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septiembre 08, 2021

Jackson Hole: el tono moderado de la Reserva Federal tranquiliza a los mercados

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septiembre 08, 2021

Jackson Hole: el tono moderado de la Reserva Federal tranquiliza a los mercados


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Jackson Hole: el tono moderado de la Reserva Federal tranquiliza a los mercados

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septiembre 08, 2021

 
 

El muy esperado simposio económico de Jackson Hole tuvo lugar del 26 al 28 de agosto, con las valoraciones inmediatamente anteriores al evento sugieriendo que los mercados esperaban una declaración moderada por parte de la Reserva Federal.  El presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, no decepcionó a los mercados, optando por una declaración aún más moderada de lo esperado.  El presidente pospuso cualquier perspectiva de aumento de los tipos de interés, afirmando que solo aumentarán una vez se alcance el máximo empleo y la inflación "esté en camino de superar moderadamente el 2% durante algún tiempo"1. Si bien reconoció que la inflación es una preocupación, "es probable que las lecturas elevadas resulten temporales"1.

 
 

Dicho esto, el presidente Powell indicó que las compras mensuales de bonos de la Fed podrían reducirse este año.  Por lo tanto, el tapering continúa estando bien telegrafiado en contraste con el taper tantrum de 2013, situación que la Fed está claramente tratando de evitar repetir. Los mercados fueron positivos y la tir del Tesoro de Estados Unidos a 10 años cayó aún más desde su punto ya mínimo, a menos de 1,282 El S&P 500 también reaccionó positivamente, subiendo un 0,9% más el día del discurso (27 de agosto de 2021) y, en general, terminó el mes con una rentabilidad positiva del 3,0% (USD).  El S&P 500 una vez más superó al índice MSCI Europe, que obtuvo una rentabilidad positiva de 2,0% (EUR). El índice MSCI Japan obtuvo una rentabilidad de 3,2% (JPY)3.

Sin embargo, agosto no estuvo exento de desafíos.  A principios de mes (18 de agosto), el discurso de la Reserva Federal llevó al mercado a esperar que el tapering comenzaría entre noviembre de 2021 y enero de 2022.  En ese momento, las noticias pesaron sobre el sentimiento del mercado.  Si bien el tapering no es una sorpresa, el lenguaje de la Fed de que las valoraciones son demasiado altas y que la política monetaria flexible que las respalda está causando inestabilidad, fue una sorpresa. Powell también comunicó en ese momento que las subidas de tipos pueden comenzar ya en 2022. Esto, agravado por las noticias sobre el virus, lastró el impulso alcista y provocó la caída del S&P 500 a mediados de agosto.  El S&P 500 se recuperó posteriormente, con la mayor parte de la rentabilidad positiva de agosto obteniéndose la segunda mitad del mes.

¿Está cometiendo la Fed un error de política?

Todavía nos preocupa, como lo estábamos el mes pasado, que la Fed parezca excesivamente moderada y creemos que esto se debe a la inquietud de que la señalización de un endurecimiento podría asustar a los mercados. Una explicación para las recientes caídas generalizadas de tires es la dinámica de la oferta y la demanda. Al mantener las compras de bonos, a pesar de que las emisiones del Tesoro se estén reduciendo, a efectos netos, la Fed está efectivamente aflojando la política monetaria. Frente a una economía fuerte y en crecimiento, creemos que la Fed debería haber mantenido la política monetaria igual o incluso más estricta. También parece que los mercados desarrollados pueden estar lidiando mejor con la variante Delta de COVID-19 y no necesariamente descarrilará la economía. Cabe señalar que el fuerte aumento de repos inversos por parte de la Fed resulta en la devolución de los T-Bills a la economía, sin embargo, la Fed los está sacando simultáneamente de la economía con su programa de compra de bonos. Esto significa que la Fed en realidad ha estado efectivamente haciendo tapering, comprando un número neto menor de T-Bills, incluso cuando no estaba “oficialmente” realizando tapering.

Las acciones gubernamentales a nivel mundial están perturbando los mercados

La intervención del gobierno en los mercados ha ido aumentando en muchas regiones. Especialmente en China, pero los gobiernos de Estados Unidos y Europa también han aumentado su enfoque en el cambio climático, las regulaciones antimonopolio y la privacidad de los datos. Esto tiene pros y contras, pero con respecto a las regulaciones antimonopolio, si se imponen agresivamente, puede limitar el negocio, creando posibles vientos en contra y picos de volatilidad.

