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Global Equity Observer
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janvier 31, 2020
La deuxième montagne
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janvier 31, 2020

La deuxième montagne


Global Equity Observer

La deuxième montagne

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janvier 31, 2020

 
 

Dans son dernier ouvrage, David Brooks estime qu'au fil de notre développement personnel, nous devons franchir la « première montagne », celle que nous pensons être destinés à gravir, au-delà de la satisfaction personnelle et des objectifs individuels, pour atteindre le sommet de la deuxième montagne, celle où nous nous épanouissons en aidant les autres ou en œuvrant pour le bien commun. Il est assez facile d'extrapoler cet argument pour l’appliquer non plus aux individus mais aux entreprises (voire aux sociétés de gestion) qui, confrontées aux défis environnementaux et sociaux actuels, ont la possibilité de mettre en avant leur raison d’être tout en accroissant leurs bénéfices.

 
 

Voilà 50 ans, soit un demi-siècle, que l’économiste Milton Friedman a affirmé que le seul objectif d’une entreprise était de générer des bénéfices en faveur de ses actionnaires. Il avait toutefois un objectif bien plus grand en tête : que les impôts payés par les entreprises prospères profitent à la société tout entière, mais cette deuxième notion n'a pas été aussi convaincante que la première, en particulier dans le milieu des affaires. Cette réflexion est devenue une vérité presque immuable au cours des cinq dernières décennies. Toutefois, l'annonce faite l'année dernière par le lobby américain « Business Roundtable », composé des représentants de certaines des plus grandes entreprises au monde, dont de nombreuses multinationales figurant dans nos portefeuilles, a constitué un tournant décisif permettant de réinterpréter les arguments de Milton Friedman. La pérennité ou la durabilité des entreprises et du monde entier dépendraient-elles d’une vision plus globale ? Les signataires de cette initiative ont pris plusieurs engagements vis-à-vis de leurs clients, employés et fournisseurs, tout en promettant de générer de la valeur à long terme pour leurs actionnaires.

 
 
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« Face aux défis environnementaux et sociaux d’aujourd'hui, les entreprises ont à leur disposition de nombreuses opportunités pour mettre en avant leur raison d’être, tout en accroissant leurs bénéfices »
 
 
 

En tant qu’investisseurs à long terme dans des entreprises de grande qualité, cette initiative s’apparentait à de bonnes pratiques, voire à du bon sens. Si l’on s’intéresse aux quatre parties prenantes mentionnées par le « Business Roundtable », on observe facilement l’importance de chacune d’entre elles :

  • Consommateurs : Dans l’univers des produits de consommation de base, il est de plus en plus évident que pour réussir, les entreprises doivent proposer des produits « performants », qui apportent de réels avantages, notamment parce que les médias sociaux permettent aux consommateurs de prendre des décisions plus avisées.
  • Employés : Dans de nombreux secteurs dépendant d’une main d'œuvre très qualifiée, en particulier les logiciels et les services informatiques, la capacité à recruter, à motiver et à fidéliser les employés est une source essentielle d'avantage comparatif.
  • Fournisseurs : De plus en plus, les entreprises sont tenues responsables de l’intégralité de leur chaîne d'approvisionnement, qu’il s’agisse de la sécurité des employés ou de leurs impacts sur l’environnement.
  • Communautés : Au-delà du fait relativement évident que les communautés sont aussi des consommateurs, les entreprises sont également confrontées à un environnement politique et réglementaire plus exigeant, notamment sur les questions commerciales, fiscales, anti-trust, de confidentialité des données et environnementales.
 
 
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« Nos portefeuilles ont vocation à générer de la performance et non à avoir un impact, mais ces impacts auront à coup sûr une incidence sur la performance à long terme »
 
 
 

Selon nous, il ne peut pas y avoir de compromis entre « les pratiques positives » et la réussite à long terme. Pour tirer leur épingle du jeu sur la durée, les entreprises n’ont d’autre choix que d’avoir des « pratiques positives ». Nous affirmons depuis le début que nos portefeuilles ont vocation à générer de la performance et non à avoir des impacts particuliers, même si ces impacts potentiels auront à coup sûr une incidence sur la performance à long terme. En effet, les entreprises sont de plus en plus responsables des externalités qu’elles engendrent, qu’elles soient liées au carbone, aux déchets plastiques ou à la perte de confidentialité.

Néanmoins, l’état d’esprit qui prédomine actuellement offre à la fois des opportunités et des risques. De fait, les entreprises ayant des objectifs particuliers, défendant les droits de leurs employés ou respectant les exigences des régulateurs peuvent être créatrices d’opportunités financières. Cela peut passer par des gains de parts de marché, la politique de prix ou une main d'œuvre déterminée et respectueuse de l’environnement réglementaire. Comme l’explique le directeur général d’Unilever Alan Jope, « l’idée n’est pas d’opposer les objectifs et les bénéfices, mais de générer des bénéfices en cherchant à atteindre des objectifs ». Autrement dit, les clients sont plus susceptibles de choisir des marques qui mettent en avant et défendent certaines valeurs.

