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Global Fixed Income Bulletin
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junio 16, 2021

¿Qué ha sido de la volatilidad?

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¿Qué ha sido de la volatilidad?


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¿Qué ha sido de la volatilidad?

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junio 16, 2021

 
 

Mayo resultó ser un mes relativamente tranquilo a pesar de algunas sorpresas importantes que nos brindaron los datos.  Los datos de empleo e inflación de Estados Unidos sorprendieron: los de empleo, a la baja (por un margen muy amplio) y los de inflación, al alza (la mayor sorpresa en décadas). Dado que estas dos variables siguen siendo el centro de atención de la Reserva Federal, los inversores, naturalmente, están interesados en ellas. Lamentablemente, los datos son muy confusos y están distorsionados por las reaperturas, las restricciones por el lado de la oferta, tanto de mano de obra como de materias primas, y las diferentes tasas de vacunación, por lo que resulta complicado extraer una señal o un mensaje de ellos.  A fin de cuentas, el mercado no es tan irracional como para pasarlos por alto y mantiene el mismo relato optimista que a comienzos de este año: crecimiento sólido, llegada de la inmunidad de grupo, sobrecalentamiento de los mercados de bienes (y vivienda), rápido crecimiento de los ingresos nominales y compromisos de la mayoría de los países principales con mantener políticas fiscales y monetarias acomodaticias. Sin embargo, ¡la volatilidad no quedará suprimida para siempre! Los datos en algún momento se volverán más claros y apuntarán a un crecimiento y una inflación más rápidos de lo previsto o a lo contrario.

 
 

Así pues, no resulta sorprendente que las rentabilidades de la mayoría de los bonos de mercados desarrollados cayeran ligeramente o no registraran cambios en el mes.  Cabe destacar que, a pesar de la solidez de los datos económicos reales (a excepción del dato de empleo de Estados Unidos) y una inflación más alta de la esperada, las rentabilidades reales volvieron a caer. Una destacada excepción a esta situación fueron los tipos de interés de Nueva Zelanda, que subieron con fuerza tras las observaciones formuladas en la reunión de mayo del Banco de la Reserva de Nueva Zelanda acerca del endurecimiento de la política monetaria. La Reserva Federal mantuvo su postura de que los elevados datos de inflación son transitorios y que regresarán a niveles “normales” con el tiempo. El Banco de Inglaterra mantuvo sin cambios los tipos de interés y ralentizó el ritmo de las compras de activos. El BCE brindó un tono moderado, indicando que no se acordarían cambios en su política en la reunión de junio.  Sin embargo, la situación en los mercados emergentes es muy diferente. Con diferencia, los bancos centrales de la esfera emergente están adoptando enfoques más restrictivos, bien elevando los tipos, bien ajustando a la baja sus orientaciones prospectivas. Turquía, Brasil y Rusia elevaron el precio del dinero y Hungría, la República Checa y Polonia avanzan lentamente en esa misma dirección.

La volatilidad en los mercados de crédito también se mantuvo contenida; el crédito estadounidense superó ligeramente en rendimiento a su homólogo europeo. De nuevo, no sucedió nada en mayo que hiciera que el mercado abandonara su visión de que el crédito sigue siendo atractivo a pesar de las exigentes valoraciones (al menos, en clave histórica). Prosigue la compresión de los diferenciales entre emisores de mayor y menor calidad, aunque llega tarde. Será cada vez más difícil que los activos de menor calidad tengan significativamente mejores rentabilidades que los de mayor calidad. También ha de indicarse que la composición del índice cambia a lo largo del tiempo, en algunos casos, de manera sustancial. El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield presenta la mayor calidad de crédito en más de una década, pues los activos de calificación BB han aumentado de manera notable por las bajadas de rating, mientras que diversas compañías con una calificación de CCC han entrado en quiebra y abandonado el índice (en especial, del sector energético). Por otra parte, los activos de grado de inversión, representados por el índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate, presentan la menor calidad de crédito media en más de una década ante el aumento de las compañías rebajadas a una calificación de BBB por razón de diseño o de manera fortuita (por ejemplo, el efecto de la pandemia en los balances financieros). Esta circunstancia hace que las valoraciones actuales en high yield sean menos elevadas de lo que parece, y que las de grado de inversión parezcan peores, atendiendo a su evolución histórica. 

El fundamento es que permanece intacta una estrategia de inversión centrada en la continuidad de unas tires nominales bajas (en particular, las reales), un crecimiento sólido (de la producción y los ingresos), el aumento de las tasas de vacunación y una política estable. Aunque resulta difícil creer que las rentabilidades de los mercados desarrollados de todo el mundo no subirán, hoy no es el día para que así suceda. Parece que tanto los diferenciales de crédito como las tires de la deuda pública están entrando en franjas delimitadas de cara al verano a la espera de mayor certidumbre sobre los datos y las políticas.  En el ínterin, debemos avanzar a todo gas, centrándonos en activos sensibles a la evolución del crédito (con respecto a los activos libres de riesgo), en términos de crédito corporativo, ciertos mercados emergentes y crédito titulizado. Y, por cierto: una inflación mayor y una Reserva Federal moderada no son, en nuestra opinión, la receta para un dólar robusto.

