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Global Fixed Income Bulletin
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febrero 28, 2022

¿Necesitan tranquilizarse los responsables de los bancos centrales?

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febrero 28, 2022

¿Necesitan tranquilizarse los responsables de los bancos centrales?


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¿Necesitan tranquilizarse los responsables de los bancos centrales?

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febrero 28, 2022

 
 

Nuestra expectativa de que los mercados financieros en 2022 no evolucionarían como en 2021 no ha tardado mucho en materializarse.  Enero fue un mes repleto de acontecimientos que llevaron a circunstancias incluso más interesantes a comienzos de febrero y que seguramente tendrán efectos duraderos.  Recapitulando los acontecimientos del mes de enero y principios de febrero: la renta variable cedió posiciones, en numerosos lugares de manera bastante marcada; los diferenciales de crédito se ampliaron sustancialmente; y, quizá lo más importante, las tires de la deuda pública aumentaron de modo significativo, pues los responsables de los bancos centrales, parece que en conjunto, dejaron atrás el relato de que la inflación es "transitoria".  El cambio, prácticamente coordinado, de los bancos centrales globales para acelerar las políticas monetarias restrictivas —o, en el argot de los bancos centrales, eliminar las políticas acomodaticias— sorprendió al mercado, que había previsto una transición más sosegada y dirigida hacia unas subidas de tipos en 2022-2023.  Esta conflagración de la política monetaria se acusó de forma generalizada.  Los únicos activos que no se tiñeron de rojo fueron el petróleo, el dólar estadounidense, la deuda local de mercados emergentes (sorprendente, pero, a la vez, como era de esperar) y los préstamos bancarios.

El mes pasado, planteamos tres preguntas:  ¿Cuáles serán las repercusiones de la variante ómicron?  ¿Deben los mercados temer a la Reserva Federal?  Y, por último, ¿bajará la inflación?  Aunque el aumento de las infecciones por ómicron sin duda ha afectado a las economías, su impacto todavía parece temporal, lo que significa que la producción perdida durante el primer trimestre de 2022 posiblemente se compensará en trimestres posteriores.  Los mercados de trabajo se mantienen resilientes y, quizá lo más importante, los bancos centrales parecen no cambiar de estrategia respecto a ellos.  De hecho, algunos países europeos con altas tasas de vacunación como Dinamarca y el Reino Unido están en proceso de eliminar todas las restricciones introducidas con motivo de la COVID-19 y regresando a la normalidad en cuanto a distancia social, obligación de vacunación, mascarillas, etc. Se desconoce todavía si estos cambios en la política sanitaria se propagarán y si se consolidarán.  Por ahora, podemos suponer que la variante ómicron se desvanecerá como problema para la actividad económica y como factor determinante de las políticas, con la excepción de China.

 
 

Por otra parte, la perspectiva para el comportamiento de los bancos centrales ha dado un vuelco.  La Reserva Federal no solo ha actuado en sentido contrario a las múltiples subidas de tipos que descuentan los mercados para 2022, sino que también ha reconocido de manera efectiva que ha quedado por detrás de la curva de inflación (el presidente Powell ha afirmado que su previsión de inflación de cierre de año se quedó corta), por lo que precisará de un cambio más rápido de lo habitual de Quantitative Easing a Quantitative Tightening (es decir, una reducción del balance). El mercado ha pasado de prever para 2021 tres subidas de los tipos a esperar cinco a principios de febrero, tras la reunión del FOMC, indicando asimismo la posibilidad de una subida de tipos en 50 puntos básicos (pb) en una reunión de política, no solo en 25 pb.  De hecho, el presidente Powell se ha tomado la molestia de confirmar que este ciclo de endurecimiento de la política monetaria será distinto del ciclo de 2015 a 2018, en numerosos aspectos: las subidas de tipos podrían ser más rápidas, pues la inflación se encuentra muy por encima del objetivo, y es improbable que el Quantitative Easing retrase la subida de los tipos; el empleo está creciendo rápidamente; los salarios están subiendo a su mayor ritmo en décadas; la inflación está repuntando en todo el mundo, por lo que no existe compensación de las presiones deflacionarias offshore; y los problemas de suministro —tanto de bienes como de mano de obra— no se están desvaneciendo.

La situación no hubiera sido tan negativa a este respecto si solo fuera la Reserva Federal la que endureciera su política.  Sin embargo, al regulador estadounidense se unieron el Banco Central Europeo (BCE), el Banco de Inglaterra y el Banco de Canadá al transmitir mensajes o actuar de un modo más restrictivo del esperado, lo cual contrasta con la lista de los bancos centrales de mercados emergentes, que continuaron subiendo los tipos de manera agresiva en enero.  En particular, al BCE se le ha considerado un partícipe convencido de su postura, pues no tiene previsto elevar los tipos o reducir significativamente las políticas acomodaticias en 2022.  En realidad olvidémoslo,  el BCE asumió de lleno los temores a la inflación y ya no podemos esperar que mantenga los tipos sin cambios en 2022.  Hace tan solo dos meses, los analistas y el BCE estaban prácticamente convencidos de que no sería necesario elevar los tipos hasta 2024.  Las tires de la deuda pública alemana subieron significativamente en enero al digerir los mercados la evolución de la política monetaria.  El balance final es que los bancos centrales están haciendo realidad su deseo de unas condiciones financieras más restrictivas antes de que nadie haya subido los tipos de interés —más allá del Reino Unido, Noruega y Nueva Zelanda, que sí los han elevado— debilitando los mercados financieros.

