Global Fixed Income Bulletin
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août 19, 2019
Le moment où on ne s’y attendait pas
 

Global Fixed Income Bulletin

Le moment où on ne s’y attendait pas

Le moment où on ne s’y attendait pas

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août 19, 2019

 
 

En juillet, les marchés financiers restaient bien orientés, l’indice S&P 500 touchant un nouveau record historique le 26 du mois, tandis que le 31, la Réserve fédérale américaine (Fed) baissait ses taux pour la première fois depuis 11 ans. Après la poussée de volatilité du mois de mai sur fond de mauvaises nouvelles entourant les négociations commerciales sino-américaines, la situation semblait en voie d’amélioration. Les réunions de banques centrales devaient en outre parvenir à leur terme avant la fin du mois et les marchés s’attendaient donc à un mois d’août paisible. En apparence, tout allait bien : que s’est-il donc passé ?

 
 
 
Graphique 1 : Performance des actifs sur l’année en cours
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Note : performances en dollar US. Source : Thomson Reuters Datastream. Données au 31 juillet 2019. Les performances des indices sont fournies à titre indicatif uniquement et n’ont pas vocation à illustrer la performance d’un investissement spécifique. La performance passée n’est pas un indicateur fiable des performances futures. Voir les définitions d’indices ci-après.


 

 
 
 
Graphique 2 : Variations mensuelles des devises par rapport au dollar US
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Source : Bloomberg. Données au 31 juillet 2019. Remarque : Un changement positif signifie une appréciation de la devise par rapport au dollar américain.


 

 
 
 
Graphique 3 : Principales variations mensuelles des rendements à 10 ans et des spreads
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Source : Bloomberg, JP Morgan. Données au 31 juillet 2019


 
 

Perspectives des marchés obligataires

Malheureusement, vers la fin du mois de juillet, l’actualité prenait une autre tournure et le mois d’août qui s’annonçait anodin nous a réservé bien des surprises. Que s’est-il passé ? Deux facteurs ont changé. Le premier est aisément réversible : la prudente réduction d’un quart de point de pourcentage appliquée par la Fed à son taux directeur le 31 juillet a déçu les marchés qui espéraient davantage, pas nécessairement sur le plan quantitatif, mais plutôt en termes de perspectives de nouvelles baisses dans le futur.

Concernant le second, revenir en arrière ne sera pas aussi facile. La brusque escalade des tensions commerciales entre les États-Unis et la Chine début août est un facteur susceptible de modifier la tendance. De nouveaux droits de douane sur les produits chinois et la décision de la Chine de limiter ses importations de produits agricoles américains en représailles, ainsi que la brutale dépréciation de la devise chinoise renforcent sensiblement les risques macroéconomiques.

Pour la première fois depuis 2015, la perspective d’un ralentissement beaucoup plus marqué de la croissance doit être envisagée sérieusement. Si une véritable récession nous semble improbable, l’évolution des relations commerciales va selon nous encore fragiliser une économie déjà vulnérable, touchant en particulier l’industrie des produits manufacturés et le commerce international. Depuis plus d’un an, la confiance des entreprises est en berne. Ces évolutions ne vont pas améliorer le climat et vont très probablement balayer les espoirs d’une reprise de l’activité économique au second semestre. Qu’en est-il du scénario « à la boucle d’or » ? Les banques centrales ne peuvent-elles pas intervenir ?

Même si elles commencent à avoir épuisé leurs cartouches (en dehors des États-Unis notamment), les banques centrales vont essayer de protéger l’économie mondiale indépendamment des initiatives que prendront les dirigeants politiques. Il est donc temps d’attacher votre ceinture et de vous préparer, sans céder à la panique, à un environnement plus volatil. La baisse des taux peut et va selon nous amortir le choc sur les échanges commerciaux mondiaux, mais les interrogations portant sur l’ampleur des mesures d’assouplissement monétaire nécessaires pour y parvenir restent malheureusement pertinentes. En revanche, la baisse des taux d’intérêt ne pourra pas venir à bout de l’incertitude entourant l’avenir des relations économiques.

Malheureusement, les tensions commerciales ne cessent de s’aggraver et, sans visibilité sur l’issue du conflit, comment les investisseurs peuvent-ils être assurés que le pire est derrière eux ? Nous sommes persuadés que la courbe des taux est le meilleur baromètre de la confiance des marchés. Selon nous, l’un des signes de succès, du scénario de reflation par exemple, serait la pentification des courbes de taux. Si la politique de relance monétaire produisait l’effet magique escompté, les courbes devraient se pentifier. Malheureusement, ce n’est pas ce que l’on observe pour le moment. Les obligations à échéances longues progressent, tandis que les titres de courtes maturités, en particulier aux États-Unis, évoluent à des niveaux bien inférieurs aux taux officiels. Nous sommes loin du vote de confiance. Les conditions ne sont pas beaucoup plus favorables, voire même moins, en dehors des États-Unis. Tant que la courbe des taux n’aura pas commencé à se pentifier, il sera difficile de considérer que les fondamentaux économiques sont sains et peu probable que les actifs risqués se comportent bien.