 
 
 
Gráfico 1: Rendimiento de los activos desde el comienzo del año
 

Nota: rentabilidad en USD. Fuente: Bloomberg. Datos a 31 de mayo de 2021. Los índices se facilitan con fines meramente ilustrativos y no es su objetivo describir el rendimiento de una inversión concreta. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. Véanse las páginas 6 y 7 para consultar las definiciones de los índices.

 
 
Gráfico 2: Variaciones mensuales de divisas frente al USD
 

Nota: una variación positiva indica una apreciación de la moneda con respecto al USD. Fuente: Bloomberg. Datos a 31 de mayo de 2021.

 
 
Gráfico 3: Variaciones mensuales considerables de las tires a 10 años y los diferenciales
 

Fuente: Bloomberg, JPMorgan. Datos a 31 de mayo de 2021.

 
 

Perspectiva para la renta fija

En ocasiones, resulta complicado no sonar como un disco rayado y esta es una de ellas.  En mayo, no cambiaron muchas cosas para comprender la perspectiva de inversión a medio plazo, por lo que existen pocas razones para ajustar la estrategia de inversión.   El futuro del crecimiento es lo claro que puede ser —puede que sea sólido— y opaco en cuanto a la inflación —subirá, pero ¿durante cuánto tiempo y en qué medida?—.   No se produjeron cambios de postura entre los responsables de política en cuanto a sus orientaciones actuales, pero en Estados Unidos los datos son suficientemente sólidos como para que este verano se empiece a hablar de una retirada gradual de los estímulos; podría ser en julio, agosto o septiembre.  Todo depende todavía de los datos y está supeditado a una interpretación cualitativa.  Por ejemplo, ¿la creación de 500.000 puestos de trabajo de media en el primer semestre del año es un dato suficientemente robusto como para enmarcarse en el concepto de "serie de datos" del presidente Powell?  ¿O quizá tiene otra cifra en mente?  ¡Supongo que lo sabremos a su debido tiempo!  Todo esto significa que puede que los datos deban ser abrumadoramente favorables para la Reserva Federal (y el BCE, el Banco de Japón, el Banco de Inglaterra, etc.) para asumir el riesgo de endurecer la política o simplemente aplicar una política menos acomodaticia, pero acomodaticia al fin y al cabo.

El rendimiento de la deuda pública puede entenderse desde una perspectiva, pero no desde la otra.  Por una parte, los datos no son suficientemente claros en cuanto a la solidez "real" de la economía a medio plazo (lo cual se debe conocer para valorar las tires más a largo plazo), por lo que resulta peligroso confiar demasiado en que la robustez actual se prolongará lo suficiente para quebrar el estancamiento secular y llevar el forward de los bonos estadounidenses  por encima del 2,5%.  Por otra parte, las tires reales son negativas a lo largo de toda la curva de tires.  Esto no parece bueno desde una perspectiva a medio plazo, especialmente ante una dinámica de crecimiento en todo el mundo que parece tan favorable, no solo para este año, sino también para los próximos.  Si bien somos optimistas en cuanto a la inflación (la inflación no se va a disparar a cotas más altas), es probable que este indicador avance posiciones en los próximos años con respecto al periodo comprendido entre 2018 y 2019.   Es de esperar que esta evolución impulse al alza las tires nominales.  Esperamos que la Reserva Federal pueda impulsar el tipo real de los fondos federales al menos de vuelta a cero en algún momento.  Para la mayoría de las economías de mercados desarrollados, resulta de aplicación el mismo tipo de análisis.  Sin embargo, dada la estrategia de la Reserva Federal de un objetivo de inflación media flexible (FAIT), es de esperar que la normalización de los tipos lleve varios años.  Esto significa que será complicado que la rentabilidad del bono a 10 años del Tesoro estadounidense supere el 2%.  Como hemos visto en los últimos meses, se ha mantenido la barrera del 1,75%.  Así pues, partimos de que deberíamos ser cautos en cuanto al riesgo de tipos de interés, pero, salvo que las valoraciones vuelvan a subir por encima de los niveles esperados, es mejor no tomar una posición muy defensiva.

