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Global Fixed Income Bulletin
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novembre 30, 2023

Électrochoc !

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novembre 30, 2023

Électrochoc !


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Électrochoc !

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novembre 30, 2023

 
 

Les marchés obligataires ont fait un retour en force en novembre. Les marchés anticipent de plus en plus un atterrissage en douceur en raison de statistiques économiques plus faibles que prévu, d’un reflux de l’inflation globale et de déclarations conciliantes des banques centrales. Ces trois tendances ont permis aux marchés obligataires d’enregistrer l’un de leurs meilleurs mois depuis des décennies, avec des réductions de taux prononcées à nouveau attendues aux États-Unis et en Europe. Les taux à 10 ans ont chuté de 60 points de base (pb) aux États-Unis, de 36 pb en Allemagne, de 5 pb1 au Canada et en Australie et de 67 pb en Nouvelle-Zélande. Dans l’ensemble, les taux ont baissé encore davantage sur les marchés émergents. Le dollar américain (USD) a chuté de 3% par rapport à un panier de devises. Sur le segment du crédit, les entreprises américaines investment grade ont surperformé leurs homologues en euro, avec un resserrement des spreads de 25 pb au cours du mois, contre 13 pb en Europe. Concernant la dette d’entreprise à haut rendement, le marché américain a de nouveau surperformé le marché euro (-67 pb des spreads contre 47 pb). Les spreads des émissions titrisées ont également baissé au cours du mois. Après une année hésitante jusqu’à présent, les titres américains adossés à des créances hypothécaires (MBS) émis par des agences ont enregistré une performance de plus de 5 %, et leurs spreads se sont nettement resserrés par rapport aux bons du Trésor américain.  Des conditions de marché favorables sont de retour !

 
 
GRAPHIQUE 1
 
Performance des actifs depuis le début de l’année
 

Note : performances en USD. Source : Bloomberg. Données au 30 novembre 2023. Les performances des indices sont fournies uniquement à titre indicatif et n’ont pas vocation à illustrer la performance d’un investissement spécifique. La performance passée ne garantit pas les performances futures.Voir la définition des indices ci-après.

 
 
GRAPHIQUE 2
 
Variations mensuelles des devises par rapport au dollar américain.
 

Note : Un changement positif indique une appréciation de la devise par rapport au dollar américain. Source : Bloomberg. Données au 30 novembre 2023. 

 
GRAPHIQUE 3
 
Principales variations mensuelles des rendements à 10 ans et des spreads
 

Source : Bloomberg, JP Morgan. Données au 30 novembre 2023

 
 

Perspectives des marchés obligataires

Nous n’avons pas le souvenir d’avoir déjà assisté à un tel enchaînement entre deux mois consécutifs, comme en octobre et novembre derniers.  En octobre, les courbes de taux étaient significativement inversées, les primes à terme augmentaient, la croissance de l’emploi s’accélérait aux États-Unis et les banques centrales insistaient sur la nécessité de laisser les taux « durablement plus élevés ».  Aujourd’hui, tout a changé !  L’inflation baisse et les banques centrales espèrent même que les conditions financières ne sont pas trop restrictives (elles craignent d’avoir potentiellement trop durci leur politique).  Le secteur manufacturier demeure en plein marasme, les résultats des enquêtes sur la confiance des entreprises étant tous inférieurs à 50, ce qui laisse présager une contraction de la production.  La correction du marché obligataire au troisième trimestre et en octobre a été spectaculaire, d’autant plus que les données économiques n’étaient pas non plus très solides.  Mais elles l’ont été suffisamment pour convaincre les marchés que les taux ne baisseraient pas de manière significative en 2024.  Ce n’est plus le cas.  Les déclarations de la Fed et de la Banque centrale européenne (BCE) ont insisté sur le caractère restrictif des conditions financières et, concernant l’Europe, l’atonie persistante de la croissance économique et la baisse plus rapide que prévu de l’inflation ont créé un contexte suffisamment rigoureux pour empêcher toute hausse future des taux et pour ramener l’inflation à des niveaux acceptables.  Le reste, comme on dit, appartient à l’histoire.  En effet, novembre 2023 est un mois à marquer d’une pierre blanche pour les marchés obligataires.  Mais à quelles perspectives faut-il s’attendre ?

Il ne fait aucun doute, selon nous, que les données et la communication des banques centrales ont contribué à la baisse des rendements. Mais une question se pose désormais : après le rebond de novembre, où en est le potentiel de hausse ?  Dans quelle mesure les performances anticipées pour 2024 se sont concrétisées en 2023 ?  Alors que la Fed et la BCE affirment que, selon toute vraisemblance, aucune nouvelle hausse des taux ne sera nécessaire, quel est leur potentiel de baisse en 2024 et à plus long terme ?  Bipolaire, le marché obligataire est désormais convaincu que ce qui ne monte pas doit baisser, et dans de larges proportions.  La Fed a évoqué des baisses de taux en 2024, mais relativement limitées et tardives (quatrième trimestre 2024).  Le marché est méfiant à son égard.  Plus de 100 pb de baisse des taux sont désormais attendus aux États-Unis en 2024, et un niveau similaire est prévu en zone euro.  Est-ce envisageable ?