Por último, la perspectiva de inflación sigue revistiendo una importancia fundamental, pues los bancos centrales ESTÁN respondiendo a las sorpresas positivas que sigue trayendo consigo la inflación. En este sentido, hay buenas noticias y malas noticias.  En primer lugar, las buenas noticias:  creemos que la inflación se moderará en el primer trimestre a medida que ceda la inflación de la energía.  Será la primera caída de la expansión en curso. La caída que se espera de la inflación general en los mercados desarrollados no significa que la inflación subyacente vaya a hacer lo propio, pues la inflación está resultando ser más persistente de lo previsto.  La trayectoria de la inflación subyacente se ha visto asediada por perturbaciones tanto de la oferta como de la demanda. Aunque es probable que la demanda caiga paulatinamente en 2022, el lado de la oferta de las economías no se está recuperando como se preveía. Los precios de la energía en Europa y los salarios en todo el mundo, pero en especial en Estados Unidos, no están evolucionando adecuadamente.  Así pues, los responsables de los bancos centrales han adoptado una postura mucho más restrictiva para tratar de convencer a los mercados de que no permitirán que la inflación se mantenga en niveles sustancialmente superiores a  los objetivos a medio plazo. Es de esperar que la inflación subyacente, como poco, se estabilice y esperemos que descienda, aunque solo sea ligeramente, si bien no es probable que esto suceda hasta finales del primer trimestre.  No es de esperar que los bancos centrales vayan a aliviar la presión sobre los mercados en los tres primeros meses del año.

En general, hemos estado reduciendo el riesgo de la cartera dada la incertidumbre del mercado. Mantenemos una posición moderadamente larga en activos de mayor rentabilidad y vencimientos más cortos (crédito, crédito titulizado y mercados emergentes).  Es de esperar que el crecimiento económico siga siendo superior a la tendencia en 2022; es probable que la inflación caiga tras el primer trimestre y, lo que es más importante, no creemos que los bancos centrales quieran crear un entorno de condiciones financieras restrictivas, sino limitarse a llevar su política a la neutralidad con relativa rapidez.  La inflación NO es consecuencia completamente de la demanda y subir los tipos no arreglará el lado de la oferta de la economía.  Prevemos que las tires de la deuda pública de economías desarrolladas continuarán evolucionando al alza, pero, dada la cantidad de subidas de los tipos que se descuentan en las curvas de tires, podría producirse cierta estabilidad a corto plazo si la inflación se estabiliza.  El riesgo es que no sea así.

 
 
 
Gráfico 1: Rendimiento de los activos desde comienzos de año
 

Nota: rentabilidad en USD. Fuente: Bloomberg. datos a 31 de enero de 2022. Los índices se facilitan con fines meramente ilustrativos y no es su objetivo describir el rendimiento de una inversión concreta. La rentabilidad pasada no es garantía de resultados futuros. Consulte las siguientes páginas para conocer las definiciones de los índices.

 
 
 
Gráfico 2: Variaciones mensuales frente al USD
 

Nota: una variación positiva indica apreciación de la moneda con respecto al USD. Fuente: Bloomberg. Datos a 31 de enero de 2021.

 
 
 
Gráfico 3: Principales variaciones mensuales de las tires y diferenciales a 10 años
 

Fuente: Bloomberg, JPMorgan. datos a 31 de enero de 2022.

 
 

Perspectiva para la renta fija

Enero fue un mes complicado para los mercados financieros.  Dos factores interconectados determinaron la evolución de la rentabilidad: la inflación y los bancos centrales.  Los datos de inflación siguieron sorprendiendo al alza en los diferentes mercados desarrollados y emergentes.  Como resultado, los bancos centrales siguen pronunciándose de manera más restrictiva que antes. Las tires aumentaron en todos los ámbitos: deuda pública, crédito, bonos de mercados emergentes y activos titulizados.  No hubo ningún "refugio seguro" real en los activos de renta fija salvo en los casos del efectivo y productos de tipo variable, como los préstamos.  Que esta dinámica continúe o no durante el resto de 2022 dependerá fundamentalmente de cómo se desarrolle esta relación entre la inflación y los bancos centrales.

Antes de abordar la inflación y la política monetaria, se deben abordar los problemas de la variante ómicron.  Aunque a nosotros y muchos otros partícipes nos preocupaba cómo la oleada de infecciones por ómicron afectaría a los mercados, no parece que este vaya a ser un factor importante de cara a los próximos meses.  Esto no quiere decir que no haya tenido su repercusión,  pues la ha tenido.  Los datos económicos recientes de Europa y América del Norte se han visto afectados negativamente,  pero es de esperar que esta evolución sea temporal y que no tenga repercusiones más a largo plazo, lo cual resulta crucial.  Así pues, es de esperar que las tendencias positivas de los datos se reafirmen por sí mismas, así como las conductas actuales de los bancos centrales.  A pesar del esperado debilitamiento de la actividad económica en 2022, el crecimiento debería permanecer muy por encima de la tendencia en la mayoría de los países, fundamentalmente en la zona euro y Estados Unidos,  lo cual favorece a los flujos de efectivo hacia el crédito y la deuda pública y el crédito corporativo en general.  La ampliación de los diferenciales a la que hemos asistido en lo que va de 2022 eleva su atractivo relativo, pero por el momento somos reacios a la hora de ampliar nuestra exposición.  Es importante destacar que las perspectivas de inflación determinarán en gran medida si se materializa la esperada solidez de los flujos de efectivo este año.  Para el caso de que la inflación no caiga como prevén los bancos centrales (y el mercado), la configuración de la política monetaria debería pasar a un modo restrictivo, con todas las repercusiones negativas que implica la expresión.  Entonces, ¿qué sucede con la inflación?

