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febrero 16, 2021

El pulso del mercado: Repunte de las yields ante un crecimiento sostenible: ¿qué factores inclinan la balanza?

 
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El pulso del mercado: Repunte de las yields ante un crecimiento sostenible: ¿qué factores inclinan la balanza?



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El pulso del mercado: Repunte de las yields ante un crecimiento sostenible: ¿qué factores inclinan la balanza?

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febrero 16, 2021

 
 

Hola a todos, soy Jim Caron, gestor de carteras del equipo Global Fixed Income. Actualmente, uno de los temas más importantes es el aumento de las yields del Tesoro.

Destacan también los estímulos fiscales, que están favoreciendo un crecimiento decente, pero la pregunta es la siguiente: “Ante la subida de las yields, ¿puede mantenerse un crecimiento sostenible? ¿Qué factores inclinan la balanza entonces? ¿Y hacia qué lado se inclina? ¿Qué niveles de yields pasan a ser perjudiciales para la economía o para un crecimiento económico sostenible?

Esa es la pregunta que tratamos de responder. Son tres los componentes en los que nos debemos fijar:

  • El primero es la causalidad: ¿por qué están subiendo las yield?
  • El segundo es la correlación: ¿yields más elevadas guardan relación con menores precios en los activos de riesgo?
  • El tercero es la condicionalidad: ¿qué condiciones vemos que propician el alza de estas yields? ¿Continuarán subiendo según mejoren las condiciones económicas? En otras palabras, si la situación económica está mejorando, ¿no deberían subir las yields? ¿No es algo positivo? ¿No es lo que se supone que debe suceder?

 

Vayamos al origen de estos tres puntos clave. En última instancia, todo se reduce a la situación financiera. Ya hemos abordado el concepto de "situación financiera" anteriormente - es un índice valorado tanto por la Reserva Federal como por muchas otras personas. Los cinco componentes del índice de situación financiera son (1) los tipos de interés a corto plazo, (2) los tipos de interés a medio plazo, como las yields a 10 años, (3) los diferenciales de bonos BBB, es decir, los diferenciales de crédito, (4) el nivel de los mercados bursátiles y (5) el valor ponderado por el comercio del dólar.

Básicamente, si tenemos una buena situación económica, existen una causalidad y una condicionalidad. Lo que está propiciando ahora mismo una buena situación económica es la recuperación del virus (esperemos), abundantes estímulos fiscales, pagos de transferencias fiscales y aspectos similares. Ahora, ¿será la situación económica suficientemente buena como para que el aumento de las yields sea un reflejo de una mejora de la situación económica?

En última instancia, debemos ver cómo esto correlaciona con los precios de otros activos. El aumento de los tipos de interés a corto plazo suele ser signo de endurecimiento de las condiciones financieras, nos referimos a los tipos de los fondos de la Reserva Federal. Esto no está sucediendo, pues la Fed está mantiendo tipos muy bajos ahora mismo. Sin embargo, las yields de los bonos del Tesoro a 10 años, los bonos a medio plazo, están subiendo. ¿Es esto una señal de endurecimiento? Sólo si los precios de renta variable comienzan a descender, lo que denominamos "precios de activos de riesgo", o si los diferenciales de crédito empiezan a ampliarse. No vemos que se esté produciendo ninguna de estas situaciones.

Lo que sí vemos es que las rentabilidades aumentan. Ahora mismo, las yields de los bonos están alcanzando máximos locales. Los bonos del Tesoro a 10 años se encuentran en el entorno del 1,25%, subiendo de manera sostenida durante todo el año, y los precios de los activos de riesgo (los precios de la renta variable) también están al alza. Además, los diferenciales crediticios continúan estrechándose. Lo que esto nos dice es que cabe más recorrido para que las yields sigan subiendo antes de que ello conlleve efectos negativos - en otras palabras, el endurecimiento de las condiciones financieras - para el conjunto de la economía.

Preveo que las yields seguirán aumentando, siempre que continuemos esperando que persistan las causas de un mejor crecimiento económico de cara al futuro. Esa es la cuestión. Lo que estamos sopesando ahora mismo es la diferencia entre el aumento de las yields y si tenemos un crecimiento sostenible. Entonces, ¿qué hará que el crecimiento sea sostenible? Por ahora, sabemos que tendremos un impulso fiscal inicial. Estamos teniendo estímulos, cheques de estímulos.

