Analyse d’investissement
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mai 10, 2019
Le développement des co-investissements alternatifs
 

Analyse d’investissement

Le développement des co-investissements alternatifs

Le développement des co-investissements alternatifs

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mai 10, 2019

 
 

Bien que le co-investissement soit, depuis de nombreuses années, un des piliers de l'industrie du capital-investissement, il constitue également une tendance plus récente et en croissance dans l’industrie de la gestion alternative. Selon nous, les co-investissements alternatifs sont un outil important pour augmenter la performance des portefeuilles, tout en limitant la corrélation aux classes d'actifs traditionnelles et aux stratégies des fonds alternatifs.

 
 

Pourquoi assistons-nous à une telle croissance des opportunités de co-investissement alternatif ?

Avant la crise financière de 2008, l'industrie des fonds alternatifs bénéficiait d’importants afflux de capitaux. De nombreux fonds alternatifs disposaient d’une certaine liberté quant à la recherche d’opportunités de niche avec la possibilité de placer les investissements moins liquides dans des « poches latérales ». Ces dernières années, les flux entrants dans l'industrie ont été plus limités et les investisseurs plus exigeants quant aux investissements autorisés, en particulier pour les cas les moins liquides. Par conséquent, en dehors des stratégies liquides classiques telles que les stratégies actions long/short ou global macro, les fonds alternatifs ont disposé de moins de capital discrétionnaire à investir. De plus, cela a coïncidé avec des changements réglementaires qui ont détourné les banques et les compagnies d'assurance des catégories d'actifs non traditionnelles, offrant ainsi plus d’opportunités à des formes de capital alternatives pour combler ce vide. En fin de compte, il en a résulté une augmentation du nombre de sociétés de gestion alternative de premier plan à la recherche de capitaux de co-investissement pour des opportunités discrétionnaires ne répondant pas aux exigences de liquidité, de concentration ou de classe d'actifs de leurs fonds principaux. 

Du point de vue de l'investisseur, les frais, la transparence et la corrélation sont au centre des préoccupations lorsqu'il s'agit d'allocations aux fonds alternatifs. Or, de notre point de vue, les co-investissements sont potentiellement en mesure d'apporter des solutions sur ces trois fronts. De plus, ils peuvent permettre aux investisseurs de cibler des expositions spécifiques et des profils risque/rendement qui répondent à leurs objectifs d'investissement.

En somme, nous pensons que les co-investissements offrent une proposition de valeur claire et spécifique aux gérants de fonds alternatifs ainsi qu’aux investisseurs. Pour les gérants, les co-investissements représentent une nouvelle forme de capital qui leur donne accès à des opportunités à forte conviction qui, leur seraient autrement fermées. Pour les investisseurs, les co-investissements apportent la possibilité d’accéder directement à de nouvelles sources de performance avec, potentiellement, des profils risque/rendement sur mesure ainsi que des niveaux de frais intéressants, de la transparence et des droits de regard.

 
 

En quoi les co-investissements alternatifs diffèrent-ils de ceux du capital investissement ?

La principale différence est l'univers des gérants parmi lesquels les opportunités de co-investissements sont identifiées. Le co-investissement est un concept déjà bien établi pour les sociétés de capital-investissement. En effet, de nombreux gérants de fonds de capital-investissement disposent de processus établis, souvent contractuels, d'allocation des co-investissements parmi les clients existants. Pour les fonds alternatifs, en revanche, le co-investissement est un concept plus récent. La plupart des gérants de fonds alternatifs ne disposent pas d’une longue liste d'investisseurs existants avec lesquels ils ont l’habitude d’établir des partenariats selon les types d’opportunités. De plus, la plupart des allocataires de fonds alternatifs ne disposent pas des outils nécessaires pour prendre des décisions en matière de co-investissements. Par conséquent, ces opportunités suscitent généralement moins d’intérêt que les co-investissements en capital-investissement et le potentiel d'adaptation des stratégies de mise en œuvre tend à être plus important.