Compte tenu du rebond spectaculaire observé en novembre (et début décembre), l’évolution des données et les déclarations des banques centrales seront déterminantes.  La Fed et la BCE ont toutes deux l’occasion, en décembre, de remettre les pendules à l’heure.  Il sera très intéressant de voir comment elles jugent l’orientation actuelle de leur politique monétaire et les conditions financières globales (le resserrement observé en septembre/octobre étant maintenant complètement absorbé).  Par ailleurs, alors que les marchés se sont réjouis de la poursuite de la baisse des offres d’emploi dans l’enquête JOLTS (Job Openings and Labor Turnover Survey) du Bureau of Labor Statistics des États-Unis, la croissance de l’emploi n’en demeure pas moins soutenue.  Les marchés du travail sont-ils en train de basculer ?  Ou restent-ils solides ?  L’avenir le dira.

Compte tenu des rendements actuels, tant nominaux que réels, et de la vitesse à laquelle ils ont chuté, ils vont probablement marquer une pause dans l’attente de nouvelles informations.  Les marchés semblent acheteurs et avides des  projections les plus optimistes.  Selon nous, les courbes de taux des obligations d’État intègrent déjà de nombreuses bonnes nouvelles.  Nous craignons que les flux de données/informations n’aillent pas tous dans le même sens d’ici la fin du mois et que cela refroidisse l’optimisme des intervenants selon lesquels non seulement l’inflation va continuer à baisser, mais qu’elle a de bonnes chances de ne pas persister et de baisser encore plus rapidement que prévu.  Cette tendance est déjà observable en zone euro, et pourrait se produire aux États-Unis.  Nous suggérons une exposition neutre au risque de taux en raison, d’une part, de la solidité des fondamentaux et, d’autre part, des baisses de taux excessives anticipées.  Comme la plupart des investisseurs, nous attendons avec impatience les données sur l’emploi aux États-Unis et les conclusions de la réunion de décembre du FOMC.

Nous continuons à penser que certains marchés obligataires émergents sont intéressants, même après leur récente hausse.  L’effervescence liée aux bons du Trésor américain et la chute du dollar américain sont très favorables aux marchés émergents.  Ces tendances justifient d’autant plus des réductions de taux dans les pays émergents, alors que l’inflation ne cesse de décliner.  Nous avons une préférence pour les marchés obligataires d’Amérique latine, où les banques centrales sont parvenues à baisser leurs taux et devraient poursuivre sur cette voie si la Fed marque une vraie pause. Les perspectives d’assouplissement anticipées par les marchés financiers vont devoir à présent être confirmés par les chiffres.  Nous hésitons à profiter de la baisse des rendements dans les pays émergents tant que nous n’avons pas une idée plus précise de la trajectoire probable des rendements des bons du Trésor dans les mois à venir.

Les marchés du crédit se sont également inscrits en hausse en novembre.  Cette progression est logique si l’on pense que les futures baisses de taux de la Fed et de la BCE découleront du succès de la lutte contre l’inflation, et non du niveau bien plus faible que prévu de l’activité économique.  Si les spreads des obligations d’entreprise se sont autant resserrés, c’est que les taux directeurs sont élevés dans le monde entier. Autrement dit, si les données s’avèrent plus faibles que prévu, les banques centrales pourraient réduire leurs taux de manière assez agressive pour enrayer la dégradation, étant donné la trajectoire favorable des niveaux d’inflation.  Ce rôle de « prêteur en dernier ressort » (le fameux « put ») des banques centrales avait disparu depuis près de dix ans, mais est clairement à l’origine de l’absence de récession au cours de la décennie précédente (du moins aux États-Unis).

Les spreads de crédit bénéficient toujours des anticipations de politique monétaire, d’une croissance raisonnable sans être trop dynamique, et des rendements réels élevés, du moins par rapport aux niveaux historiques.  Cependant, un scénario à la Boucle d’or a un prix.  Les spreads des obligations d’entreprise en dollars américains atteignent des niveaux assez bas, et rien de sérieux ne menace l’économie s’ils restent à ces niveaux ou qu’ils se resserrent davantage.  D’après nous, la prudence impose une position modestement longue sur les marchés du crédit, à la fois sur les segments investment grade ou high yield. Les obligations high yield à échéance courte semblent effectivement attrayantes dans cet environnement. Les perspectives d’inflation seront déterminantes pour savoir si les marchés ont des raisons de s’inquiéter de l’évolution des spreads de crédit.   Les valeurs financières présentent toujours des valorisations plus intéressantes que les valeurs non financières.

Nous continuons à privilégier le crédit titrisé à échéance courte comme les titres adossés à des créances hypothécaires résidentielles (RMBS), les titres adossés à des actifs (ABS) et certains titres adossés à des crédits hypothécaires commerciaux (CMBS). Les perspectives se sont toutefois légèrement dégradées, sur fond de détérioration de la situation financière des ménages et d’épuisement de l’épargne excédentaire. Le segment de crédit titrisé que nous privilégions reste celui des prêts hypothécaires résidentiels non garantis par une agence, malgré les difficultés d’accès à la propriété. De manière surprenante, le marché immobilier américain semble avoir atteint un plus bas, avec une légère remontée des prix.  Les MBS des agences américaines, malgré leurs excellentes performances en novembre, semblent toujours plus attractifs que le crédit investment grade.

