Global Fixed Income Bulletin
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juin 25, 2019
Déjà-vu... ou pas
 

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juin 25, 2019

 
 

Quelle différence en un mois ! En avril, les marchés spéculaient sur un aboutissement des négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine. Les différends avec le Mexique et le Canada étaient en passe d'être résolus et les négociations commerciales avec l'Europe n'avaient pas été avancées pour éviter de causer trop de turbulences, du moins à court terme Le mois de mai est venu mais rien de tout cela ne s’est produit et la situation s'est même dégradée sur tous ces fronts. Sans surprise, les emprunts d'État des pays développés ont enregistré un rebond significatif. Le rebond des emprunts d'État des pays de la périphérie de l'Europe et des emprunts d'État des marchés émergents libellés en devise locale est plus surprenant. En effet, d'après le recensement que nous avons effectué, tous les marchés obligataires ont rebondi à l'exception de l'Italie et l'Afrique du Sud. Les marchés du crédit n'ont toutefois pas eu cette chance : les écarts se sont creusés aussi bien pour le segment investment grade que pour le segment à haut rendement, mais pas autant qu'on aurait pu s'y attendre. Enfin, le dollar s'est apprécié par rapport à la plupart des autres devises. Cette impression de déjà-vu est peut-être trompeuse.

La volte-face de Jerome Powell au mois de janvier explique en grande partie le comportement des marchés en mai et au-delà. La grande différence par rapport à l’an dernier est que la Réserve fédérale américaine (Fed) est à la manœuvre. Les banques centrales de Nouvelle-Zélande et d'Australie ont déjà baissé leurs taux d'intérêt ces dernières semaines. Alors que les signes de redressement des statistiques macroéconomiques ne sont pas légion (un peu partout dans le monde) et que les risques baissiers pour la croissance s'accentuent en raison de l'escalade de la guerre commerciale, la probabilité d'un assouplissement de la Fed augmente régulièrement et il en va de même pour la plupart des autres banques centrales. Cela est de nature à soutenir les emprunts d'État, le crédit et les actions (mais pas le dollar). Par conséquent, l'évolution des marchés ne devrait pas avoir grand-chose à voir avec celle observée au quatrième trimestre 2018. Nous ne croyons pas à une récession, que ce soit aux États-Unis en Europe ou à l'échelle mondiale, à moins que les taux de chômage commencent à augmenter et que les ménages réduisent leurs dépenses. Dans les conditions actuelles, les emprunts d'État semblent surévalués mais les marchés sont dans la prospective et ont correctement anticipé la dégradation de la conjoncture mondiale. Jusqu'à preuve du contraire, les marchés devraient poursuivre leur trajectoire actuelle. Conclusion : Il convient de garder un œil sur les ménages américains et l'autre sur les responsables chinois (oh, et n'oubliez pas d'en garder un troisième sur les négociations commerciales !) Tout devrait bien se passer mais il vaut mieux faire preuve de prudence et éviter de pécher par excès d'optimisme ou de pessimisme.

 
Graphique 1 : Performances des actifs depuis le début de l’année
 
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Note : performances en dollar US. Source : Thomson Reuters Datastream. Données au 31 mai 2019.
Les performances des indices sont fournies à titre indicatif uniquement et n’ont pas vocation à illustrer la performance d'un investissement spécifique. La performance passée n’est pas un indicateur fiable des performances futures.Voir les définitions d’indices ci-après.


 

 
Graphique 2 : Variations mensuelles des devises par rapport au dollar US
 
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Source : Bloomberg. Données au 31 mai 2019. Note : Un changement positif signifie une appréciation de la devise par rapport au dollar américain.


 

 
Graphique 3 : Principales variations mensuelles des rendements à 10 ans et des spreads
 
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Source : Bloomberg, JP Morgan. Données au 31 mai 2019.


 
 

Perspectives des marchés obligataires

Le mois dernier, il était question de continuité. Eh bien, cela n'a pas duré longtemps. La résurgence du spectre de la guerre commerciale a enrayé la hausse des rendements souverains et creusé les spreads de crédit. Nous voyions d'un bon œil une légère hausse des spreads de crédit étant donné les valorisations mais nous n’avions pas prévu que la sous-performance serait le fruit des tensions commerciales, d’autant que les banques centrales assouplissaient leur politique ou étaient enclines à le faire. La probabilité implicite d'une baisse des taux directeurs aux États-Unis flirte avec les 100 %. Les marchés tablent sur au moins trois baisses de taux cette année et l'an prochain. La baisse pourrait même atteindre 100 points de base d'ici la fin de l'année prochaine. Néanmoins, même si les investisseurs envisagent l'avenir avec inquiétude, les données économiques objectives ne sont pas si mauvaises à l'heure actuelle et, sans le spectre de la guerre commerciale, les marchés ne spéculeraient pas sur une baisse aussi importante des taux. Si jamais les États-Unis et la Chine parvenaient soudainement, pour ne pas dire miraculeusement, à rapprocher leurs positions, les rendements obligataires et les anticipations de baisses de taux pourraient être revues dans des proportions significatives. Mais ce scénario semble un peu trop optimiste. Les sujets de discorde semblent plus profonds et difficiles à trancher. Par conséquent, il est peu probable que les marchés réagissent euphoriquement en cas de trêve dans la guerre commerciale et il est probable qu’ils anticipent une reprise ultérieure des hostilités, pour ainsi dire. Par conséquent, pour le moment, la tendance est positive car les taux directeurs sont orientés à la baisse, jusqu'à ce que la situation évolue favorablement.