Une autre différence de taille est la portée des stratégies d'investissement accessibles à chacune de ces deux catégories. Les co-investissements en capital investissement concernent généralement des prises de positions de contrôle qui sont soumises aux mêmes facteurs que ceux qui influencent la valorisation d’actions cotées en bourse. Les co-investissements alternatifs représentent un large éventail de classes d'actifs, de profils de liquidité et de profils de risque, et permettent la « recherche de risque » comme « l’aversion au risque » ainsi que l’ensemble des possibilités entre ces deux opposés. Ils peuvent concerner des actions ou de la dette cotées en bourse ou des placements non cotés, comme le financement de litiges et la réassurance, qui n'ont aucune corrélation avec les classes d'actifs traditionnelles. Pour cette raison, nous considérons généralement que les co-investissements alternatifs ont une corrélation plus faible avec les actions mondiales que les co-investissements en capital investissement. Finalement, les co-investissements alternatifs engagent généralement sur des périodes plus courtes que les co-investissements en capital investissement.  

 
 

Comment les opportunités de co-investissement alternatif sont-elles identifiées ?

À l'heure actuelle, l’identification d’opportunités dépend entièrement de l'accès à un réseau solide de générateurs d'idées. Le canal d'identification d’opportunités le plus évident provient des gérants alternatifs dans les fonds desquels un investisseur est déjà investi. Toutefois, il est de plus en plus courant pour les gérants de fonds alternatifs de solliciter des capitaux de co-investissement directement auprès d’allocataires qui n’investissent pas au préalable dans leurs principaux fonds. Cela s'explique par le fait que peu de gérants alternatifs ont des investisseurs existants disposant des programmes de co-investissement actifs et que les gérants considèrent les co-investissements comme l’occasion d'élargir leur portefeuille de clients et de soutenir la croissance future de leur activité.

 
 

Quelles sont les principales barrières à l'entrée ?

Même si nous sommes convaincus que les co-investissements offrent de nombreux avantages, ils ne vont pas sans inclure certains défis. D'une manière générale, nous voyons quatre principales barrières à l'entrée sur ce marché :

  1. Identification : disposer d'un réseau étendu de fonds alternatifs existants - les générateurs d'idées - et d'un réservoir de nouveaux fonds est primordial. Sur ce marché le principal avantage découle du choix. L’accès à un large éventail d'opportunités et la possibilité d’être sélectif constitue un luxe.
  2. Analyse : le co-investissement exige la mise en place de procédures de due diligence des gérants alternatifs incluant l’origination d'actifs spécifiques. De nombreux investisseurs en fonds alternatifs ne sont pas structurés ou ne disposent pas des ressources nécessaires pour permettre ce type d’approche double.
  3. Exécution : le co-investissement exige une capacité de prise de décision efficace, intervenant souvent en l'espace de quelques jours seulement. En outre, la documentation juridique et la structuration des véhicules doivent être réalisées beaucoup plus rapidement que ce qui est requis dans le cadre d’investissements via des fonds traditionnels.
  4. Flexibilité des capitaux : les co-investissements concernent souvent des idées que les gérants de fonds alternatifs ne peuvent inclure dans leurs principaux fonds en raison de contraintes liées à la taille et/ou la liquidité. Les investisseurs doivent avoir à la fois le latitude et l'appétit permettant suffisamment de souplesse pour intégrer ces paramètres et ainsi maximiser leurs options.
 
 

Comment peut-on aligner ses intérêts avec ceux du gérant alternatif ?

D'une manière générale, l'alignement des intérêts s'obtient de deux façons. Il peut provenir de l'assurance qu'un gérant met « des billes en jeu », en investissant son propre capital aux côtés des capitaux d'investisseurs externes. Cela peut également provenir de la structure de frais qui pourrait être comparée à un « apport en travail ». Il existe un large éventail de structures de frais (dont l'absence de frais), mais celles-ci sont généralement orientées vers des systèmes incitatifs axés sur la réalisation plutôt que sur le rendement, ce qui fait qu'un gérant n'est rémunéré que si l'investissement atteint les objectifs de l'investisseur.   