Les perspectives du dollar américain semblent également changer.  Après une nette progression au troisième trimestre, il s’est fortement déprécié en novembre.  Les conditions économiques aux États-Unis restent meilleures que dans la plupart des autres pays développés.  Il est donc peu probable que la Fed assouplisse davantage sa politique que d’autres banques centrales (compte tenu de ses résultats en 2023).  Nous ne pensons donc pas qu’il soit judicieux de sous-pondérer le dollar par rapport aux autres devises du G-20.  Certaines devises émergentes semblent mieux positionnées, mais après leur récent rebond, nous ne pensons pas qu’il faille « courir après le marché ».  Ainsi, les rendements locaux des marchés émergents constituent selon nous un pari plus judicieux que l’appréciation des devises de ces pays.

Taux et devises des marchés développés

Analyse mensuelle
Les rendements obligataires ont fortement baissé en novembre : -60 pb pour les bons du Trésor américain à 10 ans, -36 pb pour les Bunds allemands et -34 pb pour les Gilts britanniques. Après une période marquée par des données constamment meilleures que prévu aux États-Unis, les statistiques économiques sont devenues - contre toute attente - inférieures aux anticipations. A noter en particulier le rapport ISM sur le secteur manufacturier et l’IPC américain, tous deux en deçà des attentes. En outre, dans le cadre de son remboursement trimestriel régulier, le Trésor a annoncé des augmentations plus progressives de la taille des adjudications de titres à long terme, ce qui a soutenu la partie longue de la courbe, actuellement sous pression. Contrairement aux mouvements récents, les courbes se sont plutôt aplaties (-20 pb sur le segment 2 ans/10 ans). Les primes à terme, moteur potentiel de la pentification précédente, se sont par exemple complètement inversées et pourraient expliquer en partie cet aplatissement. Selon le modèle de la Fed de New York (Adrian, Crump et Moench), la prime à terme pour les taux à 10 ans a baissé de 35 pb au cours du mois. Sur le front monétaire, la Fed a maintenu ses taux directeurs inchangés et son discours a été jugé légèrement conciliant. À la fin du mois, le marché accordait une probabilité nulle à un nouveau relèvement des taux de la Fed. La Banque d’Angleterre, la Reserve Bank de Nouvelle-Zélande, la Riksbank et la Norges Bank ont également opté pour le statu quo. Seule exception à cette tendance, la Reserve Bank d’Australie, qui a comme prévu décidé de relever ses taux de 25 pb, à 4,35%, en raison d’une inflation qui pourrait rester élevée en Australie.1

Perspectives
Compte tenu de la baisse prononcée des rendements obligataires, la question est désormais la suivante : s’agit-il d’un basculement durable à la baisse des taux ou d’un mouvement temporaire qui pourrait s’inverser ? Tout dépendra du calendrier des baisses de taux de la Fed et de leur ampleur. Le marché a commencé à anticiper des baisses de taux dès le premier trimestre 2024, pour un total de quatre diminutions consécutives d’ici la fin de l’année. Et ce malgré les déclarations répétées de la Fed, qui prévoit des taux d’intérêt durablement élevés pendant encore un certain temps. Les données se sont toutefois infléchies, celles relatives à l’inflation semblant même confirmer la capacité de la Fed à atteindre son objectif, sans même provoquer de récession. L’économie reste assez résiliente et les prévisions du PIB pour le quatrième trimestre sont toujours positives. Toutefois, la croissance devrait ralentir et repasser en deçà de son potentiel, et le taux de chômage commencer à augmenter. Malgré la forte baisse récente des rendements, rien ne dit que cette tendance soit terminée. Toutefois, les courbes sont maintenant davantage inversées et les primes à terme sont désormais bien inférieures aux niveaux de +1-3% observés avant la période qui a suivi la crise financière mondiale. En outre, la baisse des rendements a permis d’assouplir les conditions financières. Compte tenu de l’incertitude, il est difficile d’exprimer concrètement un point de vue sur les taux d’intérêt ; cependant, les positionnements pariant sur une pentification nous semblent toujours intéressants pour certains segments de la courbe. De telles positions pourraient en effet continuer à bénéficier de nouvelles augmentations de la prime de terme et/ou d’une pentification haussière plus typique si la Fed change de cap en raison de la faiblesse de l’économie. Sur le front des devises, avec l’inflexion des rendements et des données aux États-Unis, le dollar a cédé 3% en novembre. Nous sommes désormais plus négatifs à l’égard du billet vert.

