L’industrie du paiement s’impose progressivement comme l’un des segments les plus intéressants du secteur des technologies financières (Fintech). Avant le Covid-19, environ 50 % des transactions effectuées dans le monde se faisaient en espèces.¹ Le Covid-19 a imposé une multiplication des transactions directes en ligne, où l’argent liquide n’est pas un moyen de paiement pratique. Par ailleurs, il est probable que l’argent liquide soit un vecteur de propagation du virus. Lorsque les consommateurs seront habitués à utiliser les moyens, plus pratiques, de paiement numérique, la tendance à délaisser l’argent liquide devrait se maintenir à un niveau structurellement plus élevé dans l’après-Covid-19. La croissance du volume des paiements numériques devrait, à moyen terme, dépasser 12 % par an, ce qui constitue un vent favorable porteur pour le secteur.²

L’univers des paiements est complexe et se compose d’une large gamme d’acteurs dont les rôles et les propositions de valeur diffèrent. On peut classer ces acteurs en trois grandes catégories : les émetteurs de cartes, les réseaux de cartes et les prestataires de services de paiement acquéreur (ci-après « acquéreurs »). Les émetteurs de cartes sont pour la plupart des banques et des sociétés de cartes de crédit qui émettent des cartes de crédit et de paiement pour leurs clients particuliers ou grossistes. Les réseaux de cartes fournissent l’infrastructure et établissent les modalités d’échange des autorisations et des fonds. Les acquéreurs fournissent la connexion entre les magasins ou les sites internet qui reçoivent le paiement et les réseaux de cartes.

Par exemple, lorsqu’un client se sert de sa carte bancaire pour régler ses achats au supermarché local, l’appareil envoie un message à l’acquéreur pour obtenir l’autorisation de paiement. L’acquéreur envoie le message par l’intermédiaire du réseau de cartes, qui le transmet à l’émetteur de la carte. Si l’émetteur de la carte valide le paiement, l’autorisation est retransmise par le réseau de cartes à l’acquéreur et enfin au supermarché. Selon le type de carte et la région où elle est utilisée, chaque panier de 100 $ acheté par le consommateur rapporte environ 98 à 99 $ au supermarché, tandis que l’acquéreur perçoit des frais de 0,10 à 0,20 $, le réseau de cartes environ 0,10 $ et l’émetteur de la carte généralement de 0,60 à 1,30 $.³ En apparence, c’est l’émetteur de la carte qui perçoit la commission la plus élevée, mais en réalité, il reverse une partie de celle-ci aux consommateurs sous forme d’incitations telles que des miles aériens, des remises ou des frais de change réduits.

Les réseaux de cartes - élément résilient du système

Traditionnellement, deux réseaux de cartes, Visa et MasterCard, ont constitué le point de concentration le plus intéressant de l’écosystème. Ces deux acteurs disposent d’un solide ensemble de trois avantages concurrentiels, à savoir, un réseau de consommateurs, un réseau de commerçants et un réseau d’institutions financières. Cette superposition d’avantages concurrentiels s’est avérée très difficile à vaincre. Il existe quelques opérateurs à intégration verticale, par exemple des réseaux de cartes nationaux et des fournisseurs de paiements électroniques émergents, toutefois, sans l’aide d’une réglementation gouvernementale susceptible de faire pencher la balance en sa faveur et sans un apport de capitaux considérable il est très difficile de faire face à cette concurrence. De fait, la plupart des solutions alternatives ne disposent pas d’une force de frappe suffisante en termes d’investissement, de portée internationale ou de qualité de service pour concurrencer Visa ou MasterCard. Cette situation a permis à Visa et à MasterCard de conserver une position stable et souvent dominante dans un marché en pleine expansion, soutenu par la transition durable de l’argent liquide vers les cartes de paiement.  