Dans un tel contexte, les cours de marché devraient davantage intégrer les effets de la politique de relance monétaire, les rendements devraient chuter, les courbes de taux se pentifier et les actifs risqués être à la peine. La capacité des marchés de crédit et émergents à encaisser les mauvaises nouvelles est affaiblie par le niveau des valorisations. Ces marchés ont réalisé des performances exceptionnelles cette année et ne sont pas positionnés pour affronter trop de mauvaises nouvelles. Qu’il s’agisse ou non d’un argument légitime pour anticiper davantage de sous-performances, nous ne jugeons pas très judicieux de renforcer nos positions sur les marchés du haut rendement et émergents.  Malheureusement, nous ne pensons pas non plus disposer de suffisamment d’informations pour revoir massivement à la baisse notre exposition.

En attendant, nous pensons que le mieux pour nous est de concentrer notre attention sur les fondamentaux (des entreprises, des États ou des structures de produit, dans le cas d’actifs titrisés). Dans cette optique, les pays bénéficiant de fondamentaux solides et/ou en voie d’amélioration, assortis de valorisations correctes, sont les mieux placés pour affronter la tempête. Côté emprunts souverains des économies développées, nous aimons toujours l’Australie, l’Espagne et les États-Unis ; dans l’univers de la dette souveraine émergente, nous apprécions le Brésil et le Pérou, sur le marché domestique, et sélectionnons sur le plan extérieur des pays plus petits, d’une certaine manière restés à l’écart des tensions commerciales internationales. Le dollar devrait globalement rester ferme, mis à part dans quelques cas particuliers, tels que face à la livre égyptienne, portée par un ensemble relativement unique de facteurs fondamentaux.

Nous demeurons fidèles à notre crédo adopté récemment qui place l’agilité au cœur du succès. Les marchés et les leaders politiques en action. Alors que les marchés tablent (à tort ou à raison) sur de profonds changements de politique, les investisseurs vont devoir prendre des décisions importantes pour déterminer les compromis que les banques centrales vont adopter pour contrer les tendances récessionnistes, entre des manœuvres préventives, qui atténueraient les risques commerciaux, et un comportement excessivement timoré qui laisserait trop d’élan à la récession pour pouvoir l’arrêter.

Taux et devises (FX) des marchés développés (MD)

Analyse mensuelle :En juillet, les obligations souveraines des marchés développés ont signé des performances contrastées après la chute précipitée des rendements au cours des mois précédents. Le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans a gagné un point de base au cours de la période, tandis que le gilt à 10 ans perdait 22 points de base, suivi par la plupart des emprunts d’État de la zone euro, en recul également. Au cours du mois, les marchés attendaient avec anxiété la réunion du Federal Open Market Committee (FOMC) du 31 juillet. Durant les semaines qui ont précédé la réunion, les prix de marché reflétaient la certitude d’une baisse de taux de 25 points de base, mais également la probabilité d’une réduction plus importante, de 50 points. Si la décision de la Fed d’abaisser ses taux d’un quart de point de pourcentage seulement n’a pas réellement surpris les marchés, les investisseurs ont été déçus qu’à plus long terme, la banque centrale ne s’engage pas à accentuer sensiblement son approche accommodante. Dans la zone euro, la BCE a confirmé la probabilité d’un assouplissement de sa politique au cours de sa réunion de septembre, alliant baisses de taux, renouvellement des mesures d’assouplissement quantitatif (QE) et autres actions de même nature. Ce message a largement confirmé l’infléchissement déjà annoncé par le président Mario Draghi dans son discours de Sintra début juin. Au Royaume-Uni, Boris Johnson a été élu à la tête du Parti conservateur le 23 juillet. Des partisans convaincus du Brexit ont été nommés aux fonctions-clés, tandis que la moitié des membres du cabinet de Theresa May perdaient leur poste.

Perspectives : La croissance des États-Unis devrait ralentir pour le reste de l’année 2019, même si l’assouplissement de la politique monétaire devrait permettre une stabilisation. Les banques centrales se sont faites plus conciliantes, notamment aux États-Unis et dans la zone euro. Nous pensons qu’elles vont poursuivre dans cette voie puisque l’incertitude persiste sur les fronts géopolitique et économique. Nous identifions aujourd’hui trois risques principaux menaçant les perspectives économiques : le Brexit, le conflit commercial sino-américain et les élections présidentielles aux États-Unis.

