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Global Fixed Income Bulletin
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enero 15, 2021

Todo ha cambiado… nada ha cambiado: rentabilidades extraordinarias en un año extraordinario

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enero 15, 2021

Todo ha cambiado… nada ha cambiado: rentabilidades extraordinarias en un año extraordinario


Global Fixed Income Bulletin

Todo ha cambiado… nada ha cambiado: rentabilidades extraordinarias en un año extraordinario

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enero 15, 2021

 
 

Un final extraordinario para un año extraordinario. Las rentabilidades de los activos continuaron su ascenso en diciembre. Más allá de los valores del Tesoro estadounidense, fue complicado encontrar activos que decepcionaran. Los activos con grado de inversión, sus homólogos de alta rentabilidad y los mercados emergentes generaron rendimientos relativos y absolutos estelares, con la alta rentabilidad y los mercados emergentes a la cabeza. Esta evolución resultó incluso más sorprendente dado el deterioro de los datos económicos, por ejemplo, el empleo de Estados Unidos o la dinámica de crecimiento de Europa. Naturalmente, puede achacarse al agravamiento de la pandemia y la incapacidad de los gobiernos de ponerle freno. No obstante, hubo un aspecto esperanzador: las vacunas. La confianza en que la administración de vacunas lleve las economías a la "normalidad" en 2021 pesó más que la preocupación por los confinamientos, el aumento de las hospitalizaciones y las muertes a corto plazo.

 
 

En el conjunto del año, a pesar de todos los retos, económicos y relacionados con el virus, las rentabilidades de las clases de activos sorprendieron al alza.  Los malos rendimientos se limitaron a sectores estadounidenses afectados directamente, como el energético y el de los inmuebles comerciales.   Lo verdaderamente sorprendente fue que 2020 en general fue en numerosos aspectos un año aburrido, pues parecía que casi nada había cambiado.  Los diferenciales de crédito grado de inversión se ampliaron en 3 puntos básicos (pb), los diferenciales de crédito de high yield subieron nada más y nada menos que 24 pb y la renta variable global rindió un 4,1%.  Los rendimientos de los valores del Tesoro estadounidense sí cayeron significativamente, eso sí, y la Reserva Federal redujo los tipos 150 pb, generando rentabilidades muy superiores a la media.   Naturalmente, el rendimiento del mercado general ocultó amplias dispersiones de rentabilidad entre subsectores, por ejemplo, en el caso del energético frente al tecnológico y de la deuda externa de mercados emergentes frente a sus divisas.  Sin embargo, la cuestión es que el inaudito respaldo oficial logró transformar un año de desesperación (a partir de marzo) en un año óptimo.  Uno de los mayores interrogantes para 2021 es en qué medida las rentabilidades sorprendentemente altas de 2020 serán a costa del rendimiento en 2021, año en que se supone que el mundo volverá a la normalidad:

sin duda, algunas de ellas, pero no todas.  A pesar de ello, 2021 parece que será un año de rentabilidades mucho menores con respecto a 2020, la noticia de que el Partido Demócrata ganara los dos escaños al Senado en Georgia —logrando una apretada mayoría por un voto, contando el voto de calidad de la vicepresidenta— ha alimentado la esperanza de una economía sólida al abrir la puerta a nuevos estímulos fiscales de peso.  ¡Todo ha cambiado!  La llegada de nuevos estímulos fiscales refuerza los motivos para no endurecer —de forma activa o pasiva— las condiciones fiscales en 2021.  Se trata de un cambio sustancial con respecto a los riesgos propios de un gobierno federal dividido.  Sin embargo, por otro lado, nada ha cambiado.  Al igual que en 2020, consideramos que el rumbo de los mercados de activos responderá a las respuestas vía política.  El impulso fiscal crecerá y los bancos centrales mantendrán políticas acomodaticias.  La política monetaria seguirá siendo laxa o se tornará más acomodaticia, en función del rumbo de la economía —es posible que la política monetaria europea siga flexibilizándose de forma marginal dados los contratiempos económicos y la bajísima inflación—.  La Reserva Federal hasta ahora no se ha desviado de su guion de 2020, según el cual aspira a seguir una estrategia basada en resultados, es decir, que no endurecerá su política mientras no alcance sus objetivos, concretamente, en materia de empleo y salarios, y que la moderará si las condiciones financieras se endurecen de manera prematura.  Si bien el regulador tiene un objetivo de inflación, es improbable que se alcance si no logra sus metas para el mercado de trabajo.  Por tanto, debemos prestar atención a la tasa de desempleo y sus componentes.  Sin embargo, como siempre cuando alguien dice que tiene previsto cambiar su conducta, hay que ver si realmente lo hace.  Por el momento, no hay motivos para dudar el compromiso de la Reserva Federal: confiemos, pero verifiquemos.