Acquéreurs - en progression

L’essentiel de l’activité des acquéreurs est encore assuré par les banques, notamment en Europe. Historiquement, cette activité s’inscrivait dans le cadre des prestations de banque commerciale proposées par les banques à leurs clients. Avec le temps, toutefois, les économies d’échelle inhérentes à cette activité ont conduit ces services initialement bancaires à se développer sous la forme d’opérateurs commerciaux indépendants proposant des services de traitement et d’acquisition d’opérations de paiement. Ces opérateurs adoptent généralement l’une des deux stratégies ci-dessous. Soit ils consolident les infrastructures bancaires existantes sous un même chapeau et créent des synergies en optimisant les systèmes et les coûts, soit ils exploitent une base technologique unifiée et développent leur clientèle de manière organique. Les acteurs comme Adyen, Stripe et PayPal ont poursuivi la seconde stratégie et ont connu une très forte croissance dans des conditions économiques très intéressantes, entraînant des valorisations élevées. En parallèle, certains opérateurs optant pour la consolidation et qui s’échangent à des multiples plus accessibles, se développent sur la base d’une tarification raisonnée des transactions et d’une amélioration des compétences en matière d’intégration.

Émetteurs de cartes - cachés au sein des banques et des sociétés de crédit

L’essentiel des activités d’émission se concentre dans les banques et les sociétés de cartes de crédit. Parfois, la partie traitement est externalisée pour réaliser des économies d’échelle, mais ces acteurs conservent généralement l’activité principale d’émission, qui donne accès aux commissions interbancaires. Si l’émission de cartes génère des rendements très séduisants, avec quelques variations en fonction des montants à reverser sous forme d’incitations directes ou indirectes, ces activités sont rarement assez importantes pour dynamiser l’activité économique des organisations où elles se déploient.

Données - le défi suivant

La thèse d’investissement actuelle repose sur l’avantage découlant de la consolidation de ce qui est par nature une activité à coûts essentiellement fixes. Pourtant, au-delà de ces aspects, l’industrie du paiement fournit une mine de données unique à partir de laquelle il est possible de développer des services à valeur ajoutée.

Les fast-foods, par exemple, installent peu à peu dans leurs restaurants des bornes de commande où l’on peut commander ses repas avant de les retirer au comptoir. Les clients ont tendance à sélectionner plus d’articles ou des articles plus chers lorsqu’ils commandent à partir de ces bornes, peut-être parce qu’ils se sentent moins sous la pression des personnes qui attendent dans la file derrière eux. Une tendance similaire se dessine avec l’utilisation des applications. La création d’un outil qui aiderait les restaurants des chaînes de fast-foods à prévoir le retour sur investissement d’un kiosque, en fonction de leur clientèle existante, pourrait avoir une valeur significative.

La clé du succès dans ce secteur appartient à ceux qui seront en mesure de collecter la meilleure qualité de données. Certaines des principales banques qui réunissent sous la même enseigne les activités d’émetteur et d’acquéreur devraient, en théorie, être les mieux équipées. Cela nécessite toutefois l’intégration de divisions souvent distinctes (banque de détail et banque commerciale) ainsi qu’une mise à niveau importante et l’intégration des systèmes existants. Dans le passé, les banques, en particulier les banques bien établies, ont eu du mal à relever ce genre de défis et ce sont les réseaux de cartes qui possèdent de loin les ensembles de données les plus complets. Toutefois, leur rôle au cœur du système de paiement par carte n’est pas seulement de traiter les transactions, mais aussi d’être l’arbitre et le concepteur des règles régissant les transactions entre acquéreurs et émetteurs. Il leur sera par conséquent difficile de garder leur rôle d’arbitre tout en rivalisant avec les autres acteurs dans le domaine des données.

Certains des acquéreurs sont en train de se positionner dans les services à valeur ajoutée. Comme pour les banques, l’architecture de leurs systèmes sera essentielle à leur succès et favorisera les acteurs disposant d’une base technologique unique. Certains portefeuilles numériques récemment créés, comme ApplePay et GooglePay, sont également en position de force, à condition qu’ils parviennent à intégrer les données de paiement avec leurs autres bases de données.