Revisión de la temporada de beneficios del segundo trimestre de 2021: ¿inmejorable?

La temporada de beneficios de Estados Unidos fue excepcionalmente buena, pero no se puede decir lo mismo de la respuesta del mercado.  Las empresas con beneficios que superaron las expectativas silenciaron las reacciones en precios y no fueron recompensadas en algunas partes del mercado, sugiriendo que muchas de las buenas noticias ya estaban descontadas. En cambio, las compañías que no superaron las expectativas fueron muy castigadas. Esto, y el hecho de que es difícil encontrar áreas del mercado que no estén sobrevaloradas, justifican una posición cautelosa.

Implicaciones para la inversión

Mantenemos una exposición prudente al riesgo, pues nos preocupa que haya un nivel sustancial de complacencia, a pesar de las altas valoraciones y las perspectivas de tipos de interés. Como decíamos en nuestra última actualización de perspectivas, seguimos la evolución de potenciales catalizadores que podrían llegar a causar volatilidad, por ejemplo, las prácticas antimonopolio y los riesgos geopolíticos. En agosto, en el ámbito de la renta variable, liquidamos nuestras sobreponderaciones en Alemania (DAX) y Reino Unido (FTSE 100). A continuación, describimos la justificación de estos cambios:

Índices DAX y FTSE 100

Pasamos a una posición neutral tanto en el DAX como en el FTSE 100 tras hallarnos sobreponderados en ellos desde agosto de 2020 y enero de 2021, respectivamente. Nuestra tesis inicial sobre operaciones cíclicas y en torno a la reflación se ha materializado en cierta medida. Con respecto al índice FTSE 100, el gap de descuento con respecto a la valoración inicial se ha estrechado, pues los mercados han repuntado desde entonces. Tanto el DAX como el FTSE 100 todavía registran descuentos con respecto a Estados Unidos y el índice MSCI ACWI. Sin embargo, por industrias, sectores y acciones, el gap de descuento con respecto a la valoración parece descontarse adecuadamente, pues no prevemos rentabilidad por encima de mercado en sectores rezagados como los seguros (que suponen una parte sustancial del segmento financiero del DAX), lo cual se une a la falta de convicción en determinados acontecimientos idiosincráticos.

Posicionamiento táctico

A continuación, proporcionamos nuestras opiniones tácticas más recientes:

 
 

Fuente: equipo MSIM GBaR, 31 de agosto de 2021. La información que aquí se recoge es únicamente a efectos ilustrativos y no constituye una oferta o una recomendación para comprar o vender títulos concretos ni para adoptar una estrategia de inversión determinada. Los puntos de vista tácticos que figuran anteriormente son un reflejo general de las opiniones y las decisiones de nuestro equipo, que se expresan para comunicarse a nuestros clientes. La información que aquí se incluye no pretende abordar los objetivos financieros, la situación o las necesidades específicas de ningún inversor en concreto.

 
 

1 Discurso pronunciado por el presidente Jerome H Powell el 27 de agosto de 2021. Junta de Gobernadores del Sistema de la Reserva Federal. www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20210827a.htm

2 Bloomberg US 10-Year Treasury Yield, 30 de agosto de 2021.

3 Bloomberg, 31 de agosto de 2021. La rentabilidad de los índices se facilita con fines meramente ilustrativos y no pretende describir el rendimiento de una inversión concreta. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros.  Consulte el apartado Información importante para conocer las definiciones de los índices.


 
 

