Global Fixed Income Bulletin
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févr. 2019
Pourquoi l’année 2019 sera-t-elle différente ?
 

Global Fixed Income Bulletin

Pourquoi l’année 2019 sera-t-elle différente ?

Pourquoi l’année 2019 sera-t-elle différente ?

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févr. 2019

 
 

Après une année 2018 décevante et un mois de décembre traumatisant, le mois de janvier a réservé une surprise inattendue aux investisseurs. La performance solide enregistrée par la quasi-totalité des actifs en janvier s’est révélée exceptionnelle compte tenu des événements qui ont marqué la fin 2018. Autre tendance importante, le rebond des emprunts d’État dans le sillage des actifs risqués. Cette performance élevée des marchés en janvier laisse une impression de « déjà vu ». Le film n’est-il pas déjà sorti l’année dernière ? Un mois de janvier exceptionnel suivi de...enfin bref, vous savez de quoi nous parlons. C’est pourquoi les intervenants de marché estiment, assez logiquement, que cette période propice ne durera pas. En outre, de nombreuses problématiques qui ont marqué l’année 2018 sont toujours d’actualité (Brexit, politiques populistes, tensions commerciales sino-américaines). Pourquoi les choses sontelles différentes cette fois-ci ? Nous voyons pour notre part deux différences principales.

Premièrement, les banques centrales ont ajusté leur discours. Conscientes du ralentissement de l’activité économique, elles ont adopté une approche beaucoup plus accommodante. Deuxièmement, en dehors des emprunts d’État, les valorisations sont bien plus attractives qu’il y a un an, même si elles ne sont pas aussi basses qu’il y a un mois. Nous allons maintenir notre surexposition aux actifs risqués, en particulier aux obligations d’entreprise et aux marchés émergents. Nous allons surveiller de près l’évolution des différentes situations politiques pour nous assurer que les fondamentaux ne sont pas remis en question. Depuis l’évolution marquée de la communication de la Réserve Fédérale américaine, nous ne tablons plus sur une hausse marquée des rendements des bons du Trésor et des principaux emprunts d’État de la zone euro. Nous sommes donc désormais globalement neutres en matière de duration, même si les écarts de performance entre pays offrent selon nous des opportunités.

 
GRAPHIQUE 1: Performance des actifs sur l’année 2018
 
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Note : Performance en dollar US. Source : Thomson Reuters Datastream. Données au 31 janvier 2019. Les performances des indices sont fournies à titre indicatif uniquement et n’ont pas vocation à illustrer la performance d’un investissement spécifique. La performance passée n’est pas un indicateur fiable des performances futures. Voir les pages 6 et 7 pour les définitions des indices.

 


 

 

 
GRAPHIQUE 2: Variations mensuelles des devises par rapport au dollar US
 
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Source : Bloomberg. Données au 31 janvier 2019. Note : Un changement positif signifie une appréciation de la devise par rapport au dollar américain.

 


 

 

 
GRAPHIQUE 3: Principales variations mensuelles des rendements à 10 ans et des spreads
 
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Source : Bloomberg, JP Morgan. Données au 31 janvier 2019.

 


 

 

 
 

Perspectives sur les taux

Quelle différence en un mois ! Après un contexte particulièrement difficile en décembre dernier, le mois de janvier s’est révélé très favorable aux marchés financiers. L’indice S&P 500 a enregistré sa meilleure performance mensuelle depuis octobre 2015, et la grande majorité des classes d’actifs ont enregistré des performances positives. Le facteur explicatif le plus manifeste de ce revirement de tendance est l’évolution du discours de la Fed. Lors de sa réunion de janvier, cette dernière a en effet fait savoir qu’elle pourrait ne pas relever les taux en 2019 après les avoir augmentés lors des huit derniers trimestres. Cette déclaration réduit considérablement les risques d’un atterrissage forcé de l’économie américaine que pourrait entraîner un durcissement trop rapide de la politique de la Fed.

Le rebond de nombreux actifs risqués, comme les actions des entreprises de petite capitalisation, avait débuté avant que la Fed ne commence à tenir ce discours. De nombreux investisseurs admettent comme nous que les valorisations intégraient une détérioration bien trop prononcée des perspectives économiques et que de nombreux actifs étaient devenus trop « bon marché », sauf en cas d’une récession imminente. Quoi qu’il en soit, l’évolution du discours de la Fed a joué un rôle majeur. Ce changement de cap a en effet réduit la crainte d’un durcissement trop agressif et trop rapide de sa politique monétaire. Cette décision s’inscrit également dans une tendance plus large prévoyant une modération des politiques des banques centrales, voire l’inversion complète de leur politique de resserrement. Compte tenu de la léthargie de l’inflation dans les grandes économies, les pressions incitant les banques centrales à resserrer leur politique rapidement, voire à les durcir de manière agressive, sont finalement faibles. Par exemple, les rapports sur le marché du travail américain de janvier et de février ont fait état de hausses massives des créations d’emplois. Cependant, la croissance des salaires n’a pas accéléré et le taux de chômage a diminué en raison d’un influx croissant de travailleurs. Ce qui tend à montrer que les capacités inutilisées au sein de l’économie américaine sont plus élevées que prévu et que la Fed peut faire preuve de « patience ».