La inflación sigue ocupando un lugar destacado en la lista de aspectos que vigilar de los inversores,  y con razón.  Lamentablemente, hay tanta volatilidad en las economías que resulta complicado distinguir entre señales y ruido.  Por ejemplo, no resultaría sorprendente un dato de empleo no agrícola de Estados Unidos que evidenciara una evolución de 300.000 puestos de trabajo a 1 millón.  Los diversos factores que entran en juego en el mercado de trabajo son, en ocasiones, transversales; por ejemplo, unas prestaciones por desempleo duraderas o elevadas podrían mantener a los trabajadores fuera del mercado incluso al aumentar la demanda de mano de obra por la reactivación económica. Los datos sobre salarios han sido muy sólidos, lo cual alienta a las personas a regresar a sus puestos de trabajo; sabemos que subir los salarios es una condición necesaria para que se produzca un alza de la inflación.  Este extremo es preocupante.  Sin embargo, es probable que debamos esperar hasta septiembre/octubre, para cuando las generosas prestaciones hayan llegado a su fin, los niños regresen a la escuela y las tasas de vacunación sean incluso más altas, para saber si se reactiva la oferta de mano de obra.  Por otra parte, los precios de los productos y las materias primas han seguido disparándose por los cuellos de botella por el lado de la oferta.  Asimismo, la inflación del sector de servicios sigue siendo moderada, pues siguen en vigor las normas de distancia social y se piensa que la brecha de producción será considerable. También está la cuestión estadística de cómo calcular correctamente la inflación para sectores cuyo servicio normal se ha visto gravemente limitado y en que han cambiado los patrones de consumo (si bien, quizá, solo de forma temporal). La reapertura de la economía y un aumento de la demanda acumulada podrían traducirse en precios más elevados, si bien no es seguro lo sostenida que sería esta subida. Esperamos que el repunte actual de la inflación será temporal, pero, como siempre, la situación ha de seguirse.  Es probable que los responsables de la política monetaria actúen suponiendo que se trata de una situación temporal y no problemática, al menos, durante los próximos meses.  Dicho esto, los bancos centrales de diversos países desarrollados de menor peso (Canadá, Nueva Zelanda y República Checa) han indicado que comenzarán a reducir la acomodación el próximo año, antes de lo previsto, y algunos miembros del Comité de Política Monetaria del Banco de Inglaterra han sugerido que podrían darse subidas de tipos en el Reino Unido el próximo año.  Los bancos centrales de diversos mercados emergentes ya han comenzado a endurecer sus políticas, mostrando una preocupación mayor que la de sus homólogos de la esfera desarrollada por la posibilidad de que una inflación más alta debilite sus monedas.  La buena noticia es que el endurecimiento de las políticas monetarias ya se descuenta en las curvas de tires de la mayoría de estos países.  Sin embargo, la política acomodaticia ya ha terminado a escala global.  Estamos al final del partido, pero es probable que se trate de un partido muy largo.

Es de esperar que los activos cíclicos sigan contando con un respaldo adecuado en estas condiciones: tires reales bajas, objetivo flexible de inflación media, continuidad de las campañas de vacunación y crecimiento sólido de los ingresos nominales.  A pesar de presentar valoraciones exigentes, todavía nos parece correcto mantener una cartera con una calidad de crédito inferior a la media.  Es de esperar que los mercados emergentes también empiecen a alcanzar a sus homólogos desarrollados en el segundo semestre del año, así como que persista la solidez de su rentabilidad en mayo. Sin embargo, la compresión de diferenciales o rentabilidades entre los bonos high yield de mejor y peor calificación parece prácticamente completa.  El paso a bonos de menor calidad, por ejemplo, con una calificación de CCC, podría traducirse en oportunidades de conseguir plusvalías mucho más reducidas de cara al futuro.  Dicho esto, el entorno económico es tan positivo que es de esperar que los impagos caigan en los próximos 12 meses (de hecho, parece que es posible que nos encontremos en un ciclo de revisiones al alza del crédito), por lo que permanecer sobreponderados en bonos de menor calidad sigue resultando adecuado para captar la tir adicional.  Asumir riesgos significativos debería limitarse a oportunidades idiosincráticas en que las primas de riesgo sean elevadas (¡todavía hay algunas!). El peligro, naturalmente, es que solo suelen darse cuando algo va mal y los riesgos ya han subido. Seguirán siendo clave los análisis adecuados y bottom-up.  La muy dispar evolución de los diferentes países de mercados emergentes así lo demuestra.

Tipos y divisas de mercados desarrollados

Análisis mensual

En mayo, las tires de la mayoría de los bonos de mercados desarrollados cedieron ligeramente o permanecieron sin cambios, pues los datos económicos que se fueron conociendo continuaron siendo sólidos y persistieron las dudas acerca de la inflación.  Una excepción destacada a esta situación fueron los tipos de interés de Nueva Zelanda, que subieron con fuerza tras las observaciones formuladas en la reunión de mayo del Banco de la Reserva de Nueva Zelanda acerca del endurecimiento de la política monetaria. La Reserva Federal mantuvo su postura de que los elevados datos de inflación son transitorios y que regresarán a niveles “normales” con el tiempo. El Banco de Inglaterra mantuvo los tipos de interés sin cambios, pero ralentizó las compras de activos y algunos miembros de su Comité de Política Monetaria sugirieron la posibilidad de elevar el precio del dinero en 2022. El BCE brindó un tono moderado, indicando que no se acordarían cambios en su política en la reunión de junio.

Perspectiva

Los recientes datos e información siguen apuntando que el crecimiento económico en 2021 será muy sólido.  El descenso de las tasas de infección, el avance de la vacunación, los robustos resultados de eficacia, los ingentes estímulos fiscales en Estados Unidos, las altas tasas de ahorro, la reactivación de las economías y los enfoques laxos  de los bancos centrales están forjando una perspectiva muy positiva para las economías. Ante la implementación del paquete de ayudas y estímulos, por valor de 1,9 billones de USD, la política fiscal estadounidense se dispone a mejorar significativamente el crecimiento a escala global en 2021/2022, no solo en Estados Unidos.

