Perspectivas
Los mercados han corregido, pero los beneficios no...todavía
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Global Equity Observer
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julio 26, 2022
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Los mercados han corregido, pero los beneficios no...todavía
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Los mercados han corregido, pero los beneficios no...todavía
Los mercados han corregido, pero los beneficios no...todavía |
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El primer semestre de 2022 fue terrible para los mercados; el índice MSCI World cayó más de un 20% en USD en el que fue su peor comienzo de año en más de 50 años. Lo inusual es que la caída se ha debido al “derating”, pues los beneficios aún no se han visto afectados. Las estimaciones de beneficios para 2022 y 2023 han subido ligeramente, lo que significa que la cifra de beneficios a 12 meses ha subido un 5% este año, pues se beneficia del incremento de la estimación para 2023, que es más alta a medida que avanza el año.
Podría afirmarse que el “derating” puede resultar menos extraño dado el múltiplo de niveles extremos de comienzos de año: con una ratio de beneficios a futuro de 19,3, era un 36% mayor que el promedio entre 2003 y 2019, el periodo de 17 años comprendido entre el estallido de la burbuja de las tecnológicas y la pandemia —durante el cual, el múltiplo ni siquiera llegó a alcanzar 17—. El “derating” ha rebajado el múltiplo a 14,6, solo un 3% por encima del promedio de 2003 a 2019. Esta evolución ha reducido claramente el riesgo de múltiplo desde este momento, cambiando nuestra inquietud hacia las perspectivas de beneficios.
Lamentablemente, hay numerosas razones para estar ansiosos por los beneficios, incluso aunque la inflación ayude al crecimiento de los ingresos, al menos, en términos nominales. La mayor amenaza a corto plazo es la perspectiva de una ralentización económica o de una recesión. Los bancos centrales están tratando de contrarrestar la inflación rebajando la demanda mediante subidas de los tipos. Tienen como esperanza calibrar los aumentos de los tipos para lograr un “soft landing” y las previsiones económicas parecen indicar que se trata de algo que se puede conseguir: la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos (OCDE) prevé un crecimiento de entre el 1% y el 2% para Estados Unidos y la zona euro para 2023, con un descenso de la inflación y un aumento tan solo marginal del desempleo. El problema es que la política monetaria puede parecerse a tratar de hacer girar un ladrillo con una goma elástica: no hay efecto hasta que, de repente, el banco central, así como el conjunto de la economía, recibe un ladrillazo en la cara. Lo que está claro es que no hay indicios de retroceso en las cifras actuales de beneficios dada la continuada solidez de las estimaciones.
El riesgo para los beneficios lo agrava incluso más el nivel récord actual en el que se encuentran los márgenes: el margen de EBIT1 a plazo del índice MSCI World ha seguido subiendo hasta el 16,7% este año, frente al 13,3% de media y un máximo del 15,2% en el periodo transcurrido entre 2003 y 2019. Parece que el excedente de demanda está permitiendo a las compañías repercutir incluso más que el aumento de los costes de sus factores de producción, vía inflación (aumento de los precios), vía "reduflación" (reducción de los tamaños de los productos) o vía "skimpflation" (rebaja del nivel de sus servicios).
El final de la escasez, o lo que es incluso peor, un giro hacia un excedente de oferta, podría dar por concluida esta fase de capacidad generalizada para fijar precios, con las consiguientes dificultades para las compañías cuyos bienes y servicios se han ligado artificialmente a una materia prima, mientras que las empresas con una capacidad genuina para fijar los precios aguantarían mejor. Más a largo plazo, los beneficios podrían ser objeto de más presiones, por el aumento del coste de los intereses, la necesidad de desarrollar cadenas de suministro más resilientes, el pago por las compañías de las externalidades negativas que crean o incluso el aumento de los impuestos sobre sociedades según los gobiernos traten de sanear sus cuentas.
La crisis financiera global de 2008 y 2009 sienta un interesante precedente. El mercado alcanzó su máximo en octubre de 2007. La primera fase de la caída del mercado fue un descenso del 15% en los ocho meses posteriores al verano de 2008, incluso aunque los beneficios a plazo subieran según el mercado se ajustaba a la baja —un claro paralelismo con respecto a la experiencia vivida hasta ahora en 2022—. No fue hasta el segundo semestre de 2008 cuando los beneficios comenzaron a caer con fuerza, en combinación con una mayor erosión de los múltiplos, hasta llegar al mínimo del mercado otros ocho meses más tarde, a comienzos de 2009.
Con independencia de lo que suceda a partir de ahora en 2022-2023, esto no será una repetición de lo que acontecido en 2008-2009. Sin embargo, los beneficios del mercado son vulnerables dado su elevado nivel actual y la probable ralentización económica. Nuestro hincapié en los compounders, con ingresos recurrentes y capacidad de fijación de precios, debería implicar que los beneficios de la cartera sean más sólidos que los del mercado, como ya sucediera en 2008-2009 y, más recientemente, en el primer semestre de 2020 durante la crisis de la COVID-19. Dado que los beneficios constituyen el principal riesgo a partir de ahora, tras el significativo “derating” que ya se ha producido, podría tener sentido reducir al mínimo dicho riesgo desde ya invirtiendo en compounders.
Consideraciones sobre riesgos
No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están sujetas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que bajen los valores de mercado de los títulos que posee la cartera. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en esta estrategia podrá comportar pérdidas. Tenga en cuenta que esta estrategia puede estar sujeta a determinados riesgos adicionales. Los cambios en la economía mundial, el consumo, la competencia, la evolución demográfica y las preferencias de los consumidores, la regulación pública y las condiciones económicas podrían afectar negativamente a compañías con negocios globales y tener un impacto desfavorable en la estrategia en mayor medida que si los activos de esta estuvieran invertidos en una variedad más amplia de compañías. En general, los valores de los títulos de renta variable también fluctúan en respuesta a actividades propias de una compañía. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Las acciones de compañías de pequeña y mediana capitalización entrañan riesgos específicos, como una limitación de líneas de productos, mercados y recursos financieros y una volatilidad de mercado mayor que los títulos de compañías más grandes y consolidadas. Los riesgos de invertir en países de mercados emergentes son mayores que los riesgos asociados a inversiones en mercados desarrollados extranjeros. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Las carteras no diversificadas a menudo invierten en un número más reducido de emisores. En consecuencia, los cambios en la situación financiera o el valor de mercado de un solo emisor pueden causar una mayor volatilidad. Las estrategias ESG que incorporan inversión de impacto y/o factores medioambientales, sociales y de gobierno (ESG) podrían provocar que la rentabilidad relativa de la inversión se desvíe de otras estrategias o índices de referencia generales del mercado, en función de que los sectores o las inversiones de que se trate gocen o no del favor del mercado. Por tanto, no se garantiza que las estrategias ESG vayan a traducirse en rentabilidades de inversión más favorables.
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Managing Director
International Equity Team
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