i titoli a più lungo termine. Al contempo, negli Stati Uniti cresce la probabilità di un rialzo dell’inflazione, sostenuta sia dall’aumento delle retribuzioni che dagli effetti residui delle tensioni commerciali.

Manteniamo il sottopeso alle obbligazioni sovrane dei Mercati Sviluppati, in particolare nei titoli di alta qualità a duration elevata, mentre sovrappesiamo il debito dei Mercati Emergenti (ME). A fronte della probabilità di un irripidimento della curva dei rendimenti statunitense, della convenienza delle valute emergenti e della duration delle obbligazioni in valuta forte superiore a quella dei titoli in valuta locale, predilegiamo inoltre le obbligazioni in valuta locale rispetto a quelle in valuta forte.

La Figura 5 ne spiega il motivo. Gli Sherman Ratio di queste obbligazioni – gli interessi attivi generati rispetto al rischio di tasso d’interesse assunto o l’aumento percentuale dei tassi che annullerebbe il rendimento – prediligono chiaramente le obbligazioni high yield e sovrane dei Mercati Emergenti.

 
 
 
Figura 5: Le obbligazioni sovrane dei Mercati Emergenti sono meno vulnerabili ai rialzi dei tassi
 

Fonte : Datastream, Bloomberg, MSIM, dati al 29 novembre 2019. Lo Sherman Ratio misura gli interessi attivi generati rispetto al rischio di tasso d’interesse assunto (l’aumento percentuale dei tassi necessario per annullare il rendimento).

 
 

Sintesi: un anno destinato agli investitori attenti

I fondamentali dignitosi ma non eccezionali previsti in tutto il mondo sembrano destinati a rendere il 2020, nel complesso, un anno all’insegna di una crescita lenta ma stabile.Tuttavia, il potenziale di rendimento dei vari mercati presenta ampie differenze in considerazione delle circostanze eccezionali di ognuno di essi. Inoltre, la prima settimana del 2020 ha dimostrato l’impossibilità per gli investitori di prevedere in che misura determinati eventi siano in grado di danneggiare i mercati, di far aumentare la volatilità e, nel caso dell’escalation delle tensioni tra Stati Uniti e Iran, di determinare un brusco aumento delle quotazioni petrolifere e della domanda di beni rifugio. Il nostro processo ci consente di modificare in modo flessibile la nostra asset allocation nel caso di un perdurare di tali fasi, pertanto intende proteggere i portafogli dalla volatilità al ribasso. In alternativa, abbiamo la possibilità di esaminare quella che potrebbe rivelarsi solo volatilità di breve termine. Al momento della redazione di questo testo, confermiamo un’esposizione prudente agli attivi di rischio e un’esposizione leggermente più elevata all’oro, che consideriamo una copertura contro i rischi geopolitici, poiché continuiamo a monitorare gli sviluppi della situazione. Con il progressivo ritorno dell’enfasi sui fondamentali sottostanti, a nostro avviso gli investitori troveranno opportunità particolarmente interessanti nelle azioni giapponesi e britanniche (soprattutto nel segmento mid cap del Regno Unito) rispetto all’Eurozona e agli Stati Uniti. Nell’ambito dell’obbligazionario, riteniamo che le obbligazioni in valuta locale dei Mercati Emergenti offrano opportunità più allettanti rispetto a quelle investment grade e high yield o alle obbligazioni a lunga duration.

 
 

1. Source: Financial Times 5 November 2019 and 2 January 2020

2. Source: Haver, FT, Morgan Stanley Research, MSIM as of 6 December 2019

3. Source: Bloomberg, as of December 2019

4. Source: Reuters, 5 December 2019

 
 

