Prospettive 2024

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dicembre 19, 2023

Prospettive per il 2024: Obbligazionario multisettoriale: il ritorno dell’obbligazionario core

dicembre 19, 2023

Prospettive per il 2024: Obbligazionario multisettoriale: il ritorno dell’obbligazionario core

Prospettive 2024

Prospettive per il 2024: Obbligazionario multisettoriale: il ritorno dell’obbligazionario core

dicembre 19, 2023

i fattori macroeconomici in gioco sono molteplici. Tuttavia, scorgiamo un contesto più favorevole per i mercati obbligazionari nel 2024.

PUNTI SALIENTI

1	Dopo un decennio caratterizzato da tassi d’interesse estremamente bassi, l’aggressiva normalizzazione delle politiche monetarie perseguita dalla Federal Reserve negli ultimi due anni ha creato un contesto difficile per gli investitori obbligazionari. La scomparsa della correlazione inversa tra i tassi a lungo termine privi di rischio e i settori con spread ha indotto gli investitori a riconsiderare le proprie posizioni obbligazionarie.
2	Vediamo delinearsi un contesto interessante per i mercati obbligazionari nel 2024, dove l’inflazione continuerà a rallentare, gli elevati tassi di interesse rallenteranno ulteriormente la crescita e la Fed abbandonerà inequivocabilmente il suo orientamento restrittivo. In questo scenario, riteniamo che il segmento obbligazionario tornerà a svolgere il suo ruolo tradizionale, cioè quello di offrire agli investitori reddito e diversificazione per i loro portafogli.
3	Riteniamo che la Fed abbia concluso il ciclo di rialzi aggressivi e abbia recentemente manifestato l’intenzione di invertire la rotta nel 2024. A quanto possiamo vedere, il ritmo dell’inflazione e la portata della crescita economica manterranno una politica monetaria flessibile che favorirà i gestori obbligazionari attivi.

Le nostre osservazioni

La crescita degli Stati Uniti ha dato prova di una notevole resilienza durante la fase più aggressiva della stretta monetaria della Fed, come non si vedeva da diversi decenni, grazie anche alla tenuta del mercato del lavoro e agli effetti residui delle politiche di stimolo deliberate durante la pandemia. Riteniamo che il rischio di un atterraggio duro nel 2024 sia minimo e che una recessione moderata sia l’esito più probabile. Allo stesso tempo, le valutazioni di alcuni settori hanno prezzato un “atterraggio molto morbido” e hanno escluso qualunque variabilità degli esiti sul piano economico, della politica monetaria e della situazione geopolitica.

A grandi linee, dividiamo il nostro ventaglio di opportunità in tre categorie: emittenti sovrani, emittenti societari e consumatori. Se da un lato i bilanci delle imprese e dei consumatori sono rimasti prudenti e quindi resilienti, dall’altro i bilanci pubblici hanno dovuto sopportare le conseguenze del maggiore impatto dei costi del servizio del debito e dei premi a termine.

Riteniamo che il mercato stia scontando un significativo ciclo di allentamento che inizierà a marzo, una convinzione ulteriormente rafforzata dai più recenti comunicati della Fed. Nello scenario che vediamo delinearsi, riteniamo che le strategie obbligazionarie di alta qualità e flessibili, offrano opportunità interessanti in termini di valore sia relativo che assoluto nel 2024. Negli Stati Uniti, stiamo assistendo alla più debole ripresa tra i rendimenti delle emissioni aggregate e quelle high yield da oltre un decennio a questa parte. Riteniamo che i mercati stiano scontando in modo errato le tempistiche necessarie all’economia per avvertire appieno l’impatto complessivo della stretta operata dalla Fed. A nostro avviso, molti effetti ritardati dell’aumento dei tassi di interesse hanno appena iniziato a manifestarsi.

I settori obbligazionari di elevata qualità e più liquidi offrono storicamente valutazioni iniziali attrattive e ci aspettiamo che nei prossimi trimestri, con il rallentamento della crescita e l’aumento delle insolvenze, sovraperformino, in termini di rendimento, i settori di qualità inferiore.

Cosa stiamo facendo oggi

Abbiamo incrementato stabilmente la duration¹e la qualità all’interno dei nostri portafogli. Nel complesso, la qualità creditizia di portafoglio è prossima ai massimi degli ultimi tre anni.

Oltre ad adottare un bias di duration neutrale, abbiamo posizionato i portafogli in modo da trarre vantaggio da un irripidimento della curva dei rendimenti. Poiché la Fed ha interrotto il ciclo dei rialzi, accennando a una possibile inversione di tendenza, riteniamo che la parte anteriore della curva dei rendimenti sia stabile e che la parte a lunga scadenza rimanga vulnerabile alle problematiche relative al deficit pubblico e all’indebolimento della domanda.