Aunque no esperamos oleadas de ventas drásticas en los mercados de deuda pública, consideramos que el riesgo está orientado hacia una subida de tires, dado que las valoraciones siguen siendo elevadas con respecto a su evolución histórica y existe la posibilidad de que descuenten más primas a lo largo de toda la curva de tipos. Se prevé que el alza actual de la inflación sea transitoria, pero existe el riesgo de que se torne más persistente por la subida de los salarios y las expectativas de inflación. Que las tires reales sigan próximas a mínimos históricos sugiere que las condiciones financieras continúan siendo muy acomodaticias.

Tipos y divisas de mercados emergentes

Análisis mensual

La rentabilidad de la deuda de mercados emergentes fue positiva en mayo en general, es decir, de los bonos en monedas locales y en monedas fuertes. Por sectores, las compañías de infraestructuras, petróleo y gas, industriales y papeleras lideraron el mercado, mientras que las de los sectores financiero, servicios públicos, tecnologías, medios y telecomunicaciones y transporte lastraron la rentabilidad.

Perspectiva

Seguimos confiando en los activos de renta fija de mercados emergentes por la continuada estabilidad de las tires de la deuda pública estadounidense, el avance sostenido hacia la reapertura de la economía en los mercados desarrollados y el repunte en las tasas de vacunación en diversas economías emergentes. Sin embargo, los reveses en la lucha contra la COVID-19 podrían exponer a diversas economías de los mercados emergentes a nuevas cepas del virus, pesando sobre el crecimiento y unas cuentas fiscales ya frágiles. Más en general, el retraso en la transición a la consolidación fiscal podría llevar al mercado a exigir primas de riesgo mayores en renta fija de mercados emergentes. Los riesgos políticos nacionales, como los que plantean las próximas elecciones en diversas economías de América Latina, también podrían incidir negativamente en los precios de los activos.

Crédito

Análisis mensual

Los diferenciales de crédito se ampliaron ligeramente durante el mes en el caso de los activos europeos de grado de inversión; en el de sus homólogos estadounidenses, se estrecharon. Los mercados de crédito se beneficiaron de la ligera alza de la renta variable y la menor volatilidad en el mes. El principal soporte del mercado fueron los continuos mensajes de los bancos centrales de que es demasiado pronto para plantearse reducir la política monetaria, a pesar de unos datos de inflación superiores a las expectativas. Los precios de las materias primas también continuaron subiendo, con el petróleo a la cabeza, al elevarse las expectativas de demanda.

Perspectivas de mercado

Consideramos que las expectativas de que se produzca un repunte económico en 2021 favorecen al crédito, así como el continuo respaldo positivo de las políticas monetaria y fiscal, pues los tipos permanecen acomodaticios y la expansión cuantitativa, sólida. Esperamos que persistirá la solidez, con un posible avance excesivo de los precios en el primer semestre del año y una corrección en el segundo a medida que aumenten las fusiones y las adquisiciones, se cuestione el nivel de expansión cuantitativa en 2022 y el temor a pasar por alto la posibilidad de comprar se torne en miedo a poseer valoraciones que, en términos históricos, resulten demasiado elevadas.

Productos titulizados

Análisis mensual

Mayo fue un mes bastante tranquilo en cuanto a actividad y volatilidad del mercado. Los tipos de interés siguieron evolucionando en una banda delimitada a pesar de la volatilidad de los datos económicos. Los diferenciales de las titulizaciones de agencia se ampliaron ligeramente al tornarse más frecuentes los rumores de la posibilidad de que la Reserva Federal comience a reducir las compras de dichos activos. Los diferenciales de las titulizaciones U.S. Non-agency residential mortgage-backed securities (RMBS), Commercial mortgage-backed securities (CMBS) y U.S. asset-backed securities (ABS) apenas cambiaron en mayo.

Perspectiva

Seguimos teniendo una perspectiva positiva para el crédito de los sectores residencial y de consumo, así como una postura más cauta para las titulizaciones CMBS. Consideramos que las titulizaciones de agencia parecen caras en términos históricos y ajustados a riesgo. Las titulizaciones U.S. non-agency RMBS todavía ofrecen un valor relativo razonablemente atractivo. Las titulizaciones ABS estadounidenses siguen ofreciendo una perspectiva heterogénea: las de consumo tradicional (tarjetas de crédito y préstamos para automóviles) parecen relativamente caras, mientras que las de los sectores más afectados por la COVID-19 continúan ofreciendo un potencial de recuperación mucho mayor. Las valoraciones de las titulizaciones CMBS siguen mostrando un carácter muy idiosincrático; ofrecen algunas oportunidades de valor atractivas, pero también posibles problemas de crédito. Los hoteles y los centros comerciales se han visto gravemente afectados por la pandemia y siguen siendo vulnerables a los elevados niveles de impago. 

