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2020 Outlook
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Dezember 18, 2019
Ein zweigeteiltes Jahr : Teils technisch geprägt, teils qualitätsbezogen
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Dezember 18, 2019

Ein zweigeteiltes Jahr : Teils technisch geprägt, teils qualitätsbezogen


2020 Outlook

Ein zweigeteiltes Jahr : Teils technisch geprägt, teils qualitätsbezogen

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Dezember 18, 2019

 
 

Im Verlauf des Jahres 2019 erlebten wir einen Rückgang des Rezessionsrisikos, einen Anstieg der Kreditnachfrage und eine Ausrichtung auf hochwertige Anlagen bei der Titelauswah.

 
 

Für das Jahr 2020 erkennen wir kreditfreundliche Bedingungen für eine starke Anleihen-Performance:

  • Globale Finanzbedingungen deuten auf Aufschwung hin
  • Makroökonomische Daten scheinen die Talsohle erreicht zu haben
  • Politische Risiken scheinen sich trotz der Sensibilität gegenüber einemHandelsabkommen zwischen den USA und China zu stabilisieren
  • Die Unternehmensgewinne sind nicht stark gefallen
  • Die Nachfrage nach Unternehmensanleihen ist weiterhin hoch
  • Die Bewertungen von Unternehmensanleihen könnten sich, obwohl sie nicht günstig sind, weiter verengen
 
 

Für die zweite Hälfte des Jahres 2020 erwarten wir, dass wie in den vergangenen Jahren Unsicherheit auftreten wird, was die Zuversicht hinsichtlich einer anziehenden Konjunktur beeinträchtigen dürfte. Unabhängig davon, ob der Grund für schwache technische Daten die Angst vor einer Rezession, politische Volatilität oder die Liquidierung von Kreditpositionen sein wird, glauben wir, dass das Ergebnis daraus ein Jahr mit zwei Gesichtern sein wird. Dies erfordert ein aktives Anleihemanagement und eine Reduzierung des Risikos nach Phasen mit Spread-Verengung durch eine Umschichtung in höherwertigere Anleihen mit kürzerer Laufzeit. 

 
 

2019 war ein Jahr mit „Goldlöckchen“-Bedingungen für Unternehmensanleihen, die sowohl von niedrigeren risikofreien Renditen als auch von engeren Kredit-Spreads profitiert haben. Der Markt rechnete mit einer Rezession, die nie eintrat, niedrigeren Unternehmensgewinnen, die jedoch nicht nennenswert geringer ausfielen, und schwachen technischen Daten durch erzwungene Liquidierungen. Das Jahr endet mit Markteinschätzungen von Investment-Grade-Anleihen in Europa als die neue „risikofreie Anlage“ angesichts negativer Renditen für Staatsanleihen. Die allgemeine Auffassung, dass die aktuellen Wirtschaftsdaten die Talsohle erreicht haben, deutet darauf hin, dass wir uns wahrscheinlich von einer Abschwächung zur Zyklusmitte erholen werden, was eine starke Nachfrage nach allen Kreditformen auslösen dürfte.

Wir sind der Meinung, dass die Markterwartung einer Verbesserung des globalen Wirtschaftswachstums von einem niedrigen Ausgangsniveau aus gerechtfertigt ist. Trotz der nach wie vor zurückhaltenden allgemeinen Zuversicht sieht es ganz danach aus, als ob die Gesamtwirtschaft ihren letzten Tiefstand gerade hinter sich hat und positiveres Wachstum für 2020, das von der lockeren Geldpolitik der großen Zentralbanken getragen wird, zu erwarten ist. Wahrscheinlich ist eine Konsolidierung der Unternehmensrentabilität, einerseits durch Kosteneinsparungen aufgrund von Technologiesubstitutionen, Effizienzsteigerungen und niedrigeren Zinskosten, und andererseits durch eine Stabilisierung des Fremdkapitalanteils, da die Unternehmensführungen eine höhere Verschuldung als Risiko für die Unternehmensbewertung auf dem Aktienmarkt sehen. Die Nachfrage nach Unternehmensanleihen ist robust, während angesichts des Liquiditätsüberschusses im Markt die Suche nach Rendite nicht abreißt. Wir schätzen Risikoanlagen kurzfristig und Kredit-Spreads im Allgemeinen positiv ein.

