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Elezioni presidenziali: la serie Le 4 principali implicazioni di uno scenario senza "Blue wave"
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Market Pulse
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novembre 09, 2020
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Elezioni presidenziali: la serie Le 4 principali implicazioni di uno scenario senza "Blue wave"
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novembre 09, 2020
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Elezioni presidenziali: la serie Le 4 principali implicazioni di uno scenario senza "Blue wave"
Elezioni presidenziali: la serie Le 4 principali implicazioni di uno scenario senza "Blue wave" |
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Buongiorno a tutti, sono Jim Caron, gestore del team Global Fixed Income. Abbiamo ormai i risultati delle elezioni presidenziali. Tutto sembra indicare che avremo una presidenza Biden. Adesso che abbiamo più informazioni, desidererei approfondire quattro aspetti fondamentali.
Desidero innanzitutto fare un breve riepilogo: una delle tematiche più volte discusse negli ultimi tempi è che il 2020 è stato un anno caratterizzato da politiche tese a promuovere la solvibilità. Tutte le strategie adottate miravano a compensare la riduzione dei flussi di cassa mediante l'adozione di politiche monetarie o fiscali. Sia il programma di sostegno all'occupazione "Paycheck Protection Program" che gli altri interventi di supporto al mercato, come il Quantitative Easing, avevano un unico obiettivo: assicurare che un calo del cash flow durante il lockdown non provocasse un deterioramento del credito a lungo termine. Il tema preponderante del 2020 è stato dunque la solvibilità.
Per quanto riguarda il 2021, come già accennato, la parola chiave sarà "stimoli". I dubbi che nutrivamo riguardavano solo l'entità dello stimolo e chi avrebbe definito le relative politiche. Le risposte adesso sembrano essere chiare. Tutto sembra indicare che avremo una presidenza Biden, anche se non si tratterà di una "Blue wave". Quali saranno tuttavia le ricadute in termini di stimoli? Quali aspetti dobbiamo considerare in qualità di investitori?
Sono 4 le principali implicazioni di uno scenario senza "Blue wave". La prima riguarda le imposte: non ci saranno grandi aumenti. Sembra abbastanza improbabile che a fronte di questo scenario assisteremo a un forte aumento della pressione fiscale, soprattutto per quanto riguarda le imprese. Questo significa che le aziende potranno massimizzare l'efficienza, aumentando la spesa per gli investimenti piuttosto che preoccuparsi di utilizzare le proprie risorse per ridurre al minimo l'imposizione fiscale.
Maggiori investimenti sono sinonimo di maggiore produttività economica (PIL per ora lavorata) e margini più alti. Al posto di preoccuparsi di ridurre gli oneri fiscali, le aziende si concentreranno maggiormente sulla produttività economica. La mancanza di un forte aumento della pressione fiscale inciderà positivamente sui mercati e, a mio avviso, questo aspetto è già rispecchiato nell'attuale reazione dei mercati.
La seconda implicazione è quella relativa alla spinta regolamentare. Riteniamo che sotto una presidenza Biden questa possa aumentare. Si tratta di una tematica della sua campagna elettorale. È riportata sul suo sito web. Ne avevano già parlato in precedenza. Considerate le divisioni interne al governo, non sembrerebbe che una maggior spinta regolamentare avrà degli effetti così marcati per le aziende come avremmo ritenuto possibile a fronte di uno scenario "Blue wave".
In questo contesto, ci fa riflettere la possibilità che Biden possa effettivamente perseguire e determinare una maggiore regolamentazione, con una semplice firma, tramite ordini esecutivi o la nomina di funzionari a varie agenzie preposte all'attuazione delle normative. Siamo dell'idea che sono le persone a determinare le politiche. Tutto dipende dall'interpretazione delle normative da parte degli enti di regolamentazione. Detto questo, siamo sempre dell'idea che a fronte di un governo diviso, gli effetti saranno leggermente minori. E questo è un altro punto a favore dei mercati.