Globalement, les statistiques économiques publiées en janvier ont déçu et trois tendances nettes se sont détachées. Premièrement, les résultats des enquêtes de conjoncture (« soft data ») se sont détériorés davantage que les données économiques réelles (« hard data »). Les données des enquêtes de conjoncture étant généralement moins volatiles que les statistiques réelles (et donc un indicateur plus fiable des tendances économiques sous-jacentes), un affaiblissement des données économiques à court terme n’est pas à exclure. Deuxièmement, par rapport aux anticipations, les statistiques économiques américaines se sont bien plus améliorées que celles des autres économies, en particulier en Europe. Troisièmement, l’accès de faiblesse des statistiques est surtout lié aux données commerciales, manufacturières et d’investissement. La consommation des ménages a plutôt bien résisté en raison de la faiblesse du taux de chômage et de la croissance même modeste des salaires. Ce sont les composantes « investissements fixes » et « activité manufacturière », généralement plus volatiles, qui ont influencé le cycle économique. Si elles continuent à ralentir, un affaiblissement généralisé des statistiques économique n’est pas à exclure. Cependant, compte tenu de la croissance soutenue des revenus des ménages aux États-Unis et en Europe, une récession semble improbable.

L’inflexion des anticipations relatives aux politiques des banques centrales a eu un impact majeur sur nos perspectives de rendements. Nous ne pensons plus que la Fed et d’autres banques centrales durciront leur politique au cours des mois à venir. C’est pourquoi nous sommes désormais neutres en matière de duration. Cependant, les marchés devraient selon nous afficher des écarts de performance. Les rendements australiens sont les plus susceptibles de rester bas, voire de baisser encore, alors que les rendements canadiens devraient augmenter davantage que leurs homologues américains. En Europe, les rendements britanniques pourraient s’inscrire en forte hausse si les tensions persistent sur le marché du travail après le Brexit.

Nous anticipons un resserrement des spreads de crédit sur tous les marchés. En l’absence d’une récession, nous pensons que les taux de défaut resteront bas, que les bénéfices des entreprises vont continuer à croître et que la liquidité devrait s’améliorer sur les marchés. La crainte de voir le marché à haut rendement submergé par une multitude d’entreprises BBB dont la note a été dégradée est selon nous exagérée. En effet, la croissance soutenue des bénéfices permettra aux émetteurs de réduire progressivement leur endettement. Nos portefeuilles restent exposés au risque, mais nous profitons également des conditions favorables pour vendre des positions qui pourraient souffrir d’une détérioration des fondamentaux.

Les prévisions relatives à la dette des marchés émergents que nous avions formulées fin 2018 se sont presque toutes concrétisées en janvier 2019. Selon nous, les actions des pays émergents allaient profiter en 2019 de leurs valorisations attractives, d’une croissance mondiale modérée et d’une inflation atone, d’une Fed accommodante et d’un repli du dollar américain. La très forte progression des marchés depuis le 1er janvier pousse naturellement à s’interroger sur la viabilité du rebond. Nous restons prudemment optimistes sur les obligations des marchés émergents car notre thèse d’investissement est toujours valable, malgré des valorisations un peu moins intéressantes.

En ce qui concerne les marchés de la tritisation et des crédits hypothécaires, l’économie américaine nous semble toujours aussi solide (en particulier la consommation et l’immobilier), et nous continuons à surpondérer les instruments de crédit titrisés. Nous sous-pondérons toujours les titres adossés à des crédits immobilier émis par des agences (MBS) pour deux raisons : les craintes sur l’équilibre entre l’offre et la demande liées à l’arrêt du programme d’achat de MBS de la Fed, et la réduction potentielle du stock de MBS émis par des agences détenu par les banques américaines en cas d’assouplissement des exigences de fonds propres.

 
 

Taux et devises des marchés développés (MD)

ANALYSE MENSUELLE: Les rendements américains, britanniques et allemands à 10 ans ont continué de baisser en janvier, cédant respectivement 6, 6 et 9 points de base.1 Le président de la Réserve fédérale (Fed) Jerome Powell a rassuré les investisseurs en début de mois, signalant aux marchés que la Fed fera preuve de patience dans le calendrier des prochains relèvements de taux. Les déclarations de Jerome Powell ont donné le ton pour le reste du mois, apaisant les craintes de resserrement monétaire. Le différentiel de taux entre les titres à 2 et 10 ans est resté globalement stable par rapport à la fin décembre à environ 17 points de base, tandis que le dollar a connu une baisse généralisée face aux devises des marchés développés (MD) et émergents (ME).2

En Europe, les statistiques de croissance sont une nouvelle fois ressorties inférieures aux attentes, notamment en Allemagne et en Italie.