Lamentablemente, los altos y persistentes niveles de inflación han desencadenado cambios en las expectativas para la política monetaria. La tendencia de reducción de la acomodación por bancos centrales de todo el mundo se está intensificando con respecto a lo que se esperaba recientemente.  El agresivo reajuste de los tipos a corto plazo no ha sorprendido a los mercados en ninguna otra parte a excepción de en la zona euro.  Las tires de los bonos alemanes a 5 años subieron 23 pb en enero y otros 26 pb en las cuatro primeras jornadas de febrero, a su nivel más alto desde 2018,  lo cual supone un ajuste de los precios.  Aunque las tires de los valores del Tesoro estadounidense también han subido con fuerza este año (los vencimientos a 10 años se incrementaron 40 pb hasta el 4 de febrero), tan solo están regresando a sus niveles previos a la pandemia.  Si las economías se disponen a regresar realmente a la "normalidad", NO hay motivo para no esperar que la política monetaria vuelva a la "normalidad". Sin embargo, si la dinámica de la inflación persiste, los bancos centrales podrían tener que cambiar sus políticas a terreno restrictivo, reforzando la ralentización económica que es natural que se produzca en 2022, con el riesgo de que aumente la probabilidad de una recesión en 2023/2024.  Sin duda, los mercados están poniendo a prueba el compromiso de los bancos centrales con reducir la inflación este año, descontando ciclos de subidas de tipos más agresivos, incluida la zona euro.  Es importante indicar que los bancos centrales no han revertido en absoluto la postura de los mercados.  Sin embargo, sí existe un desajuste entre los bancos centrales y el mercado en cuanto hasta qué punto deben subir los tipos para lograr una inflación menor y en línea con el objetivo.

Una de las mayores sorpresas de 2021 fue el descenso de las tires reales.  Este año, la sorpresa ha ido en la dirección opuesta.  Las tires reales han subido sustancialmente y a un ritmo muy superior al esperado.  Sin embargo, lamentablemente, puede que tengan que seguir subiendo en 2022 para que los mercados regresen a unos precios “normales”, en línea con las expectativas de crecimiento a medio plazo.  Las tires reales de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años, que ya suben 53 pb este año hasta el 4 de febrero, son significativamente negativas.  Se trata de una previsión muy pesimista y que es muy improbable que se materialice si no se vuelve a producir un estancamiento secular —aunque no podemos descartar por completo esa posibilidad—.  Las bajas tires reales responden a diversos factores cuya importancia es de esperar que se disipe, como sucede con la política monetaria, en niveles excesivamente acomodaticios.  Cabe destacar que la Reserva Federal necesita que las tires reales suban para que la inflación se ralentice;  qué nivel deberán alcanzar dependerá de la reacción de los mercados financieros.  Cuanto más suban las tires a largo plazo, menos endurecimiento se precisará de la Reserva Federal.  El giro esperado para que dé comienzo el Quantitative Tightening este año añade un elemento de incertidumbre, pues los mercados no tienen amplia experiencia en dificultar una combinación de tipos más altos y Quantitative Tightening —lo mismo le sucede a la Reserva Federal—.   Por tanto, es de esperar que las tires nominales y reales suban en 2022 a medida que se retire liquidez de los mercados, la economía se ralentice y descienda la inflación.

Dado que el "pelotón" de los bancos centrales globales evoluciona de manera conjunta, se reducen las restricciones sobre la política monetaria o sobre el nivel de las tires.  Por ejemplo, una de las razones por las que las tires estadounidenses permanecieron tan bajas en 2021 (y en años anteriores) fue la ingente cantidad de bonos con tires negativos a escala mundial.  Las tires estadounidenses se encontraban en niveles altos atendiendo a los estándares globales, alentando las entradas de capitales y limitando las tires.  Dado que las tires de todos los bonos evolucionan al alza y los bancos centrales globales están restringiendo sus políticas de una forma un tanto sincronizada, hay más margen para que suban TODAS las tires del mundo.  De hecho, el alza de las tires en la zona euro resulta especialmente importante dada la medida en que los inversores en activos denominados en euros siempre han perseguido tires más altas en otros mercados.  Esta es una razón importante por la que las tires de los bonos podrían sorprender al mercado al alza, suponiendo que los bancos centrales sigan adelante con sus agendas de endurecimiento de sus políticas, lo cual dependerá de cómo evolucione la inflación.  Las curvas de tires indican que se descuenta el endurecimiento de la política monetaria en etapas iniciales.  Que estas perspectivas terminen o no materializándose dependerá fundamentalmente de cómo evolucione la inflación durante el mes de marzo y, en última instancia, durante los meses posteriores.

El ritmo del endurecimiento de las políticas no es el único aspecto por el que preocuparse.  Un factor crucial que mantiene relativamente bajas las tires de los activos con vencimientos más largos son las expectativas de que los tipos terminales (es decir, el máximo de los tipos oficiales) no alcancen nuevos máximos.  De hecho, las expectativas de mercado actuales son que los tipos máximos de este ciclo serán sustancialmente más bajos que los del anterior (2015-2018).  El riesgo para las valoraciones de los bonos es que no se materialicen tales expectativas.  La Reserva Federal, por ejemplo, considera que los tipos cortos alcanzarán máximos del entorno del 2,5%, muy por encima de lo que descuenta en este momento el mercado de bonos.  Ante lo obstinado de la inflación, existe el peligro de que tanto el mercado como la Reserva Federal deban ajustar al alza los tipos terminales previstos. También existe el riesgo de que la reversión de los programas de Quantitative Easing incida en los bonos con vencimientos más largos en especial, pues el fundamento original de muchos de estos programas era impulsar a la baja las tires de los activos con vencimientos largos.  Dicho esto, consideramos que la inflación caerá en 2022, el crecimiento del producto y del empleo se ralentizará provocando que la Reserva Federal calibre su ciclo de endurecimiento a medida que se conozcan nuevos datos.  Puede que esto termine siendo realmente un susto de inflación.  Para mediados de año, cuando sepamos más sobre lo rápido del descenso de la inflación, la Reserva Federal podrá ralentizar su endurecimiento.  Naturalmente, también puede darse el caso contrario.  Mientras tanto, será complicado contradecir a la Reserva Federal.