 
 
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« Compte tenu de la crise climatique, de l’incidence des réseaux sociaux et de l’évolution de moins en moins prévisible des enjeux politiques, les facteurs environnementaux et sociaux ont une importance croissante pour les entreprises dans lesquelles nous investissons »
 
 
 

Adeptes des « capitaliseurs », nous avons toujours adopté une approche à long terme. Les entreprises dans lesquelles nous investissons sont généralement moins cycliques que celles de l’indice et bénéficient de positions stratégiques plus évidentes. C’est pourquoi, de manière implicite, les facteurs liés aux enjeux ESG ont toujours figuré parmi les principales menaces sur notre capacité à générer des performances élevées, d’où la priorité historique que nous accordons à la gouvernance. Ces dernières années, les facteurs environnementaux et sociaux ont pris une importance accrue pour les entreprises en portefeuille en raison de la crise climatique, de l’incidence des réseaux sociaux et de l’évolution de moins en moins prévisible des enjeux politiques. Nous avons donc décidé d’adopter une stratégie plus systématique à l’égard des problématiques ESG. Ainsi, en tant qu’équipe d’investissement, nous essayons de franchir notre « deuxième montagne » en essayant tant bien que mal de quantifier les risques et les opportunités ESG.

Parfois, il est relativement facile de s’accommoder des chiffres, par exemple le coût supplémentaire proche de 30 pb par an des entreprises du secteur de la consommation non-cyclique qui recyclent entièrement les plastiques qu’elles utilisent, imposant une prime de 40 % (ou alors en réduisant les taux de croissance de celles qui ne parviennent pas à s’adapter). De même, le risque lié à l'augmentation de l'impôt sur les sociétés peut être mesuré en comparant le taux d'imposition d’une entreprise avec la moyenne pondérée par les revenus des taux d'imposition en vigueur dans les pays où l'entreprise exerce ses activités. Il est même possible de modéliser l'impact d'une taxe de 100 dollars/tonne sur les émissions de CO2. Fort heureusement, cela est gérable pour les entreprises de nos portefeuilles mondiaux puisque leur intensité carbone est inférieure de 87 à 89 % à celle de l'indice, sur la base des tonnes de CO2 par million de dollars de chiffre d’affaires.1

D’autres problématiques ne se résumant pas aussi facilement aux chiffres ont donné lieu à des débats enflammés au sein de notre équipe. Par exemple :

  • Comment aborder les risques extrêmes, tels que les événements peu probables mais assortis de coûts potentiellement élevés, comme les violations de données ?
  • Quels sont les risques suffisamment élevés qui nous poussent à modifier le coût du capital ou le taux de croissance final d'une entreprise dans notre modèle ?
  • Comment valorisons-nous la diversité et quel coût accordons-nous à son absence ? Plus globalement, la culture joue un rôle essentiel, mais est-elle quantifiable ?

C'est dans ce contexte que nous avons travaillé à l'élaboration d'un tableau de bord ESG exclusif pour nos entreprises, qui fera la part belle non seulement aux principales problématiques et controverses induites par certaines valeurs, mais aussi aux indicateurs associés à des enjeux « universels » urgents tels que les émissions de carbone menaçant l'environnement, la sécurité, les données, la réglementation et la diversité, qu'il s'agisse de risques ou d'opportunités. Si ces facteurs ont une portée suffisante, nous apporterons un ajustement aux données issues de notre modélisation, à notre méthodologie de valorisation ou à la taille des positions dans nos portefeuilles.

 
 
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« Nous n'avons pas encore toutes les réponses, mais nous nous engageons à analyser nous-mêmes ces problématiques au sein de l'équipe plutôt qu'en externalisant l'exercice, et à proposer un historique précis de nos initiatives d'engagement avec les entreprises en portefeuille »
 
 
 

Nous admettons comme toujours que les problématiques sont rarement tranchées et conservons une approche pragmatique, artistique et scientifique. En tant qu’adeptes d’une gestion fondamentale bottom-up, nous cherchons à mieux comprendre nos investissements dans un contexte de plus en plus complexe. Nous nous efforçons d’évaluer de manière raisonnablement objective l’impact net des activités positives et négatives de nos entreprises sur leur potentiel de performance. Nous savons parfaitement que nous n’avons pas encore toutes les réponses et que nous ne les aurons probablement jamais ! Ce que nous proposons, c'est une véritable perspective à long terme, une analyse interne de ces questions plutôt que d’externaliser l’exercice, un historique précis des initiatives d’engagement avec les entreprises en portefeuille ainsi qu’une connaissance fine des secteurs et des entreprises afin d’isoler et d’analyser les principaux enjeux. Nous avons bel et bien l’intention de gravir cette deuxième montagne à vos côtés.

 
 

1 Source : MSCI, Morgan Stanley Investment Management, au 31 décembre 2019.

 
bruno.paulson
Managing Director
International Equity Team
 
laura.bottega
Managing Director
 
 
 
 

DISTRIBUTION

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