Taux et devises des marchés émergents (ME)

Analyse mensuelle :Les obligations émergentes se sont encore bien comportées en juillet, le marché continuant à renforcer son exposition au risque, sur la dette libellée en dollar notamment. D’après les estimations de JP Morgan, les flux d’investissement des portefeuilles dans la dette des marchés émergents ont atteint 9,2 milliards de dollars, essentiellement concentrés dans des stratégies en devises fortes.   Toutefois, les marchés ont été déçus par la décision du FOMC, comité fédéral de la Fed, qui a annoncé à la fin du mois une baisse de taux limitée à 25 points de base ; ils ont également été déroutés par les déclarations alambiquées du comité lors de la conférence de presse qui a suivi. Les répercussions immédiates ont été manifestes sur les devises les plus fragiles de la sphère émergente, en particulier les devises d’Europe de l’Est liées à l’euro qui ont affronté un mois au cours duquel le dollar s’est raffermi tandis que l’euro s’affaiblissait.  Les obligations domestiques ont affiché des performances positives, ce qui globalement a contrebalancé l’effet défavorable du change. Sur le segment des actifs libellés en devises fortes, les obligations à haut rendement ont surperformé leurs homologues « investment grade » et les emprunts souverains ont fait mieux que les émissions d’entreprises. Les cours des matières premières ont évolué à des niveaux de prix généralement plus bas au cours de la période, tout d’abord ceux des matières premières agricoles, suivis par les cours du brut, affectés par des perspectives de croissance mondiale plus modestes et par l’effet d’un dollar fort sur la facture pétrolière. Le secteur des métaux a signé des performances mitigées, les métaux précieux réalisant dans l’ensemble un beau parcours, tandis que les cours des métaux de base évoluaient à des niveaux généralement plus bas.

Perspectives : Sur les actifs risqués, et en particulier sur la dette des marchés émergents, les perspectives des semaines à venir sont contrastées. Concernant le conflit commercial entre les États-Unis et la Chine, l’espoir d’une trêve prolongée après le sommet de Shanghai a été balayé quelques jours plus tard lorsque le président Trump a annoncé l’imposition, à partir du 1er septembre, de droits de douane de 10 % sur les 300 milliards de dollars d’importations chinoises qui n’étaient pas encore taxées. En outre, les représailles attendues de la Chine devraient encore accentuer la volatilité déjà élevée et probablement mettre à mal les performances des actifs risqués. A contrario, la politique monétaire adoptée partout dans la sphère émergente et développée reste largement favorable, mais elle est susceptible de réserver des revers comme l’a montré la réaction négative du marché à la réduction « ferme » de la Fed le mois dernier.

Crédit

Analyse mensuelle :En juillet, les spreads des obligations d’entreprises se sont globalement resserrés, s’inscrivant ainsi dans la tendance du mois de juin, après que les investisseurs ont commencé à tabler sur un assouplissement synchronisé des politiques monétaires par les banques centrales. Les principaux facteurs identifiés en juillet sont : (1) l’anticipation de politiques monétaires plus accommodantes conduites par les banques centrales, (2) des bénéfices d’entreprises dépassant les prévisions pessimistes, signe qu’un ralentissement n’est pas imminent et (3) la vigueur du crédit côté demande.   Le spread de l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate s’est resserré de 6 points en juillet pour terminer le mois à 107 points de base au-dessus des obligations gouvernementales.1 Les crédits des entreprises financières et non financières ont fait jeu égal. Sur le segment des crédits des établissements financiers, les émetteurs à plus long terme ont surperformé. Sur le marché « investment grade » européen, les spreads ont diminué de 12 points de base en juillet, sur la base de l’indice Bloomberg Barclays Euro-Aggregate Corporate.2

Perspectives : Si les valorisations se sont tendues au cours d’une année 2019 qui a jusqu’ici affiché de solides performances, nous notons toutefois que le marché a récemment ignoré un certain nombre de signaux attestant de la montée des risques macroéconomiques. Parmi eux, citons en particulier le risque d’un Brexit dur, l’enlisement des négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine et les mauvais chiffres de la production manufacturière. Les incertitudes brouillent les perspectives de bénéfices des entreprises. Le scénario que nous privilégions n’est pas celui d’une récession : nous tablons plutôt sur la persistance d’une croissance poussive et d’une inflation atone, en raison de la faiblesse des taux d’intérêt réels et des conditions financières accommodantes. Notre stratégie a consisté à prendre des bénéfices sur les positions détenues de longue date alors que les spreads passaient sous leur moyenne à long terme, ce qui a déclenché des prises de bénéfices au cours du mois. Nous conservons cependant une position nette longue vis-à-vis du risque, car nous estimons qu’elle pourra devenir tactique au cours du trimestre à venir.

