Analyses
Jackson Hole : Une Fed accommodante rassure les marchés
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septembre 08, 2021
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Jackson Hole : Une Fed accommodante rassure les marchés
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septembre 08, 2021
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Jackson Hole : Une Fed accommodante rassure les marchés
Jackson Hole : Une Fed accommodante rassure les marchés |
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Le symposium économique très attendu de Jackson Hole s’est déroulé du 26 au 28 août, et les cours précédant l’événement laissaient penser que les marchés s’attendaient à un discours accommodant de la part de la Réserve fédérale. Son président, Jerome Powell, ne les a pas déçus, avec des propos encore plus conciliants que prévu. Il a ainsi repoussé toute perspective de hausse des taux d’intérêt à une date ultérieure, et précisé que ceux-ci ne seraient relevés que lorsque le taux d’emploi maximum serait atteint et que l’inflation « serait en passe de dépasser modérément 2 % pendant un certain temps »1. Tout en admettant le caractère préoccupant de l’inflation, Jerome Powell a réaffirmé que « les niveaux élevés actuels devraient s’avérer temporaires »1.
Le président de la Fed a toutefois indiqué que les achats mensuels d’obligations de la Fed pourraient être réduits dès cette année. Ainsi, la normalisation de la politique monétaire continue à être clairement annoncée, contrairement au « Taper Tantrum » de 2013, dont la Fed cherche clairement à éviter la répétition. Les marchés ont réagi positivement et le rendement du Trésor américain à 10 ans a encore baissé par rapport à son point déjà bas, pour passer sous 1,28.2 Le S&P 500 a également réagi positivement, avec une hausse de 0,9 % le jour du discours (27 août 2021) pour finalement terminer le mois avec une performance positive de 3,0 % (en dollars). Le S&P 500 a une fois de plus surperformé l’indice MSCI Europe, qui a néanmoins enregistré une performance positive de 2,0 % (en euros). L’indice MSCI Japan a quant à lui progressé de 3,2 % (en yens)3.
Le mois d’août ne s’est toutefois pas déroulé sans heurts. Plus tôt dans le mois (le 18 août), les minutes de la Réserve fédérale ont amené les marchés à tabler sur un début de normalisation progressive entre novembre 2021 et janvier 2022. La nouvelle avait alors entraîné une baisse généralisée des marchés. Ce resserrement des conditions monétaires n’est pas une surprise, contrairement aux propos de la Fed selon lesquels les valorisations seraient trop élevées et la politique monétaire accommodante qui les sous-tend serait source d’instabilité. À l’époque, Jerome Powell avait également indiqué que les hausses de taux pourraient commencer dès 2022. Cette annonce, conjuguée aux informations relatives à la pandémie, n’a pas été considérée comme suffisamment favorable pour soutenir la hausse des marchés et a fait flancher l'indice S&P 500 à la mi-août. Ce dernier a ensuite rebondi, et la majeure partie de la performance positive enregistrée en août s’est produite lors de la deuxième quinzaine du mois.
La Fed est-elle en train de commettre une erreur de politique ?
Nous sommes tout autant préoccupés que le mois dernier par le fait que la Fed semble être excessivement accommodante, et nous pensons que cela est dû à la crainte que le moindre signe de resserrement puisse effrayer les marchés. Une explication de la baisse des rendements observée globalement ces derniers temps relève de la dynamique de l’offre et de la demande. En maintenant ses achats d’obligations, malgré la baisse des émissions du Trésor, sur une base nette, la Fed assouplit effectivement sa politique monétaire. Face à une économie dynamique et en croissance, nous estimons que la Fed aurait dû conserver inchangée, voire resserrer, sa politique monétaire. Il semble également que les marchés développés arrivent mieux à gérer le variant Delta et que celui-ci ne fera pas nécessairement dérailler l’économie. Il convient de noter que la forte augmentation des prises en pension par la Fed se traduit par une réinjection de bons du Trésor dans l’économie, alors que la banque centrale américaine les retire simultanément de l’économie grâce à son programme d’achat d’obligations. Autrement dit, la Fed a effectivement ralenti ses achats - en achetant un nombre net plus faible de bons du Trésor - même si elle ne le fait pas « officiellement ».