Propendiamo per un sovrappeso nelle obbligazioni societarie investment grade, in particolare nel settore finanziario per i money center e i grandi istituti bancari regionali, che hanno bilanci solidi, valutazioni relative più ampie e, a nostro avviso, saranno in grado di adattarsi meglio alla volatilità prevista.

Stiamo aumentando l’esposizione ai titoli garantiti da ipoteca (MBS) di agenzia, che hanno conosciuto un significativo ampliamento degli spread dovuto all’indebolimento della domanda tecnica sul mercato. Siamo del parere che le valutazioni siano estremamente interessanti e che compensino il deterioramento della domanda tecnica.

Manteniamo un’esposizione moderata ai titoli societari con rating inferiore a investment grade, rispetto ai prestiti bancari, principalmente attraverso obbligazioni high yield selezionate. Abbiamo mantenuto il nostro posizionamento prudente e continuiamo a preferire i settori societari difensivi che scambiano al di sotto dei livelli storici.

Poiché i bilanci delle famiglie si sono generalmente normalizzati sui livelli pre-Covid, stiamo adottando un approccio graduale verso gli MBS non di agenzia (in particolare le garanzie collaterali che hanno beneficiato di un forte aumento dei prezzi delle abitazioni) e verso gli MBS commerciali (concentrandoci sul settore alberghiero e alcuni settori industriali selezionati, evitando i centri direzionali). Infine, riteniamo che alcune emissioni investment grade di Collateralized Loan Obligation (CLO), presentino opportunità interessanti.

Cosa stiamo monitorando

Le banche centrali rimangono il fulcro dei mercati globali dei capitali: quale sarà l’andamento futuro delle politiche monetarie? Ci sarà una crescente dispersione tra le politiche delle varie banche centrali?

La divergenza tra le prospettive economiche degli Stati Uniti e quelle dell’Unione Europea: l’indebolimento graduale dell’economia statunitense porterà i mercati europei ad offrire migliori opportunità di investimento obbligazionario nel 2024?

Aumento delle insolvenze (sia tra le aziende che tra i consumatori) e dei licenziamenti: nonostante il mercato del lavoro continui a mostrarsi resiliente, si stanno forse manifestando segnali di debolezza? Che impatto avrà sull’economia statunitense il ritorno delle insolvenze dei consumatori ai livelli pre-Covid?

Conflitti in Medio Oriente e Ucraina: quale impatto avrà il protrarsi dei conflitti in Ucraina e in Medio Oriente sulla crescita globale?

Politica fiscale: se l’attuale linea di politica fiscale dovesse continuare nel 2024 con le presidenziali americane, le pressioni sui mercati potrebbero aumentare e portare ad un ulteriore incremento dei premi a termine.

In sintesi, riteniamo che un cambio di regime globale, caratterizzato da elementi quali la deglobalizzazione, l’inflazione strutturale più elevata, il quantitative tightening, l’aumento dei rischi geopolitici e l’aumento del debito pubblico, lasci presagire che il 2024 sarà l’inizio di una nuova era per gli investimenti obbligazionari.

“Nello scenario che vediamo delinearsi, riteniamo che le strategie obbligazionarie di alta qualità e flessibili, offrano opportunità interessanti in termini di valore sia relativo che assoluto nel 2024.”

¹ La duration misura la sensibilità del prezzo di un’obbligazione a una variazione dei tassi d’interesse. In generale, maggiore è la duration, più il prezzo di un’obbligazione scenderà quando i tassi di interesse aumenteranno (e maggiore sarà il rischio di tasso di interesse).

Considerazioni sui rischi: Gli investimenti in titoli obbligazionari possono essere influenzati dalle variazioni del merito di credito dell’emittente e sono esposti al rischio di mancato pagamento del capitale e degli interessi. Il valore dei titoli obbligazionari può inoltre diminuire a causa di timori reali o percepiti in merito alla capacità dell’emittente di onorare i pagamenti del capitale e degli interessi. Con l’aumento dei tassi di interesse, è probabile che il valore di alcuni investimenti obbligazionari subisca una flessione. Gli investimenti che comportano un rischio maggiore non implicano necessariamente un potenziale di rendimento più elevato. La diversificazione non garantisce un profitto né elimina il rischio di perdite. I titoli di debito sono esposti al rischio che l’emittente non adempia ai propri obblighi di pagamento. I titoli garantiti da ipoteche e da collaterale sono esposti al rischio di rimborso anticipato e a un più elevato rischio d’insolvenza e possono essere difficili da valutare e vendere (rischio di liquidità). Essi sono altresì soggetti ai rischi di credito, di mercato e di tasso d’interesse. Le obbligazioni high yield (“junk bonds”) sono titoli con rating inferiori che possono comportare livelli più elevati di rischio di credito e di liquidità. I prestiti bancari quotati sono soggetti al rischio di liquidità e ai rischi di credito tipici dei titoli con rating inferiori.

Vishal Khanduja

Head of Broad Markets Fixed Income

Brian Ellis

Managing Director

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