Titrisation

Analyse mensuelle : L’indice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage-Backed Securities (MBS) a progressé de 0,40 % en juillet, surperformant l’indice Bloomberg Barclays U.S. Treasury qui a cédé 0,12 %, les taux d’intérêt oscillant dans une fourchette et les durations des MBS demeurant plutôt stables.3 Le spread nominal des MBS d’agence à taux de coupon courant s’est resserré de 2 points de base en juillet, à 85 points au-dessus des bons du Trésor américain interpolés.4 La duration de l’indice Bloomberg Barclays U.S. MBS a diminué de 0,08 année, passant à 3,07 ans en juillet ; la tendance se poursuit, car les vitesses de prépaiement des emprunts immobiliers ont augmenté au cours des derniers mois, les taux hypothécaires plus bas commençant à influer sur les activités de refinancement.5 Le portefeuille de MBS de la Fed a diminué de 21 milliards de dollars en juillet pour s’établir à 1 512 milliards de dollars et enregistre désormais une réduction de 125 milliards de dollars depuis le début de l’année.6

Perspectives : Nos perspectives demeurent globalement inchangées depuis le mois dernier. Elles restent positives sur les fondamentaux du marché de crédit en termes de conditions de crédit à la consommation et résidentiel, tant aux États-Unis qu’en Europe. Notre point de vue sur les MBS d’agence reste légèrement négatif, à cause de la dynamique de l’offre et de la demande générée par la Fed qui continue de réduire ses positions sur les MBS et à accroître le flottant du marché d’environ 20 milliards de dollars chaque mois. Nous sommes toutefois devenu moins négatifs à l’égard des MBS d’agence en 2019, ceux-ci ayant sous performé les actifs immobiliers cette année.  Notre opinion sur les conditions de crédit dans l’immobilier commercial demeure mitigée, en raison du caractère idiosyncratique des différents secteurs et biens.

 
 

1 Source : Bloomberg Barclays, données au 31 juillet 2019

2 Source : Bloomberg Barclays, données au 31 juillet 2019

3 Source : Bloomberg, au 31 juillet 2019

4 Source : JP Morgan, au 31 juillet 2019

5 Source : Bloomberg, au 31 juillet 2019

6 Source : Réserve fédérale de New York, au 31 juillet 2019

 
 

CONSIDÉRATIONS SUR LES RISQUES

Les titres obligataires sont soumis à la capacité d'un émetteur de rembourser le principal et les intérêts (risque de crédit), aux fluctuations des taux d'intérêt (risque de taux d'intérêt), à la solvabilité de l'émetteur et à la liquidité générale du marché (risque de marché). Dans le contexte actuel de hausse des taux d'intérêt, les prix des obligations pourraient chuter et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations des taux d'intérêt. Dans un environnement de taux d'intérêt en baisse, le portefeuille peut générer moins de revenus. Certains titres du gouvernement américain achetés dans cette stratégie, tels que ceux émis par Fannie Mae et Freddie Mac, ne sont pas adossés pleinement à une garantie de l'État. Il est possible que ces émetteurs n'aient pas les fonds nécessaires pour rembourser leurs obligations à l'avenir. Les emprunts bancaires publics sont soumis au risque de liquidité et aux risques de crédit des titres moins bien notés. Les titres à haut rendement (obligations spéculatives) sont des titres moins bien notés qui peuvent présenter un risque de crédit et de liquidité plus élevé. Les titres de créance souverains sont soumis au risque de défaillance. Les titres adossés à des créances hypothécaires et à des actifs sont sensibles au risque de remboursement anticipé et présentent un risque de défaut plus élevé, et peuvent être difficiles à évaluer et difficiles à vendre (risque de liquidité). Ils sont également soumis aux risques de crédit, de marché et de taux d'intérêt. Le marché des changes est très volatile. Les prix sur ces marchés sont influencés, entre autres, par l'évolution de l'offre et de la demande d'une devise particulière, les échanges commerciaux, les programmes et les politiques budgétaires, financières et de contrôle des changes ou des devises nationales ou étrangères, et les variations des taux d'intérêt domestiques et étrangers. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment les risques de change, politiques, et économiques. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que ceux associés aux investissements étrangers. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, liés à la valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides et soumis à restrictions peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité). En raison de la possibilité que les remboursements anticipés modifient les flux de trésorerie des obligations hypothécaires collatéralisées - (CMO), il est impossible de déterminer à l'avance leur date d'échéance finale ou leur durée de vie moyenne. En outre, si les garanties des CMOs ou les garanties de tiers sont insuffisantes pour effectuer les paiements, le portefeuille pourrait subir une perte.

 
 
 
The Global Fixed Income team follows a seamless process with a global outlook. They seek to identify and capture the potential value in situations where the market's implied forecasts are extreme.
 