La Banque centrale européenne (BCE) estime que la mollesse de l’économie n’est que transitoire, insistant sur le dynamisme du marché de l’emploi, source de croissance et d’inflation. Toutefois, elle reconnaît que la situation n’évolue pas comme prévu et qu’il y a au moins autant de risques baissiers que haussiers. La probabilité que la BCE parvienne à relever ses taux cette année semble de plus en plus faible, en revanche, un assouplissement plus ciblé est tout à fait vraisemblable.

Le Royaume-Uni reste affecté par l’incertitude liée au Brexit. Le risque d’une sortie sans accord augmente à mesure que la date butoir du 29 mars approche, mais le Parlement devrait contraindre la Première ministre Theresa May à demander une extension du délai afin de pouvoir négocier la sortie ordonnée du pays.

PERSPECTIVES: En 2019, la croissance américaine devrait ralentir, mais se maintenir au-dessus du potentiel. Même si la courbe des taux américaine reste très plate, elle doit encore s’inverser. Ce contexte repousse donc les attentes concernant la prochaine récession américaine à l’horizon 2020, voire au-delà. Ayant déclaré qu’ils se montreraient patients, les dirigeants de la Fed devraient adopter le statu quo sur les taux d’intérêt au moins les prochains trimestres et lorsqu’ils passeront à l’action, ce ne sera pas nécessairement pour relever les taux. Les bénéfices des entreprises, les négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine, le plafond de la dette et la possibilité d’une nouvelle paralysie des administrations américaines (« governement shutdown ») devraient influencer les perspectives macroéconomiques. Ce sera problématique si la performance économique des États-Unis et d’autres pays continue de diverger et que le fléchissement de la tendance dans les enquêtes conjoncturelles (« soft data ») se confirme dans les statistiques économiques réelles (« hard data »). Selon nous, les rendements des bons du Trésor américain à 10 ans devraient évoluer entre 2,65 % et 3 % dans les mois à venir.

Taux et devises des marchés émergents (ME)

ANALYSE MENSUELLE: Les actifs obligataires émergents ont rebondi en janvier après une année 2018 placée sous le signe de la volatilité. La dette domestique a donné le ton, soutenue par la vigueur des monnaies face au dollar et la performance des obligations locales. Au sein des actifs libellés en devise forte, le haut rendement a surperformé l’investment grade, tandis que les titres souverains ont fait mieux que les obligations d’entreprises. Les valorisations attrayantes, l’optimisme eu égard aux négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine, les mesures d’assouplissement annoncées par la Banque populaire de Chine (PBoC) au mois de décembre et l’impression croissante que le cycle de relèvement des taux de la Fed pourrait être achevé ont contribué à l’amélioration du sentiment des investisseurs à l’égard des marchés émergents. Les prix des matières premières ont également augmenté, avec des performances à deux chiffres pour le pétrole brut, suivi des matières premières agricoles et des métaux. Les flux d’investissement ont été positifs, essentiellement dans les actifs en monnaie forte, suivis par les titres en monnaies locales et les stratégies mixtes. Dans ce contexte de marché favorable, l’activité d’émission a été forte durant le mois avec le lancement d’une grande variété de titres (souverains, quasisouverains et obligations d’entreprises).

PERSPECTIVES: Les prévisions relatives à la dette des marchés émergents que nous avions formulées en fin d’année dernière se sont presque toutes concrétisées en janvier 2019. Selon nous, les actifs obligataires émergents allaient profiter en 2019 de valorisations attractives, d’une croissance mondiale modérée et d’une inflation atone, d’une Fed accommodante et d’un repli du dollar américain. La très forte progression des marchés depuis le 1er janvier pousse naturellement à s’interroger sur la viabilité du rebond. Nous restons prudemment optimistes sur les obligations des marchés émergents car notre thèse d’investissement est toujours valable, malgré des valorisations moins intéressantes.

Crédit

ANALYSE MENSUELLE: Les spreads sur le segment investment grade mondial ont sensiblement rebondi en janvier, rattrapant l’intégralité des pertes de décembre. Alors que les statistiques conjoncturelles et les bénéfices des entreprises ont été faibles par endroits et insignifiants à d’autres, les spreads étaient tout simplement trop larges début janvier en l’absence de récession. L’indice Bloomberg Barclays U.S.