 
 

CONSIDERACIONES SOBRE RIESGOS

La diversificación no garantiza la obtención de beneficios ni la protección frente a pérdidas cuando los mercados caen.

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en una cartera podrá comportar pérdidas. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Ciertos títulos de deuda pública estadounidense comprados por la estrategia, tales como los emitidos por Fannie Mae y Freddie Mac, carecen de la garantía del prestigio y la solvencia de Estados Unidos. Es posible que estos emisores no tengan los fondos para atender sus obligaciones de pago en el futuro. Los préstamos de bancos públicos están sujetos al riesgo de liquidez y al riesgo de crédito de los títulos con calificaciones inferiores. Los títulos de alta rentabilidad (bonos basura) son valores con calificaciones más bajas que pueden entrañar un mayor riesgo de crédito y de liquidez. Los títulos de deuda soberana están sujetos al riesgo de impago. Los bonos de titulización hipotecaria y los bonos de titulización de activos son sensibles al riesgo de amortización anticipada y a un mayor riesgo de impago y podrían ser difíciles de valorar y de vender (riesgo de liquidez). Asimismo, están sujetos a riesgos de crédito, de mercado y de tipos de interés. El mercado de divisas es altamente volátil. Influyen en los precios de estos mercados, entre otros factores, los cambios en la oferta y la demanda de una divisa en particular, las condiciones comerciales, los programas y las políticas fiscales, monetarios y de control de los mercados de divisas nacionales o extranjeros y las variaciones de los tipos de interés nacionales y extranjeros. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Invertir en países de mercados emergentes comporta riesgos mayores que los relacionados generalmente con inversiones en el extranjero. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos restringidos e ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los títulos que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Debido a la posibilidad de que las amortizaciones anticipadas alteren los flujos de caja sobre las obligaciones hipotecarias garantizadas, no es posible establecer con antelación su fecha de vencimiento final o su vida media. Además, si la garantía de la obligación hipotecaria garantizada o las garantías de terceros fueran insuficientes para realizar pagos, la cartera podría incurrir en pérdidas.

 
 
 
The Global Fixed Income team follows a seamless process with a global outlook. They seek to identify and capture the potential value in situations where the market's implied forecasts are extreme.
 
 
 
Featured Fund
 
 
 
 
 

DEFINICIONES

R* es el tipo de interés real a corto plazo que se daría cuando la economía se encuentra en una situación de equilibrio, es decir, el desempleo se halla en una tasa neutral y la inflación se encuentra en el nivel objetivo. Puntos básicos: Un punto básico = 0,01%.

DEFINICIONES DE ÍNDICES

Los índices que se muestran en este informe no pretenden describir el rendimiento de una inversión concreta y no incluyen gastos, comisiones o gastos de suscripción, que reducirían la rentabilidad. Los índices que se muestran no están gestionados y no deben considerarse una inversión. No es posible invertir directamente en un índice.

El índice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) es un índice concebido para reflejar el rendimiento del mercado de bonos corporativos con grado de inversión denominados en EUR.

El índice Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate es el componente corporativo del índice Barclays Global Aggregate, indicador general de los mercados globales de renta fija con grado de inversión.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) es un índice de referencia general que mide el mercado de bonos corporativos con grado de inversión, de tipo fijo y sujetos a fiscalidad.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield mide el mercado de bonos corporativos sin grado de inversión, de tipo fijo, sujetos a fiscalidad y denominados en USD. Los títulos se clasifican como alta rentabilidad si la calificación mediana de Moody's, Fitch y S&P es Ba1/BB+/BB+ o inferior. El índice excluye la deuda de mercados emergentes.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate es un índice de referencia general que mide el mercado de bonos corporativos con grado de inversión de tipo fijo y sujetos a fiscalidad. El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate es un índice de referencia general que mide el mercado de bonos corporativos con grado de inversión de tipo fijo y gravables.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) sigue la evolución de bonos de titulización hipotecaria pass-through de agencia (hipotecas de tipo ajustable tanto a tipo fijo como híbridas) garantizados por Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) y Freddie Mac (FHLMC). El índice se elabora agrupando conjuntos de bonos de titulización hipotecaria individuales con entrega por determinar en agregados o genéricos basados en programas, cupones y años de emisión. Introducidos en 1985, los índices de tipo fijo de GNMA, FHLMC y FNMA correspondientes a títulos a 30 y 15 años se antedataron a enero de 1976, mayo de 1977 y noviembre de 1982, respectivamente. En abril de 2007, se incorporaron al índice los bonos pass-through de hipotecas a tipo ajustable híbridas de agencia.

El índice de precios al consumo (IPC) es una medida que examina la media ponderada de los precios de una cesta de bienes y servicios de consumo, como transporte, alimentos y atención sanitaria.

EUR vs. USD: rentabilidad total del EUR frente al USD.