Taux et devises des marchés émergents

Analyse mensuelle
La dette des marchés émergents a rebondi en novembre, avec des performances fortement positives, au point de signer son meilleur mois de l’année 2023, et ce sur tous segments de la classe d’actifs. L’évolution des perspectives en matière de baisse des taux l’année prochaine et la faiblesse du dollar ont renforcé l’intérêt des investisseurs pour les marchés émergents. Les spreads des obligations souveraines et d’entreprises se sont resserrés et la plupart des devises émergentes se sont appréciées. La République dominicaine a abaissé ses taux de manière inattendue, l’évolution du marché des bons du Trésor américain ayant fait émerger un contexte macroéconomique favorable. A l’inverse, la Turquie a surpris avec une hausse de 500 pb, même si cette décision a été suivie de déclarations moins fermes de la part de la banque centrale, alors que l’inflation reste supérieure à 60 %. Le nouveau président argentin, Javier Milei, a été élu sur la base de propositions radicales, mais sa rhétorique post-électorale a été plus positive que prévu. La décollecte s’est poursuivie au niveau de la classe d’actifs (-1,9 milliard de dollars pour les fonds en devises fortes et -1,0 milliard de dollars pour les fonds en devises locales), mais elle a nettement ralenti par rapport aux derniers mois précédents.2

Perspectives
La Fed se rapproche de la fin de son cycle de resserrement, mais la fin pure et simple du processus et le niveau du taux terminal demeurent incertains. Des divergences subsistent dans la classe d’actifs. En effet, les banques centrales de certains pays émergents ont été encouragées par le ton conciliant du marché américain et ont réduit leurs taux, tandis que de nombreuses autres ont opté pour le statu quo, mais pourraient commencer à réduire leurs taux prochainement. La classe d’actifs dans son ensemble est sensible aux conditions macroéconomiques, comme le montre l’inflexion du sentiment sur le marché américain. Nous continuons donc à surveiller ces événements macroéconomiques et leur impact sur les actifs des pays émergents. L’analyse des pays et des différentes émissions obligataires sera indispensable pour extraire de la valeur dans cette classe d’actifs en cette fin d’année 2023.

Obligations d’entreprises

Analyse mensuelle
En novembre, les spreads des obligations européennes investment grade ont moins bien performé que ceux de leurs homologues américains, dans un contexte de resserrement des spreads de crédit et de baisse des taux sans risque. Compte tenu des données économiques et des commentaires des banques centrales, les marchés estiment que le risque de nouvelles hausses de taux a diminué et que la probabilité d’un atterrissage en douceur a augmenté. Le sentiment du marché a évolué au gré de plusieurs facteurs au cours du mois. Tout d’abord, l’absence d’une nouvelle escalade sur le plan géopolitique a entraîné une baisse du prix du pétrole. Deuxièmement, les données sur l’inflation inférieures aux attentes suggèrent que la politique monétaire a porté ses fruits et que de nouvelles hausses de taux ne seront pas nécessaires. Troisièmement, les résultats du T3 ont été quelque peu décevants pour les entreprises des secteurs de l’énergie et de la chimie. Certaines d’entre elles ont même revu à la baisse leurs prévisions de croissance. Enfin, le marché a salué les nouvelles en provenance de Chine concernant les mesures prévues et mises en œuvre en matière de croissance et de politique du logement.3

Les marchés américains et mondiaux des obligations à haut rendement ont enregistré des performances quasi record en novembre, dans un contexte marqué par une croissance économique stable mais en léger ralentissement, l’endiguement de l’inflation et une forte baisse des rendements des bons du Trésor américain. Les conditions techniques sur le segment du haut rendement ont été particulièrement bonnes en novembre, avec des émissions modérées et la troisième meilleure collecte mensuelle historique des fonds américains à haut rendement destinés aux particuliers. Au cours des premières semaines du mois, les segments de bonne qualité et de longue duration du marché à haut rendement ont nettement surperformé. Avec la généralisation du rebond, les investisseurs se sont montrés plus audacieux et ont cherché à capter des rendements supplémentaires, ce qui a permis au segment des titres notés CCC de fortement surperformer lors de la dernière semaine de novembre.4

En novembre, les obligations convertibles mondiales ont enregistré une progression spectaculaire, tout comme d’autres actifs risqués, les investisseurs ayant estimé que les taux avaient atteint leur pic. Cependant, les convertibles ont sous-performé (les indices MSCI Global Equity et Bloomberg Global Aggregate Credit) car certains des secteurs les plus performants, comme les matériaux, l’industrie et la finance, sont moins représentés sur le marché des convertibles. Les émissions sont toutefois reparties de l’avant, comme c’est généralement le cas lors d’un rebond des actions, avec 9,6 milliards de dollars de nouvelles transactions, soit le deuxième mois le plus prolifique de l’année. L’offre a été dominée par les États-Unis, avec 5,5 milliards de dollars d’obligations papier, dont des opérations de grande envergure de PG&E, Uber et Western Digital.5

Perspectives
Selon notre scénario central, les facteurs techniques devraient rester bien orientés jusqu’à la fin de l’année, grâce à une demande soutenue d’instruments obligataires de grande qualité et une tendance défavorable au premier trimestre, avec l’arrivée d’une offre massive sur le marché. L’offre sera selon nous modeste en décembre, même si certaines opérations pourraient être avancées pour profiter de la baisse des taux sans risque et du resserrement des spreads de crédit. Elle pourrait en revanche être massive au premier trimestre, car les émetteurs chercheront à court-circuiter les incertitudes relatives aux fondamentaux et à l’élection présidentielle prévues au second semestre aux États-Unis. Le portage offre selon nous un bon potentiel de performance.

