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April 04, 2022

Die Entwicklung von GP-geführten Secondaries

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April 04, 2022

Die Entwicklung von GP-geführten Secondaries


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Die Entwicklung von GP-geführten Secondaries

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April 04, 2022

 
 

Nash Waterman, Head of Private Markets Secondaries bei Morgan Stanley Investment Management, und Boris Secciani, Journalist und Head of Research bei Fondi&Sicav, einer italienischen Fachzeitschrift, führen ein Gespräch über die Entwicklung des Marktes für von General Partnern geführten Sekundärmarkttransaktionen und warum Anleger Notiz davon nehmen sollten. Sie gehen dabei auf die Geschichte von GPgeführten Transaktionen ein und darauf, wie die Strategie durch den Fokus auf hochwertige Unternehmen für Investoren interessant wurde.

 
 

Wie hat sich der Sekundärmarkt für privates Beteiligungskapital entwickelt und welche Anlagebedürfnisse bestehen dort?

„Das ist sicherlich eine interessante Frage und gerne lege ich meine Sicht zum Sekundärmarkt dar. Um die Frage zu beantworten, muss zunächst eines festgehalten werden: Der Private-Equity-Sekundärmarkt ist entstanden und hat sich weiterentwickelt, um eine Vielzahl unterschiedlicher Bedürfnisse von ebenso unterschiedlichen Investoren zu erfüllen.1 Die ersten Transaktionen, die unter die Kategorie der Secondaries fielen, erfüllten zwei unterschiedliche Bedürfnisse. Einerseits sind Private-Equity-Fonds dafür bekannt, dass ihre Laufzeit festgelegt ist (in der Regel zehn Jahre) und die Anleger (die so genannten Limited Partner) einen bestimmten und oft nicht verhandelbaren Liquiditätsbedarf haben. Andererseits benötigen die Manager eines solchen Produkts (die so genannten General Partner) manchmal mehr Zeit, um den potenziellen Wert der gehaltenen Assets zu realisieren. Aus diesen Gründen fanden die ersten Sekundärtransaktionen im Rahmen sogenannter interner Buy-outs statt, bei denen bestehende General Partner (GP) und neue Limited Partner (LP) ein bestehendes Portfolio in Form eines neuen Vehikels erwarben.“

„In der Anfangszeit unseres Secondaries-Programms konzentrierte sich das Private Secondaries-Team von Morgan Stanley Investment Management auch auf solche Transaktionen. In den frühen 2010er Jahren begannen wir jedoch, auf GPgeführte Transaktionen umzusteigen. 2016 haben wir uns dann komplett von den traditionellen Secondaries abgewandt und sind zu dem übergegangen, was wir für den attraktivsten Teil des Sekundärmarktes halten, nämlich Single-Asset Secondaries.

Warum erachten Käufer diese Gelegenheiten als attraktiv?

„Im Allgemeinen sehen die Käufer (und viele ihrer LPs) die typischen Vorteile von Sekundärtransaktionen: ein schnellerer Mitteleinsatz für eine potenziell diversifizierte Auswahl an Investitionen, kürzere Laufzeiten, das Potenzial für attraktive Kapitalrenditen mit einer weniger ausgeprägten J-Kurve. Ich war immer der Ansicht, dass ein wichtiger Vorteil von Secondaries übersehen wird: In der Regel besitzen die GPs die Firmen bereits für eine gewisse Zeit. Die Manager haben dann meist die risikoreichere Phase der Erkundung hinter sich, die am Anfang einer Private-Equity-Investition steht. Der bestehende GP und das Managementteam kennen das Unternehmen in diesem Stadium sehr gut. Diese Dynamik kann für die Käufer am Sekundärmarkt von großem Nutzen sein. Bei Secondaries wird der Teil des Lebenszyklus einer Private-Equity-Investition vermieden, der unseres Erachtens oft am riskantesten ist.

