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Le cose belle accadono a chi sa aspettare: argomentazione a favore di una visione a lungo termine
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Global Equity Observer
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agosto 28, 2023
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Le cose belle accadono a chi sa aspettare: argomentazione a favore di una visione a lungo termine
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agosto 28, 2023
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Le cose belle accadono a chi sa aspettare: argomentazione a favore di una visione a lungo termine
Le cose belle accadono a chi sa aspettare: argomentazione a favore di una visione a lungo termine |
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Molti di noi, nel mondo sviluppato, vivono in una società che punta alla gratificazione istantanea, in cui è possibile esaudire qualsiasi desiderio, come e quando si vuole. La spesa settimanale è a portata di clic, per trovare un nuovo partner basta scorrere il dito verso la destra dello schermo e con un doppio tocco è possibile prenotare un volo per l’altro capo del mondo. Per molti versi, questa immediatezza comporta grandi vantaggi: risparmiamo tempo, restiamo in contatto con gli altri e abbiamo accesso a una quantità di informazioni maggiore rispetto al passato.
Ma per quanto la tecnologia faciliti la nostra vita, avere tutto a portata di mano ha un costo. Il cervello umano è predisposto a desiderare ardentemente la dopamina, l’ormone della felicità. Oggigiorno, questo ormone viene facilmente fornito dai nostri smartphone che la dottoressa Anna Lembke, docente di psichiatria e scienze comportamentali alla Stanford University, definisce essere "l’ago ipodermico dell’era moderna che somministra dopamina digitale 24 ore su 24, 7 giorni su 7". Secondo le ricerche condotte dalla Lembke, i ripetuti rilasci di dopamina ottenibili interagendo con lo smartphone comportano un uso eccessivo del nostro sistema limbico (la parte del cervello coinvolta nelle nostre risposte emotive) e una minore attività della corteccia prefrontale (responsabile del controllo degli impulsi, della pianificazione a lungo termine e della gratificazione ritardata). Questa sovrastimolazione può portare a sensazioni di irrequietezza e impazienza. La nostra attenzione potrebbe inoltre essere distolta da attività più significative che richiedono pazienza e perseveranza, ad esempio leggere un libro intero, apprendere una nuova competenza o investire con una visione veramente a lungo termine. Come spiegheremo di seguito, riteniamo che la tartaruga paziente vinca la gara nel lungo termine quando si tratta di investimenti azionari.
In effetti, stando alle evidenze disponibili, la capacità di ritardare la gratificazione è associata a un maggiore successo nel lungo termine. Forse l’esempio più noto è il "test del marshmallow" di Walter Mischel. In questo test, i bambini ricevevano un primo marshmallow e ne avrebbero ricevuto un secondo qualora fossero stati in grado di resistere all’impulso di mangiare il primo per 15 minuti. Da alcuni studi condotti successivamente è emerso che i bambini in grado di esercitare un migliore controllo sugli impulsi avevano maggiori probabilità di successo nella vita, in termini di voti più alti agli esami, interazioni sociali e cognitive più efficaci e punteggi più alti in tutta una serie di altri aspetti della vita.1
Nel contesto degli investimenti, la gratificazione ritardata può manifestarsi come resistenza all’impulso di farsi travolgere dall’euforia di una bolla finanziaria. Ad esempio, aver evitato i titoli più speculativi e in crescita che hanno fatto registrare un’impennata durante il boom delle dot-com, mantenendo invece un sovrappeso nei beni di consumo primari (che avevano accumulato un notevole ritardo), ha dato i suoi frutti nel successivo crollo delle dot-com iniziato nel marzo 2000 e terminato nell’ottobre 2002. L’indice MSCI World aveva registrato una flessione del 43% dal picco al minimo, mentre nello stesso periodo di tempo il settore più difensivo dei beni di consumo primari era salito del 17%, battendo l’indice.2 Probabilmente l’entusiasmo generato dall’intelligenza artificiale sta mettendo ancora una volta alla prova alcuni investitori. La nostra attenzione per le società consolidate e di qualità con una buona tenuta degli utili e la nostra capacità di resistere all’impulso di inseguire un rally a breve termine ci hanno storicamente consentito di conseguire risultati migliori nel lungo periodo.