CONSIDERACIONES SOBRE RIESGOS

No existe garantía de que la estrategia vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas.  Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras).  En consecuencia, su inversión en esta cartera podrá comportar pérdidas. Tenga en cuenta que esta estrategia puede estar sujeta a determinados riesgos adicionales. Existe el riesgo de que la metodología de asignación de activos y los supuestos del asesor con respecto a las carteras subyacentes sean incorrectos a la luz de las condiciones reales del mercado, por lo que la cartera podría no alcanzar su objetivo de inversión. Las cotizaciones también suelen presentar volatilidad y existe una posibilidad significativa de pérdida. Las inversiones de la cartera en pagarés vinculados a materias primas implican riesgos sustanciales, incluido el riesgo de perder una parte significativa del valor de su capital principal. Además de los riesgos relacionados con las materias primas, estas inversiones pueden estar sujetas a otros riesgos específicos, como el riesgo de pérdida de intereses y del capital principal, la ausencia de un mercado secundario y el riesgo de mayor volatilidad, los cuales no afectan a los títulos tradicionales de renta variable y de renta fija. Las fluctuaciones de las divisas podrían anular las ganancias por inversiones o acentuar las pérdidas por inversiones. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Los títulos de renta variable y extranjeros suelen ser más volátiles que los títulos de renta fija y están supeditados a riesgos de divisa, políticos, económicos y de mercado. La valoración de los títulos de renta variable fluctúa en respuesta a actividades específicas de las compañías. Las acciones de compañías de pequeña capitalización entrañan riesgos específicos, como una limitación de líneas de productos, mercados y recursos financieros y una volatilidad de mercado mayor que los títulos de compañías más grandes y consolidadas. Los riesgos de invertir en países de mercados emergentes son mayores que los riesgos asociados a inversiones en mercados desarrollados extranjeros.  Las participaciones de fondos cotizados entrañan muchos de los mismos riesgos que las inversiones directas en acciones ordinarias o bonos y su valor de mercado fluctuará a medida que varíe el valor del índice subyacente. Al invertir en fondos cotizados y otros fondos de inversión, la cartera absorbe tanto sus propios gastos como los de los fondos cotizados y los fondos de inversión en los que invierte. La oferta y la demanda de fondos cotizados y de fondos de inversión pueden no estar correlacionadas con las de los títulos subyacentes. Los instrumentos derivados pueden ser ilíquidos, podrían incrementar las pérdidas de forma desproporcionada e imprimir un efecto negativo potencialmente amplio en la rentabilidad de la cartera. Un contrato de divisas a plazo es una herramienta de cobertura que no implica ningún pago inicial. El uso de apalancamiento puede incrementar la volatilidad de la cartera.

 

 
andrew.harmstone
Managing Director
Global Balanced Risk Control Team
 
manfred.hui
Managing Director
Global Balanced Risk Control Team
 
 
 
 
 
 
 

DEFINICIONES DE ÍNDICES

Los índices que se muestran en este informe no pretenden describir el rendimiento de una inversión concreta y no incluyen gastos, comisiones o gastos de suscripción, que reducirían la rentabilidad. Los índices que se muestran no están gestionados y no deben considerarse una inversión. No es posible invertir directamente en un índice.

DAX: El índice Deutscher Aktien representa 30 de las mayores compañías de primer orden de Alemania.

FTSE 100: El índice Financial Times Stock Exchange 100 representa las 100 mayores compañías por capitalización de mercado que cotizan en la bolsa de valores de Londres.

Índice MSCI Europe: El índice MSCI Europe representa a compañías de mediana y gran capitalización de 15 países de mercados desarrollados de Europa.

Índice MSCI Japan: El índice MSCI Japan tiene por objeto medir la evolución de los segmentos de mediana y gran capitalización del mercado japonés.

Índice MSCI All-Country World (ACWI): El índice Morgan Stanley Capital International (MSCI) All Country World (ACWI) es un índice ponderado por capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto medir la evolución de las bolsas de mercados desarrollados y emergentes de todo el mundo.

Índice S&P 500: el índice Standard & Poor's (S&P) sigue el rendimiento de 500 acciones estadounidenses de gran capitalización y amplia participación.

VIX®: es el símbolo registrado del índice de volatilidad de mercado del Chicago Board Options Exchange, un indicador popular de la volatilidad implícita de las opciones sobre el índice S&P 500. A menudo referido como el índice o el indicador del miedo, representa una medida de la volatilidad del mercado bursátil prevista por el mercado durante el próximo periodo de 30 días.

INFORMACIÓN IMPORTANTE

Los puntos de vista y las opiniones pertenecen al autor en la fecha de publicación, podrán variar en cualquier momento debido a las condiciones del mercado o económicas y podrían no llegar a materializarse. Además, tales puntos de vista no se actualizarán o revisarán de otro modo con el fin de recoger la información disponible o las circunstancias existentes y los cambios que se produzcan después de la fecha de publicación. Los puntos de vista expresados no reflejan los de todos los gestores de carteras de Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ni los de la compañía en conjunto y podrían no plasmarse en todos los productos y las estrategias que ofrece.

