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octubre 26, 2020
Serie sobre las elecciones presidenciales: Se descuenta el regreso de la demanda
 
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Serie sobre las elecciones presidenciales: Se descuenta el regreso de la demanda



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Serie sobre las elecciones presidenciales: Se descuenta el regreso de la demanda

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octubre 26, 2020

 
 

Hola. Soy Jim Caron, gestor de carteras del equipo Global Fixed Income de Morgan Stanley Investment Management.

Queda aproximadamente una semana para las elecciones. La semana que viene son las presidenciales, una cita que todos hemos estado esperando. Creo que es importante entender cómo evolucionarán los mercados en un marco del que ya hemos hablado.

Dijimos al inicio de la crisis de la COVID-19 que, en primer lugar, había que abordar la liquidez. En segundo lugar, la estabilidad tenía que regresar a los mercados. En tercer lugar, había que proteger la solvencia. Voy a dedicar algo de tiempo a este último punto porque el siguiente paso a la solvencia son los estímulos, que es donde creo que llegaremos en 2021.

En 2020, buena parte de la respuesta de política —monetaria o fiscal del gobierno federal— ha tenido que ver con la falta de demanda. En vista de los confinamientos, se redujeron los flujos de efectivo, que debían restaurarse. Esto se hizo a través de un “quantitative easing” para los bonos corporativos, bajos tipos de interés, refinanciación de deuda y un entorno para refinanciar deuda corporativa, así como con programas de protección del empleo para que los ciudadanos pudieran hacer frente a sus facturas y afrontar la crisis sin ningún tipo de deterioro crediticio.

Esto se produjo en 2020 a fin de proteger la solvencia. Teníamos una tesis de inversión sobre bonos con un menor riesgo de impago. Así pues, los bonos de mayor calidad evolucionaron realmente bien. Sin embargo, el siguiente paso y el último de este proceso son los estímulos. 

Creemos que lo que empezaremos a ver en 2021, con independencia de quién gane la presidencia, serán estímulos fiscales. Se dirá que con Joe Biden como presidente, en especial, si los demócratas también se hacen con el Senado, es probable que se aprueben estímulos fiscales muy superiores. He visto estimaciones que apuntan a que, si los demócratas barren, los estímulos podrían ser de hasta el 6% y el 8% del crecimiento del PIB real para 2021. Se trata de una cuantía significativa, así que permítanme que desarrolle este punto. A modo de hipótesis de referencia, creemos que el PIB, sin programas de estímulo (incluso el programa del que se habla hoy por hoy), registraría un crecimiento del 2,5% al 3,00% el año próximo. Si se aprueba el programa que se está planteando en la actualidad, se podría añadir otro 1,5% o 2% a los estímulos. Ahora estamos entre el 4,5% y el 5%. Si se aprueba la "Heroes Act" y obtenemos estímulos adicionales de la agenda de Biden, tal y como dicen claramente en su sitio web, podríamos lograr otro 2% de PIB real. Así llegaríamos a ese intervalo del 6% al 8% de PIB real.

Ahora bien, será a costa de impuestos más altos. El interrogante es cuándo se subirán los impuestos. ¿En 2022? ¿Con carácter retroactivo a 2021, lo cual mermaría los beneficios? Ahí se centrará el debate que esperamos ansiosos.

Por otra parte, si gana Trump, también habrá estímulos fiscales, pero no serán tan sustanciales. En lugar de una expectativa de crecimiento del 6% al 8%, puede que se espere un crecimiento del PIB real de entre el 4% y el 6% para 2021. Esto es contando con estímulos superiores a la hipótesis de referencia. En este momento, los mercados se están fijando en este punto y dificultando cualquiera de los resultados.

Claramente, en política existen cambios, sobre lo que se aprueba y lo que no, pero es ahí donde se está centrando la atención de los mercados.  Sea cuando fuere, queremos volver a los aspectos básicos. Queremos pensar en la demanda de dinero, simplemente. ¿Cuál es el coste del dinero?

Para saberlo, nos fijamos en la curva de rentabilidades del Tesoro y en las propias rentabilidades. Fijémonos un momento en la rentabilidad a 10 años: los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años han estado subiendo. Claramente, todavía están muy bajos, pero han subido en torno a 80 puntos básicos; de hecho, han llegado a subir 85 puntos básicos. Antes, estaban en alzas de entre 50 y 60 puntos básicos, por lo que se ha producido un aumento sostenido de las rentabilidades de los bonos. Esta evolución indica una expectativa de que este incremento de la demanda regrese a la economía en 2021.

Seguimos limitando esta evolución, pues estamos a la espera de saber qué plan de estímulos tendremos, el de Trump o el de Biden y, si es el de este último, su cuantía. ¿Barrerán los demócratas? Con Biden como presidente, puede que las rentabilidades de los bonos sean demasiado bajas y probablemente suban. Ante un nuevo mandato de Trump, las rentabilidades de los bonos quizá sean las adecuadas; podrían caer ligeramente.