Así pues, seguimos sintiéndonos cómodos con posiciones de riesgo moderadamente largas en las carteras, infraponderándonos de forma modesta en riesgo de tipos de interés. Todavía prevemos una mejora de las economías para 2021, limitándose la ralentización a Europa y Estados Unidos en el cuarto trimestre de 2020, que será menor en el primero de 2021 según se desplieguen los programas de estímulo y aumenten las tasas de vacunación.  Seguimos posicionados para beneficiarnos de un rendimiento relativo positivo de los activos de renta fija de mayor riesgo y de una rentabilidad negativa de la deuda pública, con la posibilidad de que la duración lastre, que no impulse, el resultado, al igual que en 2020.

 
 
 
Gráfico 1: Rendimiento de los activos desde el comienzo del año
 

Nota: rentabilidad en USD. Fuente: Bloomberg. Datos a 31 de diciembre de 2020. Los índices se facilitan con fines meramente ilustrativos y no es su objetivo describir el rendimiento de una inversión concreta. La rentabilidad pasada no garantiza resultados futuros. 

 
 
 
Gráfico 2: Variaciones mensuales de divisas frente al USD
 

Nota: una variación positiva indica apreciación de la moneda con respecto al USD. Fuente: Bloomberg. Datos a 31 de diciembre de 2020.

 
 
 
Gráfico 3: Variaciones mensuales considerables de las rentabilidades a 10 años y los diferenciales
 

Fuente: Bloomberg, JPMorgan. Datos a 31 de diciembre de 2020.

 
 

Perspectiva para la renta fija

Hay diversas razones de peso para ser optimistas acerca del tema de la reflación/recuperación y la rentabilidad relativa positiva que se espera de los activos sensibles a la evolución del crédito:  es probable que el crecimiento sea robusto —resultan muy posibles las estimaciones de consenso, de entre el 5% y el 7%—; el repunte económico global probablemente sea sincronizado; los tipos oficiales son de cero —en la mayor parte del mundo más allá de los mercados emergentes—; las rentabilidades reales a corto y largo plazo son negativas; las condiciones financieras se encuentran en niveles acomodaticios inauditos en Estados Unidos y muy acomodaticios en las demás regiones; parecen avecinarse nuevos estímulos fiscales en Estados Unidos y Europa; los precios de las materias primas están subiendo; y la inflación está anclada en cotas bajas. Estas condiciones plantean un entorno excelente para la asunción de riesgos.

De hecho, como ha sido el caso durante buena parte de los últimos años, es posible que las políticas monetaria y fiscal desempeñen una función clave en la rentabilidad de los activos en 2021.  La diferencia fundamental, en nuestra opinión, es que el respaldo vía políticas acompañará un repunte económico (procíclico) en 2021, a diferencia de lo que sucedió en 2020, cuando lo que se pretendía era compensar el deterioro económico (anticíclico).  El objetivo de las políticas es asegurar que el repunte económico sea lo suficientemente significativo y duradero como para lograr demanda agregada suficiente para cerrar la brecha de producto, elevar los salarios y propiciar un regreso al crecimiento tendencial.  Es improbable que este proceso sea fluido y los precios de los activos y los tipos de interés fluctuarán mientras dure.  Dada esta situación, creemos que la gestión activa, la selección de títulos y la valoración serán críticos para generar una estrategia sólida de renta fija.

Un riesgo importante para este optimismo es que el recrudecimiento de la pandemia en buena parte del mundo en las últimas semanas y los últimos meses está lastrando la demanda, el producto y el empleo.  Unos confinamientos más prolongados retrasarán en mayor medida la recuperación.  Sin embargo, esta circunstancia debería ser temporal y, en caso de que la distribución de las vacunas lleve más tiempo del previsto, es probable que los mercados puedan contar con que los responsables de política macroeconómica den un paso al frente y brinden más apoyo durante la transición hacia una economía con toda la población inmunizada.  Los mercados tienden a centrarse más en el futuro que en la actualidad.

Las rentabilidades de los valores del Tesoro estadounidense han subido recientemente y pulverizado, al menos, el nivel psicológico del 1% en el caso de las obligaciones a 10 años a comienzos de enero.  Si bien auguramos que la Reserva Federal y otros bancos centrales actúen para tratar de evitar que las condiciones financieras se endurezcan de forma prematura, el aumento de las rentabilidades ha confluido con unas condiciones financieras más moderadas debido al estrechamiento de los diferenciales de crédito, las bajas rentabilidades hipotecarias y el aumento de las cotizaciones bursátiles.  Esta evolución sugiere que uno de los impedimentos para la rentabilidad de las inversiones en 2021 podría ser la duración, al contrario de lo que sucedió en 2020, cuando el descenso de los rendimientos de la deuda pública impulsó significativamente las rentabilidades de otros activos.  La duración del universo de bonos ha aumentado significativamente en los últimos años, contribuyendo a potenciar los rendimientos según caían las rentabilidades.  Actualmente, los mercados se enfrentan al riesgo de lo contrario: que los bonos con una duración mayor y rentabilidades más altas se traduzcan en rendimientos menores.  Por tanto, si bien no creemos que las rentabilidades de la deuda pública global de mercados desarrollados vayan a subir significativamente a corto plazo, sí es probable que tiendan al alza.  Este extremo apunta que lo conveniente es contar con una estrategia de inversión que contribuya a reducir la sensibilidad a los tipos de interés donde resulte posible.