Sans une idée précise de la façon dont les États-Unis et la Chine sortiront de l’impasse, si tant est qu’ils y parviennent, il nous semble prudent d’adopter une opinion neutre sur les taux. Nous apprécions toujours d’être exposés aux marchés où de belles choses sont en train de se passer : l'Australie et la Nouvelle-Zélande, dont les banques centrales baissent leurs taux d'intérêt, l'Espagne où les obligations à long terme profitent de l'aplatissement de la courbe des taux et du resserrement des spreads de crédit (ainsi que de la chasse au rendement dans un monde où ces derniers sont négatifs) et le Brésil où les emprunts d'État sont soutenus par une courbe des taux à la pente prononcée et par la posture conciliante de la banque centrale. Tels sont les marchés où nous prenons un risque de taux d’intérêt supérieur à la moyenne. Aux États-Unis et en zone euro (dans son ensemble), nous privilégions un positionnement neutre.

Les marchés émergents se sont bien comportés étant donné l'actualité relative à la guerre commerciale. Cela reflète une situation très différente cette année de celle observée en 2018. Les pays avec de bons fondamentaux et qui vont dans la bonne direction s'en tirent bien. Ceux où les statistiques économiques sont décevantes ou qui mettent en œuvre des politiques peu judicieuses (aux yeux des marchés) sous-performent. Comme nous l'avons écrit à maintes reprises, et il est primordial de se concentrer sur les bons dossiers au juste prix pour signer une belle performance. Il y a des pays qui réunissent ces critères et nous pensons qu'ils devraient tirer leur épingle du jeu dans une période d'assouplissement de la politique monétaire dans les pays développés (sous réserve qu'ils ne soient pas dans le collimateur des négociateurs commerciaux américains).

Manifestement, le monde a une nouvelle fois changé en mai. Reste à savoir combien de temps cela durera et quel sera son impact. La profonde incertitude (difficile à couvrir) conjuguée aux mauvaises statistiques économiques complique la donne pour les investisseurs sur les marchés du crédit. Les valorisations sont désormais plus intéressantes et le crédit devrait bien se comporter si, comme nous le prévoyons, le monde échappe à une récession cette année et l’an prochain. Toutefois, les marchés du crédit résistent bien car les investisseurs s’attendent à ce que la Fed assouplisse nettement sa politique à compter du mois de juillet. Si jamais la Fed opte pour le statu quo en juin ou en juillet, les investisseurs risquent fort d’être déçus et les spreads pourraient encore se creuser. Nous sommes toujours d'avis que les portefeuilles présentant un risque de crédit relativement modeste, exposés aux bonnes émissions obligataires et aux bons secteurs dans les segments investment grade et à haut rendement peuvent générer un portage significatif, aussi bien dans l'absolu que par rapport à un indice de référence. Notre sous-pondération des emprunts d’État est généralement bien moins marquée qu’en avril. Il faut se souvenir que 2019 n’est pas 2018 et que des stratégies différentes sont de mise dans la mesure où les circonstances sont très différentes.

 
 

Taux et devises des marchés développés

Analyse mensuelle :En mai, les investisseurs se sont à nouveau repliés vers les valeurs refuge. Du coup, le rendement des obligations souveraines est tombé à des plus bas historiques dans la plupart des marchés développés. Les rendements de référence en Australie et en Nouvelle-Zélande et en Allemagne sont tombés à leur plus bas niveau historique. Le rendement des bons du Trésor américain à 10 ans est tombé à son plus bas niveau depuis près de trois ans. Les bons du Trésor américain ont connu leur meilleur mois de mai depuis 2003, avec une performance de 3 % pour les titres à 10 ans.1 En outre, le spread entre les bons du Trésor américain à 10 ans et ceux à trois mois est devenu négatif, traduisant ainsi une inversion de la courbe des taux au cours du mois. Les risques géopolitiques, qui englobent les différends commerciaux avec la Chine et le Mexique, et la communication des banques centrales des pays développés ont alimenté l'incertitude dans les rangs des investisseurs et les marchés obligataires ont été gagnés par l'aversion au risque.

