Einblicke
Fehlender Marktkonsens eröffnet viele Chancen
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Insight-Artikel
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Januar 18, 2022
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Fehlender Marktkonsens eröffnet viele Chancen
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Januar 18, 2022
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Fehlender Marktkonsens eröffnet viele Chancen
Fehlender Marktkonsens eröffnet viele Chancen |
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Zusammenfassung
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Unser Ausblick
Für das Börsenjahr 2022 hat sich noch kein Marktkonsens herausgebildet, an Prognosen mangelt es jedoch nicht. Die schlechte Nachricht ist, dass aufgrund der vielen Unbekannten die Meinungen zu Wachstum, Inflation und Geldpolitik weit auseinanderliegen. Doch gibt es auch eine gute Nachricht: Wenn sich der Nebel nach und nach lichtet, werden sich für aktive und selektiv vorgehende Anleger zahlreiche Chancen ergeben, um Titel mit hohem Potenzial für absolute oder relative Gewinne zu identifizieren.
Die Geldpolitik war 2020 und 2021 ein wichtiger Faktor für Kursanstiege an den Finanzmärkten. Damit ist wahrscheinlich auch 2022 zu rechnen, jedoch mit dem entscheidenden Unterschied: Die geldpolitischen Zügel werden gestrafft und nicht gelockert. Durch die expansive Geldpolitik wurde viel Liquidität in die Märkte gepumpt, so dass sich „Buy the Dip“ als Anlagetaktik bewährte. In 2022 sieht die Welt aber anders aus. Denn mittlerweile erwägt die Federal Reserve, die Zinssätze anzuheben und das Tempo der Wertpapierkäufe im Rahmen der quantitativen Lockerung (QE) zu reduzieren.
Auch wenn die Fed die Zinsen anheben dürfte, um den Inflationsrisiken zu begegnen, so will sie nicht voll auf die Bremsen schlagen und die finanziellen Bedingungen zu stark oder zu schnell straffen. Es bedarf einer bedächtigen Reaktion und Erwartungen, wie genau diese aussehen wird, führen derzeit zu einer großen Kluft zwischen Analysten und Anlegern bei der Beurteilung der angemessenen Bewertung von Anlagen.
Die entscheidende Variable ist die Inflation. Sollte die Inflation tatsächlich nur vorübergehend sein und 2022 ausreichend abfallen, dürfte die Fed sich in der Lage sehen, auf die Bremse zu treten und die Wirtschaft abzukühlen. Wenn die Inflation jedoch fortdauert und zu einem größeren Problem wird, könnten drastischere Handlungen erforderlich werden. So oder so, die Inflation wird sich im neuen Jahr tiefgreifend auf Anlagebewertungen auswirken.
Unsichere Zeiten navigieren
Makroökonomische Variablen, insbesondere die Zinskurve von US-Staatsanleihen und das absolute Niveau der entsprechenden zehnjährigen Renditen, sind Frühindikatoren für die Kursentwicklung an den Börsen und geben oft einen Anhaltspunkt dafür, wann die Geldpolitik umschwenkt. Bezüglich der Kredit-Spreads bietet der Bloomberg U.S. Corporate Index stellvertretend eine Übersicht über den breiteren Kredit-Spread-Markt.
Wir stellen unsere Einschätzung für Anlagen in Form von vier Quadranten mit unterschiedlichen Risikoszenarien dar. Diese Einschätzung beruht auf Ergebnissen, die wir für wahrscheinlich halten und die im Laufe des Jahres angepasst werden, sobald sich die Unbekannten klären (Abbildung 1).
Quelle: MSIM; Stand: 3. Dez. 2021. Die Prognosen/Schätzungen beruhen auf den aktuellen Marktbedingungen, können Veränderungen unterliegen und müssen sich nicht zwingend bestätigen.
Quelle: MSIM; Stand: 3. Dez. 2021. Die Prognosen/Schätzungen beruhen auf den aktuellen Marktbedingungen, können Veränderungen unterliegen und müssen sich nicht zwingend bestätigen.
Die Risikobewertung anhand der vier Quadranten dient der Orientierung und wichtiger noch, als Ausgangspunkt in unserem Entscheidungsprozess für Investments. Das Modell liefert keine Vorhersagen im eigentlichen Sinne; es geht vielmehr darum, Richtung und Ausmaß der Entwicklungen abzuschätzen.
- Die QUADRANTEN I und II stellen ein konstruktives Risikoumfeld dar. Grundlage hierfür ist vor allem eine US-Notenbank, die es der Wirtschaft erlaubt, heiß zu laufen und das Ausfallrisiko niedrig zu halten. Ein wichtiges Indiz dafür ist eine steilere Zinskurve. Bleibt sie dagegen unverändert, deutet es auf ein günstiges Umfeld hin, in dem Rendite- oder Spread-Produkte gefragt sind.