Les mesures prises par les États dans le monde entier perturbent les marchés
Les interventions gouvernementales sur les marchés se sont multipliées dans de nombreuses régions. C’est notamment le cas en Chine, mais les gouvernements américain et européen ont également intensifié leurs initiatives en matière de changement climatique, d’antitrust et de confidentialité des données. Cette situation présente des avantages et des inconvénients. Mais pour ce qui est de la réglementation antitrust, si celle-ci est appliquée de manière agressive, elle pourrait entraver le bon fonctionnement des entreprises, et créer de possibles turbulences et pics de volatilité.
Publication des résultats du deuxième trimestre 2021 : aussi bons que possible ?
Aux États-Unis, les annonces de résultats ont été exceptionnellement bonnes, mais on ne peut pas en dire autant de la réaction du marché. Les entreprises dont les résultats ont été supérieurs aux attentes n’ont pas vu leurs cours progresser franchement et n’ont même pas été récompensées du tout dans certains segments du marché. Ceci laisse penser que les bonnes nouvelles avaient déjà été intégrées dans les cours. En revanche, les sociétés dont les résultats ont été inférieurs aux attentes ont été sévèrement sanctionnées. Cette situation, conjuguée au fait qu’il est difficile de trouver des pans du marché qui ne sont pas surévalués, indique qu’un positionnement prudent s’impose.
Conséquences en matière d’investissement
Nous maintenons une exposition au risque prudente car nous craignons un certain excès d’optimisme, malgré les valorisations élevées et les perspectives en matière de taux d’intérêt. Comme nous l’avons mentionné dans nos dernières perspectives, nous surveillons tous les catalyseurs potentiels qui pourraient entraîner une hausse de la volatilité, notamment les risques en matière de législation antitrust et de géopolitique. En août, au sein de la composante actions, nous avons arrêté de surpondérer l’Allemagne (DAX) et le Royaume-Uni (FTSE 100). Nous décrivons ci-dessous la raison de ce changement :
Le DAX et le FTSE 100
Nous sommes désormais neutres vis-à-vis du DAX et du FTSE 100, après les avoir surpondérés respectivement depuis août 2020 et janvier 2021. Notre thèse initiale sur la reflation et l'évolution cyclique des échanges commerciaux a dans une certaine mesure porté ses fruits. En ce qui concerne le FTSE 100, la décote initiale s’est réduite, avec le rebond des marchés. Le DAX et le FTSE 100 se négocient toujours avec une décote par rapport aux États-Unis et au MSCI ACWI. Toutefois, au niveau des industries, des secteurs et des actions individuelles, les écarts de valorisation semblent être justifiés puisque nous ne prévoyons pas de surperformance de la part des industries à la traîne, telles que l’assurance (une proportion importante des valeurs financières présentes dans le DAX), en plus de l’absence de conviction quant à certaines évolutions spécifiques.
Positionnement tactique
Voici nos opinions tactiques les plus récentes :
Source : équipe MSIM GBaR, au 31 août 2021. À titre d’information uniquement et ne constitue ni une offre ni une recommandation d’achat ou de vente de titres particuliers ou de suivi d’une stratégie de gestion particulière. Les opinions tactiques exprimées ci-dessus sont une représentation générale des opinions et applications de notre équipe, exprimées à des fins de communication client. Les informations figurant dans le présent document ne présument pas des objectifs financiers, circonstances ou besoins spécifiques d’un investisseur en particulier.