Esta es la manera más sencilla en que podemos explicar la situación ahora mismo. Recuerden que este año, ha sufrido una pérdida de demanda y deflación en los precios de los activos, que necesitaron un respaldo. Para dárselo, se desplegaron estímulos monetarios y fiscales, de ahí que los precios de los activos subieran; de lo que hablamos ahora para 2021 es de la reflación. En un marco de reflación, se espera un aumento de la inflación. Fijémonos en las tasas de inflación implícita a 10 años: esa es la medida de inflación del mercado y dichas tasas de inflación implícita han ido en aumento, incrementándose de manera bastante sostenida.

Así pues, todos los indicadores del mercado en que nos fijamos apuntan un regreso de la demanda. Cuando sube la demanda, hay más demanda para invertir, el precio del dinero sube y las rentabilidades de los bonos, como resultado, aumentan. Las expectativas de inflación suben porque se obtiene un mayor multiplicador del dinero, una velocidad del dinero más alta, que impulsará la inflación al alza.

Todas estas señales ya están presentes en los mercados. Lo que todavía desconocemos es qué política fiscal tendremos, quién será presidente, quién controlará el Senado y todos estos otros factores. Sin embargo, lo que diré es que los mercados ya descuentan un regreso de la demanda. Es solo una cuestión de qué medida tendrá, cómo se conseguirá y de qué manera repercutirá en el plano tributario.

Esta es la manera más sencilla en que podemos explicarlo. En 2020, estábamos en modo "protección de la solvencia" y 2021 estaremos en modo estímulos y la vuelta de la demanda y la reflación. Esto es en lo que estamos empezando a fijarnos.

Al pensar en diferentes sectores del mercado, vemos que los activos posicionados para obtener los mejores resultados son los de sectores en los que ya regresan los flujos de efectivo. En términos de acciones “growth” frente a  “value”, se trata de un juego más de valor. Muchas de estas compañías de la antigua economía y orientadas a los flujos de efectivo son las que presentan una delta mayor con respecto a sus precios.

Lo mismo sucede con los bonos, naturalmente. Esta circunstancia simplemente reduce el riesgo de impago. Podría ser el caso de ámbitos como el consumo discrecional, incluso algunos del sector financiero, donde los flujos de efectivo tendrán gran importancia para sus beneficios y también para su riesgo de impago.

Esta es la manera en que estamos empezando a pensar al respecto. Volveremos con una tesis de inversión más desarrollada con sectores más específicos cuando tengamos más información después de las elecciones.

Tengan una muy buena semana. Cuídense mucho. Muchas gracias. 

 
jim.caron
Managing Director
Global Fixed Income Team
 
 
 
 

Consideraciones sobre riesgos

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en esta cartera podrá comportar pérdidas. Tenga en cuenta que esta cartera puede estar sujeta a determinados riesgos adicionales. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Los bonos de titulización hipotecaria y los bonos de titulización de activos son sensibles al riesgo de amortización anticipada y a un mayor riesgo de impago y podrían ser difíciles de valorar y de vender (riesgo de liquidez). Asimismo, están sujetos a riesgos de crédito, de mercado y de tipos de interés. Ciertos títulos de deuda pública estadounidense comprados por la estrategia, tales como los emitidos por Fannie Mae y Freddie Mac, carecen de la garantía del prestigio y la solvencia de Estados Unidos. Es posible que estos emisores no tengan los fondos para atender sus obligaciones de pago en el futuro. Los títulos de alta rentabilidad (o bonos basura) son valores con calificaciones más bajas que pueden entrañar un mayor riesgo de crédito y de liquidez. Los préstamos de bancos públicos están sujetos al riesgo de liquidez y al riesgo de crédito de los títulos con calificaciones inferiores. Los títulos extranjeros están sujetos a riesgos cambiarios, políticos, económicos y de mercado. Los riesgos de invertir en países de mercados emergentes son mayores que los riesgos asociados a inversiones en países desarrollados extranjeros. Los títulos de deuda soberana están sujetos al riesgo de impago. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos restringidos e ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los títulos que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez).

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Los puntos de vista, las opiniones, los pronósticos y las estimaciones aquí expresados pertenecen al autor o al equipo de inversión en la fecha de elaboración de este documento y podrán variar en cualquier momento debido a las condiciones de mercado o económicas o de otro tipo. Además, tales puntos de vista no se actualizarán o revisarán de otro modo con el fin de recoger la información disponible o las circunstancias existentes y los cambios que se produzcan después de la fecha de publicación. Los puntos de vista expresados no reflejan los de todos los gestores de carteras de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ni los de la compañía en conjunto y podrían no plasmarse en todos los productos y las estrategias que ofrece.

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