Considerazioni sui rischi

Non vi è alcuna garanzia che l’obiettivo d’investimento della strategia venga raggiunto. I portafogli sono esposti al rischio di mercato, ovvero alla possibilità che il valore di mercato dei titoli detenuti dal portafoglio diminuisca e che il valore delle azioni del portafoglio sia conseguentemente inferiore all’importo pagato dall’investitore per acquistarle. Di conseguenza, l’investimento in questo portafoglio può comportare una perdita per l’investitore. Inoltre, la strategia può essere esposta ad alcuni rischi aggiuntivi. Esiste il rischio che, in base alle effettive condizioni di mercato, la metodologia e le ipotesi di asset allocation elaborate dal Consulente per i portafogli sottostanti si rivelino errate e che il portafoglio non raggiunga il suo obiettivo d’investimento. I corsi azionari tendono inoltre a essere volatili e la possibilità di subire perdite è significativa. Gli investimenti del portafoglio in certificati legati alle materie prime comportano rischi notevoli, ivi compreso il rischio di un sensibile deprezzamento del capitale investito. In aggiunta ai rischi inerenti alle materie prime, tali investimenti sono esposti a rischi specifici, quali il rischio di perdita di capitale e interessi, l’assenza di un mercato secondario e il rischio di livelli superiori di volatilità, che non interessano i tradizionali titoli azionari e di debito. Le oscillazioni dei cambi potrebbero annullare i guadagni generati dagli investimenti o accentuare le perdite. I titoli obbligazionari sono soggetti alla capacità dell’emittente di rimborsare puntualmente capitale e interessi (rischio di credito), alle variazioni dei tassi d’interesse (rischio di tasso d’interesse), al merito di credito dell’emittente e alle condizioni generali di liquidità del mercato (rischio di mercato). In un contesto di aumento dei tassi d’interesse, i prezzi obbligazionari possono scendere. Le valutazioni dei titoli azionari tendono in genere a oscillare anche in risposta a eventi specifici in seno a una determinata società. Gli investimenti nei mercati esteri comportano rischi specifici, quali rischi di cambio, politici, economici e di mercato. I titoli delle società a bassa capitalizzazionecomportano rischi particolari, come l’esiguità delle linee di prodotto, dei mercati e delle risorse finanziarie, e possono registrare una maggiore volatilità di mercato rispetto a quelli di società più consolidate di dimensioni maggiori. I rischi associati agli investimenti nei mercati emergenti sono maggiori di quelli associati agli investimenti nei mercati sviluppati esteri. Le azioni degli exchange traded funds (ETF) comportano molti dei rischi associati agli investimenti diretti in azioni ordinarie o obbligazioni e il loro valore di mercato oscilla al variare del valore dell’indice sottostante. Investendo in ETF e in altri Fondi d’investimento, il portafoglio assorbe sia le proprie spese che quelle degli ETF e dei Fondi d’investimento nei quali investe. La domanda e l’offerta di ETF e di Fondi d’investimento potrebbero non essere correlate a quelle dei titoli sottostanti. Gli strumenti derivati possono essere illiquidi, amplificare le perdite in misura più che proporzionale e avere un impatto negativo potenzialmente consistente sulla performance del portafoglio. L’uso della leva finanziaria può accentuare la volatilità del Portafoglio. La diversificazione non protegge dalle perdite in un particolare mercato, tuttavia permette di distribuire il rischio tra le varie classi di attività.

 
andrew.harmstone
Managing Director
Global Balanced Risk Control Team
 
 
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Questo video fornisce una breve sintesi dell'outlook di mercato 2020 di Andrew Harmstone.
 
 
 
 

DEFINIZIONI

Il buyback, o riacquisto di azioni proprie repurchase, è l’operazione di acquisto delle proprie azioni in circolazione da parte di una società per ridurre il numero di azioni disponibili sul mercato aperto. Le società riacquistano le proprie azioni per una serie di motivi, ad esempio per aumentare il valore delle restanti azioni disponibili riducendo l’offerta o per impedire ad altri azionisti di assumere il controllo di una quota maggioritaria. Il prodotto interno lordo (PIL) è il valore monetario di tutte le merci finite e di tutti i servizi prodotti all’interno dei confini di un Paese in un dato lasso di tempo. Comprende tutti i consumi pubblici e privati, la spesa pubblica, gli investimenti e le esportazioni nette. Il tasso di crescita degli utili per azione (EPS) è definito come gli utili totali divisi per il numero di azioni circolanti. Le società utilizzano spesso una media ponderata delle azioni in circolazione nell’arco del periodo di rendicontazione. L’EPS può essere calcolato per l’anno precedente (“trailing EPS”), per l’anno corrente (“current EPS”) o per l’anno successivo (“forward EPS”).Si fa presente che l’EPS dell’anno precedente sarebbe effettivo, mentre l’EPS per l’anno corrente e l’EPS per quello successivo rappresenterebbero delle stime. Rapporto prezzo/utili (P/E) indica la quotazione di un’azione divisa per i rispettivi utili per azione nei 12 mesi precedenti.T alvolta detto anche multiplo, il P/E offre agli investitori un’idea del prezzo che pagano a fronte della capacità di generazione di utili di una società. Più alto è il P/E, più gli investitori pagano e più si aspettano una crescita degli utili maggiore. L’indice dei direttori degli acquisti (PMI) è un indicatore dello stato di salute economica del settore manifatturiero. L’indice PMI si basa su cinque indicatori principali:  nuovi ordini, livelli di scorte, produzione, consegne dei fornitori e quadro occupazionale. La redditività del capitale proprio (ROE) è il reddito netto realizzato come percentuale del patrimonio netto. Il ROE misura la redditività di una società determinando il profitto da esso generato mediante il capitale investito dagli azionisti.