Le marché du haut rendement a terminé le mois sur la base d’un rendement moyen qui reste historiquement attractif, mais dans une moindre mesure qu’un mois auparavant. Nos perspectives et notre positionnement restent marqués par une certaine prudence. Cette prudence s’explique par les catalyseurs actuels, à savoir des politiques monétaires restrictives, les difficultés à venir des consommateurs américains et des émetteurs de titres à haut rendement, ainsi que les valorisations qui se situent en deçà des normes historiques, même si elles se sont fortement tendues d’un mois sur l’autre.

Nous restons optimistes à l’égard du marché mondial des obligations convertibles. Au cours de l’année, les prix des obligations convertibles sont passés de 80-85 à un niveau proche de la valeur nominale, ce qui a réduit leur profil obligataire. Et avec l’augmentation des deltas, les obligations convertibles sont devenues plus sensibles aux fluctuations des actions. En forte baisse, les primes de conversion sont aujourd’hui plus raisonnables. Nous pensons que ces facteurs confèrent aux obligations convertibles un profil plus équilibré, qui vont finir par retrouver un profil de performance asymétrique plus traditionnel.

Produits titrisés

Analyse mensuelle
Les spreads des MBS d’agences se sont resserrés en novembre, alors qu’ils s’élargissaient depuis plusieurs mois. Les marchés ont encore du mal à absorber l’offre en l’absence d’achats de MBS par la Fed et en raison de la diminution des achats de MBS par les banques américaines. Les spreads des MBS d’agences (coupon courant) se sont resserrés de 22 pb, passant de 177 à 157 pb au-dessus du taux interpolé des bons du Trésor américain. Les MBS à coupons élevés ont sous-performé ceux à coupons plus faibles en raison de l’aplatissement de la courbe. Les avoirs de la Fed en MBS ont diminué de 16 milliards de dollars, à 2 440 milliards de dollars. Les avoirs en MBS des banques américaines sont restés pratiquement inchangés à 2 580 milliards de dollars, mais ils sont toujours en baisse de plus de 400 milliards de dollars depuis le début de l’année 2022. Les spreads du crédit titrisé se sont encore resserrés en novembre, malgré l’abondance des nouvelles émissions. Nos positions européennes titrisées ont légèrement diminué en novembre.6

Perspectives
Nous pensons que les taux « durablement plus élevés » vont continuer à détériorer la situation financière des ménages, ce qui devrait entraîner des tensions sur les ABS dédiés à la consommation et des pressions supplémentaires pour les emprunteurs du secteur de l’immobilier commercial. Les opportunités de crédit hypothécaire résidentiel nous semblent plus attrayantes, étant donné que la plupart des emprunteurs ont sécurisé des crédits immobiliers à taux fixe sur 30 ans à des taux nettement inférieurs et que l’appréciation des prix des maisons au cours des dernières années a considérablement augmenté la valeur du patrimoine immobilier des propriétaires. Nous apprécions les MBS émis par des agences américaines en raison de leurs spreads actuellement plus élevés. 

Les rendements des actifs titrisés restent à des niveaux historiquement élevés et nous pensons que ces spreads plus larges font plus que compenser les risques actuels de marché. Les fondamentaux du crédit restent stables malgré le risque de récession. Les taux de défaut augmentent légèrement pour de nombreuses classes d’actifs mais ils restent globalement faibles au regard de leurs niveaux historiques, et nous pensons qu’ils ne constitueront pas une menace pour la grande majorité des titres. Les RMBS américains hors agences restent notre segment de crédit favori malgré les difficultés d’accès à la propriété. Les prix de l’immobilier aux États-Unis restent stables. Ils sont sous pression en raison du renchérissement du crédit hypothécaire mais la dynamique de l’offre et de la demande est porteuse. Les finances des ménages restent bonnes et les perspectives d’emploi sont de bon augure pour la solvabilité des emprunteurs. Enfin, la prudence des établissement prêteurs soutient également le crédit immobilier. Nous restons plus prudents à l’égard de l’immobilier commercial, en particulier les bureaux, qui continue de subir les effets négatifs de la pandémie. Nous restons prudents à l’égard des positions sur des titrisations européennes. 

 
 

1 Source : Bloomberg. Données au 30 novembre 2023.
2 Source : Bloomberg. Données au  30 novembre 2023. Les obligations d’entreprises émergentes sont représentées par l’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified.
3 Source : Indices Bloomberg : indices U.S. Corporate et European Aggregate Corporate. Données au  30 novembre 2023.
4 Source : J.P. Morgan et indice Bloomberg US Corporate High Yield. Données au  30 novembre 2023.
5 Source : Bloomberg et indice Refinitiv Global Convertibles Focus. Données au  30 novembre 2023.
6 Source : Bloomberg. Données au  30 novembre 2023.

 
 

CONSIDÉRATIONS SUR LES RISQUES

La diversification ne garantit ni un profit ni une protection contre les pertes dans un marché en baisse.

