Insight ESG
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janv. 2019
Une approche ESG génératrice de rendement
 

Insight ESG

Une approche ESG génératrice de rendement


janv. 2019

 
 

Lorsque nous concevons des solutions intégrant les facteurs ESG (environnemental, social et gouvernance) pour les investisseurs obligataires, notre approche est à chaque fois différente car chacun d’eux a ses propres objectifs ESG.

Toutefois, une question revient régulièrement dans la bouche des clients : « Peut-on déployer une approche ESG dans un portefeuille obligataire sans sacrifier le rendement ? » Pour nous, la réponse est un « oui » catégorique.

 
 

Les critères ESG ont toujours été intégrés de manière naturelle dans nos analyses crédit. Compte tenu de l’asymétrie des fluctuations des cours des marchés obligataires,1 il est indispensable de réduire au minimum les défauts. Et selon nous, ce sont les entreprises les plus responsables qui font le moins défaut. Nous pensons que les facteurs ESG peuvent influencer le risque de crédit fondamental d’une entreprise et, par conséquent, le prix de ses obligations.

A court terme, les polémiques et les sujets ESG qui défrayent la chronique peuvent empêcher les investisseurs d’acheter ou de vendre facilement une obligation.

Cependant, la recherche ESG ne s’adresse généralement pas aux investisseurs obligataires. C’est pourquoi l’équipe de Gestion obligataire de MSIM a créé une méthode interne d’attribution de scores ESG qui reflète de manière explicite les risques et les opportunités des facteurs ESG pour les obligations d’entreprise.

Bien que les investisseurs obligataires reconnaissent moins facilement que les investisseurs en actions la capacité des facteurs ESG à offrir des informations précieuses sur les risques et les opportunités à long terme (cf. Graphique 1), il est arrivé à de nombreuses reprises qu’un facteur ESG propre à un secteur entraîne une forte baisse des prix des obligations, une restructuration ou un défaut de paiement :

  • ENVIRONMENTAL: Litiges et amendes liés à des catastrophes environnementales dans le secteur de l’énergie
  • SOCIAL: Remise en cause des modèles économiques après l’instauration d'une réglementation plus stricte visant à assurer une meilleure protection dans le secteur du crédit à la consommation
  • GOVERNANCE: Une ingénierie financière excessive due en partie à une gouvernance déficiente dans le secteur de la construction

Notre analyse interne du risque sectoriel (MSIM ESG Credit Scoring Analysis, Graphique 2) vise précisément à décrypter les conséquences potentielles de ces risques.

 
GRAPHIQUE 1: Exemples d’incidents ESG
 
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Source : Bloomberg. Chaque ligne de données représente une entreprise qui a connu l’incident ESG décrit. Le prix de l'obligation avant et après l'incident correspond à ceux d’une obligation individuelle émise par la société concernée, d’une part à son prix maximum juste avant que l'incident soit rendu public et d’autre part à son prix minimum après l'incident.
Uniquement à titre d'illustration. Les tendances illustrées dans le graphique ne représentent pas l’évolution passée ou future de l’obligation avant et après un incident.


 
 

Une analyse interne des risques sectoriels…

En tant que spécialistes sectoriels, nos analystes crédit complètent leurs connaissances avec les résultats de la recherche ESG menée par tout un éventail d’experts extérieurs afin de déterminer les pondérations des risques sectoriels (élevée, moyenne ou faibleà travers 47 sous-secteurs. Comme le montre le Graphique 3, ces pondérations des risques témoignent de l’impact probablement négatif qu’aura selon nous un facteur ESG sur l’évolution du prix d'une obligation.

…enrichie par les données ESG fournies par des prestataires extérieurs

Cette analyse des risques sectoriels nous permet d’attribuer des pondérations à des données ESG brutes fournies par des experts extérieurs. Les pondérations des risques pourront aller de « faibles » à « élevées » pour les facteurs environnementaux et sociaux, mais seront toujours « élevées » en matière de gouvernance. Selon nous, la gouvernance est le critère ESG qui a le plus d’influence sur le profil rendement/risque d’un portefeuille. En tant qu’investisseurs obligataires, nous faisons confiance aux mesures de contrôle mises en œuvre par les équipes de direction pour éviter les cas de fraude ou de corruption et respecter les engagements pris en matière de remboursement de la dette.

Ajustement n°1 : Momentum

Même si nous proposons à nos clients d’utiliser des systèmes de filtre négatif et d’exclusion sectorielle dans le cadre des mandats dédiés, nous pensons néanmoins que les entreprises devraient être récompensées pour leur volonté d’opérer des changements et de respecter des principes ESG plus rigoureux. Depuis quelque temps, les experts en durabilité remettent en question l’efficacité des filtres négatifs et préfèrent adopter une approche d’analyse globale des entreprises.