 
 

DÉFINITIONS

R* est le taux d'intérêt réel à court terme qui devrait apparaître lorsque l'économie est à l'équilibre, ce qui signifie que le taux de chômage est neutre et que l'inflation est à son niveau cible.

DÉFINITIONS DES INDICES

Les indices présentés dans ce rapport ne sont pas destinés à décrire la performance d'un investissement spécifique, et les indices présentés n'incluent pas les dépenses, frais ou coût d'acquisition, ce qui diminuerait la performance. Les indices indiqués ne sont pas gérés et ne doivent pas être considérés comme un investissement. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

L’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) est un indice conçu pour refléter la performance du marché des obligations d’entreprise de qualité « investment grade » en euros.

L’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate est la composante entreprise de l'indice Barclays Global Aggregate. Ce dernier permet de mesurer l’évolution générale des marchés obligataires mondiaux de catégorie investment grade (Investissement).

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) est un indice de référence général qui mesure la performance du marché des obligations d’entreprises notées « investment grade », à taux fixe et imposables.

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) réplique les performances des titres pass-through adossés à des créances hypothécaires (ARM à taux fixe et hybride) garantis par Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) et Freddie Mac (FHLMC). L'indice est construit en regroupant les blocs de MBS livrables à venir en lots ou génériques suivant le programme, le coupon et le millésime. Introduits en 1985, les indices à taux fixe GNMA, FHLMC et FNMA pour les titres à 30 et 15 ans ont été antidatés aux mois de janvier 1976, mai 1977 et novembre 1982, respectivement. En avril 2007, des titres hypothécaires hybrides à taux variable (ARM) ont été ajoutés à l'indice.

L’Indice des prix à la consommation (IPC) est une mesure qui examine la moyenne pondérée des prix d’un panier de biens et services de consommation, tels que le transport, la nourriture et les soins médicaux.

L’indice Dow Jones Commodity Index Gold (or) a vocation à répliquer la performance du marché de l’or à travers des contrats à terme.

Euro vs USD- Performance totale de l’euro par rapport au dollar US.

Emprunts d’État allemands à 10 ans— Indice Germany Benchmark 10— Year Datastream Government ; Emprunts d’État japonais à 10 ans — Indice Japan Benchmark 10-Year Datastream Government ; et Bons du Trésor américain à 10 ans— Indice U.S. Benchmark 10— Year Datastream Government.

L’indice Hang Seng comprend les titres les plus liquides cotés sur le principal segment de la Bourse de Hong Kong.

Le contrat à terme de l’ICE sur le Brent (pétrole brut Brent) est un contrat livrable basé sur une livraison physique (EFP - « Exchange for Physical ») avec une option de règlement en espèces.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY constrained) a vocation à répliquer la performance en euro et en livre sterling de la dette d'entreprise non IG (spéculative) émise sur les marchés des eurobonds.

L’indice ICEBofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) réplique la performance des titres « pass-through » adossés à des créances hypothécaires résidentielles à taux fixe et hybrides libellés en dollars américains et émis publiquement par des agences américaines sur le marché domestique américain.

L’indice  ICE BofAML United States High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) est un indice pondéré en fonction de la valeur de marché de toutes les obligations domestiques et yankee à haut rendement, y compris les obligations à paiement différé ou « payment -in-kind ». Ses titres ont des échéances d'un an ou plus et une note de crédit inférieure à BBB- / Baa3, mais ne sont pas en défaut.

L’indice ISM manufacturier repose sur des enquêtes menées auprès de plus de 300 entreprises manufacturières par l’« Institute of Supply Management ». L'indice ISM manufacturier assure un suivi de l'emploi, des stocks de production, des nouvelles commandes et des livraisons des fournisseurs. Un indice de diffusion composite est créé pour surveiller les conditions dans le secteur manufacturier national, sur la base des données de ces enquêtes.

Emprunts d’État italiens à 10 ans —Indice Italy Benchmark 10-Year Datastream Government.

L’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified est un indice de référence mondial des marchés émergents liquides qui réplique les performances des obligations d’entreprise libellées en dollars américains émises par des entités des marchés émergents.

L'indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM Local EM debt) réplique la performance des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L'indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l'exclusion de la Chine et de l'Inde en septembre 2013).

L’indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) réplique les performances des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L'indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l'exclusion de la Chine et de l'Inde en septembre 2013).

L’indice JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) réplique le rendement total des instruments de dette extérieure négociés sur les marchés émergents et constitue une version élargie de l’EMBI +. Comme l’indice EMBI +, l’indice EMBI Global comprend des obligations Brady libellées en dollars américains, des prêts et des euro-obligations d'une valeur nominale en circulation d'au moins 500 millions de dollars.