Conséquences

D’un point de vue ESG, la transition vers les paiements électroniques au détriment des espèces pourrait conduire à l’exclusion financière des personnes n’ayant pas accès au système bancaire, notamment dans les marchés émergents. Visa, qui est bien consciente de ce problème, s’efforce d’aider les personnes non bancarisées à accéder à des comptes de paiement électronique, avec pour objectif d’atteindre 500 millions de personnes d’ici 2020. La transition vers le numérique soulève également des questions relatives à la sécurité des paiements. Visa a énormément investi dans la sécurité des données. L’entreprise a ainsi reçu la meilleure note dans ce domaine de la part de Gartner Consulting dans le cadre de l’audit de son programme de cybersécurité en 2019. Elle a également empêché quelque 25 milliards de dollars de fraude par son recours à l’intelligence artificielle.

En tant qu’investisseurs de qualité axés sur la protection contre les pertes, nous avons toujours été intéressés par les réseaux de cartes, en raison de la robustesse de leur modèle économique et de leurs économies d’échelle. Les banques et les sociétés de cartes de crédit spécialisées se situent en dehors du périmètre d’intérêt de nos portefeuilles internationaux en raison de la faiblesse de leurs performances et de leur endettement élevé. Les activités d’acquisition d’opérations de paiement sont plus intéressantes, bien que les valorisations soient très élevées pour les acteurs qui se développent à partir d’une base technologique unique.

¹ Source : Capgemini World Payments Report 2019

² Source : Capgemini World Payments Report 2019

³ Source : Analyses Adyen, Nexi, Visa et Morgan Stanley

INFORMATIONS SUR LES RISQUES

Il ne peut être garanti qu’un portefeuille atteindra son objectif d’investissement. Les portefeuilles sont sujets au risque de marché, c’est-à-dire à la possibilité que la valeur de marché des titres en portefeuille baisse. Les valeurs boursières peuvent varier quotidiennement en fonction de facteurs économiques ou d'autre nature (par ex. catastrophes naturelles, crises sanitaires, terrorisme, conflits et troubles sociaux) qui ont des répercussions sur les marchés, les pays, les entreprises ou les gouvernements. Il est difficile de prévoir le calendrier, la durée et les éventuels effets négatifs (par ex. liquidité du portefeuille) liés à de tels événements. En conséquence, cette stratégie expose l’investisseur à des pertes potentielles. Nous attirons votre attention sur le fait que cette stratégie peut comporter d’autres types de risques. L’évolution de l’économie mondiale, des dépenses et des préférences de consommation, de la concurrence, de la démographie, des réglementations publiques et des conditions économiques peut pénaliser les sociétés internationales et peut avoir un impact négatif plus prononcé sur la stratégie que si les actifs de la stratégie étaient investis dans un éventail plus large de sociétés. En général, la valeur des actions varie également en fonction des activités spécifiques à une entreprise. Les investissements sur les marchés étrangers s’accompagnent de risques particuliers, notamment les risques de change, politiques, économiques et de marché. Les actions de sociétés à petites capitalisations présentent des risques spécifiques, tels que des gammes de produits, des marchés et des ressources financières limitées, et une volatilité supérieure à celles des entreprises de grandes capitalisations plus solidement établies. Les risques associés aux investissements dans les pays émergents sont plus élevés que sur les marchés développés étrangers. Les portefeuilles peu diversifiés investissent dans un nombre plus restreint d’émetteurs. De ce fait, toute évolution de la situation financière ou de la valeur de marché d’un émetteur donné est susceptible d’entraîner une volatilité accrue. Stratégie de vente d’options. La vente d’options d’achat implique le risque que le Portefeuille soit obligé de vendre le titre ou l’instrument sous-jacent (ou de régler en espèces un montant d’une valeur égale) à un prix défavorable ou inférieur au cours du marché de ce titre ou instrument sous-jacent, au moment où l’option est exercée. En tant que vendeur d'une option d'achat, le Portefeuille renonce, pendant la durée de vie de l'option, à profiter des augmentations de la valeur marchande du titre ou de l'instrument sous-jacent couvrant l'option au-delà de la somme de la prime et du prix d'exercice, mais conserve le risque de perte correspondant à la baisse du cours du titre ou de l'instrument sous-jacent. De plus, la stratégie de vente d'options d'achat pourrait ne pas protéger le portefeuille entièrement contre les baisses de la valeur du marché. La vente d’options non couvertes comporte des risques particuliers qui exposent le Portefeuille à des pertes potentiellement importantes.