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September 16, 2019
EZB-Maßnahmen setzen Fed unter Druck
 

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EZB-Maßnahmen setzen Fed unter Druck

EZB-Maßnahmen setzen Fed unter Druck

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September 16, 2019

 
 

Die Festlegung von globalen Zinssätzen erfolgt in der Regel durch relative Vergleiche. Die Europäischen Zentralbank (EZB) ist bereit, die Zinsen zu senken und ein zeitlich unbegrenztes Programm der quantitativen Lockerung (QE) aufzulegen, das Wertpapierkäufe in Höhe von 1,4 Billionen EUR vorsehen könnte. Dies setzt die US-Notenbank (Fed) unter Druck, in den kommenden Quartalen ihre Geldpolitik aggressiver zu lockern.

 
 

Die EZB eilt der Kurve voraus, während die Fed hinterherhinkt

  • Die Zinssenkung durch die EZB am 12.September und eine erneute Runde von Anleihenkäufe ergänzen das Credo von Mario Draghi, „alles Erdenkliche“ zu tun, mit „so lange es auch nötig sein mag“.
    • Die EZB senkte die Zinsen um 10 Basispunkte von -0,4 % auf ein Rekordtief von -0,5 %.
    • Mit ihrem Anreizpaket legt die EZB außerdem wieder ein Maßnahmenpaket zur quantitativen Lockerung auf, mit dem ein geringeres Volumen von  20 Milliarden EUR gekauft werden soll – das aber „so lange es auch nötig sein mag, um die expansive Wirkung der Leitzinsen zu verstärken, und zwar bis kurz vor dem Zeitpunkt, an dem die EZB wieder beginnt, ihre Zinsen zu erhöhen“.
    • Da die Märkte davon ausgehen, dass die nächste Zinserhöhung erst in sechs Jahren ansteht, würde diese zeitlich offene und dynamische Vorgabe der EZB bedeuten, dass bei monatlichen Käufen von 20 Milliarden EUR, die bis kurz vor der Zinserhöhung vorgenommen werden, Wertpapiere im Wert von rund 1,4 Billionen EUR erworben werden. Das wäre drei oder vier Mal so viel wie jedes andere Wertpapierkaufprogramm, das bislang von der EZB aufgelegt wurde.
    • Darüber hinaus kündigte die EZB einen gestaffelten Einlagenzins zur Unterstützung der Banken an, damit die Realwirtschaft auf kostengünstige Weise von Krediten profitieren kann. Damit kann die EZB die Zinsen weiter senken, ohne damit den Banken Schaden zuzufügen.
  • Der Erfolg der US-Notenbank (Fed) ist dagegen von zwei Kriterien abhängig: von einer steileren Zinsstrukturkurve und einem schwächeren US-Dollar.
    • Um die Verankerung deflationärer Erwartungen in der Wirtschaft wie im Falle Japans zu vermeiden, muss die Fed bei ihrer Geldpolitik pro- und nicht reaktiv vorgehen.
    • Dessen ungeachtet scheinen sich die Mitglieder der Fed in Bezug auf ihre Politik uneins zu sein, während die EZB offensichtlich geschlossen die Ansicht vertritt, dass zusätzliche Lockerungsmaßnahmen notwendig sind.
    • Je zögerlicher die Fed heute ihre Geldpolitik lockert, desto mehr und umso länger muss sie später handeln.
    • Eine expansivere EZB dürfte die Fed dazu veranlassen, ebenfalls ihre geldpolitischen Zügel zu lockern.
    • Bleibt die Fed in Sachen Lockerung hinter der EZB zurück, dürfte der US-Dollar aufwerten, was für das Wachstum weltweit schädlich wäre und die Fed dazu zwingen würde, später umso mehr an der Zinsschraube zu drehen.
    • Wir gehen von zwei weiteren Zinssenkungen der Fed in diesem Jahr und von mindestens zwei weiteren im kommenden Jahr aus, die sich insgesamt auf rund 100 Basispunkte belaufen dürften.
    • Wenn die Lockerung eher früher als später vorgenommen wird, signalisiert dies auch dem Markt, dass die Fed pro-aktiv vorgeht und der Zinsstrukturkurve voraus ist. Damit würden die Inflationserwartungen und die Laufzeitprämien entlang der Kurve wieder zunehmen, wodurch diese wieder einen steileren Verlauf einschlagen dürfte. Des Weiteren dürfte der US-Dollar relativ gesehen an Wert verlieren oder zumindest einen geringeren Höhenflug erfahren.
  • An easing ECB is likely to push the Fed towards easing as well
    • If the Fed lags the ECB in easing, the USD will likely strengthen, which will be negative for growth globally and will in turn force the Fed to ease more later on
    • We expect the Fed to cut two more times this year and at least another two more next year, for about 100 basis points more of cuts
    • Easing sooner rather than later would also show the market that the Fed is proactive and ahead of the curve. It would rebuild inflation expectations and term premia into the curve, re-steepen the yield curve, and on a relative basis weaken the dollar, or at lease soften its rally

Das Ausbleiben negativer Meldungen ist positiv für die Märkte: Ein (fürs Erste) konträres Hausse-Szenario