L'indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified est un indice de référence mondial liquide pondéré en fonction de la capitalisation boursière pour les obligations d’entreprise émergentes libellées en dollar américain représentant l'Asie, l'Amérique latine, l'Europe et le Moyen-Orient/Afrique.

JPY vs. USD — Rendement total en yen japonais par rapport au dollar américain.

L’indice d’accès au logement de la National Association of Realtors (Home Affordability Index) compare le revenu médian au coût médian d’un logement.

L’indice Nikkei 225 (Japon Nikkei 225) est un indice pondéré par les prix des 225 principales sociétés japonaises à la Bourse de Tokyo.

L’indice MSCI AC Asia ex Japon (MSCI Asie hors Japon) réplique la performance des grandes et moyennes capitalisations de deux pays développés sur trois (à l’exclusion du Japon) et de huit pays émergents d’Asie.

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI actions monde) est un indice pondéré par la capitalisation boursière ajustée du flottant, conçu pour mesurer la performance des marchés boursiers mondiaux. Le terme « flottant » représente la part des actions en circulation qui sont considérées comme disponibles à l’achat sur les marchés d’actions publics par les investisseurs. La performance de l’Indice est cotée en dollars américains et sous-entend le réinvestissement des dividendes nets.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI emerging equities) réplique les performances des grandes et moyennes capitalisations de 23 pays émergents (ME).

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) reflète les performances de grandes et moyennes capitalisations de 23 pays développés (PD).

L’Indice des directeurs d’achat (PMI) est un indicateur de la santé économique du secteur manufacturier.

L’Indice S&P 500® (US S&P 500) mesure la performance du segment des grandes capitalisations du marché des actions américaines, et couvre environ 75 % de ce marché. L'indice comprend 500 entreprises de premier plan dans les principaux secteurs de l'économie américaine.

L’indice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) a vocation à refléter la performance des plus grandes opérations du marché des prêts à effet de levier.

L’indice S&P GSCI Copper (Copper), un sous-indice de l’indice S&P GSCI, fournit aux investisseurs un indice de référence fiable et publiquement disponible pour suivre la performance des investissements sur le marché du cuivre.

L’indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) est un sous-indice de l’indice S&P GSCI qui mesure la performance des seules matières premières agricoles, pondérée en fonction de la production mondiale. En 2012, l’indice S&P GSCI Softs comprenait les matières premières suivantes : café, sucre, cacao et coton.

Emprunts d’État espagnols 10 ans - Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged est un indice pondéré par le marché qui inclut des obligations convertibles en actions d’une taille unitaire minimale de 500 millions de dollars (États-Unis), 200 millions d’euros (Europe), 22 milliards de yens, et 275 millions de dollars (autres pays).

Emprunts d’État britanniques à 10 ans - U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government Index. Pour les indices d'obligations gouvernementales Datastream suivants, les indices de référence sont basés sur des obligations spécifiques. L'obligation choisie pour chaque série est l'obligation la plus représentative disponible pour la fourchette d'échéances données pour chaque point. Les indices de référence sont sélectionnés en fonction des conventions acceptées dans chaque marché. Généralement, l'obligation de référence est la dernière émission dans la fourchette d'échéance donnée ; il est également tenu compte du rendement, de la liquidité, de la taille de l'émission et du coupon.

L’indice U.S. Dollar Index (DXY) est un indice de la valeur du dollar américain par rapport à un panier de monnaies, souvent appelé panier de devises des partenaires commerciaux des États-Unis.

DISTRIBUTION

Le présent document s’adresse et doit être distribué exclusivement aux personnes résidant dans des juridictions où une telle distribution ou mise à disposition n’est pas contraire aux lois et réglementations locales en vigueur.