Il ne peut être garanti qu’un portefeuille atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont soumis au risque de marché, c’est-à-dire à la possibilité que la valeur des titres détenus par le portefeuille diminue et que la valeur des actions du portefeuille soit donc inférieure à celle que vous avez payée. Les valeurs de marché peuvent varier quotidiennement en fonction de facteurs économiques ou d’autre nature (par ex. catastrophes naturelles, crises sanitaires,  terrorisme, conflits et troubles sociaux) qui ont des répercussions sur les marchés, les pays, les entreprises ou les États. Il est difficile de prévoir le calendrier, la durée et les éventuels effets négatifs (par ex. liquidité du portefeuille) liés à de tels événements. Par conséquent, vous pouvez perdre de l’argent en investissant dans un portefeuille. Les titres obligataires sont soumis à la capacité d’un émetteur de rembourser le principal et les intérêts (risque de crédit), aux fluctuations des taux d’intérêt, à la solvabilité de l’émetteur et la liquidité générale du marché (risque de marché). Dans un contexte de hausse des taux d’intérêt, les prix des obligations pourraient baisser et entraîner des périodes de volatilité et des rachats plus importants. Dans un environnement de taux d’intérêt en baisse, le portefeuille peut générer des revenus moindres. Les titres à plus long terme peuvent être plus sensibles aux variations de taux d’intérêt. Certains titres du gouvernement américain achetés dans cette stratégie, tels que ceux émis par Fannie Mae et Freddie Mac, ne sont pas pleinement adossés à une garantie de l’État. Il est possible que ces émetteurs ne disposent pas des fonds nécessaires pour rembourser leurs obligations à l’avenir. Les emprunts bancaires publics sont soumis au risque de liquidité et aux risques de crédit des titres moins bien notés. Les titres à haut rendement (obligations spéculatives) sont des titres moins bien notés qui peuvent présenter un risque de crédit et de liquidité plus élevé. Les titres de créance souverains sont soumis au risque de défaillance. Les titres adossés à des créances hypothécaires et à des actifs sont sensibles au risque de remboursement anticipé et présentent un risque de défaut plus élevé, et peuvent être difficiles à évaluer et difficiles à vendre (risque de liquidité). Ils sont également soumis aux risques de crédit, de marché et de taux d’intérêt. Le marché des changes est très volatil. Les prix sur ces marchés sont influencés, entre autres, par l’évolution de l’offre et de la demande d’une devise particulière, les échanges commerciaux, les programmes et les politiques budgétaires, financières et de contrôle des changes ou des devises nationales ou étrangères, et les variations des taux d’intérêt domestiques et étrangers. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment les risques de change, politiques, et économiques. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que ceux associés aux investissements étrangers. Les instruments dérivés peuvent augmenter les pertes de façon disproportionnée et avoir un impact significatif sur la performance. Ils peuvent également être soumis aux risques de contrepartie, de liquidité, de valorisation, de corrélation et de marché. Les titres illiquides et soumis à restrictions peuvent être plus difficiles à vendre et à valoriser que les titres cotés en bourse (risque de liquidité). En raison de la possibilité que les remboursements anticipés modifient les flux de trésorerie des obligations hypothécaires collatéralisées — (CMO), il est impossible de déterminer à l’avance leur date d’échéance finale ou leur durée de vie moyenne. En outre, si le collatéral des CMO ou les garanties de tiers sont insuffisants pour effectuer les paiements, le portefeuille pourrait subir une perte.

 
 
 
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DÉFINITIONS

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DÉFINITIONS DES INDICES

Les indices présentés dans ce rapport ne sont pas destinés à décrire la performance d’un investissement spécifique, et les indices présentés n’incluent pas les dépenses, frais ou coût d’acquisition, ce qui diminuerait la performance. Les indices indiqués ne sont pas gérés et ne doivent pas être considérés comme un investissement. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.

Bloomberg® et les indices Bloomberg sont utilisés comme des marques de service de Bloomberg Finance L.P. et de ses sociétés affiliées, et ont fait l’objet d’une licence d’utilisation à certaines fins par Morgan Stanley Investment Management (MSIM). Non affilié à MSIM, Bloomberg n’approuve, ne soutient, ne contrôle ou ne recommande aucun produit, et ne garantit pas l’adéquation, l’exactitude ou l’exhaustivité des données ou des informations relatives à un produit.

L’indice Bloomberg Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Euro IG Corporate) est un indice conçu pour refléter la performance du marché des obligations d’entreprise « investment grade » en euros.

L’indice Bloomberg Global Aggregate Corporate est la composante « entreprise » de l’indice Bloomberg Global Aggregate. Ce dernier permet de mesurer l’évolution générale des marchés obligataires mondiaux « investment grade ».

L’indice Bloomberg US Corporate High Yield mesure la performance du marché des obligations d’entreprises à haut rendement libellées en USD, à taux fixe et imposables. Les titres sont classés dans la catégorie high yield si la note moyenne de Moody’s, Fitch et S&P est inférieure ou égale à Ba1/BB+/BB+. L’indice ne tient pas compte de la dette émergente.

L’indice Bloomberg US Corporate est un indice de référence général qui mesure les performances du marché des obligations d’entreprise IG à taux fixe et imposables.

L’indice Bloomberg US Mortgage Backed Securities (MBS) réplique les performances des titres « pass-through » adossés à des créances hypothécaires (ARM à taux fixe et hybride) garantis par Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) et Freddie Mac (FHLMC). L’indice est construit en regroupant les blocs de MBS livrables à venir en lots ou génériques suivant le programme, le coupon et le millésime. Introduits en 1985, les indices à taux fixe GNMA, FHLMC et FNMA pour les titres à 30 et 15 ans ont été antidatés aux mois de janvier 1976, mai 1977 et novembre 1982, respectivement. En avril 2007, des titres hypothécaires hybrides à taux variable (ARM) ont été ajoutés à l’indice.