Últimamente, ha aumentado el nerviosismo entre los inversores en crédito, lo cual ha llevado a que se amplíen los diferenciales de esta clase de activos; pensamos que esta evolución refleja lo ajustados que se han tornado los diferenciales, las reducciones previstas de liquidez y el endurecimiento que se espera de la Reserva Federal (y otros bancos centrales), más que un posible aumento significativo de los riesgos de impago o de flujos de efectivo.  Una mayor ampliación podría suponer una oportunidad de compra, pero tendremos que percibir cierta estabilidad, si no caídas claras, de la inflación para estar seguros.  El riesgo de los mercados locales de la esfera emergente está mejorando al comprender y abordar adecuadamente los bancos centrales la situación de la inflación.  Que los bancos centrales muestren unos enfoques marcadamente restrictivos, con unas presiones inflacionarias todavía evidentes, hace que sea prematuro adoptar actitudes alcistas a pesar de las subidas significativas de los tipos en los últimos meses.  Sin embargo, esta situación podría cambiar a finales del trimestre cuando se disponga de más evidencias sobre la tendencia de la inflación global.

¿Cómo afecta esto a nuestras opiniones sobre los mercados? En general, permanecemos sobreponderados en sectores con vencimientos más cortos y tires más altas.  Creemos que es posible que la deuda high yield, el crédito titulizado y los préstamos de tipo variable rindan mejor que la deuda pública, los bonos de titulización hipotecaria de agencia y el crédito investment grade, pero por un margen menor con respecto a 2021.  Pensamos que los bajos tipos terminales que se esperan y unas tires reales negativas hacen que los bonos con vencimientos más largos no resulten atractivos en términos relativos.  No pensamos que un regreso a una política neutral por la Reserva Federal sea algo que nos deba preocupar en exceso.  Sin embargo, que así sea dependerá de que la Reserva Federal no se exceda, conscientemente o por accidente.  Si los mercados perciben que aumentan los riesgos de recesión, las clasificaciones de rentabilidad se darán la vuelta y será de esperar que investment grade y la deuda pública registren rentabilidades relativas positivas.  La deuda local de mercados emergentes parece interesante dada la medida en que los bancos centrales han elevado los tipos. A escala externa, somos más selectivos, pero sí prevemos que los bonos soberanos con tires elevados reviertan su rentabilidad relativa negativa de 2021.  Una vez la inflación alcance su máximo, las primas de riesgo sustanciales deberían caer.  Los bonos con vencimientos más cortos son más interesantes por las primas de riesgo, muy superiores, que se descuentan actualmente. La forma en que China gestione su estrategia de cero casos de COVID-19 también incidirá tanto en la oferta como en la demanda.

Tipos y monedas de mercados desarrollados

Análisis mensual

El año no empezó tranquilo para los tipos de mercados desarrollados. En enero, las tires subieron en general después de que siguiera aumentando la actitud restrictiva de los bancos centrales.  Asimismo, ha continuado la inquietud por la inflación, así como la preocupación por la situación geopolítica.  Los activos de riesgo registraron ventas masivas presionados por factores de mayor descuento en vista del aumento de los tipos y las exigentes valoraciones. En cuanto a la COVID-19, los datos siguen indicando que la variante ómicron supone una amenaza menguante. El dólar estadounidense subió ligeramente en enero.1

Perspectiva

Las políticas de los bancos centrales seguirán dominando los mercados de cara al futuro. Aunque se ha confirmado un sesgo más restrictivo, todavía se especula con el ritmo al que podrían endurecer su política los bancos centrales; la Reserva Federal y otros reguladores indican que podría parecerles adecuado subir los tipos por encima de 100 pb al año, como era habitual en el ciclo anterior de incrementos del precio del dinero. En general, percibimos valor en numerosas monedas de mercados emergentes frente a las del G10, pero muchas siguen presentando riesgos elevados. Entre las monedas del G10, percibimos diferencias de valoración limitadas.

Tipos y monedas de mercados emergentes                     

Análisis mensual

La volatilidad generalizada del mercado incidió en los segmentos de monedas fuertes al ampliarse los diferenciales tanto de la deuda soberana como del crédito; la evolución al alza de las tires de los valores del Tesoro estadounidense supuso un efecto directo.  La moneda local evolucionó fundamentalmente plana y superó en rendimiento a la mayoría de los demás ámbitos de los mercados. La deuda soberana local siguió en terreno negativo,2 así como el crédito denominado en USD.3 La deuda soberana denominada en USD también cedió. Esta clase de activos registró salidas de capitales, perdiendo aproximadamente 2.200 millones de EUR, en términos netos, en enero.4

Perspectiva

Seguimos siendo optimistas acerca de los mercados emergentes dado el equilibrio entre fundamentales y valoraciones. Los fundamentales parecen estables; el crecimiento y el comercio globales prosiguen sus rebotes, aunque a un ritmo menor. Numerosos bancos centrales de mercados emergentes han endurecido su política antes que la Reserva Federal y otros mercados desarrollados y la inflación puede que haya alcanzado su máximo en numerosos lugares, según parece. La COVID-19 sigue siendo un obstáculo para numerosos países de mercados emergentes; los cierres que podrían decretarse serían la opción más lesiva para los mercados y, por el momento, parecen improbables en la mayoría de las zonas.