Für das zweite Halbjahr 2020 erkennen wir Risiken für das Anlageumfeld. Unabhängig davon, ob das Risiko durch eine Umkehr der Zuversicht in die Wirtschaft (Abschwächung des Arbeitsmarktes/Konsums) oder eine Erhöhung der politischen Unsicherheit (US-Wahlen im 4. Quartal, Welthandel, politische Streitthemen) ausgelöst wird, erwarten wir eine gewisse Volatilität. Dies erfordert den Abverkauf von Unternehmensanleihen im Falle einer Rally, da sich die aktuellen Bewertungen unter der langfristigen Durchschnittsbewertung befinden.

Die Haupteinflüsse auf die Kreditmärkte lassen sich zusammenfassend als Präferenz für den Konsumsektor gegenüber dem Industriesektor bezeichnen. Der Konsumsektor wird getragen von niedriger Arbeitslosigkeit, niedrigen Energiekosten und niedrigen Zinsen, wodurch eine hohe Kaufkraft gewährleistet ist. Einer unserer Schwerpunkte ist wie in den vergangenen Jahren eine Konzentration auf den Finanzsektor, was die regulatorische Notwendigkeit der Risikoreduzierung widerspiegelt. Wir sind generell vorsichtig gegenüber Nicht-Finanzwerten, da das hohe Maß an aktionärsfreundlicher Aktivität weiterhin ein Negativrisiko darstellt. Zusätzlich sind viele der Emittenten „alteingesessene“ Vertreter des Industriesektors, die am deutlichsten sowohl von technologischen als auch sozialen Veränderungen beeinflusst werden können, was sie zu Hauptanwärtern für Disruption macht.

Bei Investment-Grade-Anlagen ergeben sich Chancen aus dem aktiven Management innerhalb des mit A bzw. BBB bewerteten Sektors. Wir gehen davon aus, dass sich der aktuelle Trend eines erhöhten Marktanteils von BBB-bewerteten Anleihen weiter fortsetzen wird (Abbildung 1), da Unternehmensmanager weiterhin ihre Bilanzen optimieren, um die Aktionärsrenditen zu erhöhen (zu vermeiden sind bisher mit A bewertete und nun auf BBB herabgestufte Anlagen). Halten wollen wir weiterhin Anleihen von BBB-bewerteten Unternehmen, die Geschäftsflexibilität durch Dividendenkürzungen, Anlagenverkäufe und Kosteneinsparungen beweisen, um ihre Bewertung zu behalten. Dieses Leitmotiv zog sich durch das gesamte Jahr 2019.

 
 
 
Abbildung 1 : Dramatisches Wachstum von BBB-Anleihen Wachstum des BBB-Sektors seit 2007
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Quelle: Bloomberg, November 2019. Die verwendeten Indizes sind der Bloomberg Barclays U.S. Corporate Index, ICE BofAML U.S. Corp BBB Index, Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate Index und der Bloomberg Barclays Euro Aggregate Baa Index. Die Indexdaten dienen ausschließlich der Veranschaulichung. Für Indexdefinitionen siehe Abschnitt mit Rechtshinweisen unten.

 
 

Bei den Hochzinsanleihen fiel das Jahr 2019 vor allem durch die Divergenz bzw. Zweiteilung im Markt auf. Gute Unternehmen stehen hoch im Kurs, was das positive Umfeld geringer Zahlungsausfälle und der Nachfrage nach Rendite widerspiegelt, bei jeder schlechten Nachricht fallen die Kurse jedoch schrittweise ab. Auch wenn dies der Normalzustand werden könnte, was für eine aktive Anleiheauswahl spricht, erwarten wir, dass Hochzinsanleihen dank der geringen Zahlungsausfälle weiterhin eine attraktive Anlageklasse darstellen werden (Abbildung 2). Nach Regionen betrachtet, schneidet die US-Wirtschaft weiterhin besser ab als Europa. Während in den USA heimische Unternehmen eine gute Performance aufweisen, wird Europa durch die fehlenden positiven Renditen unterstützt.