Royaume-Uni : Morgan Stanley Investment Management Limited est agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority. Enregistrée en Angleterre. Numéro d’enregistrement : 1981121. Siège social : 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, autorisée et réglementée par la Financial Conduct Authority. Dubaï : Morgan Stanley Investment Management Limited (Bureau de représentation, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 et 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubaï, 506501, Émirats arabes unis. Téléphone : +97 (0)14 709 7158). Allemagne : Morgan Stanley Investment Management Limited Niederlassung Deutschland Junghofstrasse 13-15 60311 Francfort Allemagne (Catégorie : Branch Office (FDI) selon § 53b KWG). Irlande : Morgan Stanley Investment Management (Ireland) Limited. Siège social : The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's, Quay, Dublin 2, Irlande. Société enregistrée en Irlande sous le numéro 616662, et réglementée par la Banque Centrale d’Irlande. Italie : Morgan Stanley Investment Management Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) est une succursale de Morgan Stanley Investment Management Limited, société enregistrée au Royaume-Uni, agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority (FCA) et dont le siège social est situé au 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres, E14 4QA. Morgan Stanley Investment Management Limited succursale de Milan (Sede Secondaria di Milano) dont le siège est situé à Palazzo Serbelloni Corso Venezia, 16 20121 Milano, Italie, est enregistré en Italie avec le numéro d'entreprise et le numéro de TVA 08829360968. Pays-Bas : Morgan Stanley Investment Management, Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA, Pays-Bas. Téléphone : 31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management est une succursale de Morgan Stanley Investment Management Limited. Morgan Stanley Investment Management Limited est agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority au Royaume-Uni. Suisse : Morgan Stanley & Co. International plc, succursale de Londres, Zurich. Agréée et réglementée par l’Autorité fédérale de surveillance des marchés financiers (« FINMA »). Enregistrée au registre du commerce de Zurich sous le numéro CHE-115.415.770. Siège social : Beethovenstrasse 33, 8002 Zurich, Suisse, Téléphone : +41 (0) 44 588 1000. Fax : +41(0) 44 588 1074.

Japon :Pour les investisseurs professionnels, ce document est distribué à titre informatif seulement. Pour ceux qui ne sont pas des investisseurs professionnels, ce document est fourni par Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (« MSIMJ ») dans le cadre de conventions de gestion de placements discrétionnaires (« IMA ») et de conventions de conseils en placement (« AAI »). Il ne s'agit pas d'une recommandation ni d'une sollicitation de transactions ou offre d'instruments financiers particuliers. En vertu d'une convention IMA, en ce qui concerne la gestion des actifs d'un client, le client prescrit à l'avance les politiques de gestion de base et charge MSIMJ de prendre toutes les décisions d'investissement en fonction de l'analyse de la valeur des titres et MSIMJ accepte cette mission. Le client doit déléguer à MSIMJ les pouvoirs nécessaires à l'investissement. MSIMJ exerce les pouvoirs délégués en fonction des décisions d'investissement de MSIMJ, et le client s'interdit d'émettre des instructions individuelles. Tous les profits et pertes d'investissement reviennent aux clients ; le principal n'est pas garanti. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, la nature des risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir. À titre de commission de conseils en investissement pour une gestion conseillée (IAA) ou une discrétionnaire (AMIIMA), le montant des biens assujettis au contrat multiplié par un certain taux (la limite supérieure est de 2,16 pourcent par année (taxes comprises)) sera engagé proportionnellement à la durée du contrat. Pour certaines stratégies, des honoraires conditionnels peuvent être compris en plus des frais mentionnés ci-dessus. Des frais indirects peuvent également être supportés, tels que des commissions de courtage pour des titres émis par des personnes morales Étant donné que ces frais et dépenses sont différents selon le contrat et d'autres facteurs, MSIMJ ne peut pas préciser les taux, les limites supérieures, etc. à l'avance. Tous les clients doivent lire attentivement les documents fournis avant la conclusion et l'exécution d'un contrat. Ce document est diffusé au Japon par MSIMJ, société enregistrée sous le n° 410 (Directeur du Bureau des Finances Locales Kanto (Sociétés d’Instruments Financiers)), membre de la Japan Securities Dealers Association,  de l'Investment Trusts Association, Japan, de la Japan Investment Advisers Association, et de la Type II Financial Instruments Firms Association.

États-Unis

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs. Les comptes dédiés gérés conformément à la Stratégie comprennent un certain nombre de titres et ne reproduisent pas nécessairement la performance d’un indice. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, les risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir. Un niveau d’investissement minimum est requis. Vous trouverez des informations importantes sur le gestionnaire financier dans la partie 2 du formulaire ADV.

Veuillez examiner attentivement les objectifs de placement, les risques, les frais et les dépenses des fonds avant d'investir. Les prospectus contiennent cette information ainsi que d’autres renseignements sur les fonds. Pour obtenir un prospectus, téléchargez-le sur le site morganstanley.com/im ou appelez le 1-800-548-7786. Veuillez lire attentivement le prospectus avant d’investir.

Morgan Stanley Distribution, Inc. est le distributeur des fonds Morgan Stanley.