Crédito

Análisis mensual

Los diferenciales de crédito investment grade se ampliaron en enero por la volatilidad de los mercados de riesgo.  Las noticias se vieron dominadas por diversos temas negativos que determinaron la percepción: la continuidad de la elevada inflación, los riesgos geopolíticos con motivo del conflicto entre Rusia y Ucrania y la variante ómicron.5

El mercado high yield comenzó el año con las peores rentabilidades de que se tiene constancia de un mes de enero.  La continuidad de unos mensajes restrictivos de la Reserva Federal fue el catalizador principal. Las tires de los valores del Tesoro se elevaron, los diferenciales de crédito por lo general se ampliaron y los productos de tipo fijo fueron objeto de ventas masivas.6

Los convertibles globales registraron el peor inicio de año del que se tiene constancia al sopesar los inversores el impacto del alza de los tipos en las acciones growth.  El sector energía fue el que mejor rentabilidad obtuvo, junto con el sector financiero, mientras que tecnologías de la información, comunicaciones y consumo discrecional fueron los que peor evolucionaron.7

Perspectiva

Esperamos que el crédito investment grade se negocie con un carry de beneficios delimitado, con plusvalías limitadas por el estrechamiento de los diferenciales.  Seguimos esperando volatilidad a comienzos de 2022 dadas la incertidumbre actual y la falta de preferencia por un posicionamiento en riesgo.

Préstamos de tipo variable

Análisis mensual

Las rentabilidades de los préstamos en enero fueron favorables con respecto a otros ámbitos de las carteras de los inversores; las acciones estadounidenses y los bonos con alta calificación y con tires altas registraron ventas masivas durante el mes ante la expectativa de subida de los tipos.  Los resultados más sólidos se dieron en la primera mitad de enero, pues el mercado prolongó el dinamismo de finales de 2021, para posteriormente moderarse en la segunda mitad del mes al incrementarse la volatilidad en el mercado.8

Perspectiva

Prevemos que continúe la solidez de los factores técnicos y de los fundamentales.  El crecimiento económico superior a la tendencia, la probabilidad de que desciendan los niveles de la inflación y la posibilidad de que la Reserva Federal eleve los tipos deberían contribuir a un relato de inversión que favorezca la asignación a préstamos y, por ende, contribuya a las valoraciones actuales. Al mismo tiempo, las mejoras generalizadas respecto al crédito, la perspectiva de tasas de impago muy bajas y la posible continuidad de la solidez de los factores técnicos de esta clase de activos también deberían ser factores positivos.

Productos titulizados

Análisis mensual

Los bonos de titulización hipotecaria de agencia registraron rentabilidades relativas negativas en enero, con unos diferenciales que prácticamente recuperaron sus niveles previos al inicio de la pandemia dado que el mercado prevé el final del Quantitative Easing y quizá el inicio de un Quantitative Tightening.  El aumento de la volatilidad de los tipos y el incremento de las duraciones por el alza de los tipos hipotecarios también pesan sobre el sector. Los diferenciales de los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles residenciales, los bonos de titulización hipotecaria sobre inmuebles comerciales y los bonos de titulización de activos no de agencia se ampliaron en general durante el mes, si bien la rentabilidad varió por subsectores.9

Perspectiva

Creemos que el mercado titulizado todavía ofrece una combinación única de baja duración, atractivas rentabilidades y sólidos fundamentales crediticios. Mantenemos el optimismo con respecto al crédito titulizado y seguimos ligeramente sobreponderados en crédito en nuestras carteras. Mantenemos la cautela acerca de los bonos de titulización hipotecaria de agencia y el riesgo de tipos de interés y continuamos gestionando las carteras con duraciones relativamente cortas.

 
 

1 Fuente: Bloomberg. datos a 31 de enero de 2022.

2 Fuente: índice JPM EMBI Global Diversified.  Datos a 31 de enero de 2022.

3 Fuente: índice J.P. Morgan CEMBI Broad Diversified.  datos a 31 de enero de 2022.

4 Fuente: índice J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified.  datos a 31 de enero de 2022.

5 Fuente: Bloomberg. datos a 31 de enero de 2022.

6 Fuente: índice Bloomberg U.S. Corporate High Yield. datos a 31 de enero de 2022.

7 Fuente: índice Refinitiv Global Convertibles Focus. Datos a 31 de enero de 2022.

8 Fuente: índice S&P/LSTA Leveraged Loan.  datos a 31 de enero de 2022.

9 Fuente: Bloomberg, a 31 de enero de 2022.

 
 

CONSIDERACIONES SOBRE RIESGOS

La diversificación no garantiza la obtención de beneficios ni la protección frente a pérdidas cuando los mercados caen.