L’Indice des prix à la consommation (IPC) est une mesure qui examine la moyenne pondérée des prix d’un panier de biens et services de consommation, tels que le transport, la nourriture et les soins médicaux.

Euro vs USD— Performance totale de l’euro par rapport au dollar US.

Emprunts d’État allemands à 10 ans— Indice Germany Benchmark 10— Year Datastream Government ; Emprunts d’État japonais à 10 ans — Indice Japan Benchmark 10-Year Datastream Government ; et Bons du Trésor américain à 10 ans— Indice U.S. Benchmark 10— Year Datastream Government.

L’indice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY constrained) a vocation à répliquer la performance en euro et en livre sterling de la dette d’entreprise non IG (spéculative) émise sur les marchés des eurobonds.

L’indice ICE BofAML US Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML US Mortgage Master) réplique la performance des titres « pass-through » adossés à des créances hypothécaires résidentielles à taux fixe et hybrides libellés en dollars américains et émis publiquement par des agences américaines sur le marché domestique américain.

L’indice ICE BofAML US High Yield Master II Constrained (ICE BofAML US High Yield) est un indice pondéré en fonction de la valeur de marché de toutes les obligations domestiques et yankee à haut rendement, y compris les obligations à paiement différé ou en cash. Ses titres ont des échéances d’un an ou plus et une note de crédit inférieure à BBB-/Baa3, mais ne sont pas en défaut.

L’indice ISM manufacturier repose sur des enquêtes menées auprès de plus de 300 entreprises manufacturières par l’« Institute of Supply Management ». L’indice ISM manufacturier assure un suivi de l’emploi, des stocks de production, des nouvelles commandes et des livraisons des fournisseurs. Un indice de diffusion composite est créé pour surveiller les conditions dans le secteur manufacturier national, sur la base des données de ces enquêtes.

Emprunts d’État italiens à 10 ans —Indice Italy Benchmark 10-Year Datastream Government.

L’indice JP Morgan CEMBI Broad Diversified est un indice de référence mondial des marchés émergents liquides qui réplique les performances des obligations d’entreprise libellées en dollars américains émises par des entités des marchés émergents.

L’indice JP Morgan Government Bond Emerging Markets (JPM Local EM debt) réplique la performance des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L’indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l’exclusion de la Chine et de l’Inde en septembre 2013).

L’indice JP Morgan Government Bond Index Emerging Markets (JPM External EM Debt) réplique les performances des obligations en devise locale émises par les gouvernements des marchés émergents. L’indice est positionné comme indice de référence investissable qui inclut uniquement les pays qui sont accessibles par la plupart des investisseurs internationaux (à l’exclusion de la Chine et de l’Inde en septembre 2013).

L’indice JP Morgan Emerging Markets Bond Index Global (EMBI Global) réplique le rendement total des instruments de dette extérieure négociés sur les marchés émergents et constitue une version élargie de l’EMBI +. À l’instar de l’indice EMBI+, l’indice EMBI Global comprend des obligations « Brady » libellées en dollars américains, des prêts et des euro-obligations d’une valeur nominale en circulation d’au moins 500 millions de dollars.

L’indice JP Morgan GBI-EM Global Diversified est un indice de référence mondial liquide pondéré en fonction de la capitalisation boursière pour les obligations d’entreprise émergentes libellées en dollar américain représentant l’Asie, l’Amérique latine, l’Europe et le Moyen-Orient/Afrique.

JPY vs. USD — Rendement total en yen japonais par rapport au dollar américain.

L’indice Markit ITraxx Europe est un indice équipondéré de 125 credit default swaps sur des entreprises européennes investment grade, répartis en 4 sous-indices : Financiers (senior et subordonné), non financiers et HiVol.

L’indice Nikkei 225 (Japon Nikkei 225) est un indice pondéré par les prix des 225 principales sociétés japonaises à la Bourse de Tokyo.

L’indice MSCI AC Asia ex Japon (MSCI Asie hors Japon) réplique la performance des grandes et moyennes capitalisations de deux pays développés sur trois (à l’exclusion du Japon) et de huit pays émergents d’Asie.

L’indice MSCI All Country World (ACWI, MSCI actions monde) est un indice pondéré par la capitalisation boursière ajustée du flottant, conçu pour mesurer la performance des marchés boursiers mondiaux. Le terme "« flottant »" représente la part des actions en circulation qui sont considérées comme disponibles à l’achat sur les marchés d’actions publics par les investisseurs. La performance de l’indice est cotée en dollars américains et sous-entend le réinvestissement des dividendes nets.

L’indice MSCI Emerging Markets (MSCI emerging equities) réplique les performances des grandes et moyennes capitalisations de 23 pays émergents (ME).

L’indice MSCI World (MSCI developed equities) reflète les performances de grandes et moyennes capitalisations de 23 pays développés (PD).

L’Indice des directeurs d’achat (PMI) est un indicateur de la santé économique du secteur manufacturier.