Il terzo aspetto riguarda stimoli più efficaci. Riteniamo che gli stimoli ci saranno. Secondo le previsioni fornite a fronte di una possibile "Blue wave", lo stimolo sarebbe stato di circa 3.000 miliardi di dollari. Oggi, si parla di un importo che si aggira sui 1.000-1.500 miliardi di dollari. Cosa significa questo? Significa che gli stimoli saranno molto più mirati e indirizzati alle attività economiche.
Normalmente, quando un governo diviso implementa piani di stimolo fiscale, questi tendono ad avere un più elevato moltiplicatore fiscale. Supponiamo che venga offerto uno stimolo economico pari a 1 dollaro. Normalmente questo non si riflette in un incremento del PIL di 1 dollaro. Di solito l'effetto diretto è molto inferiore. Come evidenziato nella letteratura accademica, i moltiplicatori fiscali tendono a essere molto bassi e compresi tra lo 0,2 e lo 0,3. Riteniamo che a fronte di un governo diviso, il moltiplicatore fiscale tenda a essere più elevato, più duraturo e con effetti che si protraggono più a lungo nel tempo.
Questo risulta pertanto in uno stimolo fiscale maggiormente volto a promuovere gli investimenti piuttosto che la spesa. Questa è la principale differenza. Se si considera un moltiplicatore fiscale pari a 0,4 o 0,5 per uno stimolo fiscale più mirato eventualmente offerto da un governo diviso, detto stimolo avrà un maggior impatto sull'attività economica. Ritengo che i mercati valutino anche questo aspetto.
Non si tratta solo dell'entità del pacchetto di stimoli. In molti casi è anche importante l'entità del moltiplicatore fiscale. Questo è un aspetto che assume notevole rilevanza e non va trascurato. Normalmente, quando un governo è diviso, il moltiplicatore fiscale, come evidenziato da diversi studi accademici, tende a essere più elevato. Stiamo parlando di 0,5 al massimo. Si tratta comunque di un valore piuttosto alto.
La quarta e ultima implicazione di questo scenario riguarda il maggior ruolo che la Fed svolgerà con ogni probabilità nel mantenere accomodanti le condizioni finanziarie. Nelle previsioni economiche della Fed l'importo degli stimoli era maggiore. In occasione della prossima riunione di dicembre, quando presenterà il riepilogo delle proiezioni economiche, è dunque probabile che questa stima dovrà essere rivista al ribasso.
È pertanto probabile che la Fed decida di mantenere bassi i tassi d'interesse per un periodo di tempo più lungo, mantenendo un orientamento molto accomodante. Detto questo, non ci aspettavamo comunque un aumento dei tassi a breve termine. In questa occasione, è invece probabile che discutano di più del quantitative easing e di programmi di sostegno ai mercati. Molti di questi interventi scadranno alla fine dell'anno, al 31 dicembre, e dovranno essere rivisti per l'anno o il periodo successivo.
Tutti questi interventi verranno discussi e non vi è pertanto motivo di sorprendersi quando, analizzando il mercato azionario, ci troveremo a esclamare: "I prezzi delle azioni sono saliti e la Fed non dovrebbe perseguire una politica accomodante". Questo non è il modo di vedere le cose della Fed. La Fed considera la situazione sotto un'ottica diversa, ovvero che la crescita è inferiore al tasso tendenziale, notevolmente inferiore, e che i mercati avranno bisogno di parecchio tempo per riprendersi dallo shock che nel 2020 ha comportato una considerevole flessione del PIL. Anche a fronte di una forte ripresa nel 2021, sarà difficile ritornare a tassi di crescita superiori a quelli tendenziali. La Fed ravvisa la necessità di varare ulteriori piani di stimolo monetario e vedrebbe di buon occhio anche maggiori stimoli fiscali, malgrado non possa esercitare controllo su questi ultimi.
Questi sono i quattro aspetti che costituiscono il quadro di riferimento generale per analizzare una presidenza e amministrazione Biden in assenza di uno scenario "Blue wave", con un governo diviso. Questo sarà il quadro che useremo e che verrà aggiornato e modificato nel corso del tempo.
Concludo cogliendo l’occasione per augurare a tutti di rimanere in buona salute. Alla settimana prossima per un aggiornamento. Grazie mille.
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Managing Director
Global Fixed Income Team
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