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enero 11, 2021

El pulso del mercado: ¿Cuánto pueden subir las rentabilidades antes de que supongan un problema?

 
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El pulso del mercado: ¿Cuánto pueden subir las rentabilidades antes de que supongan un problema?



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El pulso del mercado: ¿Cuánto pueden subir las rentabilidades antes de que supongan un problema?

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enero 11, 2021

 
 

Hola a todos, soy Jim Caron, gestor del equipo Fixed Income de MSIM. Me alegra estar con ustedes de nuevo esta semana. Hoy me gustaría abordar la pregunta que más me hicistéis la semana pasada: “¿Hasta qué nivel pueden subir las rentabilidades antes de que se conviertan en algo preocupante?

Una de las cosas que sucedió la semana pasada fue que las rentabilidades de los bonos del Tesoro a 10 años comenzaron a subir, desde unos 90 puntos básicos hasta el 1,12%. Los partícipes del mercado están empezando a preocuparse y se preguntan en qué momento intervendrá la Reserva Federal para contener la evolución de las rentabilidades. Porque, al fin y al cabo, ¿no eran las rentabilidades bajas parte de la solución para intentar sacar a flote otros activos?

La forma de responder a esta pregunta es a través de la óptica de las condiciones financieras. Es la forma en que la Reserva Federal también abordaría esta cuestión, por lo que estoy tratando de ser muy consistente con la forma en que la autoridad monetaria piensa al respecto para que podamos anticipar su respuesta. Se habla de condiciones financieras como concepto, pero en realidad se trata de un índice matemático. La Reserva Federal elabora un índice de tipos de interés a corto plazo, tipos de interés a plazo intermedio (estos serían las rentabilidades de los bonos del Tesoro estadounidense), rendimientos de los bonos con calificación de BBB (es decir, diferenciales de crédito), valor ponderado por el comercio del dólar y también por la situación de los mercados bursátiles. Estos cinco componentes constituyen las "condiciones financieras".

Cuando se habla de condiciones financieras, no solo se habla de algo indeterminado. Realmente se habla de un conjunto muy específico de variables. Y la forma en que la Reserva Federal mide el nivel al que pueden aumentar las rentabilidades es el punto en que activan el endurecimiento de las condiciones financieras. Si la Reserva Federal quiere mantener condiciones financieras expansivas —si todavía mantiene un sesgo más expansivo, lo cual afirmamos—, cuando las rentabilidades activen el endurecimiento de las condiciones financieras —en términos de ampliación de los diferenciales de crédito, caída de los precios de las acciones o aumento del valor ponderado por el comercio del dólar— será cuando el organismo comenzará realmente a preocuparse.

Eso no significa que no pueda producirse una corrección. El índice del dólar, el DXY, ya está de nuevo por encima de 90, aunque bajara a 88 la semana pasada. Y ciertamente estamos asistiendo a cierta volatilidad de los mercados. Pero los diferenciales de crédito todavía se mantienen razonablemente ajustados. Así que el nivel de rentabilidad al que nos hemos movido en este momento probablemente coincida con lo que está sucediendo con las expectativas de estímulo y de crecimiento económico en 2021. Creo que la Reserva Federal se está consolando con eso.

Por ello, no considero que las rentabilidades estén todavía en un nivel que vaya a invocar una acción en particular de la Reserva Federal. Y surge la pregunta: “¿Cuál es el nivel? ¿Es el 1,25% en el bono a 10 años? ¿Es el 1,5%? ¿Cuál es la cifra mágica? La respuesta es que realmente no hay una cifra en concreto y que es verdaderamente difícil de resolver.

La forma en la que nosotros pensamos esto, es que si las rentabilidades están aumentando por razones fundamentadas (buenos resultados económicos, óptimas condiciones económicas), entonces la Reserva Federal está más que dispuesta a permitir que las rentabilidades suban. Esto significa que los diferenciales de crédito se mantendrán ajustados. Las acciones seguirán subiendo. El dólar no se fortalecerá demasiado. Todas estas cuestiones importan más.