- Bei den QUADRANTEN III und IV handelt es sich um ein eher risikoaverses Umfeld. Die Fed verschärft die finanziellen Bedingungen, kündigt eine schnellere Straffung der Geldpolitik an und bremst das künftige Wachstum, was das Ausfallrisiko erhöht. Ein Hinweis darauf ist die Abflachung der Zinskurve.
Einige Beobachtungen
Steigende Zinssätze, begleitet von einer sich abflachenden Zinskurve, die durch eine aggressivere Fed vorangetrieben wird, verschärfen die finanziellen Bedingungen am meisten, wie Quadrant III zeigt. Die allgemeinen finanziellen Bedingungen sind für die Fed ein Kriterium, um die Verfügbarkeit und die Kosten von Kapital zu messen. Eine drastische Verschärfung der finanziellen Bedingungen belastet vor allem das Wachstum und die Cashflows und erhöht damit die Ausfallrisiken. Das ist zwar nicht das Ziel der Fed, aber es häng davon ab, ob sich die Inflation stabilisiert.
Quadrant I ist das günstigste Szenario, in dem niedrige Volatilität zu erwarten ist und die Anleger nach Renditen und Spreads suchen werden.
Nach unserer Ansicht entspricht eine Kombination aus Quadrant II und IV am ehesten den Zielen der geldpolitischen Entscheidungsträger. Die übermäßige Lockerung wird zurückgeführt und die finanziellen Bedingungen werden leicht gestrafft. Die Preise von Vermögenswerten passen sich an diesen Übergang an, wobei die Zinskurve den größten Aufschluss über das Ausmaß der Anpassung geben wird. Eine steilere Kurve wirkt unterstützend für Vermögenswerte, eine flachere Kurve weniger.
Die Chancen liegen 2022 im aktiven Management und der Einzeltitelauswahl
Eine wichtige Rolle für das Börsenjahr 2022 spielen die Marktprognosen. Eine ebenso große, wenn nicht gar noch wichtigere Rolle dürften aber die Annahmen spielen, die gegenwärtig in den Kursen eingepreist sind. Schließlich bilden sie den Ausgangspunkt, von dem sich die erwarteten Renditen für das kommende Jahr ableiten. Die aktuellen Kurse weisen auf einen kurzen, aber kräftigen Straffungszyklus der Federal Reserve hin, und die Abflachung der Zinskurve im vierten Quartal 2021 deutet auf ein künftig milderes Wachstum. In vielen Indizes spiegeln sich diese Erwartungen bereits wider. Die Chancen für das Jahr 2022 liegen jedoch nicht im marktgetriebenen Beta.
Wir sehen sie eher in opportunistischen Anlagen um Alpha zu generieren. Die Fundamentaldaten von Unternehmen mit Investment-Grade-Rating bieten einen soliden Hintergrund, mehr Renditepotenzial machen wir jedoch bei Finanzwerten und Nicht-Finanzwerten mit BBB-Rating aus. Wir sind vorsichtig bei Nicht-Finanzwerten mit A-Rating und höher, bei Unternehmen mit M&A-Risiko und bei Unternehmen, die eine optimalere Kapitalstruktur anstreben, was die Bewertungen für Anleiheninhaber verwässern kann.
Im Hochzinsbereich liegen die absoluten Spreads unseres Erachtens nahe an ausgereizten Bewertungen. Die relativen Bewertungen der einzelnen Sektoren sind jedoch angemessen. Wir erwarten, dass Kredite vergleichbare Renditen abwerfen werden wie Hochzinsanleihen. Dennoch bevorzugen wir Hochzinsanleihen mit kurzer Laufzeit gegenüber dem breiten Index. Nach Ratingklassen betrachtet, sehen wir höheres Potenzial bei Wertpapieren mit B-Rating als bei Wertpapieren mit BB- oder CCC-Rating. Unsere bevorzugten Sektoren sind Energie, Kabel/Medien/Rundfunk, Einzelhandel und Baustoffe.
Verbriefte Kredite, insbesondere von Verbrauchern und für Wohnimmobilien, dürften als Anlageklasse mit kurzen Laufzeiten, ansehnlichen Renditen und soliden Fundamentaldaten attraktiv bleiben. Wohnimmobilienpapiere werden sowohl in den USA als auch in Europa durch den Preisanstieg am Wohnungsmarkt und die Bonität der Kreditnehmer gestützt. Bei Gewerbeimmobilien sind wir hingegen zurückhaltend, wobei dies von Sektor zu Sektor stark variiert. Hypothekenbesicherte Wertpapiere (Agency-MBS) könnten sich 2022 ebenfalls verbilligen, wenn der Rückenwind durch Fed-Käufe wegfällt.