Por tanto, si bien la duración fue aliada de la cartera en 2020, es posible que sea neutral o negativa en 2021.  En vista de las políticas procíclicas que se esperan para 2021 y años posteriores, la naturaleza síncrona del ciclo económico global y el nivel relativamente bajo de las rentabilidades, es de esperar que la asignación a activos de renta fija vire hacia activos más cíclicos y en detrimento de otros de alta calidad y sensibles a los tipos de interés altos.  Sin embargo, la discriminación sigue siendo clave dados los niveles de las valoraciones.  La búsqueda de rentabilidad y la escasez de rendimientos, contenida por el respaldo oficial sin precedentes (vía políticas monetaria y fiscal), han eliminado las infravaloraciones en la mayoría de los sectores.  Sin embargo, pensamos que, para obtener rentas razonables, es necesario asumir más riesgo.  En vista de la alta solidez de la perspectiva macroeconómica, parece apropiado en general reducir la calidad de crédito, minorar la sensibilidad a los tipos de interés, sobreponderarse en mercados emergentes y buscar la compresión de las primas de riesgo.  Dicho extremo incluye avanzar en el espectro de crédito, a la baja: en el ámbito de la alta rentabilidad, pasar de activos con una calificación de BB a otros con una calificación de B; en cuando al grado de inversión, pasar de activos con una calificación de A a otros con una calificación de BBB.  El resultado es un riesgo de impago mayor y un riesgo de interés menor.

Por tanto, sigue siendo clave discriminar a la hora de seleccionar activos y continuamos tratando de evitar las dos colas del espectro de riesgo: muy alta calidad / bajos rendimientos y muy baja calidad / altos rendimientos, en los mercados de crédito, de activos titulizados y de deuda soberana.  Deseamos poseer exposición a ámbitos capaces de aguantar mayor volatilidad del entorno macroeconómico y con motivo de la evolución de la pandemia y rentabilidades más altas, pero que cuenten con suficiente rentabilidad/diferencial para brindar un potencial de rendimiento razonable en 2021.

Tipos y monedas de mercados desarrollados

Análisis mensual

A pesar del dramático repunte de casos de coronavirus en todo el mundo, los mercados mantuvieron el optimismo al comenzar a hacerse realidad el final de la pandemia. Las rentabilidades de la deuda pública a 10 años subieron ligeramente; el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años se elevó siete puntos básicos.

Perspectiva

Auguramos una recuperación económica global, concretamente, en los sectores procíclicos. Es posible que los bancos centrales continúen con sus políticas acomodaticias y mantengan los rendimientos en niveles bajos, prácticamente con independencia de lo robusta que termine siendo la recuperación, pues las brechas de producto siguen siendo muy elevadas y la inflación se encuentran por debajo de los objetivos de los bancos centrales. No obstante, creemos que los riesgos presentan un sesgo hacia una subida de las rentabilidades de la deuda pública. En cuanto a las divisas, prevemos que el USD se debilite por la persistencia de políticas monetaria y fiscal acomodaticias, la tolerancia al riesgo y el descenso relativo de las rentabilidades reales del billete verde frente a otras monedas.

Tipos y monedas de mercados emergentes                     

Análisis mensual

Al igual que sucede con otros activos de riesgo, la deuda de mercados emergentes evolucionó de manera positiva en diciembre. Por sectores, las compañías de los segmentos de metales y minería, infraestructuras e inmobiliario lideraron el mercado, mientras que las diversificadas, de transporte y financieras registraron rendimientos relativos negativos.

Perspectiva

Persisten las condiciones para que la deuda de la esfera emergente se anote una rentabilidad relativa positiva a corto plazo: nuestro optimismo acerca de los activos de riesgo se basa en un entorno global de acomodación monetaria sostenida y duradera, la administración en curso de múltiples vacunas en el mundo desarrollado (y en partes de la esfera emergente) y las expectativas de una política fiscal más laxa con la administración Biden entrante. Por último, la visión de consenso de un USD débil, de materializarse, reforzaría aún más la postura favorable a las divisas de mercados emergentes. Un optimismo quizá excesivo acerca del descenso de las tensiones comerciales con un gobierno de Biden (en particular, en el caso de las relaciones entre Estados Unidos y China) podría poner en jaque nuestras hipótesis positivas para el comercio y el crecimiento globales, con el consecuente lastre para el rendimiento de activos de la esfera emergente sensibles al crecimiento.