Pour tenir compte du facteur « momentum » dans notre méthode de scoring, nous ajustons les données des prestataires extérieurs en faveur des entreprises faisant preuve d’une vraie « dynamique » ESG, au détriment de celles dont le « momentum » est négative.

Ajustement n°2 : Controverses

Les sujets ESG qui défrayent la chronique peuvent nous empêcher de négocier les obligations d’une entreprise sur les marchés. Les polémiques que connaissent les entreprises peuvent non seulement modifier leurs fondamentaux de crédit mais également accroître la sensibilisation du grand public aux questions ESG. Les gérants de portefeuille ont toute latitude pour rester à l’écart des titres les plus polémiques.

Pour tenir compte de ces polémiques, nous ajustons les données de certaines entreprises qui ont fait parler d’elles pour des raisons négatives. Le score final que nous attribuons est moins sensible aux ajustements liés aux polémiques qu’aux ajustements liés au « momentum ». Nous préférons que le score que nous attribuons soit plus sensible au futur qu’au passé.

 
GRAPHIQUE 2: Analyse des scores de crédit ESG de MSIM
 
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GRAPHIQUE 3: Pondérations des risques factoriels, par secteur
 
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A titre d’illustration uniquement. Ce graphique montre comment l’équipe de gestion du portefeuille met en place son processus d’investissement dans des conditions de marché normales.


 
 

Analyse des scores de crédit ESG de MSIM

A l’issue de ce processus, nous obtenons un score comparable entre secteurs qui, avec d’autres données, contribuent à la décision d’investissement finale pour chaque titre individuel. Ces scores nous permettent également de procéder à une analyse des scores ESG pondérés par la moyenne pour notre portefeuille et son indice de référence. Ce score nous donne une idée plus précise de la qualité ESG de nos portefeuilles.

Le Graphique 4 témoigne des différences potentielles entre notre score de crédit ESG et les notations des prestataires externes. Dans cet exemple, nous comparons deux sociétés de distribution américaines (Distributeur A et Distributeur B). On constate qu’en utilisant les données MSCI, les deux entreprises semblent présenter des profils de risque ESG assez semblables. Une analyse approfondie montre toutefois que plusieurs facteurs, que nous jugeons propres aux obligations d’entreprise, ont bel et bien un impact sur leurs risques ESG, voire sur le prix futur de leurs obligations.

Premièrement, nous avons déjà évoqué l’importance des facteurs de « momentum » et de controverse. Dans cet exemple, le Distributeur A et le Distributeur B présentent des profils très différents. Le Distributeur A a connu plusieurs situations controversées et la composante « dynamique » de sa note ESG a été abaissée. Le Distributeur B a été impliqué dans moins de polémiques et, surtout, a fait preuve d’une « dynamique » ESG positive.

Les scores quantitatifs E, S et G des deux entreprises montrent que leurs scores environnementaux et sociaux sont similaires, ce qui n’est pas le cas de leur score de gouvernance. Comme la gouvernance est selon nous le risque ESG ayant le plus d’influence sur la performance de la dette d’entreprise, notre modèle devait impérativement faire une distinction entre ces deux distributeurs.

Le modèle de scoring de crédit ESG de MSIM prend en compte les différents scores liés à la dynamique, aux controverses et à la gouvernance pour établir en interne des scores crédit ESG utilisables par les investisseurs obligataires et capables de faire un distinguo net entre deux obligations d’entreprise.

 
GRAPHIQUE 4: Étude de cas : Distributeur A vs. Distributeur B
 
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Source : Morgan Stanley Investment Management, MSCI. Juin 2018. Les données sont soumises à modification et fournies à titre d’illustration uniquement. Échelle : De 1 à 10, 1 étant la note la plus basse et 10 la plus élevée
Ce graphique montre comment l’équipe de gestion du portefeuille met en place son processus d’investissement dans des conditions de marché normales.


 
 

Les pratiques ESG restent notre priorité

L'équipe dédiée à la stratégie obligataire ESG affine en permanence notre méthodologie et les données utilisées en fonction des dernières recherches et études réalisées. Nous allons poursuivre nos travaux empiriques pour ajuster sur la durée notre méthode d’attribution des pondérations et scores ESG.

Notre approche ESG est à la fois réfléchie et pratique et ne consiste pas simplement à passer en revue une liste de critères spécifiques.

En mettant l’approche ESG au cœur du travail de nos équipes et de notre processus, nous cherchons à optimiser le profil ESG de nos portefeuilles. Nous pouvons ainsi réduire les décotes de rendement potentielles et exploiter les données ESG pour atténuer les risques et contribuer aux performances.