No existe garantía de que una cartera vaya a alcanzar su objetivo de inversión. Las carteras están expuestas al riesgo de mercado, que es la posibilidad de que los valores de mercado de los títulos de la cartera bajen y que, por consiguiente, el valor de las acciones de la cartera sea inferior al que usted pagó por ellas. Los valores de mercado pueden cambiar a diario por acontecimientos económicos y de otro tipo (por ejemplo, catástrofes naturales, crisis sanitarias, atentados terroristas, conflictos y disturbios) que afecten a mercados, países, compañías o gobiernos. Resulta difícil predecir el momento en que se producirán tales acontecimientos, así como su duración y sus posibles efectos adversos (por ejemplo, para la liquidez de las carteras). En consecuencia, su inversión en una cartera podrá comportar pérdidas. Los títulos de renta fija están sujetos a la capacidad del emisor de realizar puntualmente los pagos del capital principal y los intereses (riesgo de crédito), a las variaciones de los tipos de interés (riesgo de tipos de interés), a la solvencia del emisor y a la liquidez del mercado en general (riesgo de mercado). En un entorno de subidas de los tipos de interés, los precios de los bonos pueden caer y dar lugar a periodos de volatilidad y a aumentos de los reembolsos en las carteras. En un entorno de caídas de los tipos de interés, la cartera puede generar menos ingresos. Los títulos más a largo plazo pueden ser más sensibles a las variaciones de los tipos de interés. Ciertos títulos de deuda pública estadounidense comprados por la estrategia, tales como los emitidos por Fannie Mae y Freddie Mac, carecen de la garantía del prestigio y la solvencia de Estados Unidos. Es posible que estos emisores no tengan los fondos para atender sus obligaciones de pago en el futuro. Los préstamos de bancos públicos están sujetos al riesgo de liquidez y al riesgo de crédito de los títulos con calificaciones inferiores. Los títulos de alta rentabilidad (bonos basura) son valores con calificaciones más bajas que pueden entrañar un mayor riesgo de crédito y de liquidez. Los títulos de deuda soberana están sujetos al riesgo de impago. Los bonos de titulización hipotecaria y los bonos de titulización de activos son sensibles al riesgo de amortización anticipada y a un mayor riesgo de impago y podrían ser difíciles de valorar y de vender (riesgo de liquidez). Asimismo, están sujetos a riesgos de crédito, de mercado y de tipos de interés. El mercado de divisas es altamente volátil. Influyen en los precios de estos mercados, entre otros factores, los cambios en la oferta y la demanda de una divisa en particular, las condiciones comerciales, los programas y las políticas fiscales, monetarios y de control de los mercados de divisas nacionales o extranjeros y las variaciones de los tipos de interés nacionales y extranjeros. Las inversiones en mercados extranjeros comportan riesgos específicos como, por ejemplo, de divisa, políticos, económicos y de mercado. Invertir en países de mercados emergentes comporta riesgos mayores que los relacionados generalmente con inversiones en el extranjero. Los instrumentos derivados pueden incrementar las pérdidas de forma desproporcionada y tener un impacto significativo en la rentabilidad. También pueden estar sujetos a riesgos de contraparte, liquidez, valoración, correlación y de mercado. Los títulos restringidos e ilíquidos pueden ser más difíciles de vender y de valorar que los títulos que cotizan en mercados organizados (riesgo de liquidez). Debido a la posibilidad de que las amortizaciones anticipadas alteren los flujos de caja sobre las obligaciones hipotecarias garantizadas, no es posible establecer con antelación su fecha de vencimiento final o su vida media. Además, si la garantía de la obligación hipotecaria garantizada o las garantías de terceros fueran insuficientes para realizar pagos, la cartera podría incurrir en pérdidas.

 
 
 
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DEFINICIONES

Puntos básicos: Un punto básico = 0,01%.

DEFINICIONES DE ÍNDICES

Los índices que se muestran en este informe no pretenden describir el rendimiento de una inversión concreta y no incluyen gastos, comisiones o gastos de suscripción, que reducirían la rentabilidad. Los índices que se muestran no están gestionados y no deben considerarse una inversión. No es posible invertir directamente en un índice.

"Bloomberg®" y los índices relacionados con Bloomberg utilizados son marcas de servicio de Bloomberg Finance L.P. y sus filiales y Morgan Stanley Investment Management (MSIM) ha obtenido autorización para su uso para determinados fines. Bloomberg no tiene relación societaria con MSIM, no aprueba, respalda, revisa ni recomienda ningún producto y no garantiza la oportunidad, la precisión ni la integridad de ningún dato o información con respecto a ningún producto.

El índice Bloomberg Euro Aggregate Corporate (Bloomberg Euro IG Corporate) es un índice concebido para reflejar el rendimiento del mercado de bonos corporativos con grado de inversión denominados en EUR.

El índice Bloomberg Global Aggregate Corporate es el componente corporativo del índice Bloomberg Global Aggregate, que es un indicador general de los mercados globales de renta fija con grado de inversión.

El índice Bloomberg U.S. Corporate High Yield mide el mercado de bonos corporativos sin grado de inversión, de tipo fijo, sujetos a fiscalidad y denominados en USD. Los títulos se clasifican como alta rentabilidad si la calificación mediana de Moody's, Fitch y S&P es Ba1/BB+/BB+ o inferior. El índice excluye la deuda de mercados emergentes.

El índice Bloomberg U.S. Corporate es un índice de referencia general que mide el mercado de bonos corporativos con grado de inversión de tipo fijo y sujetos a fiscalidad.

El índice Bloomberg U.S. Mortgage Backed Securities (MBS) sigue la evolución de bonos de titulización hipotecaria pass-through de agencia (hipotecas de tipo ajustable tanto a tipo fijo como híbridas) garantizados por Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) y Freddie Mac (FHLMC). El índice se elabora agrupando conjuntos de bonos de titulización hipotecaria individuales con entrega por determinar en agregados o genéricos basados en programas, cupones y años de emisión. Introducidos en 1985, los índices de tipo fijo de GNMA, FHLMC y FNMA correspondientes a títulos a 30 y 15 años se antedataron a enero de 1976, mayo de 1977 y noviembre de 1982, respectivamente. En abril de 2007, se incorporaron al índice los bonos pass-through de hipotecas a tipo ajustable híbridas de agencia.

El índice de precios al consumo (IPC) es una medida que examina la media ponderada de los precios de una cesta de bienes y servicios de consumo, como transporte, alimentos y atención sanitaria.

EUR frente al USD: rentabilidad total del EUR frente al USD.

Bonos alemanes a 10 años: índice Germany Benchmark 10-Year Datastream Government; deuda pública japonesa a 10 años: índice Japan Benchmark 10-Year Datastream Government; y bono del Tesoro estadounidense a 10 años: índice U.S. Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice ICE BofAML European Currency High-Yield Constrained (ICE BofAML Euro HY Constrained) está diseñado para seguir la evolución del crédito sin grado de inversión denominado en EUR y GBP emitido al público en los mercados de eurobonos, los mercados locales en GBP o los mercados locales en EUR por emisores de todo el mundo.

El índice ICE BofAML U.S. Mortgage-Backed Securities (ICE BofAML U.S. Mortgage Master) sigue el rendimiento de los bonos pass-through de hipotecas residenciales denominadas en USD, a tipo fijo e híbridas, emitidos al público por agencias estadounidenses en el mercado nacional estadounidense.

El índice ICE BofAML U.S. High Yield Master II Constrained (ICE BofAML U.S. High Yield) es un índice ponderado por el valor de mercado de todos los bonos de alta rentabilidad nacionales y yankees, entre los que se incluyen bonos con interés aplazado y títulos con pago en especie. Sus títulos tienen vencimientos de un año o más y una calificación crediticia inferior a BBB-/Baa3, pero no incurren en incumplimiento.