2016 hatte es nur wenige Gelegenheiten für Single-Asset Secondaries gegeben. Wir hielten die Chancen jedoch für so überzeugend, dass wir unser Secondaries-Programm auf die Single-Asset-Strategie ausgerichtet haben, um unseren Kunden ein marktführendes und differenziertes Secondaries-Angebot zu bieten.“

In den letzten Jahren sind die so genannten Single-Asset Secondaries sehr beliebt geworden. Können Sie dazu ein paar Dinge sagen?

„Die Frage liebe ich, denn sie zeigt, wie sehr sich die Stimmung geändert hat. Wie bereits erwähnt, waren 2016 Single-Asset Secondaries noch wenig bekannt, und so mancher mag unsere Strategie anfangs in Frage gestellt haben.

Unserer Ansicht nach lösen Single-Asset Secondaries einen grundlegenden Konflikt im Private Equity. Was macht ein Private-Equity-Manager, wenn er ein großartiges Unternehmen findet, das seiner Meinung nach noch ein erhebliches Wertschöpfungspotenzial hat, ihm aber die Zeit oder die Ressourcen fehlen, dieses Potenzial im Rahmen seines bestehenden Fonds zu erschließen?

Sollte der GP das Asset verkaufen und den Erlös seinen Investoren auszahlen? Sollte der GP das Asset halten und die Laufzeit seines Fonds möglicherweise verlängern? Sollte der GP es an seinen neuesten Fonds verkaufen?

Private-Equity-Investoren sehen es nicht alle gleich. Einige wollen Bares. Andere würden Assets, die ihrer Einschätzung nach Potenzial haben, halten. Für andere wiederum geht beides in Ordnung. Single-Asset Secondaries bieten LPs generell die Wahl zwischen Verkaufen und Halten.

Für Käufer ist das Argument für Single-Asset Secondaries im Grunde recht einfach. Wie ich es sehe, führen GPs diese Transaktionen häufiger mit ihren besten Unternehmen durch. Der Verkäufer trifft also eine vorteilhafte Auswahl. Außerdem können wir die Due-Diligence-Prüfung häufig zusammen mit dem Eigentümer und dem Managementteam durchführen, die beim Unternehmen bleiben. Vielleicht nur ein Detail, welches aber einen wesentlichen Unterschied macht. Für beide Parteien besteht der Anreiz, einander gegenüber transparent zu sein, schließlich wird man in Zukunft Partner sein.

Mit diesem Ansatz haben wir gute Ergebnisse erzielt. Das Renditepotenzial liegt über dem, was viele Anleger von einem Sekundärfonds erwarten würden. Bei Morgan Stanley Investment Management verfolgen wir mit unseren Fonds für Single-Asset Secondaries das Ziel, nicht nur die Performance typischer Sekundärfonds, sondern auch die des Private-Equity-Marktes im Allgemeinen zu übertreffen. Unser aktueller Ashbridge II Fonds strebt eine Rendite im obersten Quartil auf der Grundlage der Internal Rate of Return (IRR), des Multiple on Invested Capital (MOIC) und der Distributions to Paid-in Capital (DPI) an.

An welcher Art von Unternehmen sind Sie am meisten interessiert?

„Der Sekundärmarkt ist recht breit gefächert, mit Gruppen, die sich auf verschiedene Branchensegmente spezialisiert haben, welche unterschiedliche Kompetenzen erfordern.2 Wir speziell interessieren uns für Unternehmen, die ein essenzielles Produkt oder eine essenzielle Dienstleistung für einen stabilen Endmarkt anbieten.