Las previsiones y/o las estimaciones que se facilitan en este documento pueden variar y no llegar a materializarse. La información relativa a rentabilidades de mercado previstas y perspectivas de mercado se basa en los estudios, los análisis y las opiniones de los autores. Estas conclusiones son de naturaleza especulativa, pueden no llegar a producirse y no pretenden predecir la rentabilidad futura de ningún producto concreto de Morgan Stanley Investment Management.

Salvo que se indique lo contrario, los puntos de vista y las opiniones que se recogen en este documento corresponden a los del equipo de gestión de carteras y se basan en el estado de los asuntos tratados en el momento de su redacción y no en fechas posteriores; tales puntos de vista y opiniones no se actualizarán ni se revisarán de otro modo para recoger información disponible, las circunstancias existentes o los cambios que se produzcan después de la fecha de publicación.

Algunos de los datos que aquí se incluyen se basan en información obtenida de terceros considerados fiables. Sin embargo, no hemos verificado dicha información, por lo que no formulamos declaración alguna con respecto a su precisión o su integridad.

Este documento es una comunicación general que no es imparcial y que se ha elaborado exclusivamente a efectos ilustrativos y formativos y no constituye una oferta ni una recomendación para comprar o vender títulos concretos ni para adoptar una estrategia de inversión determinada.  La información que figura en este documento no se ha elaborado atendiendo a las circunstancias particulares de ningún cliente y no constituye asesoramiento de inversión ni debe interpretarse en forma alguna como asesoramiento fiscal, contable, jurídico o regulatorio. Por consiguiente, antes de tomar una decisión de inversión, los inversores deben consultar a un asesor jurídico y financiero independiente para que les informe sobre las consecuencias fiscales de dicha inversión.

La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. Los diagramas y los gráficos que se recogen en este documento se proporcionan con fines meramente ilustrativos.

Esta comunicación no es un producto del departamento de análisis de Morgan Stanley y no debe considerarse una recomendación basada en análisis. La información recogida en este documento no se ha elaborado de conformidad con los requisitos legales establecidos para promover la independencia del análisis de inversiones y no está sujeta a ninguna prohibición de contratación antes de la difusión de análisis de inversiones.

No existen garantías de que una estrategia de inversión vaya a funcionar en todas las condiciones de mercado, por lo que cada inversor debe evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente en periodos de retrocesos en el mercado. Antes de invertir, los inversores deben consultar minuciosamente el documento de oferta correspondiente del producto. Hay diferencias importantes en la forma de ejecutar la estrategia en cada uno de los vehículos de inversión.

DISTRIBUCIÓN

Esta comunicación se dirige exclusivamente a personas que residen en jurisdicciones donde la distribución o la disponibilidad de la información que aquí se recoge no vulneran las leyes o los reglamentos locales y solo se distribuirá entre estas personas.

EMEA: Esta comunicación comercial la emite MSIM Fund Management (Ireland) Limited. MSIM Fund Management (Ireland) Limited está regulada por el Banco Central de Irlanda. MSIM Fund Management (Ireland) Limited está constituida en Irlanda como sociedad de responsabilidad limitada con el número de registro 616661 y tiene su domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda).

Irlanda: MSIM Fund Management (Ireland) Limited. Domicilio social: The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's Quay, Dublín 2 (Irlanda). Inscrita en Irlanda con el número de sociedad 616661.  Regulada por el Banco Central de Irlanda. Reino Unido: Morgan Stanley Investment Management Limited está autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Inscrita en Inglaterra. Número de registro: 1981121. Domicilio social: 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA, autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Dubái: Morgan Stanley Investment Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubái, 506501 (Emiratos Árabes Unidos). Teléfono: +97 (0)14 709 7158). Alemania: MSIM Fund Management (Ireland) Limited Niederlassung Deutschland Junghofstrasse 13-15 60311 Fráncfort del Meno (Alemania) (Gattung: Zweigniederlassung (FDI) gem. § 53b KWG). Italia: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano), con sede en Palazzo Serbelloni, Corso Venezia, 16, 20121 Milán (Italia), se encuentra inscrita en Italia con el número de sociedad y de IVA 11488280964. Países Bajos: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Rembrandt Tower, 11th Floor, Amstelplein 1, 1096HA (Países Bajos). Teléfono: 31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited. MSIM Fund Management (Ireland) Limited está regulada por el Banco Central de Irlanda. Francia: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Paris Branch es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Paris Branch, con domicilio social en 61 rue de Monceau, 75008 Paris (Francia), se encuentra inscrita en Francia con el número de sociedad 890 071 863. España: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Sucursal en España es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Sucursal en España, con domicilio social en Calle Serrano 55, 28006, Madrid (España), se encuentra inscrita en España, con número de identificación fiscal W0058820B.  Suiza: Morgan Stanley & Co. International plc, London, Zurich Branch. Autorizada y regulada por la Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (“FINMA”). Inscrita en el registro mercantil de Zúrich con el número CHE-115.415.770. Domicilio social: Beethovenstrasse 33, 8002 Zúrich (Suiza). Teléfono +41 (0) 44 588 1000. Fax: +41(0) 44 588 1074.