La mayoría de las previsiones para final de año sitúan el bono a 10 años entre el 1,25% y el 1,5%. Creo que se trata de un nivel razonable. La clave es que no es recomendable que el ritmo de las rentabilidades aumente mucho antes que los datos económicos y los resultados económicos. Con respecto a la renta variable serían los beneficios y los flujos de caja y elementos de esa naturaleza.

También hay mucha duración en el mercado, lo que significa que los partícipes han comprado una gran cantidad de renta fija. Numerosos índices se negocian con duraciones más largas. Por tanto, existe la posibilidad de que los inversores se pongan nerviosos y empiecen a hablar de contención de los programas expansivos. No creo que vayamos a ver nada parecido a lo que sucedió en 2013, cuando la Reserva Federal redujo de forma anticipada sus compras de bonos, pero es posible que los inversores concluyan que sus carteras tienen demasiado riesgo de tipo de interés y que las aligeren un poco. Eso puede tener algunas consecuencias y provocar un ligero aumento de las rentabilidades.

Estas son todas las cosas que estamos viendo. Pero el elemento en que me centro es que las condiciones financieras condicionarán hasta dónde pueden llegar las rentabilidades. Podría producirse una invocación a la acción de la Reserva Federal si el aumento de las rentabilidades comienza a endurecer realmente las condiciones financieras. No lo estamos viendo todavía, por lo que afirmaría que las rentabilidades tienen más margen para subir.

Eso no significa que sucederá en línea recta. Ciertamente, podrían producirse algunos altibajos. Y creo que sucederá. Probablemente también se produzca una volatilidad considerable derivada de esta situación. Pero, a estos niveles, no me preocupa demasiado el nivel de rentabilidad de los bonos del Tesoro a 10 años.

Como mencioné, asistimos a una pequeña corrección en el dólar estadounidense. Está comenzando a subir un poco. También tenemos que reconocer que una de las causas que ha elevado las rentabilidades ha sido la prima por plazo. Básicamente, se trata de primas de riesgo de inflación que han entrado en el mercado, donde las tasas de inflación implícitas y los tipos reales han bajado mucho y las expectativas de inflación han aumentado. Todo forma parte de la evolución de la reflación que la Reserva Federal está tratando de diseñar a través de su política. Pero, una vez más, nada me parece demasiado peligroso.

El siguiente punto que quiero destacar es el estímulo. Joe Biden se convierte oficialmente en presidente la semana que viene y ahora comienza el trabajo serio. En este momento, podemos hablar sobre estímulos, de todas estas cosas geniales o sobre cómo vamos a lograr esta gran recuperación. El estímulo será parte de ello. Pero lo que tenemos que empezar a ver ahora son indicadores medibles. Cuando la administración de Biden comience a funcionar por completo, tendremos que medir ese estímulo. Cuál será ese estímulo, cuáles serán los debates, todas estas cosas comenzarán a importar de manera significativa en las próximas semanas y meses.

Lo mismo ocurre con la evolución del virus. Se trata realmente de cómo se distribuyen las vacunas. El anterior temor era que no hubiera suficientes vacunas para todos. Lo que estamos descubriendo es que hay muchas vacunas, pero en este momento no se están distribuyendo muy bien. Y eso es algo en lo que el mercado se centrará bastante. Por tanto, habrá muchas circunstancias externas que influirán en el desempeño del mercado, las condiciones financieras y factores similares.

Yo diría que los bonos a 10 años han alcanzado un nivel en este momento que probablemente sea justo y apropiado. Puede que hayan subido demasiado. Espero que las rentabilidades suban a finales de año, pero no creo que vaya a ser un movimiento en línea recta y preveo que se registre cierta volatilidad en torno a los niveles actuales a medida que se resuelven las cuestiones pendientes.

Muchas gracias a todos. Volveré a estar con ustedes la semana que viene con otro comentario. Hasta entonces, cuídense todos. Muchas gracias. 

 
jim.caron
Managing Director
Global Fixed Income Team
 
 
Featured Fund
 
 
 
 
 

Consideraciones sobre riesgos

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