Wir leben in Zeiten, in denen das wirtschaftliche Umfeld unberechenbar ist. Es ist nicht mehr möglich, sich bei Investitionen auf Zyklen, wie viele es nennen, zu verlassen. So orientiert sich unser Team bei der Auswahl der Anlagen auch nicht an Zyklen. Wir investieren unter der Annahme, dass es kontinuierlich zu überraschenden wirtschaftlichen Schocks kommt, die gewisse Branchen, Länder oder mitunter die gesamte Weltwirtschaft treffen. Viele von uns sehen, wie in ihrer beruflichen Laufbahn mit Pausen eine Wirtschaftskrise nach der anderen folgte. Wir sind auf eine solche Realität eingestellt und bei unseren Investitionen versuchen wir, daraus Nutzen zu ziehen.“

Es bestehen zunehmend Sorgen, dass die hohe Inflation länger anhält und dadurch die Kosten für Geld, zumindest mittelfristig, steigen werden. Beängstigt Sie eine solche Entwicklung? Sehen Sie schwierige Zeiten auf die Private-Equity-Branche zukommen, die häufig durch einen hohen Verschuldungsgrad gekennzeichnet ist?

„Eine geringe Inflation ist unserer Meinung nach gut für die Wirtschaft und die Märkte. Nicht ohne Grund haben die Währungshüter im letzten Jahrzehnt große Anstrengungen unternommen, um die Inflation hervorzurufen. Auf lange Sicht sind die Auswirkungen von Zinssätzen nahe Null oder darunter unserer Meinung nach aber eher negativ als positiv.

Für viele Unternehmen wird eine übermäßige Verschuldung in einem Umfeld steigender Zinsen ein Problem darstellen und dieses Risiko versuchen wir in unserem Ashbridge II Fonds zu minimieren.

 

1 Diversifikation schließt das Risiko von Verlusten nicht aus.

2 Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die künftige Wertentwicklung.

 
nash.waterman
Head of AIP Private Markets Secondaries
AIP Private Markets Team
 
 
 
Reproduced with permission of:
 

BY BORIS SECCIANI

 
 
 
 

Haftungsausschluss: Bitte beachten Sie, dass der Ashbridge Transformational Secondaries Fund II (Parallel II), SCSp („Ashbridge II Fund“) in Italien nur zum Vertrieb an professionelle Anleger zugelassen ist.

Die obigen Ausführungen spiegeln die Meinungen und Ansichten von Morgan Stanley AIP Private Markets zum jeweiligen Zeitpunkt und nicht zu einem Zeitpunkt in der Zukunft wider und werden weder aktualisiert noch ergänzt. Alle Prognosen sind spekulativ, können sich jederzeit ändern und treten aufgrund der Wirtschafts- und Marktgegebenheiten möglicherweise nicht ein.

 

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Die obigen Aussagen spiegeln die Meinungen und Ansichten des Morgan Stanley Alternative Investment Partners Private Markets („AIP Private Markets Team“) zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Dokuments und nicht zu einem zukünftigen Zeitpunkt wider und werden nicht aktualisiert oder ergänzt. Alle Prognosen sind spekulativ, können sich jederzeit ändern und treten aufgrund der Wirtschafts- und Marktgegebenheiten möglicherweise nicht ein.

Mit der Annahme dieses Dokuments erklären Sie sich damit einverstanden, dass dieses Dokument (einschließlich aller darin enthaltenen Daten, Analysen, Schlussfolgerungen oder sonstigen Informationen, die vom AIP Private Markets Team in diesem Zusammenhang bereitgestellt wurden) ohne die vorherige Zustimmung eines Vertreters des AIP Private Markets Teams weder ganz noch teilweise vervielfältigt oder anderweitig an andere Personen weitergegeben oder verteilt werden darf.

Diese Kommentare sind nicht unbedingt repräsentativ für die Meinungen und Ansichten anderer Portfoliomanager von Morgan Stanley oder von Morgan Stanley als Ganzes. Wir gehen davon aus, dass die hierin enthaltenen Informationen zuverlässig sind, können jedoch nicht für ihre Richtigkeit oder Vollständigkeit garantieren. Der Empfänger sollte bedenken, dass die Performance der Vergangenheit kein Indikator für zukünftige Ergebnisse ist. Beachten Sie, dass Prognosen von Natur aus begrenzt sind und nicht als Indikator für künftige Ergebnisse dienen sollten. Die geäußerten Ansichten können sich je nach Markt-, Wirtschafts- und anderen Bedingungen ändern. Sie sollten nicht als Empfehlungen verstanden werden, sondern als Veranschaulichung breiterer wirtschaftlicher Themen.