NON ASSURÉ PAR LE FDIC | ABSENCE DE GARANTIE BANCAIRE | POSSIBLE PERTE DE VALEUR | NON ASSURÉ PAR DES AGENCES GOUVERNEMENTALES FÉDÉRALES | NE CONSTITUE PAS UN DÉPÔT

Hong Kong : Le présent document est publié par Morgan Stanley Asia Limited aux fins d’utilisation à Hong Kong et ne peut être diffusé qu’auprès d’« investisseurs professionnels » au sens du Securities and Futures Ordinance (décret sur les valeurs mobilières et les contrats à terme) de Hong Kong (Cap 571). Le contenu du présent document n’a été révisé ni approuvé par aucune autorité de réglementation, y compris la Securities and Futures Commission de Hong Kong. En conséquence, à moins que la loi en vigueur ne prévoie des exceptions, ce document ne devra pas être publié, diffusé, distribué ni adressé aux particuliers résidant à Hong Kong, ni mis à leur disposition. Singapour : Ce document ne doit pas être considéré comme faisant l'objet d'une invitation à souscrire ou à acheter, directement ou indirectement, au public ou à tout membre du public à Singapour autre que (i) à un investisseur institutionnel en vertu de l'article 304 des Futures Act, du chapitre 289 de Singapour (« SFA »); (ii) à une « personne concernée » (notamment un investisseur qualifié) en vertu de l'article 305 de la SFA, et cette distribution est conforme aux conditions précisées à l'article 305 de la SFA ; ou (iii) conformément à, et aux conditions de toute autre disposition applicable de la SFA. Ce document n’a pas été vérifié par l’Autorité monétaire de Singapour. Australie : La présente publication est diffusée en Australie par Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited ACN : 122040037, licence AFS n° 314182, qui accepte la responsabilité de son contenu. La présente publication, ainsi que l’accès à celle-ci, est réservée aux « clients wholesale » selon l’acception de ce terme dans la loi sur les sociétés en vigueur en Australie.

INFORMATION IMPORTANTE

EMOA :   Cette communication a été publiée par Morgan Stanley Investment Management Limited (« MSIM »). Autorisée et réglementée par la Financial Conduct Authority. Enregistrée en Angleterre sous le n° 1981121. Siège Social : 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA.

Il n’y a aucune garantie qu’une stratégie d’investissement fonctionnera dans toutes les conditions du marché et il incombe à chaque investisseur d’évaluer sa capacité à investir à long terme, surtout pendant les périodes de détérioration du marché. Avant de réaliser un investissement, les investisseurs sont invités à lire attentivement le document d'offre relatif à la stratégie ou au produit. Les divers supports d’investissement présentent des différences importantes dans la mise en œuvre de la stratégie.

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs. Les comptes dédiés gérés conformément à la stratégie comprennent un certain nombre de titres et ne reproduisent pas nécessairement la performance d’un indice.  Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, les risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir.

Les opinions et les points de vue exprimés sont ceux de l’auteur ou de l'équipe de gestion à la date de publication : ils peuvent être modifiés à tout instant au gré de l’évolution des conditions de marché ou de la conjoncture économique et ne pas se concrétiser. En outre, les opinions ne seront pas mises à jour ou corrigées dans le but de refléter les informations publiées à posteriori ou des situations existantes ou des changements se produisant après la date de publication. Les opinions exprimées ne reflètent pas les opinions de toutes les équipe de gestion de portefeuille de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ni de celles de la société dans son ensemble. Elles peuvent ne pas être prises en compte dans toutes les stratégies et les produits proposés par la société.

Les prévisions et/ou estimations fournies dans le présent document sont susceptibles de changer et pourraient ne pas se matérialiser. Les informations concernant les rendements attendus et les perspectives de marché sont basées sur la recherche, l’analyse et les opinions des auteurs. Ces conclusions sont de nature spéculative, peuvent ne pas se concrétiser et ne visent pas à prédire le rendement futur d'un produit de Morgan Stanley Investment Management en particulier.

Certaines informations fournies dans le présent document sont fondées sur des données obtenues de sources tierces jugées fiables. Nous n'avons cependant pas vérifié ces informations et ne fournissons aucune garantie quant à leur exactitude ni à leur exhaustivité.

Cette communication n'est pas un produit du département de recherche de Morgan Stanley et ne doit pas être considérée comme une recommandation de recherche. Les informations contenues dans le présent document n'ont pas été préparées conformément aux exigences légales visant à promouvoir l'indépendance de la recherche en investissement et ne font l'objet d'aucune interdiction de négociation avant leur diffusion.

Ce document constitue une communication générale, qui n'est pas impartiale et a été préparé uniquement à des fins d'information et d'éducation et ne constitue pas une offre ni une recommandation d'achat ni de vente d'un titre en particulier ni d'adoption d'une stratégie de placement particulière. Tous les investissements comportent des risques, y compris une possible perte en capital. Les informations contenues dans le présent document ne s'appuient pas sur la situation d’un client en particulier. Elles ne constituent pas un conseil d’investissement et ne doivent pas être interprétées comme constituant un conseil en matière fiscale, comptable, juridique ni réglementaire. Avant de prendre une décision d’investissement, les investisseurs doivent solliciter l’avis d’un conseiller juridique et financier indépendant, y compris s’agissant des conséquences fiscales.

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