Refinitiv Convertible Global Focus USD Hedged est un indice pondéré par le marché qui inclut des obligations convertibles en actions d’une taille unitaire minimale de 500 millions de dollars (États-Unis), 200 millions d’euros (Europe), 22 milliards de yens et 275 millions de dollars (autres pays).

L’indice Russell 2000® mesure la performance des 2 000 plus petites sociétés de l’indice Russell 3000.

L’Indice S&P 500® (US S&P 500) mesure la performance du segment des grandes capitalisations du marché des actions américaines, et couvre environ 75 % de ce marché. L’indice comprend 500 entreprises de premier plan dans les principaux secteurs de l’économie américaine.

L’indice S&P CoreLogic Case-Shiller US National Home Price NSA cherche à mesurer la valeur de l’immobilier résidentiel dans 20 grandes zones métropolitaines américaines : Atlanta, Boston, Charlotte, Chicago, Cleveland, Dallas, Denver, Detroit, Las Vegas, Los Angeles, Miami, Minneapolis, New York, Phoenix, Portland, San Diego, San Francisco, Seattle, Tampa et Washington.

L’indice S&P/LSTA US Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan Index) a vocation à refléter la performance des plus grandes opérations du marché des prêts à effet de levier.

L’indice S&P GSCI Copper (Copper), un sous-indice de l’indice S&P GSCI, fournit aux investisseurs un indice de référence fiable et publiquement disponible pour suivre la performance des investissements sur le marché du cuivre.

L’indice S&P GSCI Softs (GSCI soft commodities) est un sous-indice de l’indice S&P GSCI qui mesure la performance des seules matières premières agricoles, pondérée en fonction de la production mondiale. En 2012, l’indice S&P GSCI Softs comprenait les matières premières suivantes : café, sucre, cacao et coton.

Emprunts d’État espagnols 10 ans — Spain Benchmark 10-Year Datastream Government Index.

L’indice  Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged  est un indice pondéré par le marché qui inclut des obligations convertibles en actions d’une taille unitaire minimale de 500 millions de dollars (États-Unis), 200 millions d’euros (Europe), 22 milliards de yens, et 275 millions de dollars (autres pays).

Emprunts d’État britanniques à 10 ans — U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government Index. Pour les indices d’obligations gouvernementales Datastream suivants, les indices de référence sont basés sur des obligations spécifiques. L’obligation choisie pour chaque série est l’obligation la plus représentative disponible pour la fourchette d’échéances données pour chaque point. Les indices de référence sont sélectionnés en fonction des conventions acceptées dans chaque marché. Généralement, l’obligation de référence est la dernière émission dans la fourchette d’échéance donnée ; il est également tenu compte du rendement, de la liquidité, de la taille de l’émission et du coupon.

L’indice US Dollar Index (DXY) est un indice de la valeur du dollar américain par rapport à un panier de monnaies, souvent appelé panier de devises des partenaires commerciaux des États-Unis.

Le Volatility Index (VIX) du Chicago Board Options Exchange (CBOE) reflète les anticipations du marché en matière de volatilité à 30 jours.

Il n’y a aucune garantie qu’une stratégie d’investissement fonctionnera dans toutes les conditions du marché et il revient à chaque investisseur d’évaluer sa capacité à investir à long terme, surtout pendant les périodes de détérioration du marché.

Les comptes dédiés gérés séparément peuvent ne pas être adaptés pour tous les investisseurs. Les comptes dédiés gérés conformément à cette stratégie peuvent détenir des titres qui ne suivent pas nécessairement la performance d’un indice particulier. Les investisseurs doivent étudier attentivement les objectifs d’investissement, les risques et les frais associés à la stratégie avant d’investir. Un niveau d’investissement minimum est requis. Vous trouverez des informations importantes sur les gestionnaires financiers dans la partie 2 du formulaire ADV.

Les opinions et les points de vue et/ou les analyses exprimés sont ceux de l’auteur ou de l’équipe de gestion à la date de publication : ils peuvent être modifiés à tout instant au gré de l’évolution des conditions de marché ou de la conjoncture économique et ne pas se concrétiser. En outre, les opinions ne seront pas mises à jour ou corrigées dans le but de refléter les informations publiées a posteriori, des situations existantes ou des changements se produisant après la date de publication. Les opinions exprimées ne reflètent pas les opinions de tous les gérants de portefeuille de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) et ses filiales et sociétés affiliées (collectivement désignées par « la Société »). Elles peuvent ne pas être prises en compte dans toutes les stratégies et les produits proposés par la société.

Les prévisions et/ou estimations fournies dans le présent document sont susceptibles de changer et pourraient ne pas se matérialiser. Les informations concernant les performances attendues et les perspectives de marché sont basées sur la recherche, l’analyse et les opinions des auteurs ou de l’équipe de gestion. Ces conclusions sont de nature spéculative, peuvent ne pas se concrétiser et ne visent pas à prédire la performance future d’une stratégie ou d’un produit proposé par la Société. Les résultats futurs peuvent considérablement varier en fonction de facteurs tels que l’évolution des marchés des valeurs mobilières ou des marchés financiers ou des conditions économiques générales.

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Japon :
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