Corporate s’est contracté de 26 points de base en janvier pour clôturer le mois à 127 points de base audessus des emprunts d’État, les valeurs financières et les crédits non financiers BBB ayant été les principaux responsables du resserrement. Tel que mesuré par la surperformance par rapport aux emprunts d’État, l’indice U.S. Investment Grade a dégagé un rendement excédentaire de 1,83 % durant le mois sous revue. Le segment investment grade européen a sous-performé le marché américain, mais les spreads se sont également resserrés en janvier. Les spreads de l’indice Bloomberg Barclays Euro-Aggregate Corporate ont cédé 10 points de base pour s’établir à 141 points de base fin janvier par rapport aux emprunts d’Étatt.

PERSPECTIVES: Comme évoqué le mois dernier, avec la confirmation qu’une récession n’est pas à l’ordre du jour, nous anticipons un resserrement des spreads de crédit. En l’absence de récession, les taux de défaut devraient rester faibles, les bénéfices des entreprises vont continuer à croître et la liquidité devrait s’améliorer sur les marchés. La croissance continue des bénéfices donnera aux entreprises notées BBB le temps de réduire leur endettement et nous estimons que le nombre attendu de dégradations de notes à BB est exagéré. Nous maintenons une exposition longue au risque pour tirer profit de ces conditions, même si nous réduisons progressivement le risque des portefeuilles suite à ce rebond. Selon nous, les spreads ne testeront pas à nouveau les points bas du cycle compte tenu du stade auquel se situe le cycle conjoncturel. Par ailleurs, la baisse de la qualité moyenne du marché et des facteurs techniques discutables présentent des risques. La sélection des secteurs et des émetteurs sera décisive en 2019 dans la mesure où la technologie et les comportements évoluent rapidement, bouleversant en profondeur de nombreux modèles économiques traditionnels. Face à ces enjeux, nous resterons prudents et plus tactiques.

Titrisation

ANALYSE MENSUELLE: Après plusieurs mois d’environnement hostile au risque, les marchés hypothécaires et titrisés se sont stabilisés en janvier. Les spreads hypothécaires et titrisés se sont légèrement resserrés, mais n’ont pas connu le rebond plus significatif dont ont bénéficié de nombreux autres secteurs du crédit en janvier.

Les fluctuations des taux d’intérêt, la variation des spreads et le portage de tflux de trésorerie ont contribué aux performances en janvier. Les MBS d’agences et les secteurs sensibles au crédit ont enregistré des performances cumulées similaires, mais pour des raisons différentes. Les fluctuations des taux d’intérêt ont soutenu la performance des premières tandis que le portage a dominé dans le cas des seconds.

Les fondamentaux du crédit titrisé restent bien orientés avec des taux de défaut faibles, une situation financière saine chez les ménages et des marchés du logement stables.

PERSPECTIVES: Les marchés hypothécaires et titrisés démarrent l’année sur une bonne note, même s’ils ne progressent pas aussi rapidement que d’autres marchés. Du point de vue fondamental, l’économie américaine nous semble toujours aussi solide (en particulier la consommation et l’immobilier), et nous continuons à surpondérer les instruments de crédit titrisés. Nous sous-pondérons toujours les titres adossés à des crédits immobiliers émis par des agences (MBS) pour deux raisons : les craintes sur l’équilibre entre l’offre et la demande liées à l’arrêt du programme d’achat de MBS de la Fed, et la réduction potentielle du stock de MBS émis par des agences détenu par les banques américaines en cas d’assouplissement des exigences de fonds propres. Les spreads des MBS d’agences se sont resserrés en janvier après que la Fed a manifesté son intention de modifier le programme de normalisation de son bilan. Selon nous, la Fed continuera de réduire son bilan en l’absence de difficultés économiques graves et l’offre excédentaire de MBS d’agences maintiendra la pression sur les spreads des MBS.

 
 