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Giappone – Il presente documento è destinato ai soli investitori professionali e viene diffuso o distribuito unicamente a scopi informativi. Per i destinatari che non siano investitori professionali, il presente documento viene fornito in relazione alle attività di Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (“MSIMJ”) concernenti i mandati di gestione discrezionale degli investimenti (“IMA”) e i mandati di consulenza di investimento (“IAA”) e non costituisce una raccomandazione o sollecitazione di transazioni o offerte relative a uno strumento finanziario specifico. In base ai mandati discrezionali di gestione degli investimenti, il cliente stabilisce le politiche di gestione di base in anticipo e incarica MSIMJ di prendere tutte le decisioni di investimento sulla base di un’analisi del valore e di altri fattori inerenti ai titoli e MSIMJ accetta tale incarico. Il cliente delega a MSIMJ i poteri necessari per effettuare gli investimenti. MSIMJ esercita tali poteri delegati sulla base delle decisioni d’investimento prese da MSIMJ e il cliente non impartisce istruzioni individuali. Tutti gli utili e le perdite degli investimenti spettano ai clienti; il capitale iniziale non è garantito. Si raccomanda di valutare gli obiettivi d’investimento e le tipologie di rischio prima di effettuare un investimento. La commissione applicabile ai mandati di gestione discrezionali o di consulenza d’investimento si basa sul valore degli attivi in questione moltiplicato per una determinata aliquota (il limite massimo è il 2,16% annuo inclusivo d’imposta), calcolata proporzionalmente alla durata del periodo contrattuale. Alcune strategie sono soggette a una commissione condizionata (contingency fee) in aggiunta a quella sopra menzionata. Potrebbero essere applicati altri oneri indiretti, come ad esempio le commissioni di intermediazione per l’acquisto di titoli inglobati in altri strumenti. Poiché questi oneri e spese variano a seconda delle condizioni contrattuali e di altri fattori, MSIMJ non è in grado di illustrare in anticipo aliquote, limiti massimi ecc. Si raccomanda a tutti i clienti di leggere attentamente la documentazione fornita in vista della stipula del contratto prima di sottoscriverne uno. Il presente documento è distribuito in Giappone da MSIMJ, n. registrazione 410 (Director of Kanto Local Finance Bureau (Financial Instruments Firms)), membro di: Japan Securities Dealers Association, The Investment Trusts Association, Giappone, Japan Investment Advisers Association e Type II Financial Instruments Firms Association.

NOTA INFORMATIVA

EMEA – La presente comunicazione è stata pubblicata da Morgan Stanley Investment Management Limited (“MSIM”). Società autorizzata e regolamentata dalla Financial Conduct Authority. Registrata in Inghilterra con il n. 1981121. Sede legale: 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londra E14 4QA.

Le informazioni contenute nella presente comunicazione non costituiscono una raccomandazione di ricerca o una “ricerca in materia di investimenti” e sono classificate come “Comunicazione di marketing” ai sensi delle normative europee e svizzere applicabili. Pertanto, questa comunicazione di marketing (a) non è stata predisposta in conformità ai requisiti di legge tesi a promuovere l’indipendenza della ricerca in materia di investimenti e (b) non è soggetta ad alcun divieto di negoziazione prima della diffusione della ricerca in materia di investimenti.

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Si invita a consultare il contratto di collocamento per ulteriori dettagli in merito prima di inoltrare informazioni sui comparti ai propri clienti.

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