Crédito

Análisis mensual

Los diferenciales se estrecharon en el mes, impulsados por la persistencia del optimismo por los anuncios de vacunas y la administración de las primeras dosis. La fuerte demanda de crédito en un mes de oferta limitada antes de finales de año también estrechó los diferenciales.

Perspectivas de mercado

Auguramos un comienzo de 2021 caracterizado por un entorno positivo para el crédito por los siguientes factores: 1) expectativas de repunte económico en 2021; 2) persistencia del respaldo vía políticas monetaria y fiscal con unos tipos acomodaticios y creación de una demanda sólida gracias al programa de expansión cuantitativa —el BCE podría llegar a poseer cerca del 40% del crédito disponible para finales de 2021—; 3) previsión de que el crédito mantenga estrategias conservadoras hasta la normalización de la economía real; y 4) una demanda de crédito que seguirá siendo fuerte al ofrecer los activos libres de riesgo rentabilidades reales y absolutas negativas.

Productos titulizados

Análisis mensual

Tanto el crédito titulizado como los bonos de titulización hipotecaria de agencia evolucionaron razonablemente bien en diciembre. Los ritmos de amortización anticipada de hipotecas no mostraron signos de desaceleración, ya que las tasas hipotecarias volvieron a marcar nuevos mínimos históricos en diciembre. Los diferenciales de los bonos de titulización de activos estadounidenses se estrecharon en general, mientras que los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales europeos apenas variaron en diciembre. Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales no de agencia estadounidenses y de los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles comerciales estadounidenses se estrecharon en diciembre; los diferenciales de estos últimos, concretamente, los de aquellos con una calificación de AAA, se encuentran en este momento 80-110 pb por encima de los swaps de duración análogos.1

Perspectiva

Los bonos de titulización hipotecaria de agencia parecen moderadamente caros, si bien sus diferenciales se han estrecharon de manera sostenida desde marzo cuando la Reserva Federal renovó su programa de adquisiciones de dichos activos; por su parte, es de esperar que los bonos de titulización hipotecaria de agencia se vean favorecidos por las compras sostenidas del regulador estadounidense en 2021. Los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales estadounidenses no de agencia han regresado en gran medida a sus niveles previos a la pandemia, si bien todavía ofrecen un valor relativo razonablemente atractivo. Los bonos de titulización de activos estadounidenses arrojan una perspectiva heterogénea para 2021: los de consumo tradicional (tarjetas de crédito y préstamos para automóviles) parecen relativamente caros, mientras que los sectores de titulización de activos más afectados por la COVID-19 ofrecen un potencial de recuperación mucho mayor. Los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles comerciales siguen sometidos a presión, pero son un sector potencialmente oportunista. Los edificios plurifamiliares (apartamentos) y de oficinas han rendido mejor y presentan menor riesgo de impago a corto plazo, si bien estos sectores podrían enfrentarse a retos si se producen virajes fundamentales en la forma en que las personas desean vivir y trabajar en el mundo que deje la pandemia. Los mercados europeos están registrando una dinámica de rendimiento por sectores similar y, en general, el rendimiento del crédito europeo resulta comparable con el de los mercados estadounidenses.

 
 

1 Fuente: Bank of America, 31 de diciembre de 2020.


 
 

CONSIDERACIONES SOBRE RIESGOS

La diversificación no garantiza la obtención de beneficios ni la protección frente a pérdidas cuando los mercados caen.

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en una cartera podrá comportar pérdidas. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Ciertos títulos de deuda pública estadounidense comprados por la estrategia, tales como los emitidos por Fannie Mae y Freddie Mac, carecen de la garantía del prestigio y la solvencia de Estados Unidos. Es posible que estos emisores no tengan los fondos para atender sus obligaciones de pago en el futuro. Los préstamos de bancos públicos están sujetos al riesgo de liquidez y al riesgo de crédito de los títulos con calificaciones inferiores. Los títulos de alta rentabilidad (bonos basura) son valores con calificaciones más bajas que pueden entrañar un mayor riesgo de crédito y de liquidez. Los títulos de deuda soberana están sujetos al riesgo de impago. Los bonos de titulización hipotecaria y los bonos de titulización de activos son sensibles al riesgo de amortización anticipada y a un mayor riesgo de impago y podrían ser difíciles de valorar y de vender (riesgo de liquidez). Asimismo, están sujetos a riesgos de crédito, de mercado y de tipos de interés. El mercado de divisas es altamente volátil. Influyen en los precios de estos mercados, entre otros factores, los cambios en la oferta y la demanda de una divisa en particular, las condiciones comerciales, los programas y las políticas fiscales, monetarios y de control de los mercados de divisas nacionales o extranjeros y las variaciones de los tipos de interés nacionales y extranjeros. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Invertir en países de mercados emergentes comporta riesgos mayores que los relacionados generalmente con inversiones en el extranjero. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos restringidos e ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los títulos que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Debido a la posibilidad de que las amortizaciones anticipadas alteren los flujos de caja sobre las obligaciones hipotecarias garantizadas, no es posible establecer con antelación su fecha de vencimiento final o su vida media. Además, si la garantía de la obligación hipotecaria garantizada o las garantías de terceros fueran insuficientes para realizar pagos, la cartera podría incurrir en pérdidas.