L’innato "orientamento al breve termine"
A fronte delle predisposizioni psicologiche degli esseri umani, non sorprende affatto che le persone privilegino il breve termine. L’"orientamento al breve termine" è un fenomeno diffuso che comporta una maggiore predisposizione a focalizzarsi su benefici e costi immediati anziché su quelli che si manifestano in un secondo momento. Ad esempio, un consumatore che dimostra un orientamento al breve termine potrebbe avere abitudini finanziarie negative, ad esempio la tendenza a indebitarsi, spendere in eccesso e non risparmiare.3 Un investitore vittima di una "miope avversione alle perdite" si concentra eccessivamente sul breve termine, reagendo negativamente alle perdite recenti a discapito di potenziali benefici a lungo termine.4 Tale approccio è controproducente per il successo degli investimenti a lungo termine e sottolinea la necessità di essere consapevoli di simili pregiudizi.
Sostenitori di una visione di lungo termine
In un mondo in cui tutti vogliono tutto e subito, noi siamo convinti sostenitori di una visione di lungo termine. Secondo la nostra esperienza, il successo nel lungo termine richiede disciplina e pazienza. Il nostro approccio bottom-up, fondamentale e di alta qualità, l’orizzonte d’investimento di lungo termine e la disciplina nelle valutazioni hanno consentito ai nostri clienti di ottenere buoni risultati per oltre due decenni. Una visione di lungo termine richiede la capacità di frenare qualsiasi "orientamento istintivo al presente", come dimostra il ridotto indice di rotazione del nostro portafoglio e la nostra focalizzazione sull’individuare società che non solo godono di un elevato rendimento del capitale operativo oggi, ma che riteniamo possano sostenerlo anche in futuro.
Consentiamo ai compounder di operare in quanto tali
Il nostro approccio è basato sulla ferma convinzione nel potere del compounding. La sfida è rappresentata dall’individuare società in grado di generare un effetto compounding. Non pretendiamo dalle società una crescita eccessiva. Siamo invece alla ricerca di una crescita ragionevole e costante che possa essere sostenuta con rendimenti elevati sull’arco di diversi anni. Una società che cresce, ad esempio, del 4% su base annua e aggiunge un altro 1% alla crescita degli utili grazie al miglioramento incrementale dei margini, unitamente a un rendimento del free cash flow del 5% circa, nel corso del tempo dovrebbe generare un effetto compounding intorno al 10%. La "regola del 72" suggerisce che ciò comporterebbe un raddoppio del capitale ogni sette anni.5 Una delle nostre partecipazioni nel settore dell’informatica, una società leader mondiale nei servizi di consulenza tecnologica, è un valido esempio di compounding affidabile, con una crescita degli utili per azione (USD) dell’11% su base annua nell’ultimo decennio, grazie a una costante crescita organica delle vendite, favorita dall’aumento dei margini e dall’allocazione del capitale, tramite operazioni di fusione e acquisizione (M&A) e riacquisto di azioni proprie.6
L’elemento centrale di un compounder di alta qualità è un management capace e con una visione a lungo termine. Data l’innata capacità di generare liquidità, propria delle società di alta qualità in cui investiamo, il management può – e, a nostro avviso, deve – reinvestire sufficiente liquidità in aree quali la ricerca e lo sviluppo, il marketing e l’innovazione per garantire che la società preservi la propria rilevanza e resilienza e assicurarsi quindi che i rendimenti di eventuali acquisizioni inorganiche siano sufficientemente interessanti da essere preferibili alla restituzione di liquidità agli azionisti. Come illustrato nel nostro Global Equity Observer del giugno 2023 “Comprare o non comprare, questo è il dilemma”, manteniamo un sano scetticismo nei confronti delle operazioni di fusione e acquisizione come soluzione per una buona allocazione del capitale degli azionisti, sebbene occasionalmente individuiamo una specie rara: i buoni acquirenti.