Perspectives : la croissance aux États-Unis va probablement ralentir en 2019, mais sans pour autant s’effondrer, sous l’effet de la dissipation des répercussions des mesures de relance budgétaires et de l’impact décalé de la hausse des taux. Les banques centrales sont devenues plus accommodantes, notamment aux États-Unis, en Océanie et en zone euro, et nous pensons qu'elles le resteront. Les récents discours de responsables de la Fed renforcent encore un peu plus notre conviction selon laquelle la Fed est déterminée à se montrer « patient » et « flexible » dans le cadre de ses futurs relèvements et baisses de taux. Cela dit, à ce stade, il est tout à fait possible que la Fed baisse ses taux en 2019. Les obstacles à une baisse des taux sont peut-être plus importants que les marchés ne le pensent, encore plus pour une baisse de l'ampleur envisagée par les marchés, mais en cas de nouvelles turbulences sur les marchés et de fléchissement des statistiques économiques au cours de l'été, la Fed pourrait être amenée à agir.

Taux et devises des marchés émergents

Analyse mensuelle :Les actifs obligataires des marchés émergents ont achevé le mois dans le vert. Parmi les titres libellés en devises fortes, le segment investment grade a surperformé le segment à haut rendement et les obligations souveraines ont surperformé les obligations d'entreprises car la baisse des rendements du Trésor américain a soutenu les actifs à plus long terme.2 À quelques rares exceptions près, les devises émergentes se sont encore dépréciées face au dollar américain mais la performance des obligations en devise locale a largement compensé l'impact négatif de cette dépréciation.3 Les cours des matières premières ont globalement diminué au cours de la période : les cours du pétrole ont chuté de plus de 13% et les cours de la plupart des métaux de base ont également baissé.3 Le minerai de fer et l'or ont fait exception. Le cours du minerai de fer a été soutenue par une perturbation des approvisionnements en métaux.5 Les matières premières agricoles ont surperformé : les cours du blé, du soja, du café et du maïs ont grimpé tandis que les cours du coton et des bovins ont fléchi.6 Selon une estimation de l’Association des grandes banques et institutions financières mondiales, les marchés émergents ont enregistré des flux de portefeuille négatifs de l’ordre de 5,7 milliards de dollars américains en mai. Avec une décollecte de 14,6 milliards de dollars, les actions émergentes ont enregistré un de leurs plus mauvais mois depuis le Taper Tantrum de 2013. En revanche, 9 milliards de dollars de capitaux ont afflué vers les marchés obligataires émergents.

Perspectives : L'un des risques que nous avons systématiquement souligné dans nos précédentes perspectives, à savoir les vives tensions commerciales qui pèsent sur la croissance mondiale, s'est matérialisé en mai, ce qui nous a amené à formuler un avis plus mesuré à l'égard des actifs risqués dans l'immédiat. De plus, il est probable que les risques commerciaux s'accentuent dans les semaines à venir en raison de l'élargissement des droits de douane américain au reste des importations en provenance de Chine, du discours plus hostile de Pékin à l'égard des États-Unis et de l'espoir de plus en plus ténu d'une avancée dans les négociations en marge du sommet du G20 à la fin du mois. Par ailleurs, la propension de Donald Trump à se servir des droits de douane pour obtenir des concessions dans d'autres domaines que celui du commerce (il a ainsi menacé le Mexique d'une hausse des droits de douane, estimant que le voisin du sud n'en faisait pas assez pour juguler les flux d’immigrants clandestins vers les États-Unis) n'est pas étrangère à la dégradation de l'humeur des marchés. La probabilité grandissante d'une guerre commerciale de plus grande ampleur pénalise les actifs risqués. En effet, elle pèse sur les perspectives de croissance mondiale car la baisse de moral des entreprises amène ces dernières à geler leurs investissements. Par ailleurs, le spectre de la guerre commerciale alimente l'aversion au risque dans le monde, au risque d'affaiblir notre thèse selon laquelle la faiblesse du dollar donnerait un coup de pouce aux actifs risqués cette année. Toutefois, l'impact négatif sur les marchés obligataires émergents est relativement mesuré (il touche davantage les obligations libellées en devises fortes que celles libellées en devises locales), grâce au vif rebond des bons du Trésor américain car le marché anticipe plusieurs baisses des taux de la Fed.

Crédit

Analyse mensuelle :L'inquiétude inspirée par le commerce mondial, le fléchissement de la croissance économique, l'accentuation de la volatilité des actions et la baisse des taux sans risque sont autant de facteurs qui ont contribué à la mauvaise performance des obligations d'entreprises en mai. Le spread de l’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate s’est creusé de 17 points de base en mai pour clôturer le mois à 127 points de base au-dessus des emprunts d'État et les obligations à plus long terme et celles émises par des entreprises non financières notées BBB ont sous-performé7. Tel que mesuré par la surperformance par rapport aux emprunts d'État, l'indice U.S. investment grade a dégagé un rendement excédentaire de -1,39 % durant le mois sous revue.8Sur la base de l’indice Bloomberg Barclays Euro-Aggregate Corporate, le marché « investment grade » européen a sous-performé le marché américain suite à une augmentation de 20 points de base du spread en mai, lequel s'est ainsi établi à 127 points de base.9 En mai, les obligations à haut rendement ont subi leur plus forte correction depuis le début de l'année sur fond d'accentuation des tensions commerciales, de baisse des rendements du Trésor américain et de chute des cours des actions et des cours du pétrole. Le spread s’est creusé de 74 points de base pour clôturer le mois à 433 points de base, tandis que le rendement a augmenté de 45 points de base à 6,57 %.9 Malgré la nette augmentation du spread, la performance totale n'a pas été franchement négative (-1,19 %) le mois dernier. 11