 
 
 
The Global Fixed Income team follows a seamless process with a global outlook. They seek to identify and capture the potential value in situations where the market's implied forecasts are extreme.
 
 
 

DEFINICIONES

R* es el tipo de interés real a corto plazo que se daría cuando la economía se encuentra en una situación de equilibrio, es decir, el desempleo se halla en una tasa neutral y la inflación se encuentra en el nivel objetivo. Puntos básicos: Un punto básico = 0,01%.

DEFINICIONES DE ÍNDICES

Los índices que se muestran en este informe no pretenden describir el rendimiento de una inversión concreta y no incluyen gastos, comisiones o gastos de suscripción, que reducirían la rentabilidad. Los índices que se muestran no están gestionados y no deben considerarse una inversión. No es posible invertir directamente en un índice.

El índice Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Barclays Euro IG Corporate) es un índice concebido para reflejar el rendimiento del mercado de bonos corporativos con grado de inversión denominados en EUR.

El índice Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate es el componente corporativo del índice Barclays Global Aggregate, que proporciona un indicador general de los mercados globales de renta fija con grado de inversión.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate (Bloomberg Barclays U.S. IG Corp) es un índice de referencia general que mide el mercado de bonos corporativos con grado de inversión, de tipo fijo y sujetos a fiscalidad.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate High Yield mide el mercado de bonos corporativos sin grado de inversión, de tipo fijo, sujetos a fiscalidad y denominados en USD. Los títulos se clasifican como alta rentabilidad si la calificación mediana de Moody's, Fitch y S&P es Ba1/BB+/BB+ o inferior. El índice excluye la deuda de mercados emergentes.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate es un índice de referencia general que mide el mercado de bonos corporativos con grado de inversión de tipo fijo y sujetos a fiscalidad. El índice Bloomberg Barclays U.S. Corporate es un índice de referencia general que mide el mercado de bonos corporativos con grado de inversión de tipo fijo y gravables.

El índice Bloomberg Barclays U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) sigue la evolución de bonos de titulización hipotecaria pass-through de agencia (hipotecas de tipo ajustable tanto a tipo fijo como híbridas) garantizados por Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) y Freddie Mac (FHLMC). El índice se elabora agrupando conjuntos de bonos de titulización hipotecaria individuales con entrega por determinar en agregados o genéricos basados en programas, cupones y años de emisión. Introducidos en 1985, los índices de tipo fijo de GNMA, FHLMC y FNMA correspondientes a títulos a 30 y 15 años se antedataron a enero de 1976, mayo de 1977 y noviembre de 1982, respectivamente. En abril de 2007, se incorporaron al índice los bonos pass-through de hipotecas a tipo ajustable híbridas de agencia.

El índice de precios al consumo (IPC) es una medida que examina la media ponderada de los precios de una cesta de bienes y servicios de consumo, como transporte, alimentos y atención sanitaria.

EUR vs. USD: rentabilidad total del EUR frente al USD.

Bonos alemanes a 10 años: índice Germany Benchmark 10-Year Datastream Government; deuda pública japonesa a 10 años: índice Japan Benchmark 10-Year Datastream Government; y bono del Tesoro estadounidense a 10 años: índice U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY Constrained) está diseñado para seguir la evolución del crédito sin grado de inversión denominado en EUR y GBP emitido al público en los mercados de eurobonos, los mercados locales en GBP o los mercados locales en EUR por emisores de todo el mundo.

El índice ICE BofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) sigue el rendimiento de los bonos pass-through de hipotecas residenciales denominadas en USD, a tipo fijo e híbridas, emitidos al público por agencias estadounidenses en el mercado nacional estadounidense.

El índice ICE BofAML U.S. High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) es un índice ponderado por el valor de mercado de todos los bonos de alta rentabilidad nacionales y yankees, entre los que se incluyen bonos con interés aplazado y títulos con pago en especie. Sus títulos tienen vencimientos de un año o más y una calificación crediticia inferior a BBB-/Baa3, pero no incurren en incumplimiento.