CONSIDÉRATIONS SUR LES RISQUES

Les titres obligataires sont soumis à la capacité d’un émetteur de rembourser le principal et les intérêts (risque de crédit), aux fluctuations des taux d’intérêt (risque de taux d’intérêt), à la solvabilité de l’émetteur et à la liquidité générale du marché (risque de marché). Dans le contexte actuel de hausse des taux d’intérêt, les prix des obligations pourraient chuter et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations des taux d’intérêt. Dans un environnement de taux d’intérêt en baisse, le portefeuille peut générer moins de revenus. Certains titres du gouvernement américain achetés dans cette stratégie, tels que ceux émis par Fannie Mae et Freddie Mac, ne sont pas adossés pleinement à une garantie de l’État. Il est possible que ces émetteurs n’aient pas les fonds nécessaires pour rembourser leurs obligations à l’avenir. Les emprunts bancaires publics sont soumis au risque de liquidité et aux risques de crédit des titres moins bien notés. Les titres à haut rendement (obligations spéculatives) sont des titres moins bien notés qui peuvent présenter un risque de crédit et de liquidité plus élevé. Les titres de créance souverains sont soumis au risque de défaillance. Les titres adossés à des créances hypothécaires et à des actifs sont sensibles au risque de remboursement anticipé et présentent un risque de défaut plus élevé, et peuvent être difficiles à évaluer et difficiles à vendre (risque de liquidité). Ils sont également soumis aux risques de crédit, de marché et de taux d’intérêt. Le marché des changes est très volatile. Les prix sur ces marchés sont influencés, entre autres, par l’évolution de l’offre et de la demande d’une devise particulière, les échanges commerciaux, les programmes et les politiques budgétaires, financières et de contrôle des changes ou des devises nationales ou étrangères, et les variations des taux d’intérêt domestiques et étrangers. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment les risques de change, politiques, et économiques. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que ceux associés aux investissements étrangers. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, liés à la valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides et soumis à restrictions peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité). En raison de la possibilité que les remboursements anticipés modifient les flux de trésorerie des obligations hypothécaires collatéralisées - (CMO), il est impossible de déterminer à l’avance leur date d’échéance finale ou leur durée de vie moyenne. En outre, si les garanties des CMOs ou les garanties de tiers sont insuffisantes pour effectuer les paiements, le portefeuille pourrait subir une perte.

 
 
 
The Global Fixed Income team follows a seamless process with a global outlook. They seek to identify and capture the potential value in situations where the market's implied forecasts are extreme.
 
 
 

1 Source : Bloomberg, 31 janvier 2019.

2 Source: Bloomberg, 31 janvier 2019.

DÉFINITIONS

R* est le taux d’intérêt réel à court terme qui devrait apparaître lorsque l’économie est à l’équilibre, ce qui signifie que le taux de chômage est neutre et que l’inflation est à son niveau cible.

DÉFINITIONS DES INDICES

Les indices présentés dans ce rapport ne sont pas destinés à décrire la performance d’un investissement spécifique, et les indices présentés n’incluent pas les dépenses, frais ou coût d’acquisition, ce qui diminuerait la performance. Les indices indiqués ne sont pas gérés et ne doivent pas être considérés comme un investissement. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

L’Indice d’accessibilité financière (Home Affordability Index) de la National Association of Realtors compare le revenu médian au coût de la maison médiane.

L’Indice des directeurs d’achat (PMI) est un indicateur de la santé économique du secteur manufacturier.

L’Indice des prix à la consommation (IPC) est une mesure qui examine la moyenne pondérée des prix d’un panier de biens et services de consommation, tels que le transport, la nourriture et les soins médicaux.

L’indice JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) réplique le rendement total des instruments de dette extérieure négociés sur les marchés émergents et constitue une version élargie de l’EMBI +. Comme l’indice EMBI +, l’indice EMBI Global comprend des obligations Brady libellées en dollars américains, des prêts et des euro-obligations d’une valeur nominale en circulation d’au moins 500 millions de dollars.

L’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified est un indice de référence mondial des marchés émergents liquides qui réplique les performances des obligations d’entreprise libellées en dollars américains émises par des entités des marchés émergents.

L’indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified est un indice de référence mondial liquide pondéré en fonction de la capitalisation boursière pour les obligations d’entreprise émergentes libellées en dollar américain représentant l’Asie, l’Amérique latine, l’Europe et le Moyen-Orient/Afrique.

L’indice ISM manufacturier repose sur des enquêtes menées auprès de plus de 300 entreprises manufacturières par l’ « Institute of Supply Management ». L’indice ISM manufacturier assure un suivi de l’emploi, des stocks de production, des nouvelles commandes et des livraisons des fournisseurs. Un indice de diffusion composite est créé pour surveiller les conditions dans le secteur manufacturier national, sur la base des données de ces enquêtes.

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) réplique les performances des titres pass-through adossés à des créances hypothécaires (ARM à taux fixe et hybride) garantis par Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) et Freddie Mac (FHLMC). L’indice est construit en regroupant les blocs de MBS livrables à venir en lots ou génériques suivant le programme, le coupon et le millésime. Introduits en 1985, les indices à taux fixe GNMA, FHLMC et FNMA pour les titres à 30 et 15 ans ont été antidatés aux mois de janvier 1976, mai 1977 et novembre 1982, respectivement. En avril 2007, des titres hypothécaires hybrides à taux variable (ARM) ont été ajoutés à l’indice.

L’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate est la composante entreprise de l’indice Barclays Global Aggregate. Ce dernier permet de mesurer l’évolution générale des marchés obligataires mondiaux de catégorie investment grade (Investissement).