El índice ISM Manufacturing se basa en encuestas a más de 300 compañías manufactureras a cargo del Institute of Supply Management. El índice ISM Manufacturing sigue el empleo, la producción, las existencias, los nuevos pedidos y las entregas de proveedores. Se confecciona un índice de difusión compuesto que sigue las condiciones del sector manufacturero nacional a partir de los datos de estas encuestas.

Deuda pública italiana a 10 años: índice Italy Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice JP Morgan CEMBI Broad Diversified es un índice de referencia de bonos corporativos líquidos de mercados emergentes globales que sigue la evolución de bonos corporativos denominados en USD emitidos por entidades de mercados emergentes.

El índice JPMorgan Government Bond—Emerging Markets (JPM Local EM Debt) sigue la evolución de bonos denominados en moneda local emitidos por gobiernos de mercados emergentes. El índice se perfila como la referencia que indica dónde puede invertirse e incluye solo aquellos países a los que puede acceder la mayor parte de la base inversora internacional (se excluyen China e India desde septiembre de 2013).

El índice JPMorgan Government Bond Emerging Markets (JPM External EM Debt) sigue la evolución de bonos denominados en moneda local emitidos por gobiernos de mercados emergentes. El índice se perfila como la referencia que indica dónde puede invertirse e incluye solo aquellos países a los que puede acceder la mayor parte de la base inversora internacional (se excluyen China e India desde septiembre de 2013).

El índice JP Morgan Emerging Markets Bond Global (EMBI Global) sigue la rentabilidad total de instrumentos de deuda externa negociados en los mercados emergentes y es una versión ampliada del EMBI+. Al igual que el EMBI+, el EMBI Global incluye bonos Brady, préstamos y eurobonos denominados en USD con un valor nominal en circulación de, al menos, 500 millones de USD.

El índice JP Morgan GBI-EM Global Diversified es un índice de referencia global, líquido y ponderado por la capitalización de mercado de bonos corporativos de mercados emergentes denominados en USD representativos de Asia, América Latina, Europa y Oriente Medio/África.

JPY frente al USD: rentabilidad total del JPY frente al USD.

El índice Nikkei 225 (Japan Nikkei 225) es un índice ponderado por precio de las 225 compañías niponas de primera clase más destacadas que cotizan en la bolsa de Tokio.

El índice MSCI AC Asia ex-Japan (MSCI Asia ex-Japan) representa a compañías de gran y mediana capitalización de dos de tres países de mercados desarrollados (excluido Japón) y ocho países de mercados emergentes de Asia.

El índice MSCI All Country World (ACWI, MSCI Global Equities) es un índice ponderado por capitalización bursátil ajustado por las acciones en libre circulación que tiene por objeto medir la evolución de las bolsas de mercados desarrollados y emergentes. La expresión “en libre circulación” designa la proporción de las acciones en circulación que se consideran disponibles para su compra por los inversores en los mercados bursátiles. La evolución del índice se expresa en USD y supone que los dividendos netos se reinvierten.

El índice MSCI Emerging Markets (MSCI Emerging Equities) representa a compañías de gran y mediana capitalización de 23 países de mercados emergentes.

El índice MSCI World (MSCI Developed Equities) representa a compañías de gran y mediana capitalización de 23 países de mercados desarrollados.

El índice de directores de compras (PMI) es un indicador de la salud económica del sector manufacturero.

El índice Refinitiv Convertible Global Focus USD Hedged es un índice ponderado por mercado con un tamaño mínimo para inclusión de 500 millones de USD (Estados Unidos), 200 millones de EUR (Europa), 22.000 millones de JPY y 275 millones de USD (otros mercados) de bonos convertibles vinculados a títulos de renta variable.

El índice Russell 2000® es un índice que mide la evolución de las 2.000 compañías más pequeñas del índice Russell 3000.

El índice S&P 500® (U.S. S&P 500) mide la rentabilidad del segmento de gran capitalización del mercado de renta variable estadounidense, cubriendo aproximadamente el 75% de dicho mercado. El índice incluye 500 compañías punteras de sectores líderes de la economía estadounidense.

El índice S&P CoreLogic Case-Shiller U.S. National Home Price NSA mide el valor de los inmuebles residenciales en 20 áreas metropolitanas importantes de Estados Unidos: Atlanta, Boston, Charlotte, Chicago, Cleveland, Dallas, Denver, Detroit, Las Vegas, Los Ángeles, Miami, Minneapolis, Nueva York, Phoenix, Portland, San Diego, San Francisco, Seattle, Tampa y Washington, D.C.

El índice S&P/LSTA U.S. Leveraged Loan 100 (S&P/LSTA Leveraged Loan) tiene como fin reflejar el rendimiento de las mayores líneas de financiación del mercado de préstamos apalancados.

El índice S&P GSCI Copper (cobre), subíndice de S&P GSCI, supone para los inversores una referencia fiable y pública sobre la evolución de las inversiones en el mercado del cobre.

El índice S&P GSCI Softs (GSCI Soft Commodities) es un subíndice de S&P GSCI que mide el rendimiento solo de las materias primas agrícolas, ponderado por la producción mundial. En 2012, el índice S&P GSCI Softs incluyó las siguientes materias primas: café, azúcar, coco y algodón.

Deuda pública española a 10 años: índice Spain Benchmark 10-Year Datastream Government.

El índice Thomson Reuters Convertible Global Focus USD Hedged es un índice ponderado por mercado con un tamaño mínimo para inclusión de 500 millones de USD (Estados Unidos), 200 millones de EUR (Europa), 22.000 millones de JPY y 275 millones de USD (otros) de bonos convertibles vinculados a títulos de renta variable.

