Perspectivas
El pulso del mercado: La delgada línea entre una política expansiva y una política restrictiva
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Caron’s Corner
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marzo 01, 2021
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El pulso del mercado: La delgada línea entre una política expansiva y una política restrictiva
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Caron’s Corner
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marzo 01, 2021
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El pulso del mercado: La delgada línea entre una política expansiva y una política restrictiva
El pulso del mercado: La delgada línea entre una política expansiva y una política restrictiva |
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Hola a todos. Soy Jim Caron, gestor del equipo Global Fixed Income. Me gustaría hablarles sobre lo sucedido en los mercados la semana pasada y lo que pensamos de cara el futuro.
La semana pasada fue crucial. Descubrimos que existe una línea muy fina entre una política expansiva y una política restrictiva: una línea en la que vamos a movernos durante las próximas semanas, si no trimestres. Todo versará sobre cómo interactuará y se comunicará la Reserva Federal con los mercados.
Claramente, existe una tendencia reflacionaria en este momento, en que la Reserva Federal está aplicando una política procíclica. El banco central está dispuesto a mantener un enfoque acomodaticio mientras se logra la recuperación económica. También estamos conociendo más sobre la política fiscal que viene según avanzamos hacia la recuperación. Sin embargo, durante la semana pasada se materializaron algunos riesgos en este sentido: un aumento repentino y muy brusco de las yields de los bonos del Tesoro. Esto está causando mucha ansiedad en los mercados.
Si analizamos la subida de las yields de los bonos del Tesoro la semana pasada, hablamos de yields reales. Ya he hablado de esto con anterioridad. Las yields reales son las yields nominales a 10 años menos la tasa de inflación prevista. Esa yield real se situaba en un nivel muy bajo, en -106 puntos básicos, a mediados de febrero. Aumentó alrededor de 46 puntos básicos durante las últimas dos semanas, a medida que la actividad económica se fortalecía y mejoraba. Sin embargo, también se convirtió en una especie de ajuste en el mercado, aunque ligero.
Este aumento de 46 puntos básicos en las yields reales (de -106 puntos básicos a -60 puntos básicos) es lo que ha provocado que los mercados estén más volátiles e inquietos. Además, estábamos acostumbrados a ver que, a medida que las yields subían, la curva se pronunciaba, pero la semana pasada la curva vimos que comenzó a aplanarse, lo que significa que los tipos de interés del extremo anterior comenzaban a subir más rápidamente que los tipos del extremo posterior. Esta evolución cuestionó la determinación de la Reserva Federal de mantener una política expansiva y comenzó a indicar un endurecimiento de la política en el futuro.
En otras palabras, muchos esperaban que la Reserva Federal no subiría los tipos de interés hasta 2024. Sin embargo, según la evolución de los precios de la semana pasada, parte de esa actividad podría adelantarse y a finales de 2022 o principios de 2023 podría producirse la primera subida. Esto no es lo que la Reserva Federal nos había comunicado y será muy importante esta semana ver la lista de responsables del organismo que se pronunciarán y cómo responderán a los acontecimientos de la semana pasada.
La Reserva Federal desea tener una política muy expansiva, pero tampoco quiere que las expectativas de inflación avancen muy rápidamente, hasta niveles demasiado altos y fuera de control. Eso crea mucha ansiedad en los mercados y los obliga a comenzar a descontar cosas como yields del extremo anterior más elevadas y más temprano, que no es lo que quiere la Reserva Federal. Si el mercado comienza a descontar esto, tendremos un endurecimiento de las condiciones y un cortocircuito para la política procíclica expansiva que desea la Reserva Federal. Hay una línea muy delgada entre una política demasiado expansiva y una demasiado restrictiva, en cómo se comunica y en cómo se garantiza que, si tenemos buenos datos económicos, las yields aumentarán, pero de manera ordenada.
Así que hablemos de la naturaleza ordenada de la semana pasada. Claramente, las yields de los bonos del Tesoro aumentaron. Los tipos de interés reales subieron. Esto se debió principalmente a los buenos datos económicos. Si analizamos los índices de Bloomberg Barclays, las yields clasificadas como high yield subieron desde un mínimo del 3,89% hasta el 4,25%. Hace unas semanas, la gran noticia fue que las yields de tipo high yield estaban por debajo del 4%. Ahora vuelven a estar por encima de ese nivel. Sin embargo, el diferencial de high yield basado en los mismos índices al cierre del viernes era de sólo 326 puntos básicos, unos 30 o 40 puntos básicos más ajustado que a principios de año.
Los diferenciales de investment grade estaban solo en 90 puntos básicos, de nuevo según los índices de Bloomberg Barclays al cierre del viernes. Sigue siendo un nivel cinco puntos básicos menor que a principios de año. Por tanto, este aumento de las yields no produjo un encarecimiento del crédito. Fue realmente un aumento de las yields. En ese sentido, la situación es ordenada. No estamos viendo un deterioro del crédito en los mercados. A lo que estamos asistiendo es a un reajuste al alza en los tipos de interés.
Claramente, las acciones mostraron volatilidad, ajustaron sus valoraciones y contribuyeron a la situación. Sin embargo, si analizamos esta situación desde la perspectiva de los bonos, esta evolución alcista de las yields fue ordenada. También resultó impactante en la medida en que los tipos del extremo anterior comenzaron a subir más rápidamente que los tipos del extremo posterior, lo cual provocó un aplanamiento de la curva de rentabilidades. Esto fue un tanto preocupante.
Pensamos que había dos elementos de preocupación que el mercado tenía que superar. El primero se registró a principios de año. A la gente le preocupaba el aumento de las tasas de infección de covid-19. ¿Llegarían las vacunas? ¿Serían efectivas? ¿Cómo incidiría su llegada en la actividad económica? Lo que descubrimos es que el mercado despejó ese elemento de inquietud. Los datos de la pandemia están mejorando. Las vacunas se están administrando. La actividad económica está mejorando.
El segundo elemento de inquietud radica en el posicionamiento en el mercado (sus posiciones en los mercados) y la política y la duración (su exposición a los tipos de interés). Cuando comenzamos el año, había un sesgo de mayor duración, lo que significa que muchos de estos índices llevaban consigo una duración más amplia, es decir, una mayor sensibilidad a los tipos de interés. Con la subida de las yields, esto ha ejercido mucha presión sobre los índices en general. Pero, de nuevo, no se trata de una historia de calidad crediticia. Realmente es solo un reajuste en las yields.
Si esto continúa — si las yields siguen sorprendiendo y subiendo y los tipos reales aumentan de manera agresiva—, podría producirse un cortocircuito en la recuperación general que la Reserva Federal está tratando de impulsar a través de su política monetaria. Claramente, la política fiscal sigue ahí. Eso sigue siendo muy positivo. Sin embargo, la Reserva Federal necesita ver un movimiento ordenado al alza en las yields que responda a una mejora de las condiciones económicas, si bien esa subida no puede ser ni demasiado intensa ni demasiado rápida. Tiene que materializarse a un ritmo ordenado.
Esta semana escucharemos a varios responsables de la Reserva Federal. Con suerte, arrojarán algo de luz sobre esta cuestión. Estos son los temas clave para esta semana.
El último punto en que fijarnos esta semana es el dato de empleo no agrícola, que se publica el viernes. Recuerden lo que dijimos: lo fundamental para los mercados y para los responsables de política hoy es volver al pleno empleo lo antes posible. Las estimaciones de Janet Yellen indican que podríamos llegar al pleno empleo a finales de 2022. Eso significa que deben crearse, de media, 400.000 empleos al mes durante los próximos dos años. Una estimación más conservadora es que llegaremos al pleno empleo para 2024, en cuyo caso deben crearse alrededor de 200.000 puestos de trabajo al mes, de media, durante los próximos cuatro años.
Son objetivos muy ambiciosos. Esto es lo que vamos a seguir, porque es necesario que los flujos regresen al mercado; no bastan los estímulos directos y el aumento de la tasa de ahorro. Necesitamos ver flujos y creación y aumento del empleo para que podamos pasar del sector público al sector privado y la gente tenga más confianza en el gasto y la inversión en el futuro.
Están sucediendo muchas cosas en este momento. Solo tendremos que ver cómo se desarrollan. Lo que proponemos es una forma de empezar a pensar en términos de yields reales, el ritmo de recuperación del empleo y lo que los responsables de la Reserva Federal van a hacer para tratar de lograr el equilibrio a lo largo de esa delgada línea entre una política acomodaticia y otra restrictiva. Esto tendrá algunas características clave sobre la evolución de los mercados con el tiempo.
Con esto finalizo y les agradezco que me hayan escuchado. Nos encontraremos de nuevo la próxima semana para otro audiocast. Hasta entonces, cuídense. Muchas gracias.
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Managing Director
Global Fixed Income Team
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