Perspectives : Dans le sillage de l'augmentation des spreads en mai, les valorisations sont redevenues intéressantes pour peu qu'il n'y ait pas de récession. Or le risque de récession s'est accentué. L'augmentation de la prime de risque et des spreads reflètent l'incertitude quant aux politiques mises en œuvre et les chiffres moins bons de la croissance. Ces deux facteurs rendent les perspectives bénéficiaires des entreprises plus incertaines à court terme. Le scénario que nous privilégions n'est pas celui d'une récession : nous tablons plutôt sur la persistance d'une croissance poussive et d'une inflation atone en raison de la faiblesse des taux d'intérêt réels et des conditions financières souples. Nous suivons de près les statistiques économiques publiées (notamment celles relatives au marché de l'emploi), ainsi que les déclarations des banques centrales pour voir si ces dernières redéploieront un filet de sécurité pour l'économie. Une nouvelle opération ciblée de refinancement à plus long terme (TLTRO) pourrait ainsi voir le jour en Europe, par exemple, auquel cas les investisseurs ne tarderaient probablement pas à reprendre confiance. La situation technique des marchés s'est nettement améliorée par rapport à 2018. La prise de risque des investisseurs devrait être mesurée et les capitaux affluer de manière régulière vers les marchés du crédit, limitant ainsi le risque de liquidations forcées.

Titrisation

Analyse mensuelle : L’indice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage-Backed Securities (MBS) a progressé de 1,29 % en mai mais il a nettement sous-performé l’indice Bloomberg Barclays U.S. Treasury, qui a signé une performance de 2,35 % en mai, car la baisse des taux d’intérêt a eu pour effet de raccourcir la duration des MBS.12 Le spread nominal des MBS d’agences à taux de coupon courant s’est resserré de 3 points de base en mai, à 85 points de base au-dessus des bons du Trésor américain interpolés.13 La duration de l’indice Bloomberg Barclays U.S. MBS a diminué de près d’un an, à 3,38 ans, en mai, car les remboursements anticipés de prêts hypothécaires se sont accélérés et la tendance devrait perdurer étant donné la diminution des taux hypothécaires.14 Les taux hypothécaires au niveau national ont diminué de 6 points de base en mai, à 4,03 %. Ils sont en baisse de 80 points de base depuis novembre.15 Les MBS d’agences à coupon plus faible ont surperformé ceux qui offrent un coupon plus élevé car la crainte d’un remboursement anticipé a un impact négatif plus important sur les titres au coupon plus élevé. Le portefeuille de MBS de la Fed a diminué de 28 milliards de dollars en mai pour s'établir à 1 555 milliards de dollars et enregistre désormais une réduction de 82 milliards de dollars depuis le début de l'année.16 Les fonds communs de créances hypothécaires ont enregistré un afflux net de capitaux de 700 millions de dollars en mai. Leur collecte nette depuis le début de l’année s’élève désormais à 7,5 milliards de dollars,17 effaçant quasiment la décollecte enregistrée sur l’ensemble de l’année 2018 (7,6 milliards de dollars) et compensant en partie la réduction des avoirs en MBS de la Fed. Néanmoins, cette réduction est d'une ampleur nettement supérieure à l’afflux d’argent frais vers les fonds et pèsera sur la valorisation des MBS d’agences en 2019.

Perspectives : Les spreads de crédit devraient encore se creuser en juin, à l'instar des autres marchés du crédit, où cette tendance s'annonce toutefois moins marquée. Les spreads des instruments de crédit titrisés se sont resserrés depuis le début de l’année, mais dans des proportions moins importantes que celle observée pour les autres segments du marché du crédit et ils ne devraient pas se creuser dans les mêmes proportions. Les spreads des instruments de crédit titrisés ont été moins volatils que ceux des autres segments du marché du crédit ces dernières années, et ce grâce à des fondamentaux constamment porteurs. Nous croyons que les conditions fondamentales du crédit demeureront positives et que les prêts hypothécaires et les actifs titrisés sensibles au crédit continueront de bien performer. Du point de vue fondamental, l’économie américaine nous semble toujours assez solide (en particulier la consommation et l’immobilier), et nous continuons à surpondérer les instruments de crédit titrisés dans nos portefeuilles. Dans l’ensemble, les MBS d’agences devraient encore sous-performer dans les mois à venir, auquel cas nous atténuerons leur sur pondération.

 
 

Source : Bloomberg Barclays, données au 31 mai 2019.