Schwellenmarktanleihen in Lokalwährung blieben 2021 deutlich zurück und haben 2022 viel Spielraum nach oben. Der Grund hierfür liegt darin, dass die Zentralbanken in den Schwellenländern, anders als in Industrieländern, deutlich früher begonnen haben, die Leitzinsen zu erhöhen, um die Inflationsrisiken einzudämmen. Wenn sich die Inflation stabilisiert, wie wir es für 2022 erwarten, dürften sowohl lokale Schwellenmarktanleihen als auch ihre Währungen an Wert gewinnen, da globale Anleger von den Renditen, dem Carry und Renditepotenzial dieser Anlageklasse angezogen werden.
Risikohinweise
Es besteht keine Garantie, dass ein Portfolio sein Anlageziel auch wirklich erreicht. Portfolios sind Marktrisiken ausgesetzt, d. h. es besteht die Möglichkeit, dass der Marktwert der Wertpapiere im Portfolio zurückgeht und in der Folge geringer ist als zum Zeitpunkt des Erwerbs durch den Anleger. Marktwerte können sich aufgrund wirtschaftlicher und anderer Ereignisse (z. B. Naturkatastrophen, Gesundheitskrisen, Terrorismus, Konflikte und soziale Unruhen), die Märkte, Länder, Unternehmen oder Regierungen betreffen, täglich ändern. Der Zeitpunkt, die Dauer und mögliche negative Auswirkungen (z. B. Portfolio-Liquidität) von Ereignissen lassen sich nur schwer prognostizieren. Ein Anleger erhält unter Umständen das investierte Kapital nicht zurück. Anleger sollten beachten, dass dieses Portfolio gewissen zusätzlichen Risiken ausgesetzt ist. Bei Investitionen in Anleihen sind die Fähigkeit des Emittenten, Tilgungen und Zinszahlungen zeitgerecht zu leisten (Kreditrisiko), Änderungen der Zinssätze (Zinsrisiko), die Bonität des Emittenten sowie die allgemeine Marktliquidität (Marktrisiko) zu beachten. In einem Umfeld steigender Zinsen können Anleihekurse fallen und zu volatilen Phasen sowie zur verstärkten Rückgabe von Fondsanteilen führen. In einem Umfeld fallender Zinsen kann das Portfolio weniger Erträge erzielen. Langfristige Wertpapiere können auf Zinsänderungen sensibler reagieren. Hypotheken- und forderungsbesicherte Wertpapiere (MBS und ABS) unterliegen dem Risiko einer vorzeitigen Tilgung und einem höheren Ausfallrisiko und es kann schwierig sein, sie zu bewerten oder zu verkaufen (Liquiditätsrisiko). Außerdem sind sie mit Kredit-, Markt- und Zinsrisiken verbunden. Bestimmte US-Staatsanleihen, die im Rahmen der Anlagestrategie gekauft wurden, wie zum Beispiel die von Fannie Mae und Freddie Mac ausgegebenen Anleihen, werden nicht durch das Vertrauen in die Kreditwürdigkeit der US-Regierung besichert. Es ist möglich, dass diese Emittenten nicht über ausreichende Mittel verfügen, um ihre Zahlungsverpflichtungen in Zukunft zu erfüllen. Hochverzinsliche Wertpapiere („Junk Bonds“) sind Wertpapiere mit einem niedrigeren Rating, die ein höheres Kredit- und Liquiditätsrisiko aufweisen. Darlehen öffentlicher Banken unterliegen dem Liquiditätsrisiko und den Kreditrisiken von Titeln mit niedrigerem Rating. Ausländische Wertpapiere unterliegen Währungs-, politischen, wirtschaftlichen und Marktrisiken. Die Risiken einer Anlage in Schwellenländern übersteigen jene Risiken, die mit Investitionen in ausländischen Industrieländern einhergehen. Staatsanleihen unterliegen einem Ausfallrisiko. Finanzderivate können Verluste unverhältnismäßig stark steigern und erhebliche Auswirkungen auf die Wertentwicklung haben. Sie unterliegen möglicherweise auch Kontrahenten-, Liquiditäts-, Bewertungs-, Korrelations- und Marktrisiken. Beschränkt handelbare und illiquide Wertpapiere zu verkaufen und zu bewerten kann schwieriger sein als bei börsengehandelten Titeln (Liquiditätsrisiko).
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Portfolio Manager and Chief Fixed Income Strategist
Global Fixed Income Team
Multi-Sector Fixed Income Team
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