Source : équipe MSIM GBaR, au 31 août 2021. À titre d’information uniquement et ne constitue ni une offre ni une recommandation d’achat ou de vente de titres particuliers ou de suivi d’une stratégie de gestion particulière. Les opinions tactiques exprimées ci-dessus sont une représentation générale des opinions et applications de notre équipe, exprimées à des fins de communication client. Les informations figurant dans le présent document ne présument pas des objectifs financiers, circonstances ou besoins spécifiques d’un investisseur en particulier.
CONSIDÉRATIONS SUR LES RISQUES
Il ne peut être garanti qu’une stratégie atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont soumis au risque de marché, c’est-à-dire à la possibilité que la valeur des titres détenus par le portefeuille diminue et que la valeur des actions du portefeuille soit donc inférieure à celle que vous avez payée. Les valeurs boursières peuvent varier quotidiennement en fonction de facteurs économiques ou d’autre nature (par ex. catastrophes naturelles, crises sanitaires, terrorisme, conflits et troubles sociaux) qui ont des répercussions sur les marchés, les pays, les entreprises ou les gouvernements. Il est difficile de prévoir le moment, la durée et les effets négatifs potentiels (par exemple, sur la liquidité du portefeuille) de tels événements. En conséquence, ce portefeuille expose l’investisseur à des pertes potentielles. Nous attirons votre attention sur le fait que cette stratégie peut contenir d’autres types de risques. Le risque existe que la méthodologie et les hypothèses en matière d'allocation d'actifs du gestionnaire s'agissant des portefeuilles sous-jacents soient incorrectes au regard des conditions de marché du moment et que le portefeuille n'atteigne pas son objectif d'investissement. Les cours des actions ont également tendance à être volatils et il existe une possibilité importante de perte. Les investissements du portefeuille dans des titres liés aux matières premières comportent des risques substantiels, y compris le risque de perte d'une partie significative de leur valeur en capital. Outre le risque lié aux matières premières, ils peuvent être soumis à des risques particuliers supplémentaires, tels que le risque de perte des intérêts et du capital, l'absence de marché secondaire et le risque de volatilité accrue, qui n'affectent pas les actions et obligations traditionnelles. Les fluctuations de change peuvent annuler les gains d'investissement ou aggraver les pertes d'investissement. Les titres obligataires comportent un risque de défaillance de la part d’un émetteur qui manquerait à ses obligations de remboursement du principal et des intérêts aux échéances prévues (risque de crédit), de fluctuation des taux d’intérêt (risque de taux d’intérêt), de solvabilité de l’émetteur et de liquidité générale du marché (risque de marché). Dans un contexte de hausse des taux d'intérêt, les prix des obligations pourraient chuter et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Dans un environnement de taux d'intérêt en baisse, le portefeuille peut générer des revenus moindres. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations de taux d’intérêt. Les actions et les titres étrangers sont généralement plus volatils que les titres obligataires et sont soumis à des risques de change, politiques, économiques et de marché. En général, la valeur des actions varie également en fonction des activités spécifiques d’une entreprise. Les actions de sociétés à petites capitalisations présentent des risques spécifiques, tels que des gammes de produits, des marchés et des ressources financières limitées, et une volatilité supérieure à celles des entreprises de grandes capitalisations plus solidement établies. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que sur les marchés développés étrangers. Les actions d'Exchange traded funds (ETF) présentent de nombreux risques identiques aux investissements directs dans des actions ou des obligations courantes, et leur valeur de marché fluctuera comme la valeur de l'indice sous-jacent. En investissant dans des ETF et d’autres fonds, le portefeuille absorbe à la fois ses propres frais et ceux des ETFs et des fonds dans lesquels il investit. L’offre et la demande d’ETF et de fonds d’investissement peuvent ne pas être corrélées à celles des titres sous-jacents. Les instruments dérivés peuvent être illiquides, augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact négatif important sur la performance du portefeuille. Un contrat de change à terme est un outil de couverture qui n’implique aucun paiement initial. L’utilisation de l’effet de levier peut accroître la volatilité du portefeuille.
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Managing Director
Global Balanced Risk Control Team
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