2  Source : Bloomberg, données arrêtées au 31 mai 2019.

3 Source : Bloomberg, données au 31 mai 2019.

4 Source : Bloomberg, données au 31 mai 2019.

5 Source : Bloomberg, données au 31 mai 2019.

6 Source : Bloomberg, données au 31 mai 2019.

7 Source : Bloomberg Barclays, données au 31 mai 2019

8 Source : Bloomberg Barclays, données au 31 mai 2019

9 Source : Bloomberg Barclays, données au 31 mai 2019

10 Source : Bloomberg Barclays, données au 31 mai 2019

11 Source : Bloomberg Barclays, données au 31 mai 2019

12 Source : Bloomberg, au 31 mai 2019

13 Source : JP Morgan, au 31 mai 2019

14 Source : Bloomberg, au 31 mai 2019

15 Source : Bloomberg, au 31 mai 2019

16 Source : Réserve fédérale de New York, au 31 mai 2019

17 Source : Lipper (rapport sur les flux des fonds américains), au 31 mai 2019

 
 

CONSIDÉRATIONS SUR LES RISQUES

Les titres obligataires sont soumis à la capacité d'un émetteur de rembourser le principal et les intérêts (risque de crédit), aux fluctuations des taux d'intérêt, à la solvabilité de l'émetteur et la liquidité générale du marché (risque de marché). Dans le contexte actuel de hausse des taux d'intérêt, les prix des obligations pourraient chuter et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations des taux d'intérêt. Dans un environnement de taux d'intérêt en baisse, le portefeuille peut générer moins de revenus. Certains titres du gouvernement américain achetés dans cette stratégie, tels que ceux émis par Fannie Mae et Freddie Mac, ne sont pas adossés pleinement à une garantie de l'État. Il est possible que ces émetteurs n'aient pas les fonds nécessaires pour rembourser leurs obligations à l'avenir. Les emprunts bancaires publics sont soumis au risque de liquidité et aux risques de crédit des titres moins bien notés. Les titres à haut rendement (obligations spéculatives) sont des titres moins bien notés qui peuvent présenter un risque de crédit et de liquidité plus élevé. Les titres de créance souverains sont soumis au risque de défaillance. Les titres adossés à des créances hypothécaires et à des actifs sont sensibles au risque de remboursement anticipé et présentent un risque de défaut plus élevé, et peuvent être difficiles à évaluer et difficiles à vendre (risque de liquidité). Ils sont également soumis aux risques de crédit, de marché et de taux d'intérêt. Le marché des changes est très volatile. Les prix sur ces marchés sont influencés, entre autres, par l'évolution de l'offre et de la demande d'une devise particulière, les échanges commerciaux, les programmes et les politiques budgétaires, financières et de contrôle des changes ou des devises nationales ou étrangères, et les variations des taux d'intérêt domestiques et étrangers. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment les risques de change, politiques, et économiques. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que ceux associés aux investissements étrangers. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, liés à la valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides et soumis à restrictions peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité). En raison de la possibilité que les remboursements anticipés modifient les flux de trésorerie des obligations hypothécaires collatéralisées - (CMO), il est impossible de déterminer à l'avance leur date d'échéance finale ou leur durée de vie moyenne. En outre, si les garanties des CMOs ou les garanties de tiers sont insuffisantes pour effectuer les paiements, le portefeuille pourrait subir une perte.

 
 
 
The Global Fixed Income team follows a seamless process with a global outlook. They seek to identify and capture the potential value in situations where the market's implied forecasts are extreme.
 
 
 
 

DÉFINITIONS

R* est le taux d'intérêt réel à court terme qui devrait apparaître lorsque l'économie est à l'équilibre, ce qui signifie que le taux de chômage est neutre et que l'inflation est à son niveau cible.

DÉFINITIONS DES INDICES

Les indices présentés dans ce rapport ne sont pas destinés à décrire la performance d'un investissement spécifique, et les indices présentés n'incluent pas les dépenses, frais ou coût d'acquisition, ce qui diminuerait la performance. Les indices indiqués ne sont pas gérés et ne doivent pas être considérés comme un investissement. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

L’indice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) est un indice conçu pour refléter la performance du marché des obligations d'entreprise Investment Grade en euros.

L’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate est la composante entreprise de l'indice Barclays Global Aggregate. Ce dernier permet de mesurer l’évolution générale des marchés obligataires mondiaux de catégorie investment grade (Investissement).

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Corporate (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) est un indice de référence général qui mesure la performance du marché des obligations d’entreprises notées IG, à taux fixe et imposables.

L’indice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) réplique les performances des titres pass-through adossés à des créances hypothécaires (ARM à taux fixe et hybride) garantis par Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) et Freddie Mac (FHLMC). L'indice est construit en regroupant les blocs de MBS livrables à venir en lots ou génériques suivant le programme, le coupon et le millésime. Introduits en 1985, les indices à taux fixe GNMA, FHLMC et FNMA pour les titres à 30 et 15 ans ont été antidatés aux mois de janvier 1976, mai 1977 et novembre 1982, respectivement. En avril 2007, des titres hypothécaires hybrides à taux variable (ARM) ont été ajoutés à l'indice.