Chiediamo al management di non farsi distrarre dal compito a lungo termine di sviluppare e consolidare le attività immateriali della società, evitando di soccombere alla tentazione di raggiungere obiettivi di breve periodo. Un indicatore chiave è rappresentato dalla retribuzione dei dirigenti. Conduciamo regolari attività di engagement con i dirigenti delle società e i relativi consigli di amministrazione in merito ai loro piani di incentivazione a lungo termine, incoraggiando l’allineamento degli incentivi agli interessi a lungo termine degli azionisti e scoraggiando tattiche a breve termine quali l’aumento del debito o le acquisizioni sconsiderate.
Investimenti a lungo termine e disciplina
Stando alle evidenze, gli investimenti a lungo termine riducono le probabilità di perdite: chi avesse investito in base all’indice MSCI World tra il 1970 e il 2023, avrebbe ottenuto risultati negativi il 23% dei mesi a fronte di un orizzonte di investimento di un anno, mentre la percentuale di rendimento negativo scende all’11% per un orizzonte di cinque anni e ad appena al 3% per periodi di dieci anni (Figura 1).7 Anche il market timing è una perdita di tempo. Ricerche condotte da Bank of America hanno evidenziato che qualora un investitore avesse perso i 10 giorni migliori dell’indice S&P 500 in ogni decennio dal 1930 a oggi, avrebbe ottenuto un rendimento totale del 30%. Viceversa, mantenendo gli investimenti durante tutti i cicli economici avrebbe ottenuto un rendimento del 17.715%.8 Nei nostri portafogli globali concentrati e a gestione attiva ci consideriamo proprietari a lungo termine piuttosto che “affittuari” di titoli e cerchiamo compounder con capacità di tenuta, il che si traduce in un ridotto indice di rotazione del portafoglio pari a circa il 20% l’anno. Se si considerano le partecipazioni attuali della nostra principale strategia globale, un terzo del portafoglio è presente da oltre 10 anni e circa due terzi da più di cinque anni.
Un esempio di come mantenersi concentrati sulla tesi d’investimento a lungo termine e cercare di evitare l’instabilità del mercato a breve termine può essere illustrato con una delle nostre partecipazioni in società di software. Nel 2020, la società ha orientato il suo posizionamento verso il settore del cloud computing, una decisione che inizialmente non è stata appoggiata dal mercato e che ha provocato un calo del corso azionario del 25%. Abbiamo sostenuto questa decisione strategica e incrementato la posizione, continuando a detenere il titolo come uno dei 10 titoli più partecipati nonostante la reazione del mercato La nostra posizione a lungo termine si è nel frattempo rivelata vincente e la società ha contribuito in modo determinante alla performance assoluta negli ultimi 12 mesi. Osserviamo questa disciplina anche nelle nostre decisioni di vendita. Ad esempio, nell’ultimo anno abbiamo liquidato la nostra posizione in una società di cosmetici di alta qualità per motivi di valutazione in quanto il titolo aveva guadagnato fortemente quota sulla scia della riapertura della Cina. La nostra analisi ha indicato che la valutazione della società integrava pienamente il probabile beneficio e abbiamo colto l’opportunità di liquidare la posizione.
Cosa implica questo per noi?
Mentre le scelte della gente sembrino essere maggiormente determinate da impulsi a breve termine e dalla ricerca di ricompense immediate, quando si tratta di effettuare investimenti, Morgan Stanley ritiene che la pazienza consenta di ottenere risultati duraturi ed esiti positivi nel lungo periodo. Da oltre 20 anni, l’approccio di investimento del nostro team si concentra sull’individuazione di società di alta qualità in grado di generare un effetto compounding e sull’esercitare una pazienza sufficiente per concedere loro il tempo necessario a generare tale effetto. Esaminiamo i fondamentali di qualità e i punti di forza e vantaggi competitivi delle società, diffidando delle tattiche a breve termine che sono controproducenti per l’effetto compounding a lungo termine. Anziché emulare la lepre che cerca di sovraperformare il mercato nel breve periodo, preferiamo la tartaruga che mira a realizzare una crescita costante.
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Head of International Equity Team
International Equity Team
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Annabel Stanford
Analyst
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