L’indice Nikkei 225 (Japon Nikkei 225) est un indice pondéré par les prix des 225 principales sociétés japonaises à la Bourse de Tokyo.

L’indice U.S. Dollar Index (DXY) est un indice de la valeur du dollar américain par rapport à un panier de devises, souvent appelé un panier de devises des partenaires commerciaux des États-Unis.

Emprunts d’État italiens 10 ans - Italy Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) reflète les performances de grandes et moyennes capitalisations de 23 pays développés.

Emprunts d’État espagnols 10 ans - Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY constrained) a vocation à répliquer la performance en euro et en livre sterling de la dette d’entreprise non IG (spéculative) émise par des émetteurs du monde entier sur les marchés des eurobonds, les marchés domestiques en livre sterling ou les marchés domestiques en euro.

L’Indice S&P 500® (US S&P 500) mesure la performance du segment des grandes capitalisations du marché des actions américaines, et couvre environ 75 % de ce marché. L’indice comprend 500 entreprises de premier plan dans les principaux secteurs de l’économie américaine.

L’indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) réplique les performances des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L’indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l’exclusion de la Chine et de l’Inde en septembre 2013).

Emprunts d’État britanniques à 10 ans - U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government Index. Pour les indices d’obligations gouvernementales Datastream suivants, les indices de référence sont basés sur des obligations spécifiques. L’obligation choisie pour chaque série est l’obligation la plus représentative disponible pour la fourchette d’échéances données pour chaque point. Les indices de référence sont sélectionnés en fonction des conventions acceptées dans chaque marché. Généralement, l’obligation de référence est la dernière émission dans la fourchette d’échéance donnée; il est également tenu compte du rendement, de la liquidité, de la taille de l’émission et du coupon.

Emprunts d’État allemands à 10 ans—Germany Benchmark 10-Year Datastream Government Index ; Emprunts d’État japonais à 10 ans —Japan Benchmark 10-Year Datastream Government Index ; et Bons du Trésor américain à 10 ans—U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice ICEBofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) réplique la performance des titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles à taux fixe et hybrides libellés en dollars américains et émis publiquement par des agences américaines sur le marché domestique américain.

L’indice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) a vocation à refléter la performance des plus grandes opérations du marché des prêts à effet de levier.

L’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) est un indice conçu pour refléter la performance du marché des obligations d’entreprise Investment Grade en euros.

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) est un indice de référence général qui mesure la performance du marché des obligations d’entreprises notées IG, à taux fixe et imposables.

L’indice ICE BofAML United States High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) est un indice pondéré en fonction de la valeur de marché de toutes les obligations domestiques et yankee à haut rendement, y compris les obligations à paiement différé ou en cash. Ses titres ont des échéances d’un an ou plus et une note de crédit inférieure à BBB- / Baa3, mais ne sont pas en défaut.

JPY vs. USD- Rendement total en yen japonais par rapport au dollar américain.

Euro vs USD- Performance totale de l’euro par rapport au dollar US.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI actions émergentes) réplique les performances des grandes et moyennes capitalisations de 23 pays émergents (EM).

L’indice MSCI AC Asia ex Japon (MSCI Asie hors Japon) réplique la performance des grandes et moyennes capitalisations de deux pays développés sur trois (à l’exclusion du Japon) et de huit pays émergents d’Asie.

L’indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) est un sous-indice de l’indice S&P GSCI qui mesure la performance des seules matières premières agricoles, pondérées en fonction de la production mondiale. En 2012, l’indice S&P GSCI Softs comprenait les matières premières suivantes : café, sucre, cacao et coton.

L’indice Dow Jones Commodity Index Gold (Gold) a vocation à répliquer la performance du marché de l’or à travers des contrats à terme.

L’indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM Local EM debt) réplique la performance des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L’indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l’exclusion de la Chine et de l’Inde en septembre 2013).

Le contrat à terme de l’ICE sur le pétrole brut de qualité Brent est un contrat livrable basé sur la livraison EFP (Exchange for Physical) avec une option de règlement en espèces.

L’indice S&P GSCI Copper (Copper), un sous-indice de l’indice S&P GSCI, fournit aux investisseurs un indice de référence fiable et publiquement disponible pour suivre la performance des investissements sur le marché du cuivre.

L’indice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged est un indice pondéré par le marché qui inclut des obligations convertibles en actions d’une taille unitaire minimale de 500 millions de dollars (États- Unis), 200 millions d’euros (Europe), 22 milliards de yens, et 275 millions de dollars (autres pays).