L'Indice des prix à la consommation (IPC) est une mesure qui examine la moyenne pondérée des prix d'un panier de biens et services de consommation, tels que le transport, la nourriture et les soins médicaux.

L’indice Dow Jones Commodity Index Gold (Gold) a vocation à répliquer la performance du marché de l'or à travers des contrats à terme.

Euro vs USD- Performance totale de l’euro par rapport au dollar US.

Emprunts d'État allemands à 10 ans—Germany Benchmark 10-Year Datastream Government Index ; Emprunts d'État japonais à 10 ans —Japan Benchmark 10-Year Datastream Government Index ; et Bons du Trésor américain à 10 ans—U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice Hang Seng comprend les titres les plus liquides cotés sur le principal segment de la Bourse de Hong Kong.

Le contrat à terme de l'ICE sur le pétrole brut de qualité Brent est un contrat livrable basé sur la livraison EFP (Exchange for Physical) avec une option de règlement en espèces.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY constrained) a vocation à répliquer la performance en euro et en livre sterling de la dette d'entreprise non IG (spéculative) émise sur les marchés des eurobonds.

L’indice ICEBofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) réplique la performance des titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles à taux fixe et hybrides libellés en dollars américains et émis publiquement par des agences américaines sur le marché domestique américain.

L’indice  ICE BofAML United States High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) est un indice pondéré en fonction de la valeur de marché de toutes les obligations domestiques et yankee à haut rendement, y compris les obligations à paiement différé ou en cash. Ses titres ont des échéances d'un an ou plus et une note de crédit inférieure à BBB- / Baa3, mais ne sont pas en défaut.

L'indice ISM manufacturier repose sur des enquêtes menées auprès de plus de 300 entreprises manufacturières par l' « Institute of Supply Management ». L'indice ISM manufacturier assure un suivi de l'emploi, des stocks de production, des nouvelles commandes et des livraisons des fournisseurs. Un indice de diffusion composite est créé pour surveiller les conditions dans le secteur manufacturier national, sur la base des données de ces enquêtes.

Emprunts d'État italiens 10 ans - Italy Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L'indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified est un indice de référence mondial des marchés émergents liquides qui réplique les performances des obligations d’entreprise libellées en dollars américains émises par des entités des marchés émergents.

L'indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM Local EM debt) réplique la performance des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L'indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l'exclusion de la Chine et de l'Inde en septembre 2013).

L'indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) réplique les performances des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L'indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l'exclusion de la Chine et de l'Inde en septembre 2013).

L'indice JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) réplique le rendement total des instruments de dette extérieure négociés sur les marchés émergents et constitue une version élargie de l'EMBI +. Comme l’indice EMBI +, l’indice EMBI Global comprend des obligations Brady libellées en dollars américains, des prêts et des euro-obligations d'une valeur nominale en circulation d'au moins 500 millions de dollars.

L'indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified est un indice de référence mondial liquide pondéré en fonction de la capitalisation boursière pour les obligations d’entreprise émergentes libellées en dollar américain représentant l'Asie, l'Amérique latine, l'Europe et le Moyen-Orient/Afrique.

JPY vs. USD- Rendement total en yen japonais par rapport au dollar américain.

L’Indice d'accessibilité financière (Home Affordability Index) de la National Association of Realtors compare le revenu médian au coût de la maison médiane.

L'indice Nikkei 225 (Japon Nikkei 225) est un indice pondéré par les prix des 225 principales sociétés japonaises à la Bourse de Tokyo.

L’indice MSCI AC Asia ex Japon (MSCI Asie hors Japon) réplique la performance des grandes et moyennes capitalisations de deux pays développés sur trois (à l’exclusion du Japon) et de huit pays émergents d’Asie.

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI actions monde) est un indice pondéré par la capitalisation boursière ajustée du flottant, conçu pour mesurer la performance des marchés boursiers mondiaux. Le terme « flottant » représente la part des actions en circulation qui sont considérées comme disponibles à l’achat sur les marchés d’actions publics par les investisseurs. La performance de l’Indice est cotée en dollars américains et sous-entend le réinvestissement des dividendes nets.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI emerging equities) réplique les performances des grandes et moyennes capitalisations de 23 pays émergents (EM).

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) reflète les performances de grandes et moyennes capitalisations de 23 pays développés.

L'Indice des directeurs d'achat (PMI) est un indicateur de la santé économique du secteur manufacturier.

L'Indice S&P 500® (US S&P 500) mesure la performance du segment des grandes capitalisations du marché des actions américaines, et couvre environ 75 % de ce marché. L'indice comprend 500 entreprises de premier plan dans les principaux secteurs de l'économie américaine.

L’indice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) a vocation à refléter la performance des plus grandes opérations du marché des prêts à effet de levier.

L’indice S&P GSCI Copper (Copper), un sous-indice de l'indice S&P GSCI, fournit aux investisseurs un indice de référence fiable et publiquement disponible pour suivre la performance des investissements sur le marché du cuivre.