 
 
 
Abbildung 2: Bleiben Ausfallraten 2020 niedrig?
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Quelle: Moody’s, August 2019

 
 

Kredite schnitten 2019 unterdurchschnittlich ab, da sich die Abwanderung von Privatanlegern, ein schwächeres Wirtschaftswachstum und der nicht vorhandene Wertzuwachs aus der risikofreien Duration auf die Renditen auswirkten. Für 2020 erkennen wir Chancen bei Krediten, da ein höheres Wirtschaftswachstum und bessere technische Daten (dank CLO-Nachfrage) die Sektor-Performance ankurbeln. Da US-Unternehmen offenbar gute Ergebnisse erzielen, sehen wir keinen drohenden Auslöser für erhöhte Ausfälle im 1. Halbjahr 2020.

Unternehmensanleihen aus Schwellenländern bieten nach wie vor ein hohes Wertpotential, da Unternehmen konservative Strategien verfolgen, die durch die Haushaltsdisziplin angesichts der idiosynkratischen Risiken im Zusammenhang mit dem Umfeld für Staatsanleihen unterstützt werden. Wir erwarten weiterhin starke Nachfrage nach höher verzinslichen Unternehmensanleihen der Schwellenländer im 1. Halbjahr 2020, und sehen auch Ertragspotenzial bei qualitativ hochwertigen Infrastrukturanlagen mit kürzeren Laufzeiten in einem risikoaversen Umfeld. Auf regionaler Ebene erkennen wir Wertpotential in Asien. Auch wenn China weiterhin das Angebot dominieren wird, sehen wir Ertragschancen bei chinesischen Immobilienwerten, während Indonesien von den globalen geldpolitischen Impulsen profitieren sollte. Im Nahen Osten erkennen wir Opportunitäten im wachsenden Bank-Hybrid-Sektor, und in Lateinamerika konzentrieren wir uns auf Mexiko und (in geringerem Umfang) auf Brasilien.

Wandelanleihen bieten für das Jahr 2020 Chancen angesichts einer möglichen Spätzyklus-Rally auf dem Aktienmarkt und niedrig eingepreisten Volatilitäten. Nach Region bevorzugen wir US-Wandelanleihen, da die Wachstumserwartungen in den USA höher ausfallen und die Bewertungen auf Emittenten-Ebene für Anleihen-Investitionen attraktiver aussehen.

Fazit

Das Jahr 2020 beginnt mit der allgemeinen Zuversicht, dass die Zentralbanken in der Lage sein werden, den Konjunkturzyklus zu verlängern, und dass die Politik diesen Prozess nicht sabotieren wird. Die Nachfrage nach Unternehmensanleihen bleibt weiterhin stabil und die Liquidität insgesamt weiterhin hoch. Für den weiteren Verlauf des Jahres erwarten wir Phasen mit hoher Marktvolatilität und reduzierter Kreditnachfrage aufgrund einer kraftlos werdenden Geldpolitik und politischer Störgeräusche. Zum Erhalt von Kapital und Performance befürworten wir eine Risikoreduzierung nach Phasen mit engeren Spreads durch eine Umschichtung in höherwertigere Anleihen mit kürzeren Laufzeiten.

 
 