El índice ISM Manufacturing se basa en encuestas a más de 300 compañías manufactureras a cargo del Institute of Supply Management. El índice ISM Manufacturing sigue el empleo, la producción, las existencias, los nuevos pedidos y las entregas de proveedores. Se confecciona un índice de difusión compuesto que sigue las condiciones del sector manufacturero nacional a partir de los datos de estas encuestas.

Deuda pública italiana a 10 años: índice Italy Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice JP Morgan CEMBI Broad Diversified es un índice de referencia de bonos corporativos líquidos de mercados emergentes globales que sigue la evolución de bonos corporativos denominados en USD emitidos por entidades de mercados emergentes.

El índice JPMorgan Government Bond—Emerging Markets (JPM Local EM Debt) sigue la evolución de bonos denominados en moneda local emitidos por gobiernos de mercados emergentes. El índice se perfila como la referencia que indica dónde puede invertirse e incluye solo aquellos países a los que puede acceder la mayor parte de la base inversora internacional (se excluyen China e India desde septiembre de 2013).

El índice JPMorgan Government Bond Emerging Markets (JPM External EM Debt) sigue la evolución de bonos denominados en moneda local emitidos por gobiernos de mercados emergentes. El índice se perfila como la referencia que indica dónde puede invertirse e incluye solo aquellos países a los que puede acceder la mayor parte de la base inversora internacional (se excluyen China e India desde septiembre de 2013).

El índice JP Morgan Emerging Markets Bond Global (EMBI Global) sigue la rentabilidad total de instrumentos de deuda externa negociados en los mercados emergentes y es una versión ampliada del EMBI+. Al igual que el EMBI+, el EMBI Global incluye bonos Brady, préstamos y eurobonos denominados en USD con un valor nominal en circulación de, al menos, 500 millones de USD.

El índice JP Morgan GBI-EM Global Diversified es un índice de referencia global, líquido y ponderado por la capitalización de mercado de bonos corporativos de mercados emergentes denominados en USD representativos de Asia, América Latina, Europa y Oriente Medio/África.

JPY vs. USD: rentabilidad total del JPY frente al USD.

El índice de asequibilidad de viviendas de la National Association of Realtors compara la mediana de las rentas con el coste de la vivienda mediana.

El índice Nikkei 225 (Japan Nikkei 225) es un índice ponderado por precio de las 225 compañías niponas de primera clase más destacadas que cotizan en la bolsa de Tokio.

El índice MSCI AC Asia ex-Japan (MSCI Asia ex-Japan) representa a compañías de gran y mediana capitalización de dos de tres países de mercados desarrollados (excluido Japón) y ocho países de mercados emergentes de Asia.

El índice MSCI All Country World (ACWI, MSCI Global Equities) es un índice ponderado por capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto medir la evolución de las bolsas de mercados desarrollados y emergentes. La expresión “en libre circulación” designa la proporción de las acciones en circulación que se consideran disponibles para su compra por los inversores en los mercados bursátiles. La evolución del índice se expresa en USD y supone que los dividendos netos se reinvierten.

El índice MSCI Emerging Markets (MSCI Emerging Equities) representa a compañías de gran y mediana capitalización de 23 países de mercados emergentes.

El índice MSCI World (MSCI Developed Equities) representa a compañías de gran y mediana capitalización de 23 países de mercados desarrollados.

El índice de directores de compras es un indicador de la salud económica del sector manufacturero.

El índice Russell 2000® es un índice que mide la evolución de las 2.000 compañías más pequeñas del índice Russell 3000.

El índice S&P 500® (U.S. S&P 500) mide la rentabilidad del segmento de gran capitalización del mercado de renta variable estadounidense, cubriendo aproximadamente el 75% de dicho mercado. El índice incluye 500 compañías punteras de sectores líderes de la economía estadounidense.

El índice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan) tiene como fin reflejar el rendimiento de las mayores líneas de financiación del mercado de préstamos apalancados.

El índice S&P GSCI Copper(cobre), subíndice de S&P GSCI, supone para los inversores una referencia fiable y pública sobre la evolución de las inversiones en el mercado del cobre.

El índice S&P GSCI Softs (GSCI Soft Commodities) es un subíndice de S&P GSCI que mide el rendimiento solo de las materias primas agrícolas, ponderado por la producción mundial. En 2012, el índice S&P GSCI Softs incluyó las siguientes materias primas: café, azúcar, coco y algodón.

Deuda pública española a 10 años: índice Spain Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged es un índice ponderado por mercado con un tamaño mínimo para inclusión de 500 millones de USD (Estados Unidos), 200 millones de EUR (Europa), 22.000 millones de JPY y 275 millones de USD (otros) de bonos convertibles vinculados a títulos de renta variable.