L'indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) est un sous-indice de l'indice S&P GSCI qui mesure la performance des seules matières premières agricoles, pondérées en fonction de la production mondiale. En 2012, l'indice S&P GSCI Softs comprenait les matières premières suivantes : café, sucre, cacao et coton.

Emprunts d’État espagnols 10 ans - Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged est un indice pondéré par le marché qui inclut des obligations convertibles en actions d’une taille unitaire minimale de 500 millions de dollars (États-Unis), 200 millions d’euros (Europe), 22 milliards de yens, et 275 millions de dollars (autres pays).

Emprunts d’État britanniques à 10 ans - U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government Index. Pour les indices d'obligations gouvernementales Datastream suivants, les indices de référence sont basés sur des obligations spécifiques. L'obligation choisie pour chaque série est l'obligation la plus représentative disponible pour la fourchette d'échéances données pour chaque point. Les indices de référence sont sélectionnés en fonction des conventions acceptées dans chaque marché. Généralement, l'obligation de référence est la dernière émission dans la fourchette d'échéance donnée ; il est également tenu compte du rendement, de la liquidité, de la taille de l'émission et du coupon.

L'indice U.S. Dollar Index (DXY) est un indice de la valeur du dollar américain par rapport à un panier de devises, souvent appelé un panier de devises des partenaires commerciaux des États-Unis.

DISTRIBUTION

Le présent document s’adresse et ne doit être distribué exclusivement qu’aux personnes résidant dans des pays ou territoires où une telle distribution ou mise à disposition n’est pas contraire aux lois et réglementations locales en vigueur.

Royaume-Uni : Morgan Stanley Investment Management Limited est agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority. Enregistrée

en Angleterre. Numéro d’enregistrement : 1981121. Siège social : 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, autorisée et réglementée par la Financial Conduct Authority. Dubaï : Morgan Stanley Investment Management Limited (Bureau de représentation, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 et 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubaï, 506501, Émirats arabes unis. Téléphone : +97 (0)14 709 7158. Allemagne : Morgan Stanley Investment Management Limited Niederlassung Deutschland Junghofstrasse 13-15 60311 Francfort Allemagne (Catégorie : Branch Office (FDI) selon § 53b KWG). Irlande : Morgan Stanley Investment Management (Ireland) Limited. Siège social : The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's, Quay, Dublin 2, Irlande. Société enregistrée en Irlande sous le numéro 616662, et réglementée par la Banque Centrale d’Irlande. Italie : Morgan Stanley Investment Management Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) est une succursale de Morgan Stanley Investment Management Limited, société enregistrée au Royaume-Uni, agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority (FCA) et dont le siège social est situé au 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres, E14 4QA. Morgan Stanley Investment Management Limited succursale de Milan (Sede Secondaria di Milano) dont le siège est situé à Palazzo Serbelloni Corso Venezia, 16 20121 Milano, Italie, est enregistré en Italie avec le numéro d'entreprise et le numéro de TVA 08829360968. Pays Bas : Morgan Stanley Investment Management, Tour Rembrandt, 11ème étage Amstelplein 1 1096HA, Pays-Bas. Téléphone : 31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management est une succursale de Morgan Stanley Investment Management Limited. Morgan Stanley Investment Management Limited est agréée et réglementée par la Financial Conduct Authority au Royaume-Uni. Suisse : Morgan Stanley & Co. International plc, succursale de Londres, Zurich. Agréée et réglementée par l'Autorité fédérale de surveillance des marchés financiers (« FINMA »). Enregistrée au registre du commerce de Zurich sous le numéro CHE-115.415.770. Siège social : Beethovenstrasse 33, 8002 Zurich, Suisse, Téléphone : +41 (0) 44 588 1000. Fax : +41(0) 44 588 1074.

Japon :Pour les investisseurs professionnels, ce document est distribué à titre informatif seulement. Pour ceux qui ne sont pas des investisseurs professionnels, ce document est fourni par Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (« MSIMJ ») dans le cadre de conventions de gestion de placements discrétionnaires (« IMA ») et de conventions de conseils en placement (« AAI »). Il ne s'agit pas d'une recommandation ni d'une sollicitation de transactions ou offre d'instruments financiers particuliers. En vertu d'une convention IMA, en ce qui concerne la gestion des actifs d'un client, le client prescrit à l'avance les politiques de gestion de base et charge MSIMJ de prendre toutes les décisions d'investissement en fonction de l'analyse de la valeur des titres et MSIMJ accepte cette mission. Le client doit déléguer à MSIMJ les pouvoirs nécessaires à l'investissement. MSIMJ exerce les pouvoirs délégués en fonction des décisions d'investissement de MSIMJ, et le client s'interdit d'émettre des instructions individuelles. Tous les profits et pertes d'investissement reviennent aux clients ; le principal n'est pas garanti. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, la nature des risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir. À titre de commission de conseils en investissement pour une gestion conseillée (IAA) ou une discrétionnaire (AMIIMA), le montant des biens assujettis au contrat multiplié par un certain taux (la limite supérieure est de 2,16 pourcent par année (taxes comprises)) sera engagé proportionnellement à la durée du contrat. Pour certaines stratégies, des honoraires conditionnels peuvent être compris en plus des frais mentionnés ci-dessus. Des frais indirects peuvent également être supportés, tels que des commissions de courtage pour des titres émis par des personnes morales Étant donné que ces frais et dépenses sont différents selon le contrat et d'autres facteurs, MSIMJ ne peut pas préciser les taux, les limites supérieures, etc. à l'avance. Tous les clients doivent lire attentivement les documents fournis avant la conclusion et l'exécution d'un contrat. Ce document est diffusé au Japon par MSIMJ, société enregistrée sous le n° 410 (Directeur du Bureau des Finances Locales Kanto (Sociétés d’Instruments Financiers)), membre de la Japan Securities Dealers Association,  de l'Investment Trusts Association, Japan, de la Japan Investment Advisers Association, et de la Type II Financial Instruments Firms Association.