 
 

Quel est le rôle des co-investissements dans les portefeuilles clients ? Quels compromis ?

Nous pensons que le rôle principal des co-investissements alternatifs dans les portefeuilles des clients est d'améliorer la performance. Parmi les avantages secondaires, on pourrait citer une meilleure transparence, la réduction des frais moyens et la mise en place d’expositions spécifiques qui ne sont pas corrélées aux allocations existantes. 

En termes de compromis, les co-investissements sont gourmands en ressources et exigent des temps de réponse très brefs.  En outre, ils peuvent comporter un risque plus élevé et des résultats plus aléatoires que les placements dans des fonds traditionnels. Enfin, l'accès à la liquidité peut se révéler plus onéreuse pour les co-investissements.

 
 

Conclusion

Nous estimons que les co-investissements alternatifs ont un rôle à part à jouer dans des portefeuilles bien équilibrés, et améliorent la diversification par rapport aux classes d'actifs traditionnelles, aux fonds alternatifs et aux investissements opportunistes. Nous pensons que le co-investissement alternatif va susciter un niveau d’intérêt similaire à ce que l'on trouve actuellement en capital investissement et qu'il dispose donc d’une marge de croissance importante dans les années à venir.

 
jarrod.quigley
 
Managing Director
 
 

DÉFINITIONS
Corrélation : mesure statistique du degré de relation entre les évolutions de deux variables.

Dispersion : terme employé en statistiques pour désigner l'emplacement d'un ensemble de valeurs par rapport à un niveau médian ou moyen. En finance, la dispersion est utilisée pour mesurer la volatilité de différents types de stratégies d'investissement. Les performances qui s’accompagnent d’importants niveaux de dispersion sont généralement perçues comme étant plus risquées parce qu'elles ont une probabilité plus élevée de clôturer nettement en dessous de la moyenne. En pratique, la dispersion des rendements se mesure généralement par l'écart-type.

Actions long/short : ensemble de stratégies qui ont tendance à se concentrer sur l'achat d'actions dont la valeur est attendue en hausse et sur la vente à découvert d'actions dont la valeur est attendue en baisse.

Global Macro :  ensemble de stratégies qui ont tendance à incorporer des choix directionnels dans des instruments de placement relativement liquides. Les stratégies global macro cherchent à anticiper les événements macroéconomiques mondiaux en utilisant généralement tous les marchés et instruments disponibles pour générer des performances. Elles se basent généralement sur des analyses fondamentales.

« Recherche de risque » et « Aversion au risque » : ces termes désignent la tendance des investisseurs à rechercher ou à éviter les actifs dont ils estiment qu'ils présentent un risque de marché supérieur à la normale.

Volatilité : mesure statistique de la tendance d'un marché ou d'un titre à augmenter ou à diminuer fortement au cours d'une période donnée - elle est habituellement mesurée par l'écart-type.

AVERTISSEMENTS
Les opinions et les points de vue exprimés sont uniquement ceux de l’auteur ou de l'équipe de gestion à la date de publication : ils peuvent être modifiés à tout instant au gré de l’évolution des conditions de marché ou de la conjoncture économique et ne pas se concrétiser. En outre, les points de vue et opinions formulées dans le présent document ne seront pas mis à jour ou corrigés dans le but de refléter les informations publiées a posteriori, dans des situations existantes ou en cas de changements se produisant après leur date de publication. Les points de vue et opinions exprimés ne reflètent pas ceux d’autres équipes ni de toutes les équipes de gestion de portefeuille de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ni de ceux de la société dans son ensemble. Elles peuvent ne pas être prises en compte dans toutes les stratégies et les produits proposés par la société.

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