Bonos alemanes a 10 años: índice Germany Benchmark 10-Year Datastream Government; deuda pública japonesa a 10 años: índice Japan Benchmark 10-Year Datastream Government; y bono del Tesoro estadounidense a 10 años: índice U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY Constrained) está diseñado para seguir la evolución del crédito sin grado de inversión denominado en EUR y GBP emitido al público en los mercados de eurobonos, los mercados locales en GBP o los mercados locales en EUR por emisores de todo el mundo.

El índice ICE BofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) sigue el rendimiento de los bonos pass-through de hipotecas residenciales denominadas en USD, a tipo fijo e híbridas, emitidos al público por agencias estadounidenses en el mercado nacional estadounidense.

El índice ICE BofAML U.S. High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) es un índice ponderado por el valor de mercado de todos los bonos de alta rentabilidad nacionales y yankees, entre los que se incluyen bonos con interés aplazado y títulos con pago en especie. Sus títulos tienen vencimientos de un año o más y una calificación crediticia inferior a BBB-/Baa3, pero no incurren en incumplimiento.

El índice ISM Manufacturing se basa en encuestas a más de 300 compañías manufactureras a cargo del Institute of Supply Management. El índice ISM Manufacturing sigue el empleo, la producción, las existencias, los nuevos pedidos y las entregas de proveedores. Se confecciona un índice de difusión compuesto que sigue las condiciones del sector manufacturero nacional a partir de los datos de estas encuestas.

Deuda pública italiana a 10 años: índice Italy Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice JP Morgan CEMBI Broad Diversified es un índice de referencia de bonos corporativos líquidos de mercados emergentes globales que sigue la evolución de bonos corporativos denominados en USD emitidos por entidades de mercados emergentes.

El índice JPMorgan Government Bond—Emerging Markets (JPM Local EM Debt) sigue la evolución de bonos denominados en moneda local emitidos por gobiernos de mercados emergentes. El índice se perfila como la referencia que indica dónde puede invertirse e incluye solo aquellos países a los que puede acceder la mayor parte de la base inversora internacional (se excluyen China e India desde septiembre de 2013).

El índice JPMorgan Government Bond Emerging Markets (JPM External EM Debt) sigue la evolución de bonos denominados en moneda local emitidos por gobiernos de mercados emergentes. El índice se perfila como la referencia que indica dónde puede invertirse e incluye solo aquellos países a los que puede acceder la mayor parte de la base inversora internacional (se excluyen China e India desde septiembre de 2013).

El índice JP Morgan Emerging Markets Bond Global (EMBI Global) sigue la rentabilidad total de instrumentos de deuda externa negociados en los mercados emergentes y es una versión ampliada del EMBI+. Al igual que el EMBI+, el EMBI Global incluye bonos Brady, préstamos y eurobonos denominados en USD con un valor nominal en circulación de, al menos, 500 millones de USD.

El índice JP Morgan GBI-EM Global Diversified es un índice de referencia global, líquido y ponderado por la capitalización de mercado de bonos corporativos de mercados emergentes denominados en USD representativos de Asia, América Latina, Europa y Oriente Medio/África.

JPY vs. USD: rentabilidad total del JPY frente al USD.

El índice de asequibilidad de viviendas de la National Association of Realtors compara la mediana de las rentas con el coste de la vivienda mediana.

El índice Nikkei 225 (Japan Nikkei 225) es un índice ponderado por precio de las 225 compañías niponas de primera clase más destacadas que cotizan en la bolsa de Tokio.

El índice MSCI AC Asia ex-Japan (MSCI Asia ex-Japan) representa a compañías de gran y mediana capitalización de dos de tres países de mercados desarrollados (excluido Japón) y ocho países de mercados emergentes de Asia.

El índice MSCI All Country World (ACWI, MSCI Global Equities) es un índice ponderado por capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto medir la evolución de las bolsas de mercados desarrollados y emergentes. La expresión “en libre circulación” designa la proporción de las acciones en circulación que se consideran disponibles para su compra por los inversores en los mercados bursátiles. La evolución del índice se expresa en USD y supone que los dividendos netos se reinvierten.

El índice MSCI Emerging Markets (MSCI Emerging Equities) representa a compañías de gran y mediana capitalización de 23 países de mercados emergentes.

El índice MSCI World (MSCI Developed Equities) representa a compañías de gran y mediana capitalización de 23 países de mercados desarrollados.

El índice de directores de compras es un indicador de la salud económica del sector manufacturero.

El índice Russell 2000® es un índice que mide la evolución de las 2.000 compañías más pequeñas del índice Russell 3000.

El índice S&P 500® (U.S. S&P 500) mide la rentabilidad del segmento de gran capitalización del mercado de renta variable estadounidense, cubriendo aproximadamente el 75% de dicho mercado. El índice incluye 500 compañías punteras de sectores líderes de la economía estadounidense.

El índice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan) tiene como fin reflejar el rendimiento de las mayores líneas de financiación del mercado de préstamos apalancados.

El índice S&P GSCI Copper(cobre), subíndice de S&P GSCI, supone para los inversores una referencia fiable y pública sobre la evolución de las inversiones en el mercado del cobre.