États-Unis

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs. Les comptes dédiés gérés conformément à la Stratégie comprennent un certain nombre de titres et ne reproduisent pas nécessairement la performance d’un indice. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, les risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir. Un niveau d’investissement minimum est requis. Vous trouverez des informations importantes sur le gestionnaire financier dans la partie 2 du formulaire ADV.

Veuillez examiner attentivement les objectifs de placement, les risques, les frais et les dépenses des fonds avant d'investir. Les prospectus contiennent cette information ainsi que d’autres renseignements sur les fonds. Pour obtenir un prospectus, téléchargez-en un sur morganstanley.com/im ou appelez le 1-800-548-7786. Veuillez lire attentivement le prospectus avant d'investir.

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Hong Kong : Le présent document est publié par Morgan Stanley Asia Limited aux fins d’utilisation à Hong Kong et ne peut être diffusé qu’auprès d’« investisseurs professionnels » au sens du Securities and Futures Ordinance (décret sur les valeurs mobilières et les contrats à terme) de Hong Kong (Cap 571). Le contenu du présent document n’a été révisé ni approuvé par aucune autorité de réglementation, y compris la Securities and Futures Commission de Hong Kong. En conséquence, à moins que la loi en vigueur ne prévoie des exceptions, ce document ne devra pas être publié, diffusé, distribué ni adressé aux particuliers résidant à Hong Kong, ni mis à leur disposition. Singapour : Ce document ne doit pas être considéré comme faisant l'objet d'une invitation à souscrire ou à acheter, directement ou indirectement, au public ou à tout membre du public à Singapour autre que (i) à un investisseur institutionnel en vertu de l'article 304 des Futures Act, du chapitre 289 de Singapour (« SFA »); (ii) à une « personne concernée » (notamment un investisseur qualifié) en vertu de l'article 305 de la SFA, et cette distribution est conforme aux conditions précisées à l'article 305 de la SFA ; ou (iii) conformément à, et aux conditions de toute autre disposition applicable de la SFA. Ce document n’a pas été vérifié par l’Autorité monétaire de Singapour. Australie : La présente publication est diffusée en Australie par Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited ACN : 122040037, licence AFS n° 314182, qui accepte la responsabilité de son contenu. La présente publication, ainsi que l’accès à celle-ci, est réservée aux « clients wholesale » selon l’acception de ce terme dans la loi sur les sociétés en vigueur en Australie.

INFORMATION IMPORTANTE

EMOA :  Cette communication promotionnelle est publiée par Morgan Stanley Investment Management (Ireland) Limited. Siège Social : The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s, Quay, Dublin 2, Irlande. Enregistrée en Irlande sous le numéro 616662. Autorisée et réglementée par la Banque Centrale d'Irlande. (“MSIM Ireland”).

Il n’y a aucune garantie qu’une stratégie d’investissement fonctionnera dans toutes les conditions du marché et il incombe à chaque investisseur d’évaluer sa capacité à investir à long terme, surtout pendant les périodes de détérioration du marché. Avant de réaliser un investissement, les investisseurs sont invités à lire attentivement le document d'offre relatif à la stratégie ou au produit. Les divers supports d’investissement présentent des différences importantes dans la mise en œuvre de la stratégie.

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas convenir à tous les investisseurs.

Les comptes dédiés gérés conformément à la Stratégie comprennent un certain nombre de titres et ne reproduisent pas nécessairement la performance d’un indice. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, les risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir.

Les opinions et les points de vue exprimés sont ceux de l’auteur ou de l'équipe de gestion à la date de publication : ils peuvent être modifiés à tout instant au gré de l’évolution des conditions de marché ou de la conjoncture économique et ne pas se concrétiser. En outre, les opinions ne seront pas mises à jour ou corrigées dans le but de refléter les informations publiées à posteriori ou des situations existantes ou des changements se produisant après la date de publication. Les opinions exprimées ne reflètent pas les opinions de toutes les équipe de gestion de portefeuille de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ni de celles de la société dans son ensemble. Elles peuvent ne pas être prises en compte dans toutes les stratégies et les produits proposés par la société.

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