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI actions monde) est un indice pondéré par la capitalisation boursière ajustée du flottant, conçu pour mesurer la performance des marchés boursiers mondiaux. Le terme « flottant » représente la part des actions en circulation qui sont considérées comme disponibles à l’achat sur les marchés d’actions publics par les investisseurs. La performance de l’Indice est publiée en dollar US et implique le réinvestissement des dividendes nets.

DISTRIBUTION

Le présent document s’adresse et ne doit être distribué exclusivement qu’aux personnes résidant dans des pays ou territoires où une telle distribution ou mise à disposition n’est pas contraire aux lois et réglementations locales en vigueur.

Royaume-Uni : Morgan Stanley Investment Management Limited est agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority. Enregistrée en Angleterre. Numéro d’enregistrement : 1981121. Siège Social : 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, autorisée et réglementée par la Financial Conduct Authority. Dubaï : Morgan Stanley Investment Management Limited (Bureau de représentation, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 et 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubaï, 506501, Émirats arabes unis. Téléphone : +97 (0)14 709 7158). Allemagne : Morgan Stanley Investment Management Limited Niederlassung Deutschland Junghofstrasse 13-15 60311 Francfort Allemagne (Catégorie : Branch Office (FDI) selon § 53b KWG). Irlande : Morgan Stanley Investment Management (Ireland) Limited. Siège social : The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s, Quay, Dublin 2, Irlande. Société enregistrée en Irlande sous le numéro 616662, Autorisée et réglementée par la Banque Centrale d’Irlande. Italie : Morgan Stanley Investment Management Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) est une succursale de Morgan Stanley Investment Management Limited, société enregistrée au Royaume-Uni, agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority (FCA) et dont le siège social est situé au 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres, E14 4QA. Morgan Stanley Investment Management Limited succursale de Milan (Sede Secondaria di Milano) dont le siège est situé à Palazzo Serbelloni Corso Venezia, 16 20121 Milano, Italie, est enregistré en Italie avec le numéro d’entreprise et le numéro de TVA 08829360968. Pays Bas : Morgan Stanley Investment Management, Tour Rembrandt, 11e étage Amstelplein 1 1096HA, Pays-Bas. Téléphone : 31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management est une succursale de Morgan Stanley Investment Management Limited. Morgan Stanley Investment Management Limited est agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority au Royaume-Uni. Suisse : Morgan Stanley & Co. International plc, succursale de Londres, Zurich Agréée et réglementée par l’Autorité fédérale de surveillance des marchés financiers (« FINMA »). Enregistrée au registre du commerce de Zurich sous le numéro CHE- 115.415.770. Siège Social : Beethovenstrasse 33, 8002 Zurich, Suisse, Téléphone : +41 (0) 44 588 1000. Fax : +41(0) 44 588 1074.

Japon : Pour les investisseurs professionnels, ce document est distribué à titre informatif seulement. Pour ceux qui ne sont pas des investisseurs professionnels, ce document est fourni par Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (« MSIMJ ») dans le cadre de conventions de gestion de placements discrétionnaires («IMA») et de conventions de conseils en placement («AAI»). Il ne s’agit pas d’une recommandation ni d’une sollicitation de transactions ou offre d’instruments financiers particuliers. En vertu d’une convention IMA, en ce qui concerne la gestion des actifs d’un client, le client prescrit à l’avance les politiques de gestion de base et charge MSIMJ de prendre toutes les décisions d’investissement en fonction de l’analyse de la valeur des titres et MSIMJ accepte cette mission. Le client doit déléguer à MSIMJ les pouvoirs nécessaires à l’investissement. MSIMJ exerce les pouvoirs délégués en fonction des décisions d’investissement de MSIMJ, et le client s’interdit d’émettre des instructions individuelles. Tous Explore our site at www.morganstanley.com/im © 2019 Morgan Stanley. All rights reserved. CRC 2425084 Exp. 2/29/2020 9503420_CH_0319 les profits et pertes d’investissement reviennent aux clients; le principal n’est pas garanti. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, la nature des risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir. À titre de commission de conseils en investissement pour une gestion conseillée (IAA) ou une discrétionnaire (AMIIMA), le montant des biens assujettis au contrat multiplié par un certain taux (la limite supérieure est de 2,16% par année (taxes comprises)) sera engagé proportionnellement à la durée du contrat. Pour certaines stratégies, des honoraires conditionnels peuvent être compris en plus des frais mentionnés ci-dessus. Des frais indirects peuvent également être supportés, tels que des commissions de courtage pour des titres émis par des personnes morales Étant donné que ces frais et dépenses sont différents selon le contrat et d’autres facteurs, MSIMJ ne peut pas préciser les taux, les limites supérieures, etc. à l’avance. Tous les clients doivent lire attentivement les documents fournis avant la conclusion et l’exécution d’un contrat. Ce document est diffusé au Japon par MSIMJ, société enregistrée sous le n° 410 (Directeur du Bureau des Finances Locales Kanto (Sociétés d’Instruments Financiers)), membre de la Japan Securities Dealers Association, de l’Investment Trusts Association, Japan, de la Japan Investment Advisers Association, et de la Type II Financial Instruments Firms Association.