Deuda pública británica a 10 años: índice U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government. En el caso de los siguientes índices de deuda pública de Datastream, los índices de referencia se basan en bonos concretos. El bono escogido para cada serie es el más representativo disponible para la banda de vencimientos dada en cada punto temporal. Los índices de referencia se seleccionan de acuerdo con las convenciones aceptadas en cada mercado. Por lo general, el bono de referencia corresponde a la emisión más reciente de la banda de vencimientos dada; se tienen en cuenta también la rentabilidad, la liquidez, el volumen de la emisión y el cupón.

El índice del USD (DXY) es un índice del valor del USD con respecto a una cesta de divisas, a menudo denominada “cesta de monedas de los socios comerciales de Estados Unidos”.

El índice de volatilidad de mercado (VIX®) del Chicago Board Options Exchange (CBOE) muestra la expectativa del mercado con respecto a la volatilidad a 30 días.

DISTRIBUCIÓN

Esta comunicación se dirige exclusivamente a personas que residen en jurisdicciones donde la distribución o la disponibilidad de la información que aquí se recoge no vulneran las leyes o los reglamentos locales y solo se distribuirá entre estas personas.

Irlanda: MSIM Fund Management (Ireland) Limited. Domicilio social: The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). Inscrita en Irlanda como sociedad de responsabilidad limitada con el número de sociedad 616661. MSIM Fund Management (Ireland) Limited está regulada por el Banco Central de Irlanda. Reino Unido: Morgan Stanley Investment Management Limited está autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Inscrita en Inglaterra. Número de registro: 1981121. Domicilio social: 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA, autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Dubái:Morgan Stanley Investment Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubái, 506501 (Emiratos Árabes Unidos). Teléfono: +97 (0)14 709 7158). Alemania: MSIM Fund Management (Ireland) Limited Niederlassung Deutschland, Grosse Gallusstrasse 18, 60312 Fráncfort del Meno (Alemania) (Gattung: Zweigniederlassung [FDI] gem. § 53b KWG). Italia: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano) es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Milan Branch (Sede Secondaria di Milano), con sede en Palazzo Serbelloni, Corso Venezia, 16, 20121 Milán (Italia), se encuentra inscrita en Italia con el número de sociedad y de IVA 11488280964. Países Bajos: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Rembrandt Tower, 11th Floor Amstelplein 1 1096HA (Países Bajos). Teléfono: 31 2-0462-1300. Morgan Stanley Investment Management es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited. MSIM Fund Management (Ireland) Limited está regulada por el Banco Central de Irlanda. Francia: MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Paris Branch es una sucursal de MSIM Fund Management (Ireland) Limited, sociedad inscrita en Irlanda, regulada por el Banco Central de Irlanda y con domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson’s Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda). MSIM Fund Management (Ireland) Limited, Paris Branch, con domicilio social en 61 rue de Monceau 75008 Paris (Francia), se encuentra inscrita en Francia con el número de sociedad 890 071 863. Suiza: Morgan Stanley & Co. International plc, London, Zurich Branch. Autorizada y regulada por la Eidgenössische Finanzmarktaufsicht (“FINMA”). Inscrita en el registro mercantil de Zúrich con el número CHE-115.415.770. Domicilio social: Beethovenstrasse 33, 8002 Zúrich (Suiza). Teléfono +41 (0) 44 588 1000. Fax: +41(0) 44 588 1074.

Japón: En el caso de los inversores profesionales, este documento se facilita o se distribuye solo con fines informativos. En el caso de aquellas personas que no sean inversores profesionales, este documento se distribuye en relación con el negocio de Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (“MSIMJ”) con respecto a contratos de gestión discrecional de inversiones y contratos de asesoramiento de inversiones. Este documento no se concibe como una recomendación o una invitación para llevar a cabo operaciones ni ofrece ningún instrumento financiero concreto. En virtud de un contrato de gestión de inversiones, con respecto a la gestión de activos de un cliente, el cliente ordena políticas de gestión básicas por adelantado y encarga a MSIMJ que tome todas las decisiones de inversión con base en un análisis del valor de los títulos, entre otros factores, y MSIMJ acepta dicho encargo. El cliente deberá delegar en MSIMJ las facultades necesarias para realizar inversiones. MSIMJ ejerce las facultades delegadas con base en las decisiones de inversión de MSIMJ y el cliente se abstendrá de emitir instrucciones concretas. Todos los beneficios y las pérdidas de inversión pertenecen a los clientes; el capital principal no está garantizado. Antes de invertir, estudie los objetivos de inversión y la naturaleza de los riesgos. Se aplicará una comisión de asesoramiento de inversiones por contratos de asesoramiento de inversiones o contratos de gestión de inversiones, en proporción al plazo del contrato y en función de la cantidad de activos objeto del contrato multiplicada por cierto tipo (como máximo, del 2,20% anual, impuestos incluidos). En el caso de algunas estrategias, puede aplicarse una comisión de contingencia, además de la comisión que se menciona anteriormente. También puede incurrirse en gastos indirectos, como comisiones de intermediación de valores registrados. Dado que estos gastos y comisiones varían en función del contrato y otros factores, MSIMJ no puede indicar los tipos, los límites máximos, etc. por adelantado. Todos los clientes deben leer minuciosamente los documentos que se facilitan antes de la suscripción de un contrato antes de formalizarlo. Este documento lo distribuye en Japón MSIMJ, sociedad inscrita con el número 410 (Dirección de la oficina financiera local de Kanto [sociedades de instrumentos financieros]), afiliación: Japan Securities Dealers Association, Investment Trusts Association, Japan, Japan Investment Advisers Association y Type II Financial Instruments Firms Association.