Hong Kong: Este documento lo emite Morgan Stanley Asia Limited para utilizarse en Hong Kong y únicamente podrá facilitarse a “inversores profesionales”, según se define este término en la Ordenanza de valores y futuros (Securities and Futures Ordinance) de Hong Kong (capítulo 571). El contenido de este documento no lo ha revisado ni aprobado ninguna autoridad reguladora, ni siquiera la Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong. En consecuencia, salvo en casos de exención conforme a la legislación pertinente, este documento no podrá emitirse, facilitarse, distribuirse, dirigirse ni ofrecerse al público en Hong Kong.

Estados Unidos:

Una cuenta gestionada por separado podría no ser adecuada para todos los inversores. Las cuentas gestionadas por separado según la estrategia incluyen diversos títulos y no reproducirán necesariamente la rentabilidad de un índice. Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos y las comisiones de la estrategia. Se requiere un nivel mínimo de activos. Para obtener información importante sobre el gestor de inversiones, consulte la parte 2 del formulario ADV.

Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos, las comisiones y los gastos de los fondos. En los folletos, figuran esta y otra información sobre los fondos. Para obtener un ejemplar del folleto, descárguelo en morganstanley.com/im o llame al 1-800-548-7786. Lea el folleto detenidamente antes de invertir.

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Singapur: Esta publicación no debe considerarse una invitación de suscripción o adquisición, directa o indirectamente, dirigida al público o a cualquier persona concreta de este en Singapur, salvo a (i) inversores institucionales conforme al artículo 304 del capítulo 289 de la Ley de valores y futuros (Securities and Futures Act, “SFA”) de Singapur, (ii) a “personas relevantes” (incluidos inversores acreditados) de conformidad con el artículo 305 de la SFA, y de acuerdo con las condiciones especificadas en el artículo 305 de la SFA, o (iii) de otro modo de conformidad y de acuerdo con las condiciones de cualquier otra disposición aplicable de la SFA. La Autoridad Monetaria de Singapur no ha revisado esta publicación.

Australia: Esta publicación la distribuye en Australia Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited, ACN: 122040037, AFSL n.º 314182, que acepta la responsabilidad de su contenido. Esta publicación y cualquier acceso a ella están dirigidos exclusivamente a “clientes mayoristas”, según el significado que se le atribuye a este término en la Ley de sociedades (Corporations Act) de Australia.

Taiwán: Este documento se ofrece con fines meramente informativos y no constituye invitación allá donde resultara ilícito. Los productos que aquí se mencionan pueden o no estar registrados ante la Oficina de Valores y Futuros de la Comisión de Supervisión Financiera de Taiwán (República de China) con arreglo a las leyes y los reglamentos de valores correspondientes. Tales productos solo pueden ofrecerse en la República de China si (a) se encuentran registrados para la venta al público en la República de China o (b) si se ofrecen en colocación privada a instituciones financieras concretas u otras entidades y personas físicas que reúnan criterios específicos con arreglo a las disposiciones de colocación privada de la normativa de la República de China que rigen los fondos offshore.

Corea: Este documento no constituye oferta de valores en Corea y bajo ninguna circunstancia habrá de interpretarse como tal. No se formulan declaraciones con respecto a la idoneidad de cualesquiera destinatarios de este documento con arreglo a las leyes de Corea, incluidos, sin intención limitativa, la Ley de operaciones con divisas (Foreign Exchange Transactions Act) y sus reglamentos dimanantes. El fondo que se menciona en este documento puede haberse o no registrado ante la Comisión de Servicios Financieros de Corea con arreglo a la Ley de servicios de inversión financieros y mercados de capitales (Financial Investment Services and Capital Markets Act) y no podrá ofrecerse directa o indirectamente en Corea ni a ningún residente de Corea salvo conforme a las leyes y los reglamentos aplicables de Corea.

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Canadá

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