États-Unis

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs. Les comptes dédiés gérés conformément à la Stratégie comprennent un certain nombre de titres et ne reproduisent pas nécessairement la performance d’un indice. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, les risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir. Un niveau d’investissement minimum est requis. Vous trouverez des informations importantes sur le gestionnaire financier dans la partie 2 du formulaire ADV.

Veuillez examiner attentivement les objectifs de placement, les risques, les frais et les dépenses des fonds avant d’investir. Les prospectus contiennent cette information, et plus, sur les fonds. Pour obtenir un prospectus, téléchargez-en un sur morganstanley.com/im ou appelez le 1-800-548-7786. Veuillez lire attentivement le prospectus avant d’investir.

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Hong Kong : Le présent document est publié par Morgan Stanley Asia Limited aux fins d’utilisation à Hong Kong et ne peut être diffusé qu’auprès d’« investisseurs professionnels » au sens du Securities and Futures Ordinance (décret sur les valeurs mobilières et les contrats à terme) de Hong Kong (Cap 571). Le contenu du présent document n’a été révisé ni approuvé par aucune autorité de réglementation, y compris la Securities and Futures Commission de Hong Kong. En conséquence, à moins que la loi en vigueur ne prévoie des exceptions, ce document ne devra pas être publié, diffusé, distribué ni adressé aux particuliers résidant à Hong Kong, ni mis à leur disposition. Singapour : Ce document ne doit pas être considéré comme faisant l’objet d’une invitation à souscrire ou à acheter, directement ou indirectement, au public ou à tout membre du public à Singapour autre que (i) à un investisseur institutionnel en vertu de l’article 304 des Futures Act, du chapitre 289 de Singapour (« SFA »); (ii) à une « personne concernée » (notamment un investisseur qualifié) en vertu de l’article 305 de la SFA, et cette distribution est conforme aux conditions précisées à l’article 305 de la SFA ; ou (iii) conformément à, et aux conditions de toute autre disposition applicable de la SFA. Ce document n’a pas été vérifié par l’Autorité monétaire de Singapour. Australie : La présente publication est diffusée en Australie par Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited ACN : 122040037, licence AFS n° 314182, qui accepte la responsabilité de son contenu. La présente publication, ainsi que l’accès à celle-ci, est réservée aux « clients wholesale » selon l’acception de ce terme dans la loi sur les sociétés en vigueur en Australie.

INFORMATION IMPORTANTE

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Il n’y a aucune garantie qu’une stratégie d’investissement fonctionnera dans toutes les conditions du marché et il incombe à chaque investisseur d’évaluer sa capacité à investir à long terme, surtout pendant les périodes de détérioration du marché. Avant de réaliser un placement, les investisseurs sont invités à lire attentivement le document d’offre relatif à la stratégie ou au produit. Les divers supports d’investissement présentent des différences importantes dans la mise en oeuvre de la stratégie.

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs.

Les comptes dédiés gérés conformément à la Stratégie comprennent un certain nombre de titres et ne reproduisent pas nécessairement la performance d’un indice. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, les risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir.

Les opinions et les points de vue exprimés sont ceux de l’auteur ou de l’équipe de gestion à la date de publication : ils peuvent être modifiés à tout instant au gré de l’évolution des conditions de marché ou de la conjoncture économique et ne pas se concrétiser. En outre, les opinions ne seront pas mises à jour ou corrigées dans le but de refléter les informations publiées à posteriori ou des situations existantes ou des changements se produisant après la date de publication. Les opinions exprimées ne reflètent pas les opinions de toutes les équipe de gestion de portefeuille de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ni de celles de la société dans son ensemble. Elles peuvent ne pas être prises en compte dans toutes les stratégies et les produits proposés par la société.

Les prévisions et/ou estimations fournies dans le présent document sont susceptibles de changer et pourraient ne pas se matérialiser. Les informations concernant les rendements attendus et les perspectives de marché sont basées sur la recherche, l’analyse et les opinions des auteurs. Ces conclusions sont de nature spéculative, peuvent ne pas se concrétiser et ne visent pas à prédire le rendement futur d’un produit de Morgan Stanley Investment Management en particulier.

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Cette communication n’est pas un produit du département de recherche de Morgan Stanley et ne doit pas être considérée comme une recommandation de recherche. Les informations contenues dans le présent document n’ont pas été préparées conformément aux exigences légales visant à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissement et ne font l’objet d’aucune interdiction de négociation avant leur diffusion.

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