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junio 15, 2020
Credit Check con Richard Ford
 
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junio 15, 2020

Credit Check con Richard Ford



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Credit Check con Richard Ford

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junio 15, 2020

 
 

Buenas tardes, soy Richard Ford y hoy quiero hacer una actualización de los mercados de crédito. La semana pasada, los diferenciales de crédito se ampliaron por primera vez desde marzo, poniendo a prueba la validez de las perspectivas positivas de crédito. Los diferenciales de grado de inversión se ampliaron en 14 puntos básicos en Europa y 13 puntos básicos en EE. UU. Los diferenciales de high yield de EE.UU. se ampliaron en 75 puntos básicos.

¿Han cambiado los fundamentales o esto es una corrección normal en un mercado donde la gente intenta sacar provecho? Nuestra conclusión es que los fundamentales no han cambiado, pero las valoraciones importan, y el rally es un adelanto de lo que veremos en la economía. Como dicen en la City de Londres, "no hay inversiones buenas o malas, sólo valoraciones buenas o malas".

Vemos que los fundamentales siguen estando apoyados por las políticas monetario y fiscal ya que sigue manteniendo las condiciones financieras favorables. Las compras de activos (Quantitative Easing) en muchos mercados desarrollados han respaldado los análisis técnicos a medida que aumentaba el stock de muchas compañías. La actividad económica está mejorando a medida que comienza el proceso de desescalada. Como demuestran los datos económicos recientes y las previsiones de consenso, parece que abril ha tocado el fondo de la debilidad económica.

Las empresas están siendo ayudadas por los programas de retención de trabajadores y los altos niveles de actividad, incluso por encima de lo previsto por primera vez desde que comenzó el cierre. Nuestra estrategia sigue siendo en la mayoría de los casos defensiva con el enfoque en la retención de capital y una reanudación normal para las compañías en lugar de un cambio estratégico de los negocios.

La demanda de técnicos sigue siendo apoyada, con datos que muestran entradas en crédito y que la demanda institucional sigue siendo fuerte. Como destacó una especialista en estrategias de inversión, el crédito de alta calidad en euro es un nuevo activo libre de riesgo. Los gobiernos, por supuesto, tienen ahora un rendimiento negativo en gran parte del euro. Por otro lado, muchos otros estrategas sugieren "donde la respuesta política es más fuerte, uno debe invertir", y eso favorece al crédito de mayor calidad.

Buscando la oferta: a diferencia de lo que hemos visto en los últimos meses, esperamos ver una desaceleración hacia el verano. Sin embargo, las valoraciones han recorrido un largo camino desde los apoyos de marzo y, sin duda, una corrección está justificada y es necesaria para permitir un mayor endurecimiento.

El mercado está experimentando un alto grado de dispersión con muchos sectores remontándose a las condiciones normales del mercado y los sectores que están más afectados por el coronavirus siguen siendo muchos. El tiempo dirá si estamos viendo una corrección saludable, permitiendo que el eliminar el stock y preparando el mercado para un rally adicional. Una vez más, creo que necesitamos ver más evidencias sobre si el mercado puede justificar volver a los niveles normales, definidos dentro de una desviación estándar a largo plazo.

Entonces, ¿Cuál es la novedad de la semana pasada y lo que desencadenó este ensanchamiento de los diferenciales? Bueno, la Fed comunicó que eran bajistas según el consenso sobre la economía subyacente y potencialmente podían ver que mantendrán los tipos en espera hasta 2022. Se puede decir que los mercados traducen eso como que la economía es más débil que las expectativas de consenso. Pero dado que la economía está comenzando a activarse, dado que estamos viendo movimientos políticos al margen para apoyar más la actividad económica a expensas de la salud de la sociedad, posiblemente la expectativa económica debe seguir siendo positiva.

¿Y los técnicos? La clave del futuro es el seguimiento de los flujos. Esperamos ver beneficios, pero no vemos ningún activo obvio al que rotar, y por lo tanto nuestra expectativa es que el crédito siga siendo de apoyo.

Se espera que la oferta, que ya hemos dicho que ha sido significativa, disminuya a medida que los emisores vayan llegando al mercado desde principios de año para ser defensivos dada la incertidumbre de los contextos subyacentes.

Entonces, ¿las valoraciones son buenas o malas? Los diferenciales de crédito de grado de inversión, tanto en Europa como en los Estados Unidos, son justos frente a la media del largo plazo. La media a largo plazo está alrededor de los 120 puntos básicos tanto en Los Estados Unidos como en Europa, y lo veríamos como un objetivo a medio plazo. Esperamos ver la consolidación alrededor de la desviación estándar de ese nivel. Y suponiendo que los fundamentales sigan siendo favorables y los técnicos también, buscamos cierta consolidación en las próximas semanas.

¿Y las empresas? ¿Qué están haciendo en este período? ¿Hay alguna información que sugiera preocupación? Los mercados se centran en dos cuestiones. En primer lugar, si este es el comienzo de un nuevo ciclo del crédito, es decir, la economía está en un período de desaceleración, con la expectativa de un movimiento a través de la reparación a la recuperación, o, ¿es sólo una corrección de medio ciclo en un período de expansión?

Y, en segundo lugar, ¿qué rentabilidad tendrán las empresas en 2021? En el ciclo del crédito, no vemos el impacto del coronavirus como uniforme. Algunos sectores verán 2021 como una oportunidad para que los accionistas utilicen la deuda barata que se está recaudando, ya sean empresas de tecnología, empresas de comunicación o atención médica de productos de consumo, y entonces es donde vemos el impacto del coronavirus como algo relativamente pequeño. Otros sectores se han visto mucho más afectados. Por ejemplo, los sectores más cíclicos, como los productos químicos, los automóviles, los bancos, el ocio, todos ellos, posiblemente están pasando por una recesión y tendrán que reparar y recuperarse.

Aparte de la rentabilidad, vemos desafíos en los márgenes. El impacto del coronavirus aumenta potencialmente los costes, ya sea en cadenas de suministro menos eficientes, la necesidad de ser más diversificadas, agregando costes adicionales para el bienestar de los trabajadores, veríamos que un impacto en los márgenes, puede impactar en la rentabilidad y potencialmente afectar el apalancamiento. En 2021 creemos que debe ser un año de mayor seguridad en la selección de activos, mayor diversificación y gestión activa del crédito, lo que supondrá mayores oportunidades.

 
richard.ford
Managing Director
Global Fixed Income Team
 
 
 
 

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