El índice S&P GSCI Softs (GSCI Soft Commodities) es un subíndice de S&P GSCI que mide el rendimiento solo de las materias primas agrícolas, ponderado por la producción mundial. En 2012, el índice S&P GSCI Softs incluyó las siguientes materias primas: café, azúcar, coco y algodón.

Deuda pública española a 10 años: índice Spain Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged es un índice ponderado por mercado con un tamaño mínimo para inclusión de 500 millones de USD (Estados Unidos), 200 millones de EUR (Europa), 22.000 millones de JPY y 275 millones de USD (otros) de bonos convertibles vinculados a títulos de renta variable.

Deuda pública británica a 10 años: índice U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government. En el caso de los siguientes índices de deuda pública de Datastream, los índices de referencia se basan en bonos concretos. El bono escogido para cada serie es el más representativo disponible para la banda de vencimientos dada en cada punto temporal. Los índices de referencia se seleccionan de acuerdo con las convenciones aceptadas en cada mercado. Por lo general, el bono de referencia corresponde a la emisión más reciente de la banda de vencimientos dada; se tienen en cuenta también la rentabilidad, la liquidez, el volumen de la emisión y el cupón.

El índice del USD (DXY) es un índice del valor del USD con respecto a una cesta de divisas, a menudo denominada “cesta de monedas de los socios comerciales de Estados Unidos”.

El índice de volatilidad de mercado (VIX®) del Chicago Board Options Exchange (CBOE) muestra la expectativa del mercado con respecto a la volatilidad a 30 días.

DISTRIBUCIÓN

Esta comunicación se dirige exclusivamente a personas que residen en jurisdicciones donde la distribución o la disponibilidad de la información que aquí se recoge no vulneran las leyes o los reglamentos locales y solo se distribuirá entre estas personas.

Irlanda: MSIM Fund Management (Ireland) Limited. Domicilio social: The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). Inscrita en Irlanda como sociedad de responsabilidad limitada con el número de sociedad 616661. MSIM Fund Management (Ireland) Limited está regulada por el Banco Central de Irlanda. Reino Unido:Morgan Stanley Investment Management Limited está autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Inscrita en Inglaterra. Número de registro: 1981121. Domicilio social: 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA, autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Dubái:Morgan Stanley Investment Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubái, 506501 (Emiratos Árabes Unidos). Teléfono: +97 (0)14 709 7158). Alemania: MSIM Fund Management (Ireland) Limited Niederlassung Deutschland, Grosse Gallusstrasse 18, 60312 Fráncfort del Meno (Alemania) (Gattung: Zweigniederlassung [FDI] gem. § 53b KWG). Italia: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano), con sede en Palazzo Serbelloni, Corso Venezia, 16, 20121 Milán (Italia), se encuentra inscrita en Italia con el número de sociedad y de IVA 11488280964. Países Bajos: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA (Países Bajos). Teléfono: 31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited. MSIM Fund Management (Ireland) Limited está regulada por el Banco Central de Irlanda. Francia: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Paris Branch es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Paris Branch, con domicilio social en 61 rue de Monceau, 75008 Paris (Francia), se encuentra inscrita en Francia con el número de sociedad 890 071 863. España: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Sucursal en España es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Sucursal en España, con domicilio social en Calle Serrano 55, 28006, Madrid (España), se encuentra inscrita en España, con número de identificación fiscal W0058820B.  Suiza: Morgan Stanley & Co. International plc, London, Zurich Branch. Autorizada y regulada por la Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (“FINMA”). Inscrita en el registro mercantil de Zúrich con el número CHE-115.415.770. Domicilio social: Beethovenstrasse 33, 8002 Zúrich (Suiza). Teléfono +41 (0) 44 588 1000. Fax: +41(0) 44 588 1074.

Japón: En el caso de los inversores profesionales, este documento se facilita o se distribuye solo con fines informativos. En el caso de aquellas personas que no sean inversores profesionales, este documento se distribuye en relación con el negocio de Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (“MSIMJ”) con respecto a contratos de gestión discrecional de inversiones y contratos de asesoramiento de inversiones. Este documento no se concibe como una recomendación o una invitación para llevar a cabo operaciones ni ofrece ningún instrumento financiero concreto. En virtud de un contrato de gestión de inversiones, con respecto a la gestión de activos de un cliente, el cliente ordena políticas de gestión básicas por adelantado y encarga a MSIMJ que tome todas las decisiones de inversión con base en un análisis del valor de los títulos, entre otros factores, y MSIMJ acepta dicho encargo. El cliente deberá delegar en MSIMJ las facultades necesarias para realizar inversiones. MSIMJ ejerce las facultades delegadas con base en las decisiones de inversión de MSIMJ y el cliente se abstendrá de emitir instrucciones concretas. Todos los beneficios y las pérdidas de inversión pertenecen a los clientes; el capital principal no está garantizado. Antes de invertir, estudie los objetivos de inversión y la naturaleza de los riesgos. Se aplicará una comisión de asesoramiento de inversiones por contratos de asesoramiento de inversiones o contratos de gestión de inversiones, en proporción al plazo del contrato y en función de la cantidad de activos objeto del contrato multiplicada por cierto tipo (como máximo, del 2,20% anual, impuestos incluidos). En el caso de algunas estrategias, puede aplicarse una comisión de contingencia, además de la comisión que se menciona anteriormente. También puede incurrirse en gastos indirectos, como comisiones de intermediación de valores registrados. Dado que estos gastos y comisiones varían en función del contrato y otros factores, MSIMJ no puede indicar los tipos, los límites máximos, etc. por adelantado. Todos los clientes deben leer minuciosamente los documentos que se facilitan antes de la suscripción de un contrato antes de formalizarlo. Este documento lo distribuye en Japón MSIMJ, sociedad inscrita con el número 410 (Dirección de la oficina financiera local de Kanto [sociedades de instrumentos financieros]), afiliación: Japan Securities Dealers Association, Investment Trusts Association, Japan, Japan Investment Advisers Association y Type II Financial Instruments Firms Association.