Deuda pública británica a 10 años: índice U.K. Benchmark 10-Year Datastream Government. En el caso de los siguientes índices de deuda pública de Datastream, los índices de referencia se basan en bonos concretos. El bono escogido para cada serie es el más representativo disponible para la banda de vencimientos dada en cada punto temporal. Los índices de referencia se seleccionan de acuerdo con las convenciones aceptadas en cada mercado. Por lo general, el bono de referencia corresponde a la emisión más reciente de la banda de vencimientos dada; se tienen en cuenta también la rentabilidad, la liquidez, el volumen de la emisión y el cupón.

El índice del USD (DXY) es un índice del valor del USD con respecto a una cesta de divisas, a menudo denominada “cesta de monedas de los socios comerciales de Estados Unidos”.

El índice de volatilidad de mercado (VIX®) del Chicago Board Options Exchange (CBOE) muestra la expectativa del mercado con respecto a la volatilidad a 30 días.

No existen garantías de que una estrategia de inversión vaya a funcionar en todas las condiciones de mercado, por lo que cada inversor debe evaluar su capacidad para invertir a largo plazo, especialmente en periodos de retrocesos en el mercado.

Una cuenta gestionada por separado podría no ser adecuada para todos los inversores. Las cuentas gestionadas por separado según la estrategia concreta incluyen diversos títulos que pueden no seguir necesariamente la rentabilidad de un índice concreto. Se requiere un nivel mínimo de activos.

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Las previsiones y/o las estimaciones que se facilitan en este documento pueden variar y no llegar a materializarse. La información relativa a rentabilidades de mercado previstas y perspectivas de mercado se basa en los estudios, los análisis y las opiniones de los autores o el equipo de inversión. Estas conclusiones son de naturaleza especulativa, pueden no llegar a producirse y no pretenden predecir la rentabilidad futura de ningún producto o estrategia concretos que ofrece la firma. Los resultados futuros pueden diferir significativamente dependiendo de factores tales como cambios en los títulos, los mercados financieros o las condiciones económicas en general.

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En la UE, los documentos de MSIM y Eaton Vance los emite MSIM Fund Management (Ireland) Limited (“FMIL”). FMIL está regulada por el Banco Central de Irlanda y está constituida en Irlanda como sociedad de responsabilidad limitada con el número de registro 616661 y tiene su domicilio social en The Observatory, 7-11 Sir John Rogerson's Quay, Dublín 2, D02 VC42 (Irlanda).

Fuera de la UE, los documentos de MSIM los emite Morgan Stanley Investment Management Limited (MSIM Ltd.), autorizada y regulada por la Autoridad de Conducta Financiera. Inscrita en Inglaterra. Número de registro: 1981121. Domicilio social: 25 Cabot Square, Canary Wharf, Londres E14 4QA.

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Fuera de Estados Unidos y la UE, los documentos de Eaton Vance los emite Eaton Vance Management (International) Limited (“EVMI”), 125 Old Broad Street, Londres EC2N 1AR (Reino Unido), que está autorizada y regulada en el Reino Unido por la Autoridad de Conducta Financiera. 

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Estados Unidos:

Antes de invertir, estudie minuciosamente los objetivos de inversión, los riesgos, las comisiones y los gastos de los fondos. En los folletos, figuran esta y otra información sobre los fondos. Para obtener un ejemplar del folleto de los fondos de Morgan Stanley, descárguelo en morganstanley.com/im o llame al 1-800-548-7786. Lea el folleto detenidamente antes de invertir.

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Japón:

En el caso de los inversores profesionales, este documento se facilita o se distribuye solo con fines informativos. En el caso de aquellas personas que no sean inversores profesionales, este documento se distribuye en relación con el negocio de Morgan Stanley Investment Management (Japan) Co., Ltd. (“MSIMJ”) con respecto a contratos de gestión discrecional de inversiones y contratos de asesoramiento de inversiones. Este documento no se concibe como una recomendación o una invitación para llevar a cabo operaciones ni ofrece ningún instrumento financiero concreto. En virtud de un contrato de gestión de inversiones, con respecto a la gestión de activos de un cliente, el cliente ordena políticas de gestión básicas por adelantado y encarga a MSIMJ que tome todas las decisiones de inversión con base en un análisis del valor de los títulos, entre otros factores, y MSIMJ acepta dicho encargo. El cliente deberá delegar en MSIMJ las facultades necesarias para realizar inversiones. MSIMJ ejerce las facultades delegadas con base en las decisiones de inversión de MSIMJ y el cliente se abstendrá de emitir instrucciones concretas. Todos los beneficios y las pérdidas de inversión pertenecen a los clientes; el capital principal no está garantizado. Antes de invertir, estudie los objetivos de inversión y la naturaleza de los riesgos. Se aplicará una comisión de asesoramiento de inversiones por contratos de asesoramiento de inversiones o contratos de gestión de inversiones, en proporción al plazo del contrato y en función de la cantidad de activos objeto del contrato, multiplicada por cierto tipo (como máximo, del 2,20% anual, impuestos incluidos). En el caso de algunas estrategias, puede aplicarse una comisión de contingencia, además de la comisión que se menciona anteriormente. También puede incurrirse en gastos indirectos, como comisiones de intermediación de valores registrados. Dado que estos gastos y comisiones varían en función del contrato y otros factores, MSIMJ no puede indicar los tipos, los límites máximos, etc. por adelantado. Todos los clientes deben leer minuciosamente los documentos que se facilitan antes de la suscripción de un contrato antes de formalizarlo. Este documento lo distribuye en Japón MSIMJ, sociedad inscrita con el número 410 (Dirección de la oficina financiera local de Kanto [sociedades de instrumentos financieros]), afiliación: Japan Securities Dealers Association, Investment Trusts Association, Japan, Japan Investment Advisers Association y Type II Financial Instruments Firms Association.

 

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