Risikohinweise

Bei Investitionen in Anleihen sind die Fähigkeit des Emittenten, Tilgungen und Zinszahlungen zeitgerecht zu leisten (Kreditrisiko), Änderungen der Zinssätze (Zinsrisiko), die Bonität des Emittenten sowie die allgemeine Marktliquidität (Marktrisiko) zu beachten. In einem Umfeld mit steigenden Zinsen können Anleihekurse fallen und zu volatilen Phasen sowie zur verstärkten Rückgabe von Fondsanteilen führen. Wenn die Zinsen weiter fallen, können sich dadurch die Erträge aus dem Portfolio reduzieren. Längerfristige Wertpapiere können auf Zinsänderungen sensibler reagieren. Bestimmte US-Staatsanleihen, die im Rahmen der Anlagestrategie gekauft wurden, wie zum Beispiel die von Fannie Mae und Freddie Mac ausgegebenen Anleihen, werden nicht durch das Vertrauen in die Kreditwürdigkeit der US-Regierung besichert. Es ist möglich, dass diese Emittenten nicht über ausreichende Mittel verfügen, um ihre Zahlungsverpflichtungen in Zukunft zu erfüllen. Darlehen öffentlicher Banken unterliegen dem Liquiditätsrisiko und den Kreditrisiken von Titeln mit niedrigerem Rating. Hochverzinsliche Wertpapiere („Junk Bonds“) sind Wertpapiere mit einem niedrigeren Rating, die ein höheres Kredit- und Liquiditätsrisiko aufweisen. Staatsanleihen unterliegen einem Ausfallrisiko. Der Devisenmarkt ist äußerst volatil. Die Kurse an diesen Märkten werden unter anderem durch das sich ändernde Verhältnis zwischen Angebot und Nachfrage einer Währung, fiskalische, geldpolitische und innenpolitische oder währungspolitische Kontrollen und Maßnahmen sowie Änderungen an in- und ausländischen Zinssätzen beeinflusst. Anlagen in ausländischen Märkten sind mit besonderen Risiken verbunden. Dazu zählen politische und wirtschaftliche Risiken sowie Währungs- und Marktrisiken. Die Risiken von Investitionen in Schwellenländer sind generell höher als Auslandsinvestitionen im Allgemeinen. Neben den mit Aktien verbundenen Risiken unterliegen Investitionen in Wandelanleihen auch den mit Anleihen verbundenen Risiken, wie Bonitäts-, Kurs- und Zinsrisiken. Finanzderivate können Verluste unverhältnismäßig stark steigern und erhebliche Auswirkungen auf die Performance haben. Sie unterliegen möglicherweise auch Kontrahenten-, Liquiditäts-, Bewertungs-, Korrelations- und Marktrisiken. Beschränkt handelbare und illiquide Wertpapiere zu verkaufen und zu bewerten kann schwieriger sein als bei börsengehandelten Titeln (Liquiditätsrisiko). 

 
richard.ford
 
Managing Director
 
richard.lindquist
 
Managing Director
 
michael.feeney
 
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Managing Director
 
 
 
 

INDEX DEFINITIONEN

Die in diesem Bericht abgebildeten Indizes bilden nicht die Performance einer bestimmten Anlage ab und enthalten keine Aufwendungen, Gebühren oder Ausgabeaufschläge, die sich performancemindernd auswirken würden. Die abgebildeten Indizes sind nicht verwaltet und sollten nicht als Anlage betrachtet werden. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren.

Der Bloomberg Barclays U.S. Corporate Index ist eine breit basierte Benchmark, die als Maßstab für festverzinsliche, steuerpflichtige Investment-Grade-Unternehmensanleihen dient.

Der ICE BofAML U.S. Corp BBB Index dient als Maßstab für den mit BBB bewerteten Sektor des US-Marktes für Investment-Grade-Unternehmensanleihen.

Der Bloomberg Barclays Global Aggregate Corporate Index ist die Unternehmenskomponente des Bloomberg Barclays Global Aggregate Index. Er ist breit basiert und misst die Performance der globalen Märkte für Investment-Grade-Anleihen

Der Bloomberg Barclays Euro Aggregate Baa Index ist eine Benchmark für die Entwicklung der globalen Märkte für auf Euro lautende festverzinsliche Investment-Grade-Anleihen, die mit Baa bewertet sind.

WEITERGABE

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Großbritannien: Morgan Stanley Investment Management Limited wurde von der Financial Conduct Authority zugelassen und unterliegt deren Aufsicht.Eingetragen in England. Registernummer:  1981121. Eingetragener Geschäftssitz: 25 Cabot Square, Canary Wharf, London E14 4QA, Großbritannien, zugelassen und beaufsichtigt von der Financial Conduct Authority.

Dubai: Morgan Stanley Investment Management Limited (Representative Office, Unit Precinct 3-7th Floor-Unit 701 and 702, Level 7, Gate Precinct Building 3, Dubai International Financial Centre, Dubai, 506501, Vereinigte Arabische Emirate. Telefon:  +97 (0) 14 709 7158).

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