Estados Unidos:

Una cuenta gestionada por separado podría no ser adecuada para todos los inversores. Las cuentas gestionadas por separado según la estrategia incluyen diversos títulos y no reproducirán necesariamente la rentabilidad de un índice. Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos y las comisiones de la estrategia. Se requiere un nivel mínimo de activos. Para conocer información importante sobre el gestor de inversiones, consulte la parte 2 del formulario ADV.

Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos, las comisiones y los gastos de los fondos. En los folletos, figuran esta y otra información sobre los fondos. Para obtener un ejemplar del folleto, descárguelo en morganstanley.com/im o llame al 1-800-548-7786. Lea el folleto detenidamente antes de invertir.

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Hong Kong: Este documento lo emite Morgan Stanley Asia Limited para utilizarse en Hong Kong y únicamente podrá facilitarse a “inversores profesionales”, según se define este término en la Ordenanza de valores y futuros (Securities and Futures Ordinance) de Hong Kong (capítulo 571). El contenido de este documento no lo ha revisado ni aprobado ninguna autoridad reguladora, ni siquiera la Comisión de Valores y Futuros de Hong Kong. En consecuencia, salvo en casos de exención conforme a la legislación pertinente, este documento no podrá emitirse, facilitarse, distribuirse, dirigirse ni ofrecerse al público en Hong Kong. Singapur: Este documento no debe considerarse una invitación de suscripción o adquisición, directa o indirectamente, dirigida al público o a cualquier persona concreta de este en Singapur, salvo a (i) inversores institucionales conforme al artículo 304 del capítulo 289 de la Ley de valores y futuros (Securities and Futures Act, “SFA”) de Singapur, (ii) “personas relevantes” (incluidos inversores acreditados) de conformidad con el artículo 305 de la SFA, y de acuerdo con las condiciones especificadas en el artículo 305 de la SFA, o (iii) de otro modo de conformidad y de acuerdo con las condiciones de cualquier otra disposición aplicable de la SFA. La Autoridad Monetaria de Singapur no ha revisado esta publicación. Australia: Esta publicación la distribuye en Australia Morgan Stanley Investment Management (Australia) Pty Limited, ACN: 122040037, AFSL n.º 314182, que acepta la responsabilidad de su contenido. Esta publicación y cualquier acceso a ella están dirigidos exclusivamente a “clientes mayoristas”, según el significado que se le atribuye a este término en la Ley de sociedades (Corporations Act) de Australia.

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No existen garantías de que una estrategia de inversión vaya a funcionar en todas las condiciones de mercado, por lo que cada inversor debe evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente en periodos de retrocesos en el mercado. Antes de invertir, los inversores deben consultar minuciosamente el documento de oferta correspondiente de la estrategia o del producto. Hay diferencias importantes en la forma de ejecutar la estrategia en cada uno de los vehículos de inversión.

Una cuenta gestionada por separado podría no ser adecuada para todos los inversores.

Las cuentas gestionadas por separado según la estrategia incluyen diversos títulos y no reproducirán necesariamente la rentabilidad de un índice. Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos y las comisiones de la estrategia.

Los puntos de vista y las opiniones pertenecen al autor o al equipo de inversión en la fecha de elaboración de este documento y podrán variar en cualquier momento debido a las condiciones del mercado o económicas y podrían no llegar a materializarse. Además, tales puntos de vista no se actualizarán o revisarán de otro modo con el fin de recoger la información disponible o las circunstancias existentes y los cambios que se produzcan después de la fecha de publicación. Los puntos de vista expresados no reflejan los de todos los equipos de inversión de Morgan Stanley Investment Management (MSIM), ni los de la compañía en conjunto, y podrían no plasmarse en todos los productos y las estrategias que ofrece la compañía.

Las previsiones y/o las estimaciones que se facilitan en este documento pueden variar y no llegar a materializarse. La información relativa a rentabilidades de mercado previstas y perspectivas de mercado se basa en los estudios, los análisis y las opiniones de los autores. Estas conclusiones son de naturaleza especulativa, pueden no llegar a producirse y no pretenden predecir la rentabilidad futura de ningún producto concreto de Morgan Stanley Investment Management.

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