Considérations sur les risques

Il ne peut être garanti qu’un portefeuille atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont soumis au risque de marché, c'est-à-dire à la possibilité que la valeur des titres détenus par le portefeuille diminue et que la valeur des actions du portefeuille soit donc inférieure à celle que vous avez payée. En conséquence, ce portefeuille expose l’investisseur à des pertes potentielles. Nous attirons votre attention sur le fait que ce portefeuille peut contenir d'autres types de risques. Les titres obligataires sont soumis à la capacité d'un émetteur de rembourser le principal et les intérêts (risque de crédit), aux fluctuations des taux d'intérêt, à la solvabilité de l'émetteur et la liquidité générale du marché (risque de marché). Dans le contexte actuel de hausse des taux d'intérêt, les prix des obligations pourraient chuter et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations des taux d'intérêt. Dans un environnement de taux d'intérêt en baisse, le portefeuille peut générer moins de revenus. Les titres adossés à des créances hypothécaires et à des actifs sont sensibles au risque de remboursement anticipé et présentent un risque de défaut plus élevé, et peuvent être difficiles à évaluer et difficiles à vendre (risque de liquidité). Ils sont également soumis aux risques de crédit, de marché et de taux d'intérêt. Certains titres émis par le gouvernement américain acquis par la Stratégie, comme ceux émis par Fannie Mae et Freddie Mac, ne sont pas entièrement garantis par les Etats-Unis. Il est possible que ces émetteurs n’aient pas les fonds suffisants pour honorer leurs obligations de paiement futures. Les titres à haut rendement (obligations spéculatives) sont des titres moins bien notés qui peuvent présenter un risque de crédit et de liquidité plus élevé. Les emprunts bancaires publics sont soumis au risque de liquidité et aux risques de crédit des titres moins bien notés. Les titres étrangers sont soumis aux risques de change, politique, économique et de marché. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que ceux associés aux investissements dans les pays développés étrangers . Les titres de créance souverains sont soumis au risque de défaillance. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, liés à la valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides et soumis à restrictions peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité).

 
joseph.mehlman
 
Managing Director
 
sarah-harrison
 
Vice President
 
 

1Lorsqu’un émetteur obligataire subit des événements négatifs (défaut de paiement, dégradation de sa note de crédit, actualité négative, etc.), ses obligations déjà en circulation connaissent souvent une fluctuation de leur prix (baisse) plus importante que si l’événement avait été positif (hausse du prix). D’où l’asymétrie des mouvements des prix des obligations.

INFORMATIONS IMPORTANTES:

La performance passée n’est pas un indicateur fiable des performances futures.

Les opinions, les points de vue, les prévisions et les estimations exprimés sont ceux de l’auteur ou de l’équipe de gestion à la date de préparation du présent document. Ils peuvent être modifiés à tout instant au gré de l’évolution des conditions de marché, de la conjoncture économique ou d’autres facteurs. En outre, les opinions ne seront pas mises à jour ou corrigées dans le but de refléter les informations publiées à posteriori ou des situations existantes ou des changements se produisant après la date de publication. Les opinions exprimées ne reflètent pas celles de tous les gérants de portefeuille de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ou celles de la société dans son ensemble. Elles peuvent ne pas être prises en compte dans toutes les stratégies et les produits proposés par la société.

Les prévisions et/ou estimations fournies dans le présent document sont susceptibles de changer et pourraient ne pas se matérialiser. Les informations concernant les rendements attendus et les perspectives de marché sont basées sur la recherche, l’analyse et les opinions des auteurs. Ces conclusions sont de nature spéculative et ne visent pas à prévoir la performance future d'un produit de Morgan Stanley Investment Management en particulier.

Certaines informations fournies dans le présent document sont fondées sur des données obtenues de sources tierces jugées fiables. Nous n'avons cependant pas vérifié ces informations et ne fournissons aucune garantie quant à leur exactitude ni à leur exhaustivité.

Ce document constitue une communication générale, qui n'est pas impartiale et toute l'information qu'il contient a été préparée uniquement à des fins d'information et d'éducation et ne constitue pas une offre ni une recommandation d'achat ni de vente d'un titre en particulier ni d'adoption d'une stratégie de placement particulière. Les informations contenues dans le présent document ne s’appuient pas sur la situation d’un client en particulier. Elles ne constituent pas un conseil d’investissement et ne doivent pas être interprétées comme constituant un conseil en matière fiscale, comptable, juridique ni réglementaire. Avant de prendre une décision d’investissement, les investisseurs doivent solliciter l’avis d’un conseiller juridique et financier indépendant, y compris s’agissant des conséquences fiscales.

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Il n’y a aucune garantie qu’une stratégie d’investissement fonctionnera dans toutes les conditions du marché et il incombe à chaque investisseur d’évaluer sa capacité à investir à long terme, surtout pendant les périodes de détérioration du marché. Avant de réaliser un placement, les investisseurs sont invités à lire attentivement le document d'offre relatif à la stratégie ou au produit. Les divers supports d’investissement présentent des différences importantes dans la mise en œuvre de la stratégie.

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