  • Der Handelskrieg zwischen den USA und China scheint sich (fürs Erste) auf einen Waffenstillstand zuzubewegen.
  • Die Risiken rund um den BREXIT und Italien haben (fürs Erste) abgenommen.
  • While corporate leverage is high, the cost of servicing that debt is very low
  • Zwar weisen die Unternehmen einen hohen Verschuldungsgrad auf, allerdings sind die Kosten des Schuldendiensts derzeit sehr niedrig.
  • Innerhalb des Finanzsystems ist global ein hohes Maß an Anreizen vorzufinden, das in stabilen Märkten seine Wirkung entfalten könnte.
  • Umfragebasierte Daten wie EMIs und Vertrauensindizes sind unlängst stark zurückgegangen, können sich aber ebenso schnell wieder erholen.
    • Der Global PMI Index ist zum ersten Mal seit 16 Monaten wieder gestiegen.
    • Diese Überraschung sorgte angesichts sehr niedriger Erwartungen für starke Indexanstiege.

Wie handeln wir aus Anlegerperspektive?

  • Wir verlagern uns von einer langen auf eine neutrale Duration und könnten uns sogar auf eine kurze Position verlagern (z. B. bei US-Staatsanleihen).
  • Ferner sind wir bemüht, Chancen in Sektoren zu identifizieren, die bislang zurückgeblieben sind.
    • Schwellenmärkte (ausgewählte Bereiche):
      • Steilere Zinskurven, höhere Realzinsen, Zentralbanken mit Handlungsspielraum für Zinssenkungen
    • Hochzinsanleihen:
      • Zyklische Konsumgüter, Baustoffe, Transport und Energie
      • Senkung der Kreditqualität von BB auf B und ausgewählte Titel mit CCC
    • Investment Grade:
      • Wir erachten regulierte Sektoren (z. B. Finanzen und Versorger) weiterhin als attraktiv.
      • Allerdings können wir auch Wertpotenzial beim Thema Schuldenabbau erkennen (Telekommunikation).
      • Einzelhandels- und Konsumsektoren
      • Wir erachten Titel mit BBB innerhalb der Kapitalstruktur als „Sweetspot“.
 
 

RISIKOHINWEISE
Es besteht keine Garantie, dass ein Portfolio sein Anlageziel erreichen wird. Portfolios sind Marktrisiken ausgesetzt, d. h. es besteht die Möglichkeit, dass der Marktwert der Wertpapiere im Portfolio zurückgeht und in der Folge geringer ist als zum Zeitpunkt des Erwerbs durch den Anleger. Ein Anleger erhält unter Umständen das investierte Kapital nicht zurück. Anleger sollten beachten, dass dieses Portfolio gewissen zusätzlichen Risiken ausgesetzt ist. Bei Anlagen in Anleihen sind die Fähigkeit des Emittenten, Tilgungen und Zinszahlungen zeitgerecht zu leisten (Kreditrisiko), Änderungen der Zinsen (Zinsrisiko), die Bonität des Emittenten sowie die allgemeine Marktliquidität  (Marktrisiko) zu beachten. Im aktuellen Umfeld steigender Zinsen können Anleihekurse fallen und zu volatilen Phasen sowie zur verstärkten Rückgabe von Fondsanteilen führen. Langfristige Wertpapiere können auf Zinsänderungen sensibler reagieren. Bei fallenden Zinsen können sich die laufenden Erträge aus dem Portfolio reduzieren. Hypotheken- und forderungsbesicherte Wertpapiere (MBS und ABS) unterliegen dem Risiko einer vorzeitigen Tilgung und einem höheren Ausfallrisiko und es kann schwierig sein, sie zu bewerten oder zu verkaufen (Liquiditätsrisiko). Außerdem sind sie mit Kredit-, Markt- und Zinsrisiken verbunden. Bestimmte US-Staatspapiere, die im Rahmen der Anlagestrategie gekauft wurden, wie zum Beispiel die von Fannie Mae und Freddie Mac ausgegebenen Anleihen, werden nicht durch das Vertrauen in die Kreditwürdigkeit der US-Regierung besichert. Es ist möglich, dass diese Emittenten nicht über ausreichende Mittel verfügen, um ihre Zahlungsverpflichtungen in Zukunft zu erfüllen. Hochverzinsliche Wertpapiere („Junk Bonds“) sind Wertpapiere mit einem niedrigeren Rating, die ein höheres Kredit- und Liquiditätsrisiko aufweisen. Darlehen öffentlicher Banken unterliegen dem Liquiditätsrisiko und den Kreditrisiken von Titeln mit niedrigerem Rating. Ausländische Wertpapiere unterliegen Währungs-, politischen, wirtschaftlichen und Marktrisiken. Die Risiken einer Anlage in Schwellenländern übersteigen jene Risiken, die mit Investitionen in Industrieländern einhergehen. Staatsanleihen unterliegen dem Ausfallrisiko. Finanzderivate können Verluste unverhältnismäßig stark steigern und erhebliche Auswirkungen auf die Performance haben. Sie unterliegen möglicherweise auch Kontrahenten-, Liquiditäts-, Bewertungs-, Korrelations- und Marktrisiken. Es ist möglicherweise schwieriger, beschränkt handelbare und illiquide Wertpapiere zu verkaufen und zu bewerten als börsengehandelte Titel (Liquiditätsrisiko).

 
 

September 2019

 
jim.caron
 
Managing Director
 
 

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