Estados Unidos:

Una cuenta gestionada por separado podría no ser adecuada para todos los inversores. Las cuentas gestionadas por separado según la estrategia incluyen diversos títulos y no reproducirán necesariamente la rentabilidad de un índice. Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos y las comisiones de la estrategia. Se requiere un nivel mínimo de activos. Para obtener información importante sobre el gestor de inversiones, consulte la parte 2 del formulario ADV.

Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos, las comisiones y los gastos de los fondos. En los folletos, figuran esta y otra información sobre los fondos. Para obtener un ejemplar del folleto, descárguelo en morganstanley.com/im o llame al 1-800-548-7786. Lea el folleto detenidamente antes de invertir.

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Hong Kong: Este documento lo emite Morgan Stanley Asia Limited para utilizarse en Hong Kong y únicamente podrá facilitarse a “inversores profesionales”, según se define este término en la Ordenanza de valores y futuros (Securities and Futures Ordinance) de Hong Kong (capítulo 571). El contenido de este documento no lo ha revisado ni aprobado ninguna autoridad reguladora, ni siquiera la Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong. En consecuencia, salvo en casos de exención conforme a la legislación pertinente, este documento no podrá emitirse, facilitarse, distribuirse, dirigirse ni ofrecerse al público en Hong Kong. Singapur: Este documento no debe considerarse una invitación de suscripción o adquisición, directa o indirectamente, dirigida al público o a cualquier persona concreta de este en Singapur, salvo a (i) inversores institucionales conforme al artículo 304 del capítulo 289 de la Ley de valores y futuros (Securities and Futures Act, “SFA”) de Singapur, (ii) “personas relevantes” (incluidos inversores acreditados) de conformidad con el artículo 305 de la SFA, y de acuerdo con las condiciones especificadas en el artículo 305 de la SFA, o (iii) de otro modo de conformidad y de acuerdo con las condiciones de cualquier otra disposición aplicable de la SFA. La Autoridad Monetaria de Singapur no ha revisado esta publicación. Australia: Esta publicación la distribuye en Australia Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited, ACN: 122040037, AFSL n.º 314182, que acepta la responsabilidad de su contenido. Esta publicación y cualquier acceso a ella están dirigidos exclusivamente a “clientes mayoristas”, según el significado que se le atribuye a este término en la Ley de sociedades (Corporations Act) de Australia.

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No existen garantías de que una estrategia de inversión vaya a funcionar en todas las condiciones de mercado, por lo que cada inversor debe evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente en periodos de retrocesos en el mercado. Antes de invertir, los inversores deben consultar minuciosamente el documento de oferta correspondiente de la estrategia o del producto. Hay diferencias importantes en la forma de ejecutar la estrategia en cada uno de los vehículos de inversión.

Una cuenta gestionada por separado podría no ser adecuada para todos los inversores.

Las cuentas gestionadas por separado según la estrategia incluyen diversos títulos y no reproducirán necesariamente la rentabilidad de un índice. Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos y las comisiones de la estrategia.

Los puntos de vista y las opiniones pertenecen al autor o al equipo de inversión en la fecha de elaboración de este documento y podrán variar en cualquier momento debido a las condiciones del mercado o económicas y podrían no llegar a materializarse. Además, tales puntos de vista no se actualizarán o revisarán de otro modo con el fin de recoger la información disponible o las circunstancias existentes y los cambios que se produzcan después de la fecha de publicación. Los puntos de vista expresados no reflejan los de todos los equipos de inversión de Morgan Stanley Investment Management (MSIM), ni los de la compañía en conjunto, y podrían no plasmarse en todos los productos y las estrategias que ofrece la compañía.

Las previsiones y/o las estimaciones que se facilitan en este documento pueden variar y no llegar a materializarse. La información relativa a rentabilidades de mercado previstas y perspectivas de mercado se basa en los estudios, los análisis y las opiniones de los autores. Estas conclusiones son de naturaleza especulativa, pueden no llegar a producirse y no pretenden predecir la rentabilidad futura de ningún producto concreto de Morgan Stanley Investment Management.

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