Die Informationen zu den erwarteten Marktrenditen und Marktaussichten beruhen auf den Recherchen, Analysen und Meinungen des Investmentteams des AIP Private Markets Teams. Alle Schlussfolgerungen sind spekulativer Natur, müssen sich nicht zwingend bestätigen und verfolgen nicht die Absicht, zukünftige Entwicklungen bestimmter Anlagen von Morgan Stanley vorherzusagen.

Bestimmte in diesem Dokument enthaltene Informationen stellen zukunftsgerichtete Aussagen dar, die durch die Verwendung von zukunftsgerichteten Begriffen wie „können“, „werden“, „sollten“, „erwarten“, „antizipieren“, „projizieren“, „schätzen“, „beabsichtigen“, „fortsetzen“ oder „glauben“ oder deren Verneinungen oder anderen Variationen oder vergleichbaren Begriffen gekennzeichnet sind. Aufgrund verschiedener Risiken und Unwägbarkeiten können die tatsächlichen Ereignisse oder Ergebnisse erheblich von denjenigen abweichen, die in solchen zukunftsgerichteten Aussagen zum Ausdruck kommen oder in Erwägung gezogen werden. Es werden keine Zusicherungen oder Garantien in Bezug auf zukünftige Leistungen oder solche zukunftsgerichteten Aussagen gegeben.

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Risiken im Zusammenhang mit Private-Equity-Investitionen. Bestimmte Fonds investieren typischerweise in Wertpapiere, Instrumente und Vermögenswerte, die nicht öffentlich gehandelt werden und bei denen auch nicht zu erwarten ist, dass sie öffentlich gehandelt werden, und die daher eine beträchtliche Zeitspanne benötigen können, um eine Rendite zu erzielen oder vollständig zu liquidieren. Die jeweiligen Komplementäre können nicht garantieren, dass sie in der Lage sein werden, Investitionen der Art, die für ihren Fonds angestrebt wird, zu identifizieren, auszuwählen, zu tätigen oder zu realisieren, oder dass dieser Fonds in der Lage sein wird, sein zugesagtes Kapital vollständig zu investieren. Es kann nicht garantiert werden, dass ein Fonds in der Lage sein wird, Renditen für seine Anleger zu erwirtschaften oder dass die Renditen den Risiken der Anlagen im Rahmen der Anlageziele eines solchen Fonds angemessen sind. Das Geschäft der Identifizierung und Strukturierung von Investitionen, wie sie von diesen Fonds ins Auge gefasst werden, ist wettbewerbsintensiv und birgt ein hohes Maß an Unsicherheit. Neben dem Wettbewerb mit anderen Anlegern hängt die Verfügbarkeit von Anlagemöglichkeiten im Allgemeinen von den Marktbedingungen und in vielen Fällen auch vom vorherrschenden regulatorischen oder politischen Klima ab. Darüber hinaus können Investitionen in die Infrastruktur einer Vielzahl rechtlicher Risiken unterliegen, darunter Umweltfragen, Landenteignungen und andere eigentumsbezogene Ansprüche, Arbeitskämpfe und Klagen von Interessengruppen.

Dieses Dokument richtet sich an erfahrene Anleger, die in der Lage sind, die mit den hier beschriebenen Anlagen verbundenen Risiken zu verstehen, und ist möglicherweise für den Empfänger nicht geeignet. Sie sollten keine Anlage tätigen, ohne die Risiken angemessen zu berücksichtigen und sich von Ihren Steuer-, Buchhaltungs-, Rechts- oder anderen Beratern beraten zu lassen, die Sie für angemessen halten.

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