¿Qué implica esto? En la práctica, los estímulos están dando alrededor de 2 billones de USD al consumidor, lo cual podría impulsar el crecimiento del consumo en torno a un 11% en los dos próximos años, y el consumo es el 70% del PIB. Los balances de los consumidores parecen estar en buen estado. Debemos recordar que, según el programa de protección del empleo (Payroll Protection Program), los balances de muchas personas han mejorado a lo largo del tiempo: lo crean o no, el año pasado obtuvieron más ingresos de media y gastaron menos dinero. Así pues, la tasa de ahorro personal está subiendo hacia el 18%.

Esta evolución está brindando suficiente margen para que el consumo —repito que supone el 70% del PIB— conserve la solidez incluso cuando, según se prevé, llegue a los mercados esta transferencia fiscal puntual, puede que la última que dirija el gobierno federal a las personas físicas en forma de cheques del programa de protección del empleo. Esto será bueno para el crecimiento, pero, en última instancia, lo que necesitamos ver es una transferencia del apoyo del sector público a los factores emocionales y al crecimiento del sector privado.

Una vez se activa la economía y el sector privado echa a andar de nuevo, llega la creación de empleo y, con la creación de empleo, llegan los ingresos. Por tanto, en lugar de basarse en una transferencia fiscal, un cheque de estímulo, lo que se termina teniendo son mejores condiciones económicas por la creación de empleo, la mejora de los mercados y el aumento de los ingresos.

Hablemos del crecimiento del empleo. Cuando en el pasado escuchábamos hablar a Janet Yellen, decía que el Tesoro consideraba que se podría lograr el pleno empleo para finales de 2022. Esto significa que el dato de empleo que se publica el primer viernes de cada mes debe reflejar una creación media de unos 425.000 puestos de trabajo al mes durante el resto de este año y durante 2022. Se trata de una cifra bastante elevada: 400.000 trabajos al mes durante los dos próximos años. Eso es lo que nos llevará a recuperar el pleno empleo. Recuerden que nos faltan unos 10 millones de puestos de trabajo y necesitamos que se recuperen.

El presidente Biden se muestra algo más cauto. Considera que podríamos alcanzar el pleno empleo para finales de 2024. Eso implicaría crear 200.000 puestos de trabajo cada mes, de media, desde ya hasta finales de 2024. Ambas son cifras de creación de empleo muy positivas, pero sólo es el plan y lo que tenemos que ver ahora es si funcionará. Si conseguimos que ahora lleguen a los mercados suficientes estímulos fiscales, activar la economía y lograr un crecimiento sostenible que repercuta en el empleo, en la contratación de las empresas y, por tanto, en los ingresos de las personas, podemos evitar un endurecimiento de las condiciones fiscales. Si lo que hoy impulsa el crecimiento son los pagos de transferencias fiscales, como el programa de protección del empleo, cuando se acaben, los sustituirán la creación de empleo en el sector privado y los ingresos. Eso es a lo que nos referimos cuando hablamos de la transferencia del sector público al sector privado.

Así pues, ¿son las rentabilidades actuales demasiado altas? Parece que no, pues los precios de la renta variable y los diferenciales de crédito continúan evolucionando al alza. Esto forma parte de las condiciones financieras. El dólar también forma parte de ellas: un billete verde más sólido supone un endurecimiento de las condiciones financieras. Ahora no vemos realmente que la moneda estadounidense se esté fortaleciendo demasiado: en realidad, está trazando una evolución lateral.

Hasta ahora, todo va bien. Tendremos que ver con el tiempo cómo se materializa esta creación de empleo. ¿Cuántos trabajos se crean efectivamente cada mes? Si esos ingresos pueden sustituir a los pagos de transferencias fiscales de los programas de protección del empleo y si el consumo continúa siendo favorable. Ese es el punto en el que nos encontramos ahora mismo. Las rentabilidades de los bonos están subiendo. Probablemente, seguirán subiendo hasta que veamos efectos negativos en otras partes del mercado o comencemos a percibir debilidad en los datos económicos; principalmente, empleo, crecimiento e ingresos.

Gracias a todos por escucharme. Hasta la próxima semana. Cuídense. Muchas gracias.  

 
jim.caron
Managing Director
Global Fixed Income Team
 
 
Featured Fund
 
 